借力资本市场助推传媒转型发展的意义与路径

□ 文/方平凡

借力资本市场助推传媒转型发展的意义与路径

□ 文/方平凡

媒体融合、转型发展，商业模式再造，已成为当今传统媒体集团必须承担的战略任务。在寻找“新大陆”的征程中，如何利用资本市场、挖掘制度与改革红利，非常值得深入探究。本文是作者根据多年传媒改制上市研究及相关实务工作经验所做的分析，具有一定深度与价值。

传媒资本 媒体上市 新三板 文化产业

一、媒体资本运作的主要形式

文化体制改革十多年以来，在中央一系列促进文化产业发展政策的推动下，原来作为事业单位存量部分的传媒经营性资产，迸发出极大活力与爆发力，不仅产业规模迅速扩大、经济总量急剧增长、资产形态不断丰富，也使传媒资本运作成为可能。综观近年来报刊、出版、广电等领域，资本运作形式主要有三种：

一是公开上市。按政策许可，已完成整体改制的出版集团、剥离网络传输部分资产的广电集团及相关泛文化传媒企业，目前在Ā股上市的已有数十家，每年评选的“全国文化企业30强”也以他们为主。在报业领域，上市实践一直在以个案探索的形式展开，早期如博瑞传播、华闻传媒、新华传媒等，基本上都是剥离母体部分经营性资产上市，有一定偶然性，不具备普遍复制意义。

近年，尤其是十七届六中全会以后，进一步深化文化体制改革、推动文化大发展大繁荣成为新的战略命题，事业企业分开、采编经营两分开等改革理念不断深入，操作办法不断成熟，制约传统报业发展的体制瓶颈被打破，浙报传媒、粤传媒、华媒控股相继借壳成功，背后三家党报集团所控制的传媒经营性资产完成整体上市，预示着媒体上市迎来了新篇章。

二是股权投资与基金运作。传统媒体集团长期在事业体制下运行，其大量有价资产及品牌、公信力等无形资产一直“沉睡”，近年来这种状况正在得到改变，一批改革改制比较早的传媒企业集团，从开始尝试到纷纷利用股权投资、发起产业基金、并购基金等方式，提高产业规模与集中度，取得较好效果。这方面运作最成功的是湖南广电，其旗下的达晨创投，投资数十家上市或拟上市公司，如今管理的基金规模大概有300亿元，能在这个领域排到国内前五名，其它如上海报业集团、SMG（上海文化广播影视集团）也作为主要出资人，发起设立“华人文化产业基金”，规模数十亿。

较早涉足这个领域的党报集团，除上海报业外，还有浙江日报报业集团、大众报业集团、湖北日报传媒集团等。湖北日报传媒集团先后参股长江证券、汉口银行、湖北银行、三峡农商行、楚天小贷等，获得不错的投资收益；大众报业集团通过盘活存量股权、现金注资等方式，先后发起设立文化产业投资公司、大众创投、文交所、同心文鼎基金管理公司，形成多个资本运作平台，投资收益非常可观。

三是新三板挂牌。新三板是近两年中国资本市场的最大发现，因其对挂牌公司不设财务门槛、并采取接近注册制的挂牌审查制度，火爆程度远超预期，部分传统媒体集团将其作为登陆资本市场的第一站。

2014年7月，湖北日报传媒集团下属荆楚网挂牌新三板，成为全国首家挂牌新三板的省级重点新闻网站，也是湖北省文化产业新三板第一股；2015年6月，该集团旗下特别传媒又在新三板挂牌，并引进中国邮政总公司作为战略投资者，成为名副其实的中国期刊第一股；另外，集团先后参股了3家新三板挂牌公司，还有1家控股公司、1家参股公司准备挂牌。集团明确提出：以新三板市场为主要平台，整合内外部资源，打造新三板挂牌公司集群，全面对接资本市场，谋求转型发展。

