国有资本运营公司的绩效评价

李军+肖金成

对国有资本运营公司合理的绩效评价是客观衡量我国国有资本运营效率和效果的重要前提，有利于为优化国有资本结构提供有益的参考，对于提升国有资本运营效率、确保国有资本在国民经济中的主导地位以及确保国民经济的健康稳定发展具有重要的意义。

一、国有资本运营公司绩效评价的主要内容

国有资本运营公司绩效评价的主要内容是运用绩效评价的系统方法，根据国有资本运营公司的特点，有针对性地准确地描述国有资本运营公司资本运营的效率和效果，为国有资本运营提供参考和借鉴。

国有资本运营公司的绩效评价目标就是依据国有资本运营公司的目标，加强对国有资本运营公司资本投资、运营和盈利能力的监控，以促进国有资本的效率，保证国有资本的保值增殖。国有资本运营公司的目标是在政府规定的运营范围内进行投资并实现国有资本的价值增殖。对其增殖判断的标准是资本价值形式的增加。国有资本运营公司的资本以两种形式存在：一是对所投公司或企业的股权或股份，二是价值形式存在。国有资本运营公司的收益包括出资企业的股息和红利、转让股权所获得的股权转让收益以及清算收益等。在对于一些重要的出资企业长期持股的情形下，国有资本运营公司的收益将以股息和红利的方式取得。在以最终退出为目的的股权投资情形下，国有资本运营公司的收益将主要以股权转让收益的方式取得。

对国有资本的增殖程度和增殖方式的具体化和指标化是国有资本运营公司绩效评价的核心。对于国有资本运营公司的绩效评价，从不同的角度和不同的评价主体开以分为多种不同的评价方式。从运营过程来看，国有资本运营公司的绩效评价可分为投资阶段的绩效评价、对出资公司培育管理阶段的绩效评价以及退出出资公司阶段的绩效评价等多个阶段的绩效评价。从评价的周期长短来看，国有资本运营公司绩效评价又可以分为年度绩效评价和中长期的绩效评价，从国有资本运营公司内部看，绩效评价又可细分为投资管理能力、增值服务管理能力、盈利能力、风险管控能力等多个方面的绩效评价，依据评价主体的不同，又可分为利益相关者、主管机构、专业机构以及社会公众对国有资本运营公司的绩效评价等。本文着重从国有资本运营公司资本增殖的角度来进行国有资本运营公司绩效评价。

二、绩效评价系统和评价原则

（一）评价系统

根据系统论观点，国有资本运营公司绩效评价系统由评价主体、评价客体、评价目标、评价标准、评价指标、评价方法以及评价结果等要素构成。通常情况下，绩效评价系统各要素与国有资本经营的宏观环境之间相互联系、相互影响等，评价方法又与评价指标的选取密不可分。

首先，作为宏观的国有资本整体与作为微观的国有资本运营公司具有不同的绩效评价主体。对于国有资本整体，其评价主体应是国有资本的终极所有者或其代表，即全国人民代表大会或其委托的部门或政府。国有资本运营公司的绩效评价主体则为各级政府或其委托的部门。依据不同的评价指标和评价方法，国有资本运营公司则有不同的评价主体（罗会武，2012）。

其次，国有资本绩效评价目标与绩效评价主体及评价对象的经营环境密切相关。不同的评价主体对评价对象有着不同的评价目标。如国有资本运营公司财富方面的评价主体与人事安排的主体对国有资本运营公司具有不同的评价目标。评价目标也随着国有资本运营的政策、经济等环境的变化而变化。在不同的经济背景以及政策环境下，国有资本运营的评价目标也将不同。如在改革开放前，国有企业并不单纯以利润为目标，而是以利润、社会保障情况以及就业状况等方面为企业目标。在现代企业制度下，对一般企业的绩效评价也在不断变化，由企业利润最大化发展到股东权益最大化以及现有的相关者利益最大化等多重目标。

