众筹投资者的权益保护机制研究

西南政法大学民商法学院 苏成慧

1 众筹法律关系分析

1.1 众筹法律关系

所谓众筹(Crowd-funding)，简单的说就是通过互联网发布筹款项目并募集资金，其理念来源于众包(Crowdsourcing)模式，使很多有创意筹资人通过互联网平台实现低成本的小额融资。众筹法律关系主要包括三方当事人：项目发起人、众筹平台和投资人。项目发起人，是指具有创新项目但缺少资金的个人和中小企业为了筹集资金在众筹网站上发布项目的主体。众筹平台，是指对项目发起人和项目投资人提供中介平台，负责接受和审核筹资人的创意项目，将相关项目信息发布于平台网站上供投资者参考，且监督项目筹资人对所筹集资金的使用情况，通常在项目筹集资金后向筹资者收取一定的服务费或者手续费，是筹资项目的评价者、监督者和辅导者，对投资者的权益保护起到重要作用[1]。而项目投资人，是指拥有闲散资金的主体利用在线支付的方式对自己感兴趣的众筹项目进行投资或者捐赠的人。其三方法律关系如图1所示。

图1 三方法律关系

1.2 众筹模式

按照回报方式的不同，众筹可以分为以下几种模式：第一，债权模式，是指筹资者在项目实施完成后，按照约定以到期归还本金和利息的方式来回报投资者的一种众筹模式。第二，股权模式，筹资者以分享项目成长利润、享受股权的方式作为回报。第三，产品回报模式，以投资者优先获得享受项目研发产品或者服务的权利作为回报。第四，捐赠模式，该模式的投资者作为公益人，不以回报为目的而是出于公益的目的进行投资。

由于我国刑法及相关司法解释中对于非法吸收公众存款、非法集资等危害社会公众利益的行为进行严厉打击。而债权众筹和股权众筹模式作为一种新兴的金融筹资模式则处于类似“非法集资”的法律规制的边缘化地带，且其相关操作是否符合国家有关证券监管的规定也具有很大的模糊性。这使得很多项目筹资者在选择众筹回报上更加偏向于以实物回报类为主，较少采用股权或资金回报模式。因此，我国的众筹发展模式中绝大多数属于产品回报和借贷模式，股权众筹模式所占比例较小。

2 我国众筹发展现状

我国众筹发展始于2011年7月“点名时间”众筹网站的创建，正处于起步阶段。后续成立的还有只针对微电影进行众筹的“淘梦网”，2013年的“天使汇”、大家投、众筹网等，截至2014年6月国内运营的众筹网站已经达到30多家。2012年底，点名时间上线的众筹项目已经达到400多个，筹资400万元[2]。2014年上半年，我国众筹融资1423个项目，筹集资金达到1.88亿美元，其中股权众筹融资就达到1.56亿。我国众筹融资虽然处于萌芽阶段，但是众筹网站的数量和融资资金正在呈现出不断增长的态势。作为新兴的融资方式：首先，对于项目筹资者而言，可帮助其低成本筹集资金，降低创业门槛，有效缓解我国长期以来中小企业发展需求的融资难问题；其次，对项目投资者而言，其可以合理利用自身的闲散资金，并且可以得到不同形式的回报；最后，对国家的经济发展而言，激励创新产品的研发，为中小企业和个人项目的发展提供资金，整合社会闲散资金用于研发新产品，是一种有效的资源配置方式。

众筹融资的低门槛，不仅颠覆了传统的投资理财观念，而且在很大程度上缓解中小企业融资困难和小额民间资本投资渠道少的矛盾。但在其发展过程中，也面临着诸多问题，比如法律定性问题、监管问题、投资者权益保护问题以及筹资人项目知识产权保护等问题。众筹融资更多的是强调投资者的参与感，很容易出现羊群效应，许多投资者盲目跟风，并非做出理性的投资决定。如果不及时在合法合规性方面加以引导，可能导致市场主体的恶性竞争，引发金融风险，严重的甚至对我国整个经济发展造成不可估量的后果[3]。因此，有必要将众筹纳入监管，使其运作规范化、有序化，同时也是保护投资者利益最有力的方式。