2014年以来，荆楚网之后，又有北方网、龙虎网、大江网等一批网媒在新三板挂牌，东方网也已放弃主板上市，转战新三板市场。

二、对媒体上市的基本判断

媒体集团公开上市，是传媒产业经营比较高级的形式，也是传媒资本运作的高级阶段，受到多重政策规制，一直处在复杂、艰难与曲折的进程与状态中，但也不是完全无迹可寻，梳理产业环境与上市政策，可以得到以下几个基本判断：

判断之一：文化传媒企业上市大门并未关闭。

媒体普遍具有意识形态属性，行业特殊，其上市必须得到宣传及行业主管部门前置审批。业内一度认为，文化体制改革的规定动作和阶段任务，已于党的十八大前完成并收官，媒体上市尤其是在报刊领域基本上不可能再批了。十八届三中全会作出全面深化改革的决定后，中央分别出台了《关于推动传统媒体和新兴媒体融合发展的指导意见》《关于推动国有文化企业把社会效益放在首位、实现社会效益和经济效益相统一的指导意见》两个重头文件，明确提出“鼓励符合条件的重点新闻网站上市融资”“鼓励符合条件的国有文化企业上市融资”。

近两年，读者传媒、知音传媒、新华网等相继通过上市前置审批；2014年底，杭州日报报业集团传媒经营类资产成功借壳上市；前不久，山东成立省属文化企业上市工作协调组，首批力推山东互联网集团、半岛传媒、山东出版、山东广电、山东影视等5家文化企业上市。不难发现，文化传媒企业上市大门并未关闭，媒体上市的政策基调、基本路径也没有变，核心要点依然是事业企业分开、国有资本绝对控股、采编资产不能上市等，但上市形态更加丰富，且鼓励多种形式探索。

判断之二：传统媒体上市已错过最佳时间窗口。

似乎是一夜之间，传统媒体的生存危机就来临了：在互联网浪潮的裹挟之下，整个传播逻辑正在被重构，广告断崖式下跌，读者和人才加速流失，固有盈利模式被颠覆，形势异常严峻。另一方面，国有宏观经济相对紧缩、面临着较大下行风险，也使传统媒体经营雪上加霜。

读者大量流失，使传统媒体“二次售卖”的商业模式越来越难，广告大幅下滑又使传统媒体业绩曲线掉头向下，在这样的现实下，传统媒体的入口价值、对价能力、市场估值急剧下降，价值创造能力萎缩，这也意味着，大多数传统媒体集团已经错过最佳的上市时间窗口。

判断之三：尽快上市是媒体转型发展的重要抓手。

宏观层面来讲，文化传媒企业上市，有望迎来制度红利。中国国企改革顶层设计方案的完成，媒体融合进程加快、特殊管理股制度试点、混合所有制改革以及现代企业制度的建立完善，将为传统国有传媒集团转型发展提供政策营养与强大动力，尽最大可能、尽快上市将是重要工作抓手，因为资本市场是转移历史问题的首选，是做大增量、优化存量的必选，只有将盘子做大、真正发展起来，才能摆平利益调整带来的不适与纠纷，才能获得足够的筹码来继续深化改革。

当前，互联网已经成为舆论主战场，媒体格局及舆论生态发生重大变化，只有从战略高度推动媒体融合发展，打造一批新型主流媒体集团，才能确保意识形态安全和执政安全，这为传统媒体集团转型发展指明了方向。但媒体融合与转型发展，并不存在一条当然之路或一种商业模式，可能会大量试错、需要较长的培育期，探索以资本为纽带的发展路径和股权架构，吸引社会力量参与技术研发和项目开拓，增强传统媒体的市场竞争意识和能力，成为一种必然选择。

近年来，中央主管部门扶持重点新闻网站上市融资的力度很大，从最初十家试点到扩大试点，推进较快的有人民网、新华网、浙江在线、四川新闻网等。当前，人民日报社、新华社等国家队正在整体推进媒体融合发展、转型发展，除了财政直接给予部分扶持资金，更要借助资本市场融资，人民网上市、新华网即将上市都充分说明这一点，虽然现在困难还不少，但这也正是希望之所在。

