明牌珠宝减持局

杨现华

在宣布3个月之后，明牌珠宝（002574.SZ）控股股东的一致行动人终于祭起了减持的大旗，而这只是其10亿元抛售计划的开始。

为了这次减持计划，明牌珠宝可谓是精心“策划”，为避税实施的招数五花八门，掩护减持的各种利好消息更是层出不穷。原本一直业绩不振的明牌珠宝却在减持之时报复性反弹。

作为明星私募，泽熙的一举一动备受关注，明牌珠宝正是泽熙2013年四季度以来持续3个季度钟爱的个股，旗下3只产品持有明牌珠宝超过700万股。而此次大股东一致行动人减持的接盘方，恰恰又闪现了泽熙的身影。

减持三板斧

明牌珠宝宣布减持计划时，其股份刚刚在3天前解禁。

2014年4月22日，是明牌珠宝上市满3年的日子，公司首发原始股份解禁，解禁股东为浙江日月首饰集团有限公司（下称“日月集团”）、永盛国际投资集团有限公司（下称“永盛国际”）、日月控股有限公司（下称“日月控股”）、新疆携行股权投资管理有限公司（下称“携行投资”）、克州鑫富股权投资管理有限公司（下称“鑫富投资”）。

其中，日月集团为明牌珠宝的控股股东，实际控制人是虞阿五和虞兔良父子，永盛国际和日月控股同样为虞氏父子全部控股，携行投资66.17%的股份为虞兔良所有；虞阿五之女虞彩娟则是鑫富投资的单一大股东，掌握了三成以上的股份，其余股份被虞氏父子的亲属和公司高管瓜分。

除了控股明牌珠宝之外，日月集团还有房地产、矿产和投资等其他业务，公司2013年总资产已经超过百亿元，但在公司网站，除了基本信息之外，并无任何其他介绍，公司首页至今保留的仍是明牌珠宝3年前成功上市的新闻。

就在解禁3天后的4月25日，明牌珠宝就宣布了减持计划。公司称，由于“股东投资理财需要”，未来半年内最多将减持4200万股，不超过公司总股本的17.5%。减持的股东包括永盛国际、日月控股和携行投资，虞氏父子无疑将成为最大赢家。

按照明牌珠宝目前的股价，此次虞氏父子有望获得10亿元以上的真金白银。对于这样一笔巨额收益，明牌珠宝已经提前做足了准备。

首先便是迁址。众所周知，新疆和西藏对股权投资类企业征收的税率较低，企业所得税不超过15%，比其他省份至少低了10个百分点，公司税后利润向个人分配时的个人所得税同样低于内地其他省份，因此新疆和西藏被业内称为“大小非”避税的天堂。

明牌珠宝显然利用了这一点。就在股份解禁之前，公司的部分股东就开始为减持而迁址。

其中，绍兴县携行贸易有限公司变更为新疆携行股权投资管理有限公司，绍兴县鑫富投资有限公司变更为克州鑫富股权投资管理有限公司，经营内容顺势变为股权类投资等业务。

仅仅是迁址还不能满足虞氏父子避税的“需求”，高送转则成为避税的又一利器。

虽然8月2日才公布2014年半年报，但6月24日明牌珠宝就披露了分配方案，大股东日月集团提出每10股转增12股的高送转方案。消息一出，公司股价应声涨停。

在此之前，上市3年的明牌珠宝虽偶有分红，但从未送转。巧合的是，在股票刚刚解禁之后，明牌珠宝就迫不及待推出了高送转，要知道，此时的高送转将为明牌珠宝原始股东日后的减持省下数额不菲的一笔税款。

根据财政部2010年11月30日发布的规定，对个人所持限售股征税的范围含：“2006年股权分置改革新老划断后，首次公开发行股票并上市的公司形成的限售股，以及上市首日至解禁日期间由上述股份孳生的送、转股。”“纳税人同时持有限售股及流通股的，其股票转让所得，按照限售股优先原则，即转让股票视同为先转让限售股，按规定计算缴纳个人所得税。”

也就是说，首次公开发行的限售股，以及上市首日至解禁日期间由上述股份孳生的送转股，都被视为应征收个人所得税的限售股。但解禁日之后进行的送转股则不算作限售股，不予征税。

虞氏父子等原始股东的股份是在4月底解禁，公司在两个月之后推出高送转方案，如果上述股东减持股份，可以少缴税款。

对于上市公司而言，实际控制人的大笔减持显然不是什么好消息；因此，适时释放利好无疑将对股价起到很好的支撑作用。

在做好减持的准备之后，明牌珠宝的好消息便接踵而至了。

8月2日，明牌珠宝公布了靓丽的半年报，并宣布进军互联网教育，拟与北京高等珠宝研修学院投资1亿元共同开展珠宝在线教育。众所周知，在线教育正是资本市场时下最为热门的概念。