第三，国有绩效评价的指标依据评价目标而确定。确定国有资本绩效评价目标后，评价主体需要确定符合评价目标的评价指标，以此来评价国有资本运营的绩效。从现有研究与实践来看，对于一般公司的绩效评价已经从过去的单一指标逐步过渡到多元指标体系，包括单纯的财务指标体系到财务指标与非财务指标相结合的综合指标体系，从单纯关注财务结果的指标体系到既关注财务结果又关注驱动财务结果的非财务活动指标体系。

第四，评价国有资本绩效优劣的基准是评价标准。在选取评价指标之后，确定指标的标准是进行国有资本运营绩效优劣评价的前提。一般来说，对于评价标准的确定，需要从历史标准、行业标准以及预算标准等多个方面进行。历史标准即国有资本运营所涉领域或产业历史上的评价标准，行业标准即同行业的标杆企业或行业平均水平，预算标准即以事先的预算即预期收益作为评价标准。

最后，依据系统论的观点，在国有资本绩效评价系统设计时，需要关注评价系统的完整性以及评价要素之间的关联性。对于作为个体的国有资本运营公司的绩效评价必须与作为整体的国有资本绩效评价联系起来，不能割裂二者之间的联系，仅仅就国有资本运营公司进行绩效评价或对国有资本整体进行绩效评价。

（二）评价原则

首先，必须遵循相关性原则，是指绩效评价内容要与国有资本宏观与微观的目标相关，绩效评价既要体现国有资本保值增值的整体目标，又要反映国有资本进入的行业特点。由于不同产业、不同领域的公司或企业各有其特点。这些特点将直接影响与之相关的国有资本运营公司的运营目标、预期收益以及收益的实现方式等。如在某些高科技行业，需要国有资本进行长期的投资，并存在一定的风险，在一些资源领域，则需要国有资本的大量投资，以此实现规模效益等。因此，在国有资本绩效评价时，应根据国有资本运营公司的目标和所投资产业、领域的特点确定相应的评价内容和评价要素等，并深入研究不同评价内容和要素之间的相互关系，形成能够准确体现国有资本经营目标并具有内在逻辑性的评价内容、评价要素等。

其次，必须遵循全面性原则，一方面，国有资本绩效评价体系要考虑到影响国有资本目标实现的各方面因素，如外在政策与关联因素，以便从不同的角度全面的对经营绩效作出评价。另一方面，还应考虑评价体系各要素之间的系统性和相关性，使评价系统能对国有资本做出综合、全面的评价。endprint

第三，必须遵循重要性原则，是指在全面性的基础上，国有资本绩效评价必须围绕最为核心的目标进行，如宏观上国有资本的控制力等，微观上国有资本的增殖等某些最为重要的目标，其他的评价要素应围绕这些重要的、核心的和关键的目标来进行，从不同的侧面反应国有资本微观与宏观重要目标的完成情况等。

第四，必须遵循经济性原则，是指在国有资本绩效评价过程中，必须考虑评价过程或体系本身需要耗费的人力、财力和物力大小，采取经济有效的方式进行。如对于一些评价国有资本绩效有效的指标或要素，如果收集的时间或经济成本过高，则应寻找替代方式，或进行相关的取舍。

第五，必须遵循相对稳定性原则，是指对国有资本绩效的评价体系应在一定的时期内具有稳定性，以便于绩效的跨期分析和比较。稳定性并不是绝对的，应是相对的，当国有资本的经营环境和目标导向发生变化时，必须及时对绩效评价体系进行调整，增加反应环境变化的各种要素，并减少不能反映环境变化的要素等。

第六，必须遵循可操作性原则，是指评价体系和评价过程以及各要素的可得性，必须使评价要素和评价指标等数据易于获得。

三、绩效评价方法和指标的选取

（一）资产报酬率

资产报酬率是衡量资本运营公司盈利能力最常用的指标，反映了资本运营公司资产的盈利能力，一般情况下，主要包括总资产报酬率和净资产报酬率两个子指标。总资产报酬率是衡量资本运营公司全部资产的获利水平。作为国有资本全资的公司，国有资本运营公司不能进行股权融资，但是能进行债权融资。净资产报酬率衡量资本运营公司权益资本的获利水平，能够反映公司受金融市场短期波动影响的特性。