判断之四：整合内部资源整体上市是大势所趋。

我国文化传媒企业规模和经济贡献明显小于国际同行，不仅缺乏细分领域巨头公司，更缺乏真正意义上的综合性传媒集团，而国际大型传媒集团之所以基业长青，原因在于不断拓展与创新，不断地做加法和减法，不局限于固有业务、布局新兴领域和新型业务。因此，在互联网颠覆原有传播和娱乐体系的趋势下，我国报业、出版、广电等传统媒体集团不仅要对内部资源配置方式进行再思考，还要突破区域分割和行业壁垒困扰，通过股权多元化提升市场活力、从资本层面壮大企业规模，整体上市非常有利于内部资源整合、提高估值水平获得更好对价。

多年来，传统媒体集团一直延续着事业单位管理的巨大惯性，一些企业改制不彻底、治理不规范，直接影响企业融资与发展。中国资本市场完成股权分置改革后，证监会大力提倡集团整体上市，既可以使股东各方利益攸关、价值取向一致，也有利于减少关联交易、规避同业竞争，这将是传统媒体集团上市的必由之路。目前在报刊领域，浙报、杭报、广州日报报业集团和各大出版集团都是主业经营性资产整体上市，上半年，SMG也完成了大文广和小文广资产整合，将旗下两大上市公司东方明珠和百视通合并，新公司市值一度过千亿，这种整合模式具有复制的可能。

三、资本运作将改变媒体行业

在中国互联网行业和新媒体产业发展进程中，如果没有早期的大量风险投资支持企业“烧钱”，就不可能拥有今天的用户规模、流量支撑和关注价值，资本起到了非常关键的作用。传统媒体集团办新媒体起步并不算晚，办了很多年新闻网站、数字报，搞了十多年的报网互动，现在才发现路走偏了。为什么做不起来？除了理念上存在巨大偏差之外，核心问题就是全行业封闭、没有搞资本运作。

今天，中国互联网版图基本瓜分殆尽，BĀT等互联网巨头筑起高高的市场壁垒，技术研发和资本运作正在彻底改变媒体行业的玩法，长期垄断读者（观众、听众）市场的传统媒体面临失去话语权和舆论阵地的风险。十八届三中全会后，中央提出，国有媒体所属的传媒公司，要借助上市融资方式，发挥金融、基金、股市、证券的投融资功能，打造新媒体投资平台，跨区域、跨所有制收购一批有潜质的新媒体项目和网络平台，实现经营方式转型，扩大传媒业规模，提升市场影响力。可以预见，资本运作将给媒体行业带来深层次变化和更加确定的未来。

1.资本运作将改变传统媒体集团治理模式。

国内一些传统媒体集团，都是由政府管理或事业单位转企改制而来，长期受制于“行政化”思维约束，政企不分、事企不分导致经营效率低下，又由于行业整体处于垄断保护之下，经营压力较小，在技术创新、业态转型等方面动力不足，陷入今日之困境，也正是“温水煮青蛙”使然。不管哪种形式的资本运作，都只能在市场主体之间展开，并且有非常成熟的市场规则和操作办法，因此，传统媒体集团必须继续推进转企改制，加快公司制、股份制改造步伐，建立现代企业制度，完善法人治理结构，否则无法与资本市场对接，也享受不到改革红利。

随着外部资本和控制力量注入，传统媒体集团将运用不同手段，从事业单位治理模式向现代企业集团治理模式演变，治理理念也将从单纯公益性、消耗型向分类管理、效益型转变，进而减少内部人控制，提高科学决策、民主决策水平。

2.资本运作给传统媒体带来全新发展路径。

□ 特别传媒成功挂牌新三板，是湖北日报传媒集团第二只新三板股票，也是事实上的中国期刊第一股。

多年来，传统媒体行业一直存在着行政区隔和行业壁垒，不仅极大地限制传媒企业发展，客观上也造成我国传媒集团规模小、分布散、实力弱的现状，迫切需要通过跨地区、跨行业、跨所有制兼并重组，促进资源流通与合理配置，不断优化存量、做大做强增量，实现从内生式发展向外延式发展的深刻转变。

