我国军工上市公司财务分析简况

钟强　刘雪飞

摘要：

军工集团作为国家经济发展的重要组成部分，对国防建设有着非常突出的贡献。而军工上市公司作为军工集团资产资本运作的核心，如何有效利用上市资产是军工集团重要的关注点。为此，通过分析我国军工上市公司的基本情况以及相关的财务数据，并针对我国军工上市公司目前存在的问题，提出了相关对策和建议。

关键词：

军工集团；上市公司；资产证券化

中图分类号：

F23

文献标识码：A

文章编号：16723198（2015）02010102

截止2013年12月31日，军工集团除了中核建设外均有控股的上市公司，共计78户，其中A股65户，B股1户，创业板2户，H股10户。这些上市公司资产合计8942亿元，其中沪深上市公司资产7644亿元，占沪深两市总资产的0.6%；收入4767亿元，其中沪深上市公司收入4064亿元，占沪深两市总收入的1.5%；利润总额243亿元，其中沪深上市公司利润195亿元，占沪深两市总量的0.6%；总市值8004亿元，其中沪深上市公司收入7544亿元，占沪深两市总市值的3.2%。

可以发现，军工集团的上市公司数量分布并不均匀，中航工业控股23户上市公司，其次是兵器工业12户，兵器装备11户，其余军工集团上市公司数量均小于10户，中核建设没有控股的上市公司，中核工业和中船重工仅有3户。

1整体情况看特点

1.1军工上市公司行业分布集中在制造业

根据证监会对上市公司所属行业的分类标准，上市公司共分为18个门类，75个大类。参照该标准，78户军工上市公司分布在制造业，信息传输、软件和信息技术服务业等8个门类、20个大类。按照行业门类划分，63户军工上市公司集中在制造业，占军工上市公司总数量的80.8%，带来收入4115.1亿元，占军工上市公司总收入的86.3%；按照行业大类划分，公司数量和收入规模的前3大行业均为：铁路、船舶、航空航天和其它运输设备制造业，汽车制造业和计算机、通信和其他电子设备制造业。

1.2军工上市公司中大多数上市年限较长

自军工上市公司的上市时间算起，军工上市公司上市年限在10年以上（2004年以前上市的）的共53户，占比67.9%，上市年限在15年以上（1999年以前上市的）的共36户，占比46.2%，上市年限在20年以上（1994年以前上市的）的共9户，占比11.5%。其中上市年限最长的为航天科技控股下的航天控股，自1981年H股上市以来共经营了30余年；其次是中航工业控股下的中国航空工业国际，自1991在H股上市，至今已经营了20余年。

1.3军工上市公司盈利能力具有规模效应

2013年，军工上市公司净利润平均值为2.5亿元，低于沪深两市9.5亿元的整体平均水平；净资产收益率平均值为6.3%，低于沪深两市整体平均值7.1个百分点。军工上市公司盈利能力具有明显的规模效应。2013年市值在在100亿元以上的军工上市公司共19户，占比24.4%，净利润191.6亿元，占比98.6%，也就是说绝大数的利润都集中在市值高的公司；市值在50亿元以下的军工上市公司共39户，净利润31.8亿元，户均利润仅0.8亿元。

1.4军工集团整体资产证券化率稳步提升

2013年，剔除中核建设外，9家军工集团合计上市资产8942亿元，同比增加1336亿元，同比增长176%，资产证券化率达到31.5%，同比提高1.5个百分点，其中有6家军工集团的资产证券化率同比有增长，增长较多的有中航工业（53.8%，同比增长5.6个百分点）和电子科技（18.1%，同比增长4.6个百分点）。

2.2军工上市公司资产规模呈两极化态势

78户军工上市公司中，资产规模最大的是中船重工控股的中国重工，资产达1734.1亿元，最小的是兵器工业控股的安捷利实业，资产仅有5.2亿元，两者相差337倍。另外，军工上市公司中资产在100亿元以上的共有18户，资产合计6662.2亿元，占到所有军工上市公司资产总量的74.5%；资产在50亿元以下的多达46户，资产总量1207.4亿元，还不及中国重工一户的资产量，户均资产仅26.2亿元。

