揭开股权私募投资(PE)神秘面纱

马 燕

(北京大学经济学院，北京 100871)

一、什么是私募股权投资(PE，Public Equity)

私募股权投资分为广义和狭义之分。广义的PE指涵盖企业首次公开发行(IPO)之前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期等各个时期企业的股权所进行的投资。按照投资阶段可划分为创业投资、发展资本、并购基金、夹层资本、重振资本、过桥资本、上市后私募投资等。而狭义的PE仅指对具有大量和稳定现金流的成熟企业进行的股权投资。我们这里提到的私募股权投资为狭义的PE。

PE和VC(Venture Capital，直译为风险投资)的区别至于，PE主要投资企业成长的后期阶段；而VC投资于企业成长的早期阶段。

VC投早期的项目，项目初具规模，但是商业模式可能还不成熟，一般投资额也不大，比如我们经常看到的互联网行业中的投资项目，基本上都属于VC，这类项目的投资往往风险较大，但一旦投资成功收益也很高(高回报或得到公司股权介入)；PE投资的项目一般都是商业模式成熟，也具有一定的规模，投资额往往都比较大，(千万美元以上)；比如说大家熟知的蒙牛啊，双汇啊这些项目。

二、PE投资于传统行业的比较

我们知道传统实业投资的运作流程为：原料采购——加工生产——销售回款；而PE投资的运作流程开拓了一条全新的资金运转流程：项目投资——项目管理——项目退出。

PE投资将传统的实业投资市场、金融市场和货币市场进行了完美的融合。它首先在金融货币市场进行募集资金，然后以战略投资为导向，寻找成长型的未上市公司。然后，通过参股入资的方式直接投向这类公司，当然，PE投资在引入资金的同时，也引入了先进的管理理念及资源。以此帮助参股公司实现公司的成长扩张、兼并收购等。最后，通过证券公司的协作实现资产证券化，通过IPO的方式来实现资本的退出。

三、PE的操作流程

PE实现盈利的模式可概括为四个步骤：融、投、管、退。所谓“融”，即向投资者融资；“投”，即将资金投向成长型的未上市公司；“管”，指参与到所投公司的管理运作；“退”指创投资金的退出。

一般来说投资后，PE在管理中介入的程度，是一面技术也是一门艺术。投资额投入到资金大小及所占股份比例，决定PE在项目中所要花费的精力；新创企业需要的帮助越多，PE应当越关心，但应仅在重要决策而非日常经营；管理者接受忠告的愿望越强，PE应多给出，反之亦然；并且，特别是所投公司危难时，PE要发挥积极作用，协助解决公司所出现的问题。

PE退出的途径也比较多样，有以下几种：上市(IPO)、出售(股权转让和股权回购)、管理层回购、资产清算等。

四、PE基金的项目选择

“投资”是PE基金实现资本飞跃关键的一步，具体说来就是投准项目，而要作出合理的项目筛选，尽职调查是关键。

尽职调查是针对投资项目，进行的彻底调查与分析，以决定其是否符合投资的条件与目标。尽调是对企业的历史数据和文档、管理人员的背景、市场风险、管理风险、技术风险、资金风险和法律风险做一个全面深入的审核。然后再根据尽职调查的结果，采取相应的措施：如调整财务预测与业务指标；设定及改善未来进一步沟通的战略；调整投资架构；重新谈判投资条件；若决定投资，采取适当的如资前注意事项；帮助预先拟定投资后管理的应特别注意事项；等等。

PE资金一般会选择投向三大类型的企业：一是代表了广泛的市场需求的企业。这类企业所处的行业一般为成长期、成熟期；产品和服务处于市场的导入期和成长期；市场具有巨大的发展空间，同时企业具有领导地位。比如，腾讯、阿里巴巴、爱尔眼科、探路者等。二是代表了先进的商业模式的企业。这类企业一般有清晰的战略定位、简单标准的业务系统、竞争优势的关键资源、切实可行的盈利模式。比如，美特斯邦威、如家酒店、华谊兄弟、华测检测、怡亚通等。三是代表了高水平管理团队的企业。这类企业一般诚信、专业、专注、团结。比如：腾讯、如家、盛大等。

五、PE基金的运作模式

PE基金一般可通过信托制、公司制、有限合伙制三种方式进行运作。

一是信托制PE基金。信托型基金是由基金管理机构与信托公司合作设立，通过发起设立信托受益份额募集资金，然后进行投资运作的集合投资工具；信托公司和基金管理机构组成决策委员会实施，共同进行决策；在内部分工上，信托公司主要负责信托财产保管清算与风险隔离，基金管理机构主要负责信托财产的管理运用和变现退出。

由于信托制是通过信托公司进行资金募集，会受到更为严厉的资金监管。所以，从一定层面上，确保了资金的安全性。但是，由于信托公司不能持有上市公司股市，所以很多信托制PE基金都是在公司成功上市之前，就进行了股权转让，所以使得这类PE基金的收益有限。

二是公司制PE基金。公司制基金是一种法人型的基金；其设立方式是注册成立股份制或有限责任制投资公司。其优点是在中国目前的商业环境下，公司型基金更容易被投资人接受；而缺点是无法规避双重征税的问题，并且基金运营的重大事项决策效率不高。

三是有限合伙制PE基金。

(1)有限合伙基金系私募股权投资基金的一种组织形式，上世纪诞生于美国，至今已成为美国最主流的私募股权投资基金组织形式，大大超过了公司制和信托制的私募股权投资额及其占整个私募股权投资总额的比率。

(2)有限合伙制私募股权投资基金的运作及管理模式可简单概括为：普通合伙人与有限合伙人共同组成有限合伙企业，其中私募股权投资公司作为普通合伙人(GP)，发起设立有限合伙企业，并认缴少部分出资，而有限合伙人(LP)则认缴基金出资的绝大部分。

(3)LP不参与有限合伙企业(基金)的经营管理，而GP(主要由创投家组成的集中管理者和决策层)负责基金的投资、运营和管理，承担无限责任。作为回报，GP一般每年提取基金总额的一定比例作为基金管理费。

(4)基金投资者作为有限合伙人(LP)只承担有限责任；基金管理公司一般作为普通合伙人(GP)掌握管理和投资等各项决策权，承担无限责任。

(5)GP通常只出总认缴资本的1%～2%；GP盈利来源主要是基金管理费(2%左右)和高达20%的利润分红。

(6)目前国内采取合伙制的私募股权基金方兴未艾，在私募股权投资产品中的比例逐年加大。

曾经，私募股权投资让人们觉得很神秘，被认为是少部分富有人士独享的内幕资源。现在，随着人们理财意识的提升，越来越多的人们了解到PE这一投资工具，更有不少投资者参与到PE的投资中来。

而且，目前国家十分关注并支持中小企业的发展，并2009年10月在深交所单独开设了创业板。PE基金一定会得到更为迅速的发展，也一定会有更多的投资者参与到PE投资中来。

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[5]乔小辉.《我国私募股权投资运作模式研究》[D].首都经济贸易大学，2008(6).

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