万科转型，祛魅时代的地产变局

张鲲

万科，是个明星公司，但对“星光”的膜拜往往会使得膜拜者丧失对商业世界的常识认知。作为中国乃至世界上“第一大”的地产公司，当行业尤其是住宅市场趋于饱和，而中央政府又对市场资金保持“从紧”之时，光环褪去，它必然回归常态，并第一个感受到寒意。

当中国全部的300多个地级城市中，过半城市都有一线品牌地产商在填方造楼，或者是盖起动辄百万平方米的购物广场的时候，剧变在所难免。对于万科来说，从B股转H股、管理层合伙持股以及高呼“互联网思维”的口号，都是管理层在未雨绸缪。

未来，万科长期专注于住宅地产、资金高周转的营运模式，必然遭受挑战。因此，企业必须要改变，而这种改变可能是全局性的。从一家住宅地产商变成所谓的“城市配套服务商”，这听来前瞻而具有创建性的目标，其背后的简單逻辑不过是更加“赚钱”的领域开拓。再换个角度看，这可能是“郁亮时代”真正取代“王石时代”的开始，而所谓“互联网思维”，也许不过是这场转变的烟幕弹。

这段时间，地产“一哥”万科最吸引眼球的事莫过于两件，一是“互联网思维”的口号，二是“抵御野蛮人”的风波。看似不大相干的两件事，其实有着必然的关联。

从2013年下半年开始，万科在地产界第一个喊出要学习互联网，总裁郁亮更带着万科高管先后到腾讯、阿里巴巴和小米等公司“取经”。今年6月，万科终于在“触网”上走出实质性一步。万科与百度签约，启动商用地产科技化运营，将“定位引擎、大数据、营销工具”三类核心技术引入万科商业物业运营中。

显然，万科“互联网思维”看起来充满了想象力和前瞻性，但从本质上讲，这背后是万科对多元化经营尤其是涉足商业地产的渴望。

作为一家传统的住宅地产公司，万科目前已经在北京、上海和广州等一线城市启动了商业地产项目，但销售业绩并不理想。以万科在北京开发的首个商业地产项目万科大都会为例，其推向市场后的两年左右的时间内，仍有近1/3的房源未能售出。

业内认为，该项目属于旧楼改造，此前已有数家公司转手。由于本身设计的原因，改造为高端写字楼需耗费极大成本。而万科在选择这一项目时，可能存在“经验不足”。但也有观点称，万科对该地段的选择是成功的，而业绩提升尚需时间。

“万科做商业地产的想法，已经有很多年。”北京一家中型商业地产公司的区域营销副总对《南风窗》特约记者分析，万科做商业地产是必然选择，这是它的转型。但万科以住宅地产起家，经验欠缺是必然的，其未来还需观察。

实际上，在万科的转型之中，除了传统的商业风险之外，另一种风险不能忽略，即万科股权结构和转型变局可能存在不协调。万科是A股地产上市公司中股权最分散的公司之一。它曾一度是地产界，乃至A股上市公司之中的“模范生”，最持续的增长、最稳定的分红，这些都是管理层赢得中小股东支持的基本理由。但问题在于，当行业剧变，企业转型之时，这种“各方安好”的状态将不可持续。

目前，万科正在推进“合伙人持股”的计划。简单讲，这可以看作一种“管理层收购”，即设立外部公司，然后由这家公司买入万科股权，而资金来源是万科管理层自己的资金。万科管理层目前向外界传达的信息是，管理层还会不失时机地增持。

针对这项计划，万科表示主要是为了抵御“野蛮人”，郁亮还援引20多年前“君万之争”的故事来警示管理层和投资者。所谓抵御“野蛮人”，即在万科股权低迷之时，一些大财团可能对公司进行敌意收购，然后用“股权说话”，将管理层扫地出门，并快速套利离场。万科高层称，“野蛮人”只需200亿资金即可达到目的。

“这个说法有合理性，但不尽然如此，可能是烟幕弹。”一家H股上市地产公司的投资部经理对《南风窗》特约记者说，万科盘子大，而且已有红色央企华润作为“第一股东”，加之住宅地产高峰已过，而行业处在下行期，国内投资机构多半不会有这个实力，也不会有这个愿望。

该投资经理称，万科的真实目的可能是在转型关头增大管理层话语权。因为，中小股东只看短期收益，而转型是个长期战略，双方必然存在矛盾。如果股权太过分散，给管理层压力甚至赶走管理层的可能根本不是什么“野蛮人”，而是那些中小股东。

但不论是为抵御所谓“野蛮人”，还是应对可能爆发的中小股东“民意”，万科的股权变革都是为了在企业转型时期，尽量排除股权分散所带来的掣肘和风险。“考察互联网公司，是一种品牌策略，也是对股东表明管理层的进取心，这是万科管理层的高明之处。”以上投资经理如是说。

万科需要转型，这种必要性已从财务数据中开始显现。万科2013年的财务报告显示，公司房地产业务的结算均价为10787元/平方米，较2012年下降4.5%；房地产业务结算毛利率为22.31%，较2012年下降3.53个百分点；结算净利率12.01%，较2012年下降1.07个百分点。此前，万科这些数据多半稳中有升。

