分级基金：你若质押，我便安好

余斌

我是分级基金优先份额。

世人都喜欢一些简单易记的名字，曾几何时，我就被称为分级基金A份额，有时直接称我为A。与我同袍相连的孪生哥哥分级基金进取份额则被人戏谑为B。这种称谓让我觉得自己是某种危险而神秘任务的代号，丝毫不能凸显我的优雅与从容。不过相对进取份额那个更傻呆呆的二货简称，我也渐渐能聊以自慰，坦然以对了。

从分级基金家族诞生的那天起，我与进取份额便被赋予不同的使命。经过几年的发展磨合，我的净值按照约定收益计算回报，进取份额则独自承担母基金的净值变化。想当初，我和进取份额平分了从母基金继承来的家产，每人一份。族长深思熟虑后，安排进取份额每年向我支付约定收益，而家产的实际经营权则由进取份额掌管。无论当年丰欠，母基金的风险收益均由进取份额一人担当。虽然我名义上也是家族的一员，但实际上对家族资产的经营已无从过问。这些年，看惯了市场涨涨跌跌，进取份额也在其中起起伏伏。自从掌管两份家产后，进取份额也曾风光过，甚至一度成为市场的焦点和宠儿，但更多的是风光过后的落寂和面对净值下跌的惆怅。每念于此，深感族长当年高瞻远瞩，在基金行业凋敝的年景里，我们家族仍能够发展兴旺。截然不同的使命皆因市场众口难调，有人喜欢波动和杠杆，有人喜欢安全和稳健。管理学称之为细分市场，在我看来，都是出来卖的，讲究个投其所好。

随着时间的沉淀，世人也逐渐了解了我与进取份额的特点。多数时候，市场以固定收益的思维方式对我定价。但在市场上发生了三只分级基金触发向下不定期折算后，我多变不羁的一面也终于向世人展示。在进取份额持有人寻死觅活的时候，好在我的持有人却在分享收益机会。当然，这样的机会可遇不可求。

尽管我有很多优点，然而我的投资价值却不能得到普遍的认同。市场对我的非议主要有两点：一是虽然我能产生稳定的现金流，但我的价格形成机制与固定收益品种却有很大不同；二是认为我的投资回报没有优势，短期投资收益具有很大的不确定性。关于第一点，我必须声明世人对我的与众不同有些言过其实。正常情况下，我似乎被当成信用债来定价。但当进取份额净值大幅下跌时，进取份额的价格杠杆赶不上净值杠杆上升的步伐，就意味着进取份额的溢价要上升，因为配对转换机制的存在，我的折价会扩大价格将下跌。如果进取份额净值进一步下跌时，一旦形成向下不定期折算的预期，我的折价会缩小价格将上涨。意味着我的价格与进取份额净值有一种微妙的正向与反向关系。这让熟悉固定收益的投资人的确有些难以理解。但是，从长期持有的角度来看，我带给持有人的就是一系列稳定的现金流，从而与固定收益并无二致。如果考虑向下不定期折算带来的现金流变化，我的投资价值应该优于固定收益品种。经过抽丝剥茧后，希望大家能够看到我固定收益属性的本质。至于第二点，短期收益的不确定性确实存在，而没有优势则大谬也。我活泼多变的个性注定我不走寻常路，自然也不能完全照搬固定收益的思维看待我短期的变化。而且，我的长期投资回报并不比信用债收益率逊色。

我心理明白，苦口婆心并不能换来与固定收益品种的一视同仁。在他们眼里，我没有显赫的发行方和担保方。他们派息时发的是真金白银，我却只能折算为母基金，持有人必须将母基金赎回后才能拿到现金。看起来，我像个异数。殊不知，基格不再，注定平淡无奇，永葆创新，自然基业长青。世人不是排斥新兴事物，而是习惯了挑剔与冷眼旁观。古斯塔夫·勒庞在《乌合之众》中对此早有精辟阐述，个人一旦融入群体，个性也随之湮没，群体的思想便会占据绝对的统治地位。带着世俗的偏见，我渐有归隐之心。直到看到他的横空出世。

他是一份文件，《关于2014年6月7日开展基金质押式回购全网测试的通知》。深交所首次将分级基金优先份额纳入质押标的范围进行全网模拟测试，折算率0.008，相当于债券0.8的折算系数。虽然只是一次貌不经意的测试，却点燃了我久违的热情，给了我生生不息的希望。质押对于我有三大好处：其一，正名。相当于债券的折算系数，质押给了我固定收益的名分，从此可以与债券平起平坐；其二，兼顾。不能质押前，持有人得到了我，却牺牲了资金的流动性。若能被质押，则持有人只要判断我的投资回报能够匹配长期资金成本，即可长期配置，无虞短期流动性的缺失。因为，长期配置和短期流动性可以兼顾，一旦市场出现好的投资机会，持有我的短期收益机会也会上升；其三，杠杆。不能质押前，杠杆仅是进取份额的专利。质押后，意味着持有人也能够给我增加杠杆，持有人可以利用质押后的资金再买入我。利用这个属性可以更好地与现有的投资策略进行结合。一种是利用杠杆放大我的久期。当长端利率比短端利率下降更多时，增加杠杆能更好地提高我的投资收益机会。如果不是也无妨，因为我的久期远大于一般的债券，我对利率变化更敏感。只要利率下行，持有我仍有望获益不菲；另一种是出现事件性机会时增强收益机会。当进取份额向下不定期折算时，我可以被看成是债券与看跌期权的复合体，增加杠杆将放大期权属性，从而更好地实现增强收益和管理风险的目的。

一切看来令人期待又妙不可言。

（作者系鹏华中证800非银行金融指数分级基金、鹏华中证信息技术指数分级基金基金经理）