降息是正常的政策逻辑

马光远

央行终于做了一个最正确的选择：在没有任何暗示的情况下，决定自11月22日起，下调一年期贷款基准利率0.4个百分点，下调一年期存款基准利率0.25个百分点。

这个姗姗来迟的决定，一定会引发各界关于货币再次放水的担忧，但立足于国内外环境和现实，这次降息的决定其实不难理解。美国退出量化宽松政策，对全球流动性产生重大影响;国内经济持续下行，常态性的流动性紧张导致实体经济融资难、融资贵的问题极其突出。降息降准是最正常不过的政策逻辑。

事实上，美联储退出QE不仅意味着宽松货币政策的结束，更意味着近20年来，廉价货币的时代将宣告结束。美国QE退出，必将引发两个结果：一是美元走强;二是美元“回家”。资金将从新兴市场流出，回到美国等发达经济体。这种全球资本流向的变化，对于包括中国在内的新兴市场而言冲击是巨大的。据国际金融研究所（IIF）公布的数据显示，10月份至今投资者从非洲、拉美、东欧、亚洲股市合计撤出90亿美元。中国9月份外汇储备突然罕见地减少了1000亿美元，外汇存款减少了188亿美元。尽管有很多解释，但资本在流出中国，这是一个无法回避的事实。

在美国经济复苏，美联储加息预期强烈的情况下，包括中国在内的新兴市场经济下行，面临极其复杂困难的局面。前三个季度，中国经济持续下滑，很多指标是自2008年金融危机以来的最差记录。这是金融危机演化、美国货币政策冲击以及中国前期政策负面效果的综合效应。

今年是常态性、持续性的钱荒。企业的融资成本居高不下，包括房地产在内的行业融资难度空前加大。多位权威人士指出，中国企业融资成本远高于欧美。前工信部部长李毅中不久前提出，中国规模以上工业企业的财务成本，三个季度上涨了14%以上，这意味着企业融资成本暴增。在流动性加剧的情况下，中国经济正在陷入通缩的方向：M2的增速低于年初目标，CPI回到“1”时代，而PPI连续32个月处于负区间。

在经济下行，各个行业面临流动性短缺的情况下，下调存款准备金和降息无疑是最正确的选择。然而，中国的货币政策逻辑远没有如此简单，货币政策承载了很多不该承载的因素。在M2的总量高居全球首位，房价仍然很高，房地产泡沫风险很大的情况下，一旦下调存款准备金和降息，立即会被指责为救房地产。特别是，很多人拿120万亿元的M2说事，但对于为什么产生这么多M2又不明就里，只是想当然地认为，既然有120万亿元的M2，流动性总量肯定不缺。事实上，M2一部分和国际资本的流入有关，一部分沉淀在产能过剩行业和房地产领域，真正缺钱的行业很难获得资金。120万亿元的M2不等于流动性充裕，特别是在金融改革滞后的情况下，中国最大的尴尬就是“守着大河渴死一村人”的现状。

降息对于下行中的中国经济而言，一方面降低了企业的融资成本，另一方面补充了流动性，避免中国经济陷入通缩的风险。同时，也给明年美联储加息后，中国货币政策的应对，提前提供了空间。

从总体看，在当前选择降息无疑是正确的。考虑到中国经济在未来三到五年的困难局面，仅仅一次降息还不足以确保中国经济和流动性的无忧，在打开降息通道的同时，还应该及时启动降准工具，通过政策组合拳，解决流动性短缺的局面。当然，降息降准对于调整中的房地产而言，无疑是一剂强心针。热点城市、供需基本平衡或供给不足的城市，货币政策的这种改变几乎意味着房价拐点的到来，政策已经足以改变这些城市的房价预期。但对大量供过于求的城市而言，除非货币政策回到前几年的过度宽松状态，否则房地产的基本面仍然是调整，而且调整的周期不会低于3年。

[编辑  王宇航]

E-mail：wyh@chinacbr.com