万科在财务报告中说，以上指标下降的原因主要来自于运营策略的调整。利润率下降的主要原因，一方面仍在于结算中装修房比例的上升，但装修房比例上升在降低利润率的同时会提升回报率，是效率提升的表现；另一方面，在于2011年下半年市场调整期内售出的房屋进入结算期。

万科还表示，公司通过提升经营效率，克服了利润率下降的影响。公司净资产收益率仍保持在历史上的高点。2013年公司全面摊薄的净资产收益率为19.66%，与2012年持平。

万科的解释不失合理性，但行业下行和成本上升的趋势显而易见。近年来，住宅地产成本上升的“加速度”已超越了房价的“加速度”。影响地产商毛利的成本因素主要有地价、建安成本等。以上营销副总分析，以地价为例，因其掌控在地方政府手中，其价格有一定“刚性”，尽管地方政府不愿看到房价下跌，但他们会更紧张于地价下跌。因此，会采取各种手段抬高地价。

再比如建安成本，其中包括了人力和材料等，而这些一直都处在上涨通道之中。“2006年，建筑工人每天40元，现在每天100，土石方以前每方150，现在200，这些都是成本。”

长期以来，专注于住宅地产和高周转，这是万科经营逻辑的两翼。两翼是相辅相成的，简而言之，因为只有住宅地产才能高周转，而高周转提高了资金利用率，降低了资金使用成本，也成就了万科销售额长期稳居中国地产公司第一的位置。

但这种模式遭遇的挑战不言自明。在很多城市，住宅地产市场几乎趋于饱和，销售受阻，“周转”变慢。“国内总共300多个地级市，一线房地产商全都想进去，怎么能不饱和？”以上副总说。

另有统计数据同样让人憂虑，2010年底，有统计部门官员透露，中国城镇居民家庭自有住房率为89.3%，已超过西方发达国家。尽管“国情不同”，但中国房市从“住房市场”变成“炒房市场”已是不争事实。“炒房市场”兴旺的前提必然是资金的充裕，而目前政府尽管不希望房地产“崩盘”，但不论是针对开发商的开发贷，还是针对购房者的个人购房贷，资金供应都在收紧之中。显然，任何地产公司的管理层都会看到这一点，万科也不例外。从万科高层近年的公开观点很容易看出，万科更多的是把股东回报和投资收益率等放在了首位，而对于地产业的“老大”位置似乎并不看重。分析认为，这种转变尤其是对商业地产的关注和涉足，其背后便是公司整体经营策略的转型。

商业地产的吸引力可以从数据对比中看出。2013年，在主营业务收入上，以商业地产为主的万达商业地产只有万科的60%左右，但在净利润上却超出万科35%。从销售毛利率上来看，万达商业地产为43%，而主营住宅地产的万科只有27.2%，而同样主营住宅的华润和恒大也分别是28.2%和29.5%。一边是高增长难以为继，一边是新业务更加“赚钱”，万科的“转型”并不难理解。

转型最重要的资源只有一样，就是资本。

目前，万达准备登陆港股是地产领域最重要的融资事件。以上商业地产公司营销副总分析，万达在全国的扩张其实也进入了一个资金的“瓶颈”。对商业地产公司来说，最理想的资金状态是单个项目“现金流平衡”。简单讲，就是商业地产上将一个项目的一部分售出，而这部分售价足以抵消整个项目的开发成本，而且可以支撑未售部分商业物业的自我运营。这种模式的本质是“白赚了”未售的物业，而现金可以在快速回笼后，立即投入下一个项目。

但这种模式仅仅是理想状态，随着企业项目版图的扩大，平衡将越来越难。“中西部二三线城市购物广场，你卖给谁？”该副总认为，万达为何急于在香港上市，也是这个原因。

“万科不愁从银行贷不到款，但不是所有的项目都那么好贷。”一位深圳银行业人士对《南风窗》特约记者说，商业地产会更花钱，万达资源深厚，但也需要更多元化的融资。对万科而言，未来融资将越来越多元化，比如中期票据这样的融资工具也会有尝试。

实际上，上世纪末，万科管理层曾有进入商业地产的打算，但商业地产对资金的占用远比住宅地产要大，而万科当时并不拥有H股的融资平台，而A股和B股不足以支撑在商业地产领域的扩张计划，因此涉足商业地产的策略未能推行。

此外，业内还有一则未被万科证实的传言是，面对住宅地产市场的变化，万科不少高管都认为应进入商业地产，但王石并不赞同。但随后，王石也公开“松口”，他表示“从来没说万科不做商业地产”。

这些年以来，除了“3D打印房子”、“互联网思维”和“众筹建房”等概念之外，万科管理层全力推进的事情是对融资体系的重塑，而着眼点主要是融资的可得性和成本的低廉。在业内看来，对融资体系的重塑很大程度也是基于多元化，特别是商业地产扩张的需要。

在万科完成B股转H股之后，连同另一个H股平台万科置业海外，万科在香港资本市场拥有两个上市公司融资平台，加上A股，万科一共拥有了海内外三大融资平台，这种格局已抢占了下一轮竞争的制高点。

除资本市场融资和银行贷款等公开的融资渠道之外，万科的另外一个“隐秘”融资途径也非常值得关注。万科2013年的资产负债表显示，其应付票据、应付账款和预收账款的总额超过了2300亿元。在财务学中，这3项被称为是“商业信用”融资。简单讲，其中主要包括了材料供应商的赊销、承建商为万科垫付建设资金以及购房者提前支付的房款。