总资产报酬率=净利润/总资产×100%

净资产报酬率=净利润/净资产×100%

资产报酬率是国有资本运营公司收益水平最为直观的反映。资产报酬率越大，说明国有资本运营公司的收益水平越高;反之，资产报酬率越小，也意味着国有资本运营公司的收益水平越低。

（二）经济增加值

经济增加值是一种考虑了资本成本的绩效评价指标，使用该指标评价国有资本运营公司的绩效能充分体现资本利用的效率。依据经济增加值的定义，国有资本运营公司每年创造的经济增加值等于税后净利润与全部资金成本的差额（见如下公式），其中资金成本包括债务资金成本和主权资金成本。

EVAt=NOPATt-CCt=NOPATt-TCt×C

其中：EVAt为第t期国有资本运营公司的经济增加值;NOPATt为t期国有资本运营公司的税后净利润;CCt为t期国有资本运营公司的资金成本;TCt为t期期初的资本账面价值;C加权平均资本成本率。

对于加权平均资金成本率，其计算可以通过下述公式计算：

C=DM/（DM+EM）×CD+

EM/（DM+EM）×CE

其中：DM为国有资本运营公司的债务资金;EM为国有资本运营公司的主权资金即所有者权益;CD为国有资本运营公司的税后债务资金成本率;CE为国有资本运营公司的主权资金成本率。

（三）投资增值率

投资增值率是反映国有资本运营公司所投资企业股权价值增值大小的指标。国有资本运营公司的收益来源中，投资增值占有重要的地位，其对公司收益的影响在某些情形下远大于股息和红利收益，投资增值的幅度大小直接影响国有资本运营公司的收益水平。在较长时间内必须将持有的所投资企业的股权除外，对于其他所投资的企业，国有资本运营公司最终将以部分退出或全部退出的形式实现投资收益。在投资以前，国有资本运营公司的资本表现为货币资金，投资以后，资本由货币资金转化为所投资企业价值形态的股权。股权价值形态的增加依赖于所投资企业的成长与发展，所投资企业成长和发展的越快，国有资本运营公司持有的股权增值也越快。国有资本运营公司持有所投资公司的股权增值幅度越大，国有资本运营公司的资本增值幅度也越大，国有资本运营公司退出获得的收益也越大。国有资本运营公司资本的投资价值增值就是所持有的各个出资企业的股权价值增值之和。国有资本运营公司的投资增值率可用如下公式表示。

投资资本增值率=（期末投资资本价值-期初投资资本价值）/期初资本投资价值

期初投资资本价值=期初享有的出资企业的权益价值

期末投资价值=期末享有的出资企业的权益价值+退出部分权益实现的价值

（四）投资退出收益率

投资退出收益率是反映国有资本运营公司投资退出所实现的收益大小比率。与投资增值率相比，投资退出收益率主要反映的是国有资本投资退出变现所实现的回报大小。投资增值率主要反映的是国有资本运营公司投资资本收益水平，更多的是从账面上衡量投资资本的回报，而投资退出收益率则是以国有资本运营公司资本退出变现所实现的资本收益，同样具有重要的参考价值。

投资资本退出收益率=（退出部分或全部股权时实际收到的资金金额-相应的投资金额）/相应的投资金额

投资退出收益率并没有将投资的时间要素考虑其中。在多数情况下，投资增值幅度与投资期限具有很大的相关性，投资时间越长，企业成长和发展的越好，投资退出的收益率也就越大，但其衡量的标准只是从投入时点和退出时点上进行衡量，并没有从时间维度上对退出投资收益率进行衡量。因此，可以将时间要素考虑进来，简单的除以投资时间，得出年平均投资退出收益率。

（五）盈利退出项目占比

盈利退出项目占比是指最终以盈利退出的项目数量占总投资项目数量的比率，反映的是国有资本运营公司投资盈利的项目比例。投资有风险，国有资本运营公司将进行诸多的投资活动，不可能每一笔投资都以盈利退出，有些投资项目实现收益，有些投资项目则可能亏损。该指标能反映国有资本运营公司所有投资项目中最终以盈利退出的项目占比，从一个侧面反映国有资本运营公司的投资能力。