当前，在中央力推媒体融合、转型发展的背景下，传统媒体正在打一场输不起的战争，非常需要资本市场输送大量资金“弹药”，还要以资本手段实现跨界发展。浙报传媒上市后，通过创新“新闻+服务”模式，积极实施跨界发展，先后涉足数字娱乐、移动阅读、影视、智慧医疗、养老服务等领域，效果非常好，2014年来自互联网的利润已占到六成以上。

3.资本运作有利于建立多层次投融资渠道。

牢牢抓住资本市场这个“牛鼻子”，传统媒体集团才能改变过去基本只靠银行借贷融资、靠自身积累投资的局面，彻底打通资产证券化、资源资本化以及增值、退出通道，建立起高效率、多层次的投融资渠道，真正实现资本与传媒主业的战略协同与融合发展，从而向文化市场主导力量和文化产业战略投资者转型。

2010年，中宣部等九部委出台了金融支持文化产业的指导意见，明确要求金融机构利用信贷、债券、信托、基金、保险等多种工具，做好文化企业融资衔接；支持文化传媒企业上市，鼓励已上市企业通过公开转让、定向增发等再融资方式进行并购重组；支持文化企业通过发行企业债、集合债和公司债等方式融资，探索产业项目资产证券化试点；支持设立文化产业投资基金，鼓励风险投资基金、私募股权基金等风险偏好型投资者进入新兴文化业态。放眼世界，产业资本与金融资本融合已成为大型传媒集团运营的常态，媒体进行资本运作的空间广阔。

4.资本运作有利于价值发现与隐性资源变现。

长期以来，传统媒体一直以内容生产为最大优势，但现在仅靠“内容为王”明显不够了，传统媒体还有什么隐性优势呢？一是政治资源，尤其是党报党刊、广播电视台、重点新闻网站，接触面广，资源聚集能力强；二是制度保护，媒体具有鲜明的意识形态属性，政策支持力度越来越大，不可能任其衰败；三是公信力背书，媒体运营从“二次售卖”向“N次售卖”转变，助力品牌价值、影响力及关联产业做大做强。

资本市场重要功能是价值发现与放大，一旦传统媒体集团的隐性优势被发现并放大，一些沉淀、沉默多年的无形资产与要素资源就会被激活，将极大提高传统媒体的市场估值和对价能力。传统媒体集团可以在不影响实际控制权的前提下，通过上市、发债、参股、股权出让、产业基金等运作，快速从资本市场融资、赚钱，换回尽可能多的现金，应对产业严冬，谋划转型发展。

5.资本运作能激发组织活力、倒逼改革。

传统国有或国有控股的传媒企业，不管是有限公司还是股份公司，进行资本运作都必须规范公司治理行为，依法设立“三会一层”、建立现代企业制度，这样才能保持对外部资本的吸引力，并确保对外投资科学高效。特别是上市公司、新三板挂牌等公众公司，可以通过定向增发、股权转让等方式，不断优化股权结构、股东结构，同时按照公众公司的监管规定，以业绩增长、成长预期为主要目标，优化内部结构，再造业务流程，建立有竞争力的市场机制，激发组织活力。

实际上，对传统媒体集团而言，不管是上市、新三板挂牌还是引进外部资本，都只是手段而不是目的，都是为了转型成为拥有强大实力和传播力公信力影响力的新型主流媒体。在此过程中，资本将按市场规律办事，资本进入是一种认可、也带来了外部治理压力与要求，一定会倒逼传统媒体集团内部存量改革。

6.资本运作有利于资源整合和战略并购。

中央多次提出，推动国有文化传媒企业跨地区、跨行业、跨所有制并购重组，提高文化产业规模化、集约化、专业化水平，强化互联网思维，实现跨媒体、全媒体发展。对绝大部分传统媒体集团来说，完全依靠自身的资源禀赋和现有能力，实现这一战略目标的可能性很小，必须以资本为纽带，丰富对价和支付方式，整合产业链上下游及相关产业资源，通过强强联合、优势互补，聚集新要素，构建新平台。有研究表明，媒介平台上任何新资源、新要素的引入，决不是其原有价值和市场逻辑的简单延伸，只要运筹得当，就可以创造1+1＞2的价值倍增效应。