3 众筹项目投资者权益保护机制的构建

3.1 明确将众筹纳入监管，强化监管者保护投资人利益的作用

第一，从法律上明确众筹的合法性，并加强对投资者权益保护的立法。互联网的发展不仅对有关的金融法律更新提出要求，而且对监管者的监管也带来巨大的挑战。美国2012年4月5日通过的JOBS法案使得美国众筹摆脱了“非法集资”的嫌疑，我国目前众筹(尤其是股权型众筹)运作的合法性仍然处于法律的“边缘化”状态，这一方面使得很多具有创意的筹资人因目前法律的不确定性而对众筹筹资(尤其是股权众筹)心生畏惧，限制了很多社会创新项目的发展；另一方面，由于法律的不确定性也在很大程度上给监管者的监管带来困难，投资者权益受到侵害时，难以找到法律依据来维护自身的合法权益。

基于上述分析，对众筹监管的相关法律措施亟待解决。首先，要从立法上明确众筹的合法化。考虑到并非所有投资者都能对项目的实物回报有兴趣，所以需要对股权型和债券型的众筹回报模式加以合理的规制和引导，根据众筹的不同模式制定出专门的法律法规来对其进行分类监管，对与各类众筹相关的投资、融资、投资者权益保护、项目发起人知识产权保护等事项做出规定。其次，要保证众筹网站作为中介机构的独立性，明确提供众筹平台的网站不能给项目筹资者提供投资建议，不能参与相关项目的投资以免误导投资者。这样既能解决众筹法律地位边缘化的状态，使得更多想采取股权型的中小企业在融资过程中排除“非法”的可能性；同时也从法律上确保了投资者的合法权益，也使得很多投资者在投资众筹项目时得到法律上的保障。

第二，成立众筹行业协会，发挥自律性行业组织的作用。众筹行业协会作为一个自律性的组织，在一定程度上也对众筹法律关系当事人起到监督的作用，对加强监管起到辅助作用。要求项目筹资者披露的信息除了向众筹平台提供相关的文档之外，还应该将自己所筹资的项目向众筹行业协会提交，包括企业的创意项目、筹资计划、资金状况、所有权结构等。有助于众筹行业协会对我国中出行业的分类管理，及时了解行业内部存在的问题，以更好的促进对众筹的监管，保护投资者的合法权益。

第三，对各众筹平台进行统一监管。可以参照美国的JOBS法案，要求各众筹平台(特别是可以进行股权众筹筹资的平台)必须到中国证监会注册。完善众筹平台在运作过程中所应该尽到的对投资者的警示信息提示义务、对其禁止事项的规定以及其他的一些权利义务和职责，有助于强化国家对众筹的统一化管理，强化众筹的规范化运作，减少欺诈事件的发生，加强对投资者合法利益的保护。

第四，对风险性的众筹模式，可推广认证投资人制度，来降低投资人的投资风险[4]。由于股权型众筹和债券型众筹相对于实物回报和捐赠众筹模式风险较高，个人投资者很难应对。因此，为降低个人投资者的投资风险，可以对这两种众筹模式推广认证投资人制度，使得项目得到机构或者专业性的投资者认可后，允许个人投资者进行投资。

3.2 明确项目筹资人的职责和义务

3.2.1 建立完善的项目筹资人信息披露制度

从以上对众筹运作模式的分析可知，众筹募资在性质上可定性为公募行为，必须加强对项目发起人信息披露制度的完善，将有利于投资者在全面了解项目发起人和项目自身信息的情况下做出投资决定，从而减少欺诈事件的发生。本文认为，项目筹资人必须对以下基本信息向监管机构、众筹平台以及潜在投资者披露：一是项目筹资人的基本情况和资本构成(其中包括发行人成员的个人基本信息和企业内部股权结构)；二是项目详细信息以及必须公开的有关机构对筹资项目的鉴定说明；三是经营现状和未来经营计划(融资的预期用途和计划分配)；四是预融资的金额和融资期限；五是项目实施完成后的对投资者的预期回报；六是项目失败或者违约后的补救措施。对于除了以上事项以外的其他相关信息，投资者可以直接向项目投资人进行了解。强制信息披露，在一定程度上可以减少项目发起人的欺诈可能性，投资者掌握充分的与项目有关信息而做出的投资决定，减少投资风险。因此，项目筹资人信息披露的完善是保护投资者合法权益的必不可少的环节。