结合不同的退出方式，国有资本投资盈利退出项目占比又可以进行不同方式的细分。在国有资本运营公司的投资退出方式中，主要包括IPO退出、并购退出、回购退出和清算退出等四种主要的方式。每种退出方式所能实现的投资收益也存在很大差异，如IPO退出方式一般能产生较高的收益，而清算退出通常是最差的退出方式，通常会产生亏损甚至较大幅度的亏损。需要进一步对退出项目进行评价时，可以分别从四种退出方式所占比例以及盈利比例进行细分。

（六）收益来源占比

收益来源占比指标主要是反映国有资本运营公司收益中股权转让所获得投资增值与股息、红利取得两种不同的收益方式中各自所占的收益份额，反映的是国有资本运营公司的收益结构。从投资增值率的指标描述中可以看出，投资增值是国有资本运营公司收益的重要来源，但并不是唯一来源。国有资本运营公司的另外一个收益来源就是所投资企业的股息与红利分配。在很多情形下，为实现国有资本的整体目标，如对某一行业的控制权或国民经济重要领域的控制力，国有资本运营公司对一些公司的股份需要持有较长的时间持有并有效的参与所投资企业的治理。对这些持有时间较长的企业，国有资本运营公司的主要收益来源则是持股企业的股息和红利。投资收益与股息、红利收益反映出国有资本运营公司的收入来源结构，一定时期的收益来源占比也能反映出一定时期内国有资本运营公司经营方式的转变。

（李军，中国社科院研究生院投资经济系博士研究生。肖金成，国家发展改革委国土所所长、中国社科院研究生院博士生导师）endprint

第三，必须遵循重要性原则，是指在全面性的基础上，国有资本绩效评价必须围绕最为核心的目标进行，如宏观上国有资本的控制力等，微观上国有资本的增殖等某些最为重要的目标，其他的评价要素应围绕这些重要的、核心的和关键的目标来进行，从不同的侧面反应国有资本微观与宏观重要目标的完成情况等。

第四，必须遵循经济性原则，是指在国有资本绩效评价过程中，必须考虑评价过程或体系本身需要耗费的人力、财力和物力大小，采取经济有效的方式进行。如对于一些评价国有资本绩效有效的指标或要素，如果收集的时间或经济成本过高，则应寻找替代方式，或进行相关的取舍。

第五，必须遵循相对稳定性原则，是指对国有资本绩效的评价体系应在一定的时期内具有稳定性，以便于绩效的跨期分析和比较。稳定性并不是绝对的，应是相对的，当国有资本的经营环境和目标导向发生变化时，必须及时对绩效评价体系进行调整，增加反应环境变化的各种要素，并减少不能反映环境变化的要素等。

第六，必须遵循可操作性原则，是指评价体系和评价过程以及各要素的可得性，必须使评价要素和评价指标等数据易于获得。

三、绩效评价方法和指标的选取

（一）资产报酬率

资产报酬率是衡量资本运营公司盈利能力最常用的指标，反映了资本运营公司资产的盈利能力，一般情况下，主要包括总资产报酬率和净资产报酬率两个子指标。总资产报酬率是衡量资本运营公司全部资产的获利水平。作为国有资本全资的公司，国有资本运营公司不能进行股权融资，但是能进行债权融资。净资产报酬率衡量资本运营公司权益资本的获利水平，能够反映公司受金融市场短期波动影响的特性。

总资产报酬率=净利润/总资产×100%

净资产报酬率=净利润/净资产×100%

资产报酬率是国有资本运营公司收益水平最为直观的反映。资产报酬率越大，说明国有资本运营公司的收益水平越高;反之，资产报酬率越小，也意味着国有资本运营公司的收益水平越低。

（二）经济增加值

经济增加值是一种考虑了资本成本的绩效评价指标，使用该指标评价国有资本运营公司的绩效能充分体现资本利用的效率。依据经济增加值的定义，国有资本运营公司每年创造的经济增加值等于税后净利润与全部资金成本的差额（见如下公式），其中资金成本包括债务资金成本和主权资金成本。

EVAt=NOPATt-CCt=NOPATt-TCt×C

其中：EVAt为第t期国有资本运营公司的经济增加值;NOPATt为t期国有资本运营公司的税后净利润;CCt为t期国有资本运营公司的资金成本;TCt为t期期初的资本账面价值;C加权平均资本成本率。