明牌珠宝此时涉足在线教育，难逃瓜田李下之嫌。就连泽熙在调研时也质疑明牌珠宝为何要投资在线教育。

在减持“三板斧”万事俱备之后，真正能够推高股价的则是公司业绩。诡异的是，原本上市以来低迷不振的明牌珠宝，却在减持之时业绩离奇大幅提升。

净利润诡异暴涨

2014年半年报显示，明牌珠宝上半年实现营业收入43.53亿元，同比下降15.02%；实现归属于上市公司股东的净利润1.5亿元，同比增长380.46%。

公司解释称，“受益于套期保值业务及存货成本的走低，公司经营毛利快速回升。”

上市3年来，明牌珠宝的业绩鲜有亮点。上市当年，公司净利润增速就从之前45%以上的高位降至15%左右。到了2012年更是暴降超过70%，虽然2013年略有增长，但增幅仍在15%以下。

在黄金珠宝销售领域，已经上市的公司还有老凤祥（600612.SH）和潮宏基（002345.SZ）。2011-2013年，无论是营收还是净利润增速，明牌珠宝都逊于上述两家竞争对手。可就在减持的2014年，明牌珠宝业绩开始远超同行。

老凤祥业绩快报显示，公司2014年上半年净利润增速只有7.35%，营收增速更是只有1%；潮宏基也预计2014年净利润增速不会超过50%。endprint

实际上，中华全国商业信息中心公布的2014上半年零售业情况显示，金银珠宝类商品上半年的零售额下降幅度最为明显，同比下降16.9%，增速较上年同期低46个百分点。明牌珠宝上半年收入下降也就不足为奇了。

但是，收入下降净利润却同比涨幅近4倍，明牌珠宝是如何做到的呢？公司所称的套期保值业务真的为明牌珠宝带来了滚滚利润吗？

为了规避大宗商品价格以及外汇汇率的波动，相关上市公司会开展套期保值业务，以对冲价格单边波动带来的风险。明牌珠宝从事黄金饰品的生产与销售，相对透明的黄金价格，使得公司可以通过套期保值业务规避金价波动给公司经营带来的风险。

明牌珠宝在4月初发布公告称，公司开展了套期保值业务，以达到规避由于黄金价格大幅下跌造成的已发出黄金产品可变现净现值低于库存成本的情况。

但显然，刚刚涉足的套期保值业务不但没有给明牌珠宝带来利润，反而拖累了公司的业绩。

半年报显示，明牌珠宝衍生金融工具产生的公允价值变动收益为-3018.09万元。也就是说，套期保值业务不但没有增加公司的净利润，还成为公司业绩增长的“毒瘤”。没有这项业务，明牌珠宝的净利润增速或许更高，又怎么能成为公司业绩增长的推手呢？

明牌珠宝业绩提升的关键因素在于毛利率的提升。半年报显示，公司的销售毛利率超过9%，不但同比翻番，还创下了3年来的最好水平。

伴随着毛利率大幅度提升的是明牌珠宝存货的直线下降。2014年年初，公司的存货为21.38亿元，到了年中只剩下9.04亿元。其中，库存商品从年初的17.34亿元降至年中的6.37亿元。值得注意的是，明牌珠宝存货的急剧下降主要发生在二季度，一季度末公司的存货价值还高达17.49亿元。

但就二季度来说，明牌珠宝的销售收入为15.22亿元，这就是说，公司收入的大部分是靠减库存来实现。

2013年12月底，黄金价格一路走高直至2014年3月初，之后稳定在260元/克左右。

明牌珠宝2013年存货周转天数为98天，2014年上半年提升至69天，公司存货周转速度明显有所提高，仅两个多月存货便可以更新一次。

如今明牌珠宝毛利率大幅提升，这意味着公司恰好使用的是2013年年末、2014年年初低价购进的原材料。若如此，明牌珠宝一季度已经大幅提高的毛利率又该做何解释呢？

在推高明牌珠宝业绩的同时，离奇下降的存货还增厚了公司的净利润。

2013年，明牌珠宝计提了1.04亿元的存货跌价损失。但在2014年上半年，存货跌价损失却降为零，而上年同期为7685.59万元。即使主业表现不佳，通过调整存货跌价损失，明牌珠宝的净利润就可以大幅增加。

此外，2014上半年，明牌珠宝的利息收入达到创纪录的4549.89万元，上年同期则几乎可以忽略不计，利息收入和存货跌价损失对净利润的影响接近1.5亿元。

在做好所有准备之后，8月6日，永盛国际率先减持明牌珠宝1200万股，减持均价为24.37元/股，套现2.92亿元，虞阿五和虞兔良父子将分享这约3亿元的真金白银，但是作为该笔减持的接盘者，泽熙的身影又让市场浮想联翩。

