火热A股下的中国经济

Column 专栏

火热A股下的中国经济

钟伟本刊副主编、北京师范大学金融研究中心教授

中国股市指数纳入MSCI或为期不远，人民币国际化也将日益引人注目。

近期，我国A股市场重新热闹起来——半年来A股指数已翻番，一度冲至4000点以上。但与此同时，2015年第一季度的国内经济增长或并不尽如人意。笔者认为，资本市场是宏观经济提前、放大、扭曲的反映。以此观察今年宏观经济的发展，应重点关注以下三个方面：通胀可能被低估、楼市力图突破困境以及股市投资风格偏向成长股。

一是年内通胀可能被低估。笔者认为， CPI全年同比增长1.3%～1.4%的预期可能比实际低了一些。首先看食品价格因素的影响。目前，猪周期已接近尾声，价格上涨的预期正在逐渐形成（3月中旬以来，猪肉价格已在走高），预计年内上涨20%的可能性较大。而肉价每上升10%，CPI就会上升0.15～0.2个百分点。禽蛋价格也有可能跟进：根据笔者从肉禽协会了解到的情况，现该行业的毛利润率仅为5%，在微利边缘已徘徊了3年，也在酝酿涨价。再来看大宗商品的影响。近期伊朗核问题达成框架性协议以及2～3月份美元走强，都没有使原油出现趋势性下行，表明大宗商品或已到下行末期。综上，笔者认为，当前对年内通胀的总体预期有可能偏低。而如果通胀上行与经济触底同时出现，将使利率债的前景更加黯淡。而就信用债而言，由于一些信用债的违约事件浮出水面，其发展也存在不确定性，前景或取决于债券创新品种。

二是房地产市场在困境中求变。2015年，中国房地产市场将可能实现销售金额和面积的历史天量，创接近两位数的同比增长。其总体运行特征将是：销售好，投资不好；一、二线城市及其周边好，三、四线城市不好；住宅好，商业不好；销售数量好，价格不好。这是由接近5年的巨大库存量以及接近半年的待售量所决定的。与此同时，按揭利率已接近15年新低，楼市调控政策也在全面持续放松。中国楼市供求失衡，局部泡沫凸显已是共识。在此背景下，对公积金、按揭贷款、住房银行、公募房地产信托投资基金的调控政策都在逐渐推出，住房金融体系正在形成之中。总体上，投资客已基本撤离楼市。中国目前并非在经历城镇化，而是大城市在超大城市化，农村则在加速凋敝。中国楼市相对较好的区域，将集中在常住人口在800万以上及新房均价在1万元以上的若干大城市。而无论政策如何调控，中国楼市均将处于平稳并趋淡的长周期。

三是资本市场投资风格从走偏到纠偏需要时间。标准的牛市必然伴随有周期股，并以蓝筹股作为主流配置品种，以及绝对低估值股的群体性消失。但在过去3年，中国股市的投资风格明显偏向创业板、中小板甚至新三板，投资风格的纠偏不仅没有发生，反而向香港市场蔓延，甚至可能形成“港A股”热潮。其原因一方面在于，重大的经济体制改革措施尚未落地，而流动性有限宽松和注册制进展迟缓等因素也形成了掣肘；另一方面在于，目前机构投资者和中国富裕群体偏于年轻化，而年轻群体的投资理念更偏好成长和创新，不太可能选择老迈疲沓的大股票。要实现这种投资风格的纠偏，需要两个条件：成长股显而易见地泡沫化，以及蓝筹股的混合所有制改革见到实效。政府应明智地看到，集中布局在钢铁、煤炭、地产、交运、航空的国企，如果改革思路无新意、措施无新突破，则市场将予以排斥。

考虑到中国经济转型的曲折和漫长，人们可能要过一段时间才能认识到这次A股牛市持续的时间跨度、市场容量的深度、权益投资配置的高度，以及市场向全球开放的速度，都可能伴随着中国梦而发展，使中国资本市场在全球具有更重要的影响。笔者倾向于认为，中国经济增速最迟在2017年上半年将见底，而在“十三五”期间，人民币也能够满足IMF关于资本和金融交易账户可兑换的基本要求。中国股市指数纳入MSCI或为期不远，人民币国际化也将日益引人注目。与此同时，一些中国优秀的投资者可能在未来五年内成就其终生的、被后世仰视的投资传奇。而可能更令人惊讶的是，这个传奇群体竟如此年轻。