7.资本运作将创新服务模式、发现新商机。

互联网已经颠覆传统媒体原来的商业模式，整个传播逻辑和产业价值都在重构，而互联网项目特点是在没有用户规模和品牌美誉之前不可能有商业模式。浙报传媒在国内较早进行“新闻+服务”的转型探索，将媒体的商业服务功能下沉，通过服务来变现，简单地说就是新闻免费、服务收费，同时组建数据库业务部，从新闻资讯提供者向综合文化服务供应商转变。在“互联网+”的带动下，不同行业之间的技术壁垒不断被打破，产业边界越来越模糊，“媒体+”的机会越来越多，新业态、新商机层出不穷，但靠什么“加”上去？只能靠技术和资本。

8.资本运作有利于留住人才、分配激励。

困局之下，传统媒体人才加速流失，去向几乎都是互联网行业，很重要的原因就是分配制度与股权激励，传统的干部人事管理、薪酬绩效制度、激励机制等面临着巨大挑战。引入了外部资本的国有传媒公司，可以通过完善现代企业制度，大胆尝试市场化薪酬、重置人才管理模式、市场化选聘职业经理人等措施，提高经营管理效率，突破固有体制束缚；并在此基础上，进一步实行市场化的激励方式，通过股权、期权以及股权收益信托等多种方式对核心团队和员工进行中长期激励，绑定各方利益，提高资本效率和回报率。

四、资本市场机遇与策略分析

中国资本市场正处于前所未有的深刻变革前夜，文化传媒企业要利用好资本市场，首先必须了解其发展现状与未来趋势。2014年5月，国务院颁布了“新国九条”，这是党和政府关于深化资本市场改革的纲领性文件，也是今后一段时间资本市场发展的宏观规划，市场各方对其寄予厚望，必将对市场产生深远影响：

首先，股票发行将实行注册制。在我国执行了20多年的股票发行行政审批制度（核准制）即将作古，而转向以信息披露为中心的注册制，并逐步探索符合我国实际的股票发行条件、上市标准和审核办法。注册制意味着上市门槛会降低，意味着以后公司上市会有多种选择，上市标准也将多样化，主板、中小板、创业板、战略新兴板会有较大差异。目前，新三板市场实行的基本上就是注册制，上交所正在筹备的战略新兴板也将实行注册制，未来的股票发行，证监会、交易所将不再为拟上市公司背书，而是以监管为主，这个苗头与思路已经非常清晰了。

其次，加快建设多层次股权市场。强化证券交易所的市场主导地位，增加交易所内部层次结构：一是证监会放权给交易所，注册制推出后，股票发行将由交易所聆讯而不是证监会审批；二是交易所分层次，沪深交易所层次最高，新三板次之，再就是俗称“四板”的区域股权交易市场；三是鼓励良性竞争、市场包容，这些股权市场的转让、投融资功能不断完善，本身会有竞争，但由于定位不同、服务各异，又能够互相包容，文化传媒企业成长到不同阶段、可以灵活地选择不同市场挂牌，目前新三板市场之所以这么热，就是大家感到有前途、有红利。

再次，鼓励市场化的并购重组。充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主渠道作用，拓宽并购融资渠道、丰富并购支付方式，同时支持并购重组的各种金融创新，诸如债券融资、定向权证、并购贷款等层出不穷。精准有效的并购，有利于优化资源配置、提高协同效率，是传媒集团做强做优做大的必由之路。

还有，更加注重提升上市公司质量，实施欺诈发行公司强制退市制度。总之，可以这样描述资本市场未来改革方向：注册制降低上市门槛，多层次市场提供丰富选择，信息披露是规范经营的核心，融资要看市场买不买账。

与此同时，随着文化体制改革进入深水区、国家层面出台国企改革方案及媒体融合实质性深入等多重利好共振，政策红利有望进一步释放，国有媒体集团借助资本市场推动转型发展恰逢其时，其上市准备及资本运作，可以围绕以下策略展开：

