国际大宗商品价格与中国需求

何珊+陈光磊

中国需求影响国际大宗商品价格

国际大宗商品价格指数对中国物价指数的引导关系，反映的是中国经济对资源的依赖程度和对大宗商品进口的需求。随着经济现代化的进一步推进和对外开放程度的不断扩大，在国内存在结构性供应瓶颈的情况下，中国经济在增长的同时，对国际资源性大宗商品的依赖度不断提高，对国际大宗商品的需求量不断上涨。在路透/Jefferies商品研究局指数（英文简称RJ/CRB）的19种大宗商品中，有14种是中国净进品商品，权重占RJ/CRB指数的79%。此外，还有部分商品处于间接净进口状态。如铝，中国是铝出口国，但同时是铝土矿进口大国，铝土矿进口依存度接近50%，远高于金属铝出口的比例。作为全球公认的历史最悠久、影响力最广的商品期货指数，RJ/CRB的变动必然会影响到中国国内的原材料价格和工业品出厂价格，对国内价格水平产生实质性影响。

国际大宗商品价格的上涨，一方面会通过成本传导，对国内商品价格形成成本推动，另一方面会通过比价效应，直接拉动国内原材料价格的上涨。对以大宗商品为核心的原材料价格上涨的性质进行分析可以发现，如果大宗商品价格上涨对中国需求来说是外生的，即国际大宗商品价格的变动与中国需求无关，而是全球供给需求基本面或流动性等原因引起的，则在中国资源依赖型经济增长模式下，在大量进口初级原材料，出口制成品的经济结构条件下，国际大宗商品和生产资料价格的上涨超过生产和流通商的能力，则上游的价格上涨不可避免地向下游传导，大宗商品和原材料的价格持续上涨将导致下游产品的价格上涨，形成成本推动型通货膨胀。

然而，如果大宗商品价格上涨对中国需求来说是内生的，即国际大宗商品价格的上涨是中国需求的内在因素，中国经济波动导致对大宗商品需求的波动，进一步引发国际大宗商品价格的波动。则大宗商品价格上涨就是中国经济需求的必然后果之一，即中国需求决定了国际大宗商品价格。

从国际大宗商品价格走势、中国经济增长和国内通货膨胀情况来看，国际大宗商品价格与中国经济增长波动表现出一定的内生性。例如，从2003年中国经济开始新一轮景气周期开始，中国宏观经济持续快速增长，同时，国际大宗商品价格RJ/CRB指数也一路上涨。2003年和2004年，国内经济增长均加速到10%左右后，以煤、电、油、运为代表的国内原材料供给紧张，同期的居民消费价格指数（英文简称CPI）和生产者物价指数（英文简称PPI）数据增长较快，但RJ/CRB商品指数并没有表现出大幅上涨的趋势。随后的2005年和2006年，中国的GDP增速加快到10%以上，同期，路透商品研究局指数（英文简称CRB）的加速上涨，而CPI数据却是下降的。因此我们相信，中国经济增长带动了对大宗商品的需求，从而在一定程度上决定了国内国际大宗商品的价格。这种情况下，国际大宗商品价格是中国经济增长的内生因素。

在经济周期中，大宗商品价格波动一般具有如下特征：在经济快速增长初期，当商品消费因为经济增长的拉动而大幅增加时，商品供应却因为建设周期较长的制约，而不能快速提高产能，因此供给不能满足需求，价格容易发生暴涨；而当经济增长速度下降时，需求下降，但在经济快速增长初期的资本开支所形成的生产能力逐渐投产，产能大幅增加，大宗原材料的供应增长速度会快于消费增长速度，价格将逐步走低。伴随经济的增长，全球制造业向中国的转移导致中国成为全球产品的主要供给国和初级产品的主要需求国，加上中国城镇化的加速推进，中国对以大宗商品为代表的原材料的需求快速增长，在一定程度上改变了国际大宗商品的运行机制。

自2000年以后，中国的经济结构进入重化工业阶段，尤其加入世贸组织以后，国际制造业，特别是加工产业向国内转移，国内基础设施建设和城市化进程加快，中国对以大宗商品为代表的原材料的需求，以远高于经济增长速度的速度增加。尤其是在2002年以后，随着中国经济进入新一轮景气周期，对大宗商品的需求增长速度突然加快，大宗原材料需求占全球需求的比重快速增加。表1显示的是中国有色金属需求占全球需求的比例。

