毛利率与公司股价相关性研究

孟赞+李明选

【摘 要】 以深沪两市交易所上市的2 513家上市公司为研究对象，以2004—2013年10年为考察周期，通过理论分析和统计分析，对上市公司的股价和销售毛利率之间的相关性进行研究，找出两者之间的联系，并得出结论：我国上市公司销售毛利率与公司股价之间存在显著正相关关系。最后提出，我国A股投资者应该重视毛利率的作用，坚守价值投资，长期投资。

【关键词】 毛利率； 公司股价； 相关性； 经验数据

中图分类号：F23 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）33-0080-07

一、引言

中国股市自2008年至今，在世界主要国家股票市场中表现最熊。上证指数2008年下跌了65.39%，2009年上涨了79.98%，2010年下跌14.31%，2011年下跌21.68%，2012年仅上涨了3.17%，2013年又下跌6.75%，近期始终在2 000点上下徘徊。而金融危机爆发中心的美国股市，道琼斯工业指数超过金融危机前期高点，近期突破16 000点大关；爆发债务危机的欧洲股市，近期也有上佳表现，唯独中国股市只跌不涨，更有外媒报道中国股市是个奇葩。据中国结算公司最新数据，近千万股民销户离开市场，投资者伤痕累累。很多人对中国股市由失望到绝望，认为中国股市就是一个投机市，不值得投资，价值投资在中国是行不通的。

价值投资到底在中国是否可行，这是个非常复杂的大课题，证监会和一些主流媒体也一直倡导中国的投资者进行价值投资，但是广大个人投资者，包括很多机构投资者都认为在中国当前这个新型加转型为主要特征的股市，价值投资并不适用。但是笔者经过十几年的投资实践，认为价值投资在中国是可行的，不仅机构可行，个人投资者更是可以进行价值投资。笔者在这十几年的投资实践中一直保持着较好的盈利稳定性，经过自己切身的价值投资实践经历，认为很多投资者之所以在投资中失败，主要是对价值投资缺乏真正的深入理解，特别是对应用价值投资所需要的基本财务分析技能缺失。巴菲特有句经典名言：“对独立投资者来说，你应当了解企业运作的过程和企业语言（会计），具有一些比智商更重要的性格和品质。它会有助于你独立思考和避免各种各样的狂热，这种狂热无时无刻不影响市场。了解会计原理是保证不依赖别人的手段之一。当经理们报告企业情况时，通常会提供按会计原则制成的报表。不幸的是，如果他们想欺骗你，报告也会符合会计原则。如果你不能弄清其中的奥妙，你就不应该从事证券投资这一行。”

许多投资者之所以失败，其中一个重要的原因就是对财务分析中的关键财务指标缺乏足够深入的理解。而在所有的财务指标当中，毛利率应该是最重要的指标。很多研究者进行过其他一些会计信息与公司股价的相关性研究，比如净利润、每股收益、净资产收益率、销售利润率等等。使用净利润指标作为研究对象本身有其缺陷，一是净利润容易受到人为操纵，导致客观性不足；二是净利润波动性较大，没有毛利率稳定。毛利率比较客观，不太容易造假，而且受干扰因素较少，能够发现公司的长期竞争优势。本文尝试从毛利率的视角，探究毛利率和公司股价的相关性。

二、文献综述

（一）国外研究情况

从国外来看，其关于股价影响因素的理论与方法经过多年发展，取得了巨大的成就，并已形成了比较完善的体系，但是这方面的研究主要集中于美国的股市。2013年诺贝尔奖获得者Fama是这方面研究的集大成者。1992年Fama and French研究了美国股市1962年至1989期间股票收益与股票？茁系数、总市值、财务杠杆系数、账面市值比（每股净资产/每股市价）、市盈率、历史销售增长等指标之间的关系。Ohlson（1995）对计价模型观的创立进行了开创性的工作，将股票与账面价值、其他非会计信息联系起来，他所建立的评估模型可由当期的财务报表及其他信息来衡量企业的价值。Collins，Maydew and Weiss（1997）引用剩余收益模型作为他们理论的基础，建立了会计盈余、净资产账面价值和股票价格之间的关系模型。Colliesetal（1997）用美国1953年至1993年股市数据考察了会计盈余和净资产对股价解释力度的变迁。Hopwood and Schaefer（1988）认为财务报表揭露了许多非盈余信息，而这些资讯也可以影响股票的价格，因此盈余信息和非盈余信息在衡量股价时都具有用性。Penman（2001）认为只有符合质量的会计信息才能够预测企业未来的价值，此后的许多学者致力于研究在复杂环境下会计信息的有用性。

（二）国内研究情况

在国内，研究人员主要把国外的研究方法应用到中国证券市场中，发现了在中国证券市场上影响股价的一些新特征。吴世农、黄志功（1997）以实证法分析上市公司盈利信息报告与股价变动的关系，探讨投资者行为，进而研究上海股市的效率问题。赵宇龙（1998）对上海股票市场中上市公司的每股收益进行了考察，分析其与股价之间的关系，结果表明未预期会计盈余的符号与股票非正常收益率的符号之问存在统计意义上的显著相关。赵宇龙（1999）通过对深沪股市中上市公司会计盈余（及其披露）市场反应的实证研究，分析了会计盈余信息在我国证券市场是否具有决策有用性。吴联生（2000）认为会计信息是投资者所需信息中具有专业特点、不易为广大投资者所理解的一种信息。周利、高栓喜、白思俊（2001）选取了在上海证券交易所上市的137只股票，实证研究了每股收益、净资产收益率、股本规模、换手率、日成交金额对股价的影响，发现每股收益对股价影响最大。卢铁男、刘俊（2002）以上海证券交易所A股市场2000年6月、2001年6月、2002年6月三个横截面的数据为分析样本，建立以股票价格为被解释变量的多因素横截面实证检验模型进行实证分析，发现每股收益、每股净资产、资产负债率对股票价格有显著影响。李寿喜（2004）在《会计报表信息与股价相关性之中美差异比较》中考察我国股市自1993—2002年共10年会计信息在股息定价所起的作用、投资者如何利用会计信息修正自己的预期，同时与美国成熟市场比较，分析我国股市在转轨经济时期所共有的特征。王纲（2008）以A股市场为样本，对市盈率与股价关系进行了检验，得出了市盈率与实际股价关系较弱的结论。何琴华、焦安勇（2008）以现金流指标为重点，实证分析了现金营运指数、即付比率、股利支付率对股价的影响情况，发现企业投资活动中所涉及的现金流指标与股价的相关性最强。endprint