对于加权平均资金成本率，其计算可以通过下述公式计算：

C=DM/（DM+EM）×CD+

EM/（DM+EM）×CE

其中：DM为国有资本运营公司的债务资金;EM为国有资本运营公司的主权资金即所有者权益;CD为国有资本运营公司的税后债务资金成本率;CE为国有资本运营公司的主权资金成本率。

（三）投资增值率

投资增值率是反映国有资本运营公司所投资企业股权价值增值大小的指标。国有资本运营公司的收益来源中，投资增值占有重要的地位，其对公司收益的影响在某些情形下远大于股息和红利收益，投资增值的幅度大小直接影响国有资本运营公司的收益水平。在较长时间内必须将持有的所投资企业的股权除外，对于其他所投资的企业，国有资本运营公司最终将以部分退出或全部退出的形式实现投资收益。在投资以前，国有资本运营公司的资本表现为货币资金，投资以后，资本由货币资金转化为所投资企业价值形态的股权。股权价值形态的增加依赖于所投资企业的成长与发展，所投资企业成长和发展的越快，国有资本运营公司持有的股权增值也越快。国有资本运营公司持有所投资公司的股权增值幅度越大，国有资本运营公司的资本增值幅度也越大，国有资本运营公司退出获得的收益也越大。国有资本运营公司资本的投资价值增值就是所持有的各个出资企业的股权价值增值之和。国有资本运营公司的投资增值率可用如下公式表示。

投资资本增值率=（期末投资资本价值-期初投资资本价值）/期初资本投资价值

期初投资资本价值=期初享有的出资企业的权益价值

期末投资价值=期末享有的出资企业的权益价值+退出部分权益实现的价值

（四）投资退出收益率

投资退出收益率是反映国有资本运营公司投资退出所实现的收益大小比率。与投资增值率相比，投资退出收益率主要反映的是国有资本投资退出变现所实现的回报大小。投资增值率主要反映的是国有资本运营公司投资资本收益水平，更多的是从账面上衡量投资资本的回报，而投资退出收益率则是以国有资本运营公司资本退出变现所实现的资本收益，同样具有重要的参考价值。

投资资本退出收益率=（退出部分或全部股权时实际收到的资金金额-相应的投资金额）/相应的投资金额

投资退出收益率并没有将投资的时间要素考虑其中。在多数情况下，投资增值幅度与投资期限具有很大的相关性，投资时间越长，企业成长和发展的越好，投资退出的收益率也就越大，但其衡量的标准只是从投入时点和退出时点上进行衡量，并没有从时间维度上对退出投资收益率进行衡量。因此，可以将时间要素考虑进来，简单的除以投资时间，得出年平均投资退出收益率。

（五）盈利退出项目占比

盈利退出项目占比是指最终以盈利退出的项目数量占总投资项目数量的比率，反映的是国有资本运营公司投资盈利的项目比例。投资有风险，国有资本运营公司将进行诸多的投资活动，不可能每一笔投资都以盈利退出，有些投资项目实现收益，有些投资项目则可能亏损。该指标能反映国有资本运营公司所有投资项目中最终以盈利退出的项目占比，从一个侧面反映国有资本运营公司的投资能力。

结合不同的退出方式，国有资本投资盈利退出项目占比又可以进行不同方式的细分。在国有资本运营公司的投资退出方式中，主要包括IPO退出、并购退出、回购退出和清算退出等四种主要的方式。每种退出方式所能实现的投资收益也存在很大差异，如IPO退出方式一般能产生较高的收益，而清算退出通常是最差的退出方式，通常会产生亏损甚至较大幅度的亏损。需要进一步对退出项目进行评价时，可以分别从四种退出方式所占比例以及盈利比例进行细分。

