中节能 IPO 收益显疲态

何曦

中节能风力发电股份有限公司（下称中节能）此次IPO募集资金8.24亿元，其中的6.24亿元主要投向新疆乌鲁木齐托里 20 万千瓦风电场一期4.95万千瓦工程，以及内蒙古乌兰察布市兴和风电场4.95万千瓦工程；剩余2亿元为补充公司流动资金。但是中节能自身及行业大环境，使企业未来的盈利情况令人生疑。

弃风限电

影响未来收益

中节能招股书中明确披露了项目并网风险：建设风电项目必须取得项目所属地方电网公司同意并网的许可，如果未来公司新开发风电项目不能及时获得相关电网公司的并网许可，项目的建设将会被延误，会出现无法发电并售电的情况，进而影响该风电项目的收入。

中节能已投产风电项目需执行电网统一调度，按照电网调度指令调整发电量是各类发电企业并网运行的前提条件。企业招股书第 205 页提到了“弃风限电”（指在风电发展初期，风机处于正常情况下，由于当地电网接纳能力不足、风电场建设工期不匹配和风电不稳定等自身特点导致的部分风电场风机暂停的现象），中节能报告期内因“弃风限电”所损失的潜在发电量分别占当期全部可发电量的 14.01%、15.99% 和13.90%。据中节能招股书中透露，全国2012 年“弃风”率约为17.12%，其中蒙东地区 34.30%，蒙西地区 26.03%，那么企业此次的募投项目 -- 新疆及内蒙古建立的发电项目将面临每年缩减近20% 利润。

中国再生能源协会理事石定寰教授称 ：随 着 绿 色 能 源 的 大 力 推 广， 中 国 太阳能、风能、核能等高效低碳能源发展日益壮大，尤其是太阳能的光伏产业及核能 ；在新能源领域，因风能有很强的季节性及地域性限制，所以风能发展在新能源大军中受到的冲击最大，国家电网的“弃风限电”比率居高不下也能说明这一点。

关联交易占比增加

企业盈利恐不实

中节能2013年前五大供应商中，哈密金风风电设备有限公司据公开资料显示为新疆金风科技股份有限公司的全资子公司，同时新疆金风科技与浙江运达风电为企业的关联方，那么 2013年前五大客户中，中节能对上述三家关联企业的采购额分别为：50839万元、12411万元、40756万元，采购额总计104006万元，占当期采购总额比重为48.01%。但是中节能在招股书的关联交易中并没有提到哈密金凤风电设备有限公司，而企业对于哈密金凤在 2013 年的采购额还是最大，这让众多投资者怀疑中节能在关联交易方面定价的公允性。

石定寰对《中国民商》记者表示，中节能这样的风电企业本身的前期投入巨大及收益回报缓慢的特点，使得公司的债务压力巨大，对此企业为了上市有可能采取一定的方式，达到相应的规定要求，从而得到募资的机会，但是企业的整体盈利性却难以大幅提高。

募投项目已投入运营

但收益幅度不大

中节能在招股说明书中引用数据显示，2001年-2013年， 中国风电累积装机容量从404MW 增长至91424MW，年均复合增长率为57.12%，增长率位居全球第一。 而就2011年 -2013 年，我国风电累积装机容量增长率依旧达到40.24%、20.07%、21.37%。 市场 快 速扩容，中节能营业收入明显未能跟上行业发展的脚步。招股说明书显示，2011年-2013 年，中节能营业收入分别为9.22亿元、10.07亿元、10.82亿元，2012年、2013年分别同比增长9.21%、7.47% ；净利润分别为2.18亿元、2.67亿元、2.52亿元，2012年、2013年分别同比增长22.47%、-5.61%。

值得一提的是，募投项目往往被市场认为是公司新的业绩增长点，多数上市公司在募投项目投产后业绩纷纷出现较快的增长。而在中节能身上，这样的情况恐难以见到。

中节能此次 IPO 募投项目的主要收益由新疆、内蒙古两风电场项目直接产生。据企业招股书披露上述两项目早已建成投产，也陆续在 2012 年、2013 年实现利润。截至 2013 年，中节能披露的上述两个募投项目经营情况显示，合计实现营业收入 6592 万元，净利润合计达到 2260 万元。虽然盈利能力还未达到公司预计的最佳状态，但就 2013年来看，不论是营业收入还是净利润变动幅度，募投项目均未给账面带来显著变化。

对于上述情况，石定寰称，未来即便中节能的募投项目可以达到企业预期的高盈利能力，但对企业净利润的提升也 是 十 分 有 限 的 ；考 虑 到 上 市 后 的 股 本大幅增加，中节能每股收益可能会出现降低，最重要的是，募投项目已提前透支，未来中节能如何能有效地解决业绩下滑的问题，这是企业上市后急需要解决的问题。

行业大环境限制企业未来收益

据资料显示，中节能所处风电行业为资本密集型行业，需要不断有资金支持业务的持续发展。但是目前情况下，中节能高于同行业的资产负债率，可能将成为企业获得长期资金支持的一个重要坎坷。

在中节能招股书中披露报告期内2011 年至 2013 年，企业的资产总额分别为 104.91 亿元、107.48 亿元、121.55亿元，负债总额分别为73.87亿元、74.50 亿元和 87.58 亿元。巨大的负债背后，长期借款的持续增加是主要影响因素。2011 年至 2013 年中节能长期借款分别高达 50.96 亿元、55.98 亿元及60.09 亿元。巨大的银行贷款导致中节能资产负债率偏高，2011 年至 2013 年其负债 率 分 别 达 到 70.41%、69.31%、72.05%，并呈现上升趋势。

虽然行业内企业纷纷存在较高的资产负债率，但银行借款占资产总额的比例上，中节能达到 53.58%，高于国电电力、华能国际、华电国际等多家已上市企业，同时也明显高于行业平均值。石定寰称：“较高的资产负债率可能将影 响 银 行 未 来 的 资 金 支 持 ；风 电 行 业 是资本密集型行业，新建项目对资金的需求极大。虽然行业内多家公司在资产负债率上都处在大致相当的水平，但其他企业较高的货币资金也是支撑公司发展的基石。从这一点看，中节能的货币资金就显得十分紧缺，而未来有新建项目仍需要银行的支持。”2011 年至 2013 年，中节能货币资金分别为 7.86 亿元、5.67亿元、3.62 亿元，呈下滑趋势。

中节能在其招股书中也明确承认企业的融资渠道存在一定风险，公司目前项目建设资金主要通过银行借款获得 ；虽然公司依靠同主要往来银行长期稳定的合作关系，风电项目开发建设贷款能够得到可靠保证，但不排除未来银行信贷政策收紧，或本公司在银行信用系统内评级出现负面变化，而导致公司无法顺利取得银行贷款的情况。上述情况的出现，将影响公司的新项目建设。

最后，石定寰对记者表示，中节能目前的经营困境是整个风电行业面临的主要问题，是行业大环境产生的结果，未来企业上市之后的盈利情况还是取决于行业大环境的未来走向。endprint