一要看清形势、量力而行。

资本、媒介、互联网市场变化非常快，国有传媒集团一定要树立问题导向、不断跟踪学习，认清市场趋势、踏准市场节奏，并根据自身发展阶段、资源储备、掌控能力等，选择合适的资本市场以及合理运作方式，步步为营，量力而行。

例如，对新三板这个新兴资本市场，不少企业从最开始看不起到趋之若鹜，是因为新三板市场存在“三大改革”“一个预期”，即市场分层、竞价交易、降低投资门槛以及转板预期，制度创新可能带来改革红利，所以咨询机构讲“宁要模糊的正确、不要精确的谬误”。对于大部分改制时间不长、也不是很彻底的国有传媒公司而言，挂牌新三板无疑是比较明智的选择，新三板包容性强，不仅不设财务门槛、挂牌手续相对简单，而且可以促进内部资产资源整合、提高挂牌公司治理水平，还具备一定的融资功能和流动性，未来更有可能分享市场成长红利。

再比如，传统媒体集团在运作产业基金、并购基金的时候，是做LP（有限合伙人）还是GP（普通合伙人）？一定是LP。为什么？因为我们暂时还不具备管理数亿、数十亿基金的能力。更不要成立翻牌公司来管理，一定要请专业团队来做GP，专业人做专业事；至于PE（私募股权投资），传统媒体集团没有任何优势，难度很大，除非高度确定，一般不要做。

二要规范运作、练好内功。

在进一步深化改革改制的过程中，对传统媒体集团而言，当前最重要的事情是“做减法”：对一些舆论引导能力弱化或者经营不善、已不具备基本生产经营条件的媒体和公司，必须坚决予以关停并转，对后勤、保卫、老干局等服务保障部门，要加大剥离力度、加快社会化步伐，从而减轻利润负压、优化财务报表，做实拟上市主体的业绩，不仅仅指财务指标，还包括业务数量、用户规模、黏度等。

与此同时，还没有剥离主业经营性资产改制的传统媒体集团，一定要加快上报改制方案、尽快完成改制工作，重塑市场主体，这是对接市场的第一步。已经完成改制的国有传媒公司，一定要完善法人治理结构、建立现代企业制度，依法健全股东会、董事会、监事会及经理层，建立相应议事规则、授权体系、管理制度等，明确“三会一层”的责权利，切实做好内部控制，不断提高公司治理水平和发展质量，确保合法合规、规范运营。另外，还要设计、处理好拟上市主体、控股股东和实际控制人之间的关系，拟上市主体必须保持资产、人员、业务、财务、机构“五独立”，还要减少关联交易、规避同业竞争，这既是重点也是难点。

三要立足长远、讲好故事。

从传统媒体发展历史和所承担的使命来看，当前推动融合发展、转型发展，并不能一蹴而就，要做好打持久战的准备，因为高成长性业务、高科技业务、跨界业务等需要时间培育。因此，国有传媒公司对接资本市场，一定要立足长远，还要有系统思维，剥离哪些资产、注入哪些业务、采取哪种路径进入、如何把握上市时点等问题都要想清楚，决策者首先要统一认识，千万不能有政绩思想、急于求成，否则的话，很有可能欲速不达，甚至发生战略误判。

另外，资本市场非常看重企业未来发展，投资者投企业也是投未来，特别是注册制改革实施后，股票发行价格将由市场决定，拟上市企业一定要把故事讲好。当然，这里的“讲故事”，并不是去编故事，而是要求企业准确提炼自己公司的核心竞争力及发展战略规划、目标路径等，还要如实披露可能遇到的重大风险。因此，国有传媒公司一定要充分利用自身的资源禀赋，精心谋划一批“媒体+”“文化+”“互联网+”产业项目，创新商业模式，培育新的经济增长点和产业支柱，这既是传统媒体集团生存和转型的迫切需要，也是对接资本市场的必然要求。 （作者是湖北日报传媒集团改发办主任，研究员、高级经济师，多年从事传媒改制上市研究及相关实务，目前担任湖北荆楚网络科技股份公司、湖北特别传媒股份公司两家新三板挂牌公司董事）

编 辑 梁益畅 46266875 @qq.com