（六）收益来源占比

收益来源占比指标主要是反映国有资本运营公司收益中股权转让所获得投资增值与股息、红利取得两种不同的收益方式中各自所占的收益份额，反映的是国有资本运营公司的收益结构。从投资增值率的指标描述中可以看出，投资增值是国有资本运营公司收益的重要来源，但并不是唯一来源。国有资本运营公司的另外一个收益来源就是所投资企业的股息与红利分配。在很多情形下，为实现国有资本的整体目标，如对某一行业的控制权或国民经济重要领域的控制力，国有资本运营公司对一些公司的股份需要持有较长的时间持有并有效的参与所投资企业的治理。对这些持有时间较长的企业，国有资本运营公司的主要收益来源则是持股企业的股息和红利。投资收益与股息、红利收益反映出国有资本运营公司的收入来源结构，一定时期的收益来源占比也能反映出一定时期内国有资本运营公司经营方式的转变。

（李军，中国社科院研究生院投资经济系博士研究生。肖金成，国家发展改革委国土所所长、中国社科院研究生院博士生导师）endprint

第三，必须遵循重要性原则，是指在全面性的基础上，国有资本绩效评价必须围绕最为核心的目标进行，如宏观上国有资本的控制力等，微观上国有资本的增殖等某些最为重要的目标，其他的评价要素应围绕这些重要的、核心的和关键的目标来进行，从不同的侧面反应国有资本微观与宏观重要目标的完成情况等。

第四，必须遵循经济性原则，是指在国有资本绩效评价过程中，必须考虑评价过程或体系本身需要耗费的人力、财力和物力大小，采取经济有效的方式进行。如对于一些评价国有资本绩效有效的指标或要素，如果收集的时间或经济成本过高，则应寻找替代方式，或进行相关的取舍。

第五，必须遵循相对稳定性原则，是指对国有资本绩效的评价体系应在一定的时期内具有稳定性，以便于绩效的跨期分析和比较。稳定性并不是绝对的，应是相对的，当国有资本的经营环境和目标导向发生变化时，必须及时对绩效评价体系进行调整，增加反应环境变化的各种要素，并减少不能反映环境变化的要素等。

第六，必须遵循可操作性原则，是指评价体系和评价过程以及各要素的可得性，必须使评价要素和评价指标等数据易于获得。

三、绩效评价方法和指标的选取

（一）资产报酬率

资产报酬率是衡量资本运营公司盈利能力最常用的指标，反映了资本运营公司资产的盈利能力，一般情况下，主要包括总资产报酬率和净资产报酬率两个子指标。总资产报酬率是衡量资本运营公司全部资产的获利水平。作为国有资本全资的公司，国有资本运营公司不能进行股权融资，但是能进行债权融资。净资产报酬率衡量资本运营公司权益资本的获利水平，能够反映公司受金融市场短期波动影响的特性。

总资产报酬率=净利润/总资产×100%

净资产报酬率=净利润/净资产×100%

资产报酬率是国有资本运营公司收益水平最为直观的反映。资产报酬率越大，说明国有资本运营公司的收益水平越高;反之，资产报酬率越小，也意味着国有资本运营公司的收益水平越低。

（二）经济增加值

经济增加值是一种考虑了资本成本的绩效评价指标，使用该指标评价国有资本运营公司的绩效能充分体现资本利用的效率。依据经济增加值的定义，国有资本运营公司每年创造的经济增加值等于税后净利润与全部资金成本的差额（见如下公式），其中资金成本包括债务资金成本和主权资金成本。

EVAt=NOPATt-CCt=NOPATt-TCt×C

其中：EVAt为第t期国有资本运营公司的经济增加值;NOPATt为t期国有资本运营公司的税后净利润;CCt为t期国有资本运营公司的资金成本;TCt为t期期初的资本账面价值;C加权平均资本成本率。

对于加权平均资金成本率，其计算可以通过下述公式计算：

C=DM/（DM+EM）×CD+

EM/（DM+EM）×CE

其中：DM为国有资本运营公司的债务资金;EM为国有资本运营公司的主权资金即所有者权益;CD为国有资本运营公司的税后债务资金成本率;CE为国有资本运营公司的主权资金成本率。