3.2.2 加强对项目发起人信用机制的构建

众筹投资者在众筹发展过程中基于筹资人面临两大信用风险：众筹项目自身的信用风险和项目发起人的信用风险。面对这两大风险，需要建立完善的信用机制。首先，对于项目自身的风险而言，为保证项目实施的真实性和可靠性，要求发起人在进入项目申请筹资之前对所申请项目必须经过专业的信用评级机构进行评估，且出具相关的评估报告给众筹网站、有关监管机关备案。众筹平台进行审核后把项目相关信息公布在众筹网站上以供投资者参考，投资者在对项目进行了解后可根据项目的可行性和发展潜力决定是否投资。因此，防范项目自身的风险在于对其相关信息的披露。其次，对发起人自身信用风险的防范，表现在项目筹资者是否能在约定的期限内完成对项目成果向投资人如约履行回报。为防止其借用众筹平台欺诈投资者行为的发生，应该建立合理的众筹信用评级体系：由监管机构或者众筹行业协会建立众筹融资数据库，掌握众筹发展的实际情况，并将数据库与央行的征信系统相关联，使得投资者可以获得一些与项目发起人相关的历史信用记录，最终决定是否参与项目投资。此外，可以在众筹(特别是股权型和债券型众筹)中引入担保元素，允许项目发起人在筹集资金的过程中提供担保，以加强投资者的信任度，保障投资者权益受到侵害后能有更多的救济措施。

3.3 发挥众筹平台的监管作用

国内最早众筹网站——“点名时间”，在项目筹资后先付一半的资金给发起人，待发起人对所有投资者履行承诺给出回报后，才会把剩余的资金交给发起人。这是一种自发的众筹平台对投资者保护的方式，众筹网站所能采取对自身信用的维护和投资者权益的保护方式并非有序化和规范化。现有状态下，众筹项目的信用机制仍然停留在以众筹平台项目审核人的主观审核以及社交关系的道德层面上的一种不成熟的信用体系[5]，对投资者的利益保护是极为不利的。因此，构建对众筹项目的标准化评判体系是加强项目筹资者和投资者之间信用机制的必要措施，同时也是减少市场主体欺诈行为，保护投资者权益的必要手段。

首先，项目申请人向众筹网站申请筹资时，众筹平台可以要求项目申请人提交项目相关鉴定证明，并进行形式审查，对于明显存在欺诈的项目，不予进入众筹网。这是对投资者权益保护的一种事前预防措施，减少一些欺诈项目进入众筹平台。其次，项目启动后如何保持对项目实施进行监督，也是一种对投资者利益保护的方式。目前主要由众筹网站来对项目发起人实施项目进行监督，并监督项目完成后筹资人对投资人的回报履行承诺。但是其作为三方法律关系的中介方，不能完全保证项目的真实性和回报履行的及时性，对投资者的权益保护所能采取的措施有限。因此，法律需要明确众筹平台在众筹法律关系中的法律地位，明确其权利、义务和责任，以使得投资者权益受到侵害时，能得到有效的保护。最后，众筹网站有义务在平台上发布与项目运作流程和标准相关的详细信息，必须显著发布明确的投融资警惕信息，明确各方的权利义务和可能产生的法律风险及责任，使得投资者和融资者都能得到信息提示，做出谨慎的投融资决策。

3.4 加强投资者教育，提高其抗风险的能力

众筹融资作为一种新兴的互联网融资模式，其在融资方式和利益回报上都与传统的融资方式不同，如何保护投资者权益，打击非法融资和欺诈行为，是增强社会公信力的一种重要表现。加强对投资者的投资教育，有助于提升其对众筹投资的抗风险能力，也是强化投资者保护的一种方式。首先，众筹网可以在众筹平台上发布一些与众筹投资相关的基础知识，使得投资者在对众筹进行了解后再做出投资决策。其次，众筹行业协会可以建立专门网站，提供一些有关众筹投资的专业知识和引导，公布一些借用众筹网进行诈骗的案例，以警示投资者慎重投资，帮助其树立正确的投资理念。

[1] 焦徽玲,刘敏楼.社会化媒体时代的众筹:国外研究述评与展望[J].中南财经政法大学学报,2014(5).

[2] 刘志坚,吴珂.众筹融资起源、发展与前瞻[J].经营管理,2014(6).

[3] 胡吉祥,吴颖萌.众筹融资的发展及监管[N].证券市场导报,2013(12).

[4] 邓建鹏.互联网金融时代众筹模式的法律风险分析[J].江苏行政学院学报,2014(3).

[5] 湖吉祥.众筹的本土化发展探索[N].证券市场导报,2014(9).