双面泽熙

深交所大宗交易信息显示，8月6日，财通证券绍兴人民中路营业部卖出明牌珠宝1200万股，接盘方的三个席位中，国泰君安证券上海打浦路营业部揽下了1100万股，持股比例占到了明牌珠宝的4.58%，恰好低于5%的举牌线。

由于持股5%以上达到举牌线后需要公开相关信息，接盘方席位的这一“巧妙”安排恰好避免了自身身份的暴露。但是，业内盛传，国泰君安上海打浦路营业部是“私募一哥”徐翔旗下泽熙的大本营。

市场之所以如此猜测，是因为该席位之前曾经与国泰君安交易单元（390426）共同出现在多个上市公司的交易数据之中，且上榜时间与上市公司股东信息存在高度的一致性，如奠定泽熙“江湖地位”的重庆啤酒（600132.SH）、首现出逃的酒鬼酒（000799.SZ）。

如今，国泰君安交易单元（390426）已经被证明是泽熙专用席位，与之共同进退的国泰君安上海打浦路营业部被认为是泽熙另外的常用席位也就并不为奇了。

事实上，明牌珠宝之所以被市场关注就是因为泽熙的大举介入。2013年四季度，泽熙投资首次现身明牌珠宝，旗下的3只产品合计持有731.52万股，成为持有明牌珠宝最多的机构投资者。到了2014年上半年，泽熙小幅加仓至732.09万股，明牌珠宝也理所当然地成为泽熙的重仓股之一。

从明牌珠宝股价的走势中不难发现，也正是泽熙介入的2013年四季度，原本一直跌跌不休的明牌珠宝开始强势反弹。

从2013年10月至今，明牌珠宝的涨幅已经超过70%，早已埋伏其中的泽熙赚得盆满钵溢，在这样的情况下，再次接手大股东减持的股份又意欲何为呢？

泽熙提前买入，随后上市公司业绩反转或者释放利好推升股价反弹，然后控制人再行减持计划，而接盘方则闪现泽熙身影，这样的模式已经无数次出现了，明牌珠宝不是第一个，也不会是最后一个。

国泰君安上海打浦路营业部上次密集出现在大宗交易平台上是2013年9-11月，当时，向日葵（300111.SZ）实际控制人、董事长吴建龙及其一致行动人通过大宗交易系统合计减持4.4亿股股份，累计套现超过10亿元，而接盘主力就来自国泰君安上海打浦路营业部。

在减持前夕，向日葵也是利好不断，公司先是扭亏为盈，接着又连续与国外企业签订合作合同，并搭乘当时最火热的自贸区概念，在外高桥设立公司，同时向日葵在大股东解禁之后立即每10股转增12股，在此之前，向日葵从未进行过任何送转。

在一系列利好的不断发酵之下，向日葵股价从2013年6月底的不足4元一口气反弹至6元以上，随后大股东及其一致行动人便开始了长达近3个月的减持之旅。

巧合的是，在这之前，泽熙同样提前埋伏在向日葵的十大流通股股东名单里。泽熙旗下的龙信基金通1号在2013年二季度成为向日葵的第五大流通股股东。

在向日葵大股东减持的第二天，国泰君安交易单元就甩卖了2.71亿元的向日葵股票，随后国泰君安上海打浦路营业部便开始成为接盘最积极的营业部，大股东减持的股份几乎都被该席位获得。由于大宗交易成交折价在10%以上，泽熙投资通过折价接手随即在二级市场转卖就可以轻松获得不菲的短线收益。

在向日葵之前，乐通股份（002319.SZ）、华丽家族（600503.SH）无一不是如此：泽熙提前买入，随后利好抬高股价，紧接着大股东减持时泽熙再次充当接盘方的角色。这一手法已经屡次出现在大宗交易平台之上，而明牌珠宝不过又是一次重复而已。

明牌珠宝称，股东减持是因为“投资理财需要”。此次减持的最大受益者是虞阿五和虞兔良父子，日月集团2014年发行短融的公告或许可以看出虞氏父子对资金的需求情况。

2014年5月底，明牌珠宝大股东日月集团发行2014年第一期短期融资券，融资金额3.5亿元。

公告显示，日月集团短期借款为15.26亿元，应付债券为9.9亿元，同期货币资金接近19亿元，公司负债率虽已提高，但仍低于60%。

虽然之前由于担保问题，日月集团股份曾被光大银行杭州分行冻结，但在日月集团答应代为偿还担保方借款本金及利息后，被冻结股份已经几乎全部解冻。在此之后，虞氏父子又何来理财需要呢？endprint