（三）投资增值率

投资增值率是反映国有资本运营公司所投资企业股权价值增值大小的指标。国有资本运营公司的收益来源中，投资增值占有重要的地位，其对公司收益的影响在某些情形下远大于股息和红利收益，投资增值的幅度大小直接影响国有资本运营公司的收益水平。在较长时间内必须将持有的所投资企业的股权除外，对于其他所投资的企业，国有资本运营公司最终将以部分退出或全部退出的形式实现投资收益。在投资以前，国有资本运营公司的资本表现为货币资金，投资以后，资本由货币资金转化为所投资企业价值形态的股权。股权价值形态的增加依赖于所投资企业的成长与发展，所投资企业成长和发展的越快，国有资本运营公司持有的股权增值也越快。国有资本运营公司持有所投资公司的股权增值幅度越大，国有资本运营公司的资本增值幅度也越大，国有资本运营公司退出获得的收益也越大。国有资本运营公司资本的投资价值增值就是所持有的各个出资企业的股权价值增值之和。国有资本运营公司的投资增值率可用如下公式表示。

投资资本增值率=（期末投资资本价值-期初投资资本价值）/期初资本投资价值

期初投资资本价值=期初享有的出资企业的权益价值

期末投资价值=期末享有的出资企业的权益价值+退出部分权益实现的价值

（四）投资退出收益率

投资退出收益率是反映国有资本运营公司投资退出所实现的收益大小比率。与投资增值率相比，投资退出收益率主要反映的是国有资本投资退出变现所实现的回报大小。投资增值率主要反映的是国有资本运营公司投资资本收益水平，更多的是从账面上衡量投资资本的回报，而投资退出收益率则是以国有资本运营公司资本退出变现所实现的资本收益，同样具有重要的参考价值。

投资资本退出收益率=（退出部分或全部股权时实际收到的资金金额-相应的投资金额）/相应的投资金额

投资退出收益率并没有将投资的时间要素考虑其中。在多数情况下，投资增值幅度与投资期限具有很大的相关性，投资时间越长，企业成长和发展的越好，投资退出的收益率也就越大，但其衡量的标准只是从投入时点和退出时点上进行衡量，并没有从时间维度上对退出投资收益率进行衡量。因此，可以将时间要素考虑进来，简单的除以投资时间，得出年平均投资退出收益率。

（五）盈利退出项目占比

盈利退出项目占比是指最终以盈利退出的项目数量占总投资项目数量的比率，反映的是国有资本运营公司投资盈利的项目比例。投资有风险，国有资本运营公司将进行诸多的投资活动，不可能每一笔投资都以盈利退出，有些投资项目实现收益，有些投资项目则可能亏损。该指标能反映国有资本运营公司所有投资项目中最终以盈利退出的项目占比，从一个侧面反映国有资本运营公司的投资能力。

结合不同的退出方式，国有资本投资盈利退出项目占比又可以进行不同方式的细分。在国有资本运营公司的投资退出方式中，主要包括IPO退出、并购退出、回购退出和清算退出等四种主要的方式。每种退出方式所能实现的投资收益也存在很大差异，如IPO退出方式一般能产生较高的收益，而清算退出通常是最差的退出方式，通常会产生亏损甚至较大幅度的亏损。需要进一步对退出项目进行评价时，可以分别从四种退出方式所占比例以及盈利比例进行细分。

（六）收益来源占比

收益来源占比指标主要是反映国有资本运营公司收益中股权转让所获得投资增值与股息、红利取得两种不同的收益方式中各自所占的收益份额，反映的是国有资本运营公司的收益结构。从投资增值率的指标描述中可以看出，投资增值是国有资本运营公司收益的重要来源，但并不是唯一来源。国有资本运营公司的另外一个收益来源就是所投资企业的股息与红利分配。在很多情形下，为实现国有资本的整体目标，如对某一行业的控制权或国民经济重要领域的控制力，国有资本运营公司对一些公司的股份需要持有较长的时间持有并有效的参与所投资企业的治理。对这些持有时间较长的企业，国有资本运营公司的主要收益来源则是持股企业的股息和红利。投资收益与股息、红利收益反映出国有资本运营公司的收入来源结构，一定时期的收益来源占比也能反映出一定时期内国有资本运营公司经营方式的转变。

（李军，中国社科院研究生院投资经济系博士研究生。肖金成，国家发展改革委国土所所长、中国社科院研究生院博士生导师）endprint