2.3军工上市公司市场价值呈高估值趋势

截止2013年底，78户军工上市公司净利润194.4亿元，总市值8008.4亿元，平均市盈率高达41.2倍，也就是说投资军工上市公司的股票，付出41.2元才能分享1元的盈利，远高于沪深两市所有上市公司9.6倍的平均市盈率。同期国外典型军工上市公司的市盈率约15.3倍，其中最高估值的上市公司也仅为21.6倍，军工上市公司整体市场价值呈现出高估值的趋势。主要原因可能是军工资产证券化的加速支撑起了军工股票市场的高估值。

2.4军工上市公司杠杆运用能力有待提高

截止2013年底，军工上市公司总负债5670.2亿元，同比增加1164.7亿元，同比增长25.9%；平均资产负债率63.4%，同比增长4.2个百分点，低于沪深股市平均资产负债率22.1个百分点；平均权益乘数2.7，同比增长0.3个点，低于沪深股市的平均水平4.2个点。

78户军工上市公司中权益乘数小于2（即资产负债率小于50%）的有38户，占比48.7%，也就是说近一半的公司未充分意识到利用权益乘数来撬动更大的杠杆利益；权益乘数大于4（资产负债率大于75%）的有7户，合计亏损25.4亿元，其中权益乘数最高的三户天威保变、建摩B、中国嘉陵，利润分别为-58.2亿元、0.1亿元、-2.4亿元。

对于权益乘数，一方面可以撬动更大的资本，产生倍数效应，提升公司的发展速度；另一方面，也代表公司对外融资的财务杠杆倍数增大，公司面临的风险加大。通过以上分析可以发现，半数以上的军工上市公司要么未充分认识到财务杠杆带来的杠杆效应，要么对杠杆带来的风险准备不足，导致资产负债率过高，盈利能力不足。

3建议对策助成长

3.1宏观把握政策形势，继续深化军民融合

十八届三中全会《决定》中多次提及国企制度改革、事业单位改制提速、民营资本进入军品领域等问题，国企制度改革势在必行。另外，目前我国在东海、南海领域均与邻国存在岛屿争端，在高度重视国家安全和领土关系持续紧张的形势下，我国2014年国防预算同比提高12%至人民币8080亿元，高于去年11%的增幅。军工集团应积极洞察宏观政策形势，充分把握机遇机会，继续深化军民融合，努力扩大民品规模和效益，建立良好的品牌效应。

3.2大力注入优质资产，提高资产证券化率

中船重工主营业务于2013年整体上市，开启了军工重大装备总装业务进入资本市场的破冰之旅，开创了重大装备总装资产证券化的先河；2014年中航工业将防务装备板块的核心资产整体上市，重组完成后，成飞集成将由目前的汽车磨具、锂电池生产业务新增加歼击机、空面导弹等航空产品研制业务。军工集团优质资产大多存在于事业单位，随着事业单位改制，各军工集团也应该将拥有的优质军工资产或研究所资产的注入上市公司，通过军工资产打包上市引入外部投资者，完善军工集团军民品业务布局，进一步完善和提升产业链，推动优化产业结构，增强核心竞争力。

3.3积极应对市场竞争，提升上市公司效益

根据《决定》的相关指引，部分已开展军工业务，或与军工领域有密切关联的民资控股上市公司，“民参军”的进程有望加快。据有关券商预计，在军用机器人、军用高端嵌入式系统、军用北斗终端、军用红外热成像仪、军用轻型装甲车、合成孔径雷达等领域将诞生出一批与国有军工巨头“分庭抗礼”的“小巨人”。未来军工集团将面临更加激烈的市场竞争，要把握制度改革对军工行业的带来的影响，促进上市公司更加市场化、效率化，提升上市公司的规模效益。

3.4把握并购重组机遇，做大做强上市公司

目前，中国军工类的上市公司大多数散而小，军工行业要想做大做强，在国际市场占据领先地位，并购重组、扩大资产规模是一条重要的途径。军工集团如果能够抓住军工领域并购重组的机会，通过横向多元化并购、纵向完善产业链条并购，形成立体化、规模化、效益化的生态体系，将上市公司利用在资本市场的地缘优势做大做强，将上市公司发展成在市场上具有竞争力的龙头企业，这又将影响投资者的投资热情和投资力度，以此形成良好的资本循环，促进上市公司的持续发展。