从全球铜需求是否扣除中国需求的增长情况来看，2000年以前，全球铜消费无论是否扣除中国需求，全球铜消费增长曲线基本没有变化，而自2001年开始，全球铜消费在扣除中国消费后，增长率下降一半以上，说明中国需求是全球铜消费需求的主要动力（如表2所示）。从全球需求增长的贡献来看，以上所列大宗商品，全球铅需求增长3.75%，而中国的需求增长贡献率超过了100%，表明除中国外的全球需求是下降的，锌、铜的需求增长中，中国的贡献率超过了50%（如图1所示）。从需求增长速度来看，中国有色金属需求的增速远高于全球，表明中国需求在大宗商品中的绝对地位，这表明中国对大宗商品的需求增长，影响了全球的需求增长（如图2所示）。

中国需求与大宗商品价格

RJ/CRB与PPI

近十年以来，国际大宗商品价格经历了剧烈波动，日益成为影响世界经济形势变化的一个重要因素。以影响最广泛的国际大宗商品价格指数RJ/CRB指数走势来看，大宗商品价格自20世纪90年代以来大致经历以下几个阶段。

第一，温和波动阶段。国际大宗商品价格从20世纪90年代到21世纪初，呈现较为温和的波动状态。

第二，高位运行阶段。进入21世纪，自2002年开始，国际大宗商品价格开始大幅上涨，呈现长期高位运行趋势。RJ/CRB指数从2001年12月的148点一路上涨至2008年6月的445点，涨幅为200%。尤其在2007年，大宗商品价格呈现出“飙升”的特点，造成这种现象的主要原因在于世界经济处于新一轮的经济增长周期。而这一轮经济增长很大程度上是由美国的第三次科技革命转化为生产力，以及金砖四国的快速崛起所导致。

第三，急剧下跌阶段。2008年随着美国次贷危机爆发，其影响不断扩大，造成了全球出现大规模的金融危机，全球经济放缓，国际大宗商品随之急剧下跌。RJ/CRB指数从2008年6月的445点降至2009年3月的215.45点，降幅达52%，此次下跌也创造了自1982年以来的最大跌幅。

第四，逐步回升阶段。进入2009年，随着各国的经济刺激政策的作用显现，全球经济开始逐步复苏，大宗商品价格开始逐步回升，呈增速上升态势，逐渐向危机前水平回升。

第五，高位震荡阶段。2011年开始，大宗商品价格呈现震荡态势。欧债危机等一系列不利于经济复苏的事件接踵而来，人们普遍对经济前景持悲观态度，大宗商品价格持续下降。

中国PPI指数的调查范围是工业企业出售给本企业以外所有单位的各种生产资料和直接出售给居民用于生活消费的各种生活资料。PPI在大类上分为生产资料价格和生活资料价格，前者进一步分为采掘、原料和加工三个子类，后者进一步分为食品、衣着、一般日用品和耐用品四个子类。可以认为这个指数代表了工业品国内提供厂商进入最终消费市场前的批发供给价格，或者是贸易环节对工业品国内提供厂商的批发需求价格。在PPI的结构中，生产资料所占的权重较大，超过了70%；生活资料所占权重不到30%。因此，PPI在很大程度上反映的是工业企业生产成本的高低。

中国对大宗商品对外依存度高

以原油和大豆为例，中国对其进口量巨大，对外依存度（对外依存度=净进口/表观消费量，表观消费量=产量+净进口）逐年上升（如图3和图4所示）。从公布时间来看，PPI每月公布一次，反映的是前一个月的状况，存在时滞性。而CRB指数每15秒更新一次，反映的价格是最初生产阶段的水准，其价格趋势领先PPI。CRB指数总体上反映世界主要商品价格的动态信息，在一定程度上提示宏观经济未来走向，也能比较好地反映出PPI变化，与PPI指数在同一方向波动，与经济波动也具有较强的趋同性。从RJ/CRB指数月度同比与PPI指数走势图（图5）中可以看出两者变动具有联动性，且RJ/CRB略领先于PPI指数，将两者进行相关性检验，将RJ/CRB指数同比分别做滞后处理，相关系数如表3所示。

相关性检验的所有统计值检验结果显著，说明国际大宗商品价格与中国PPI指数存在很显著的相关性，且PPI与RJ/CRB指数月度同比滞后2个月时的相关性最强，说明CRB领先中国PPI约2个月，此外，从图形中也可看出这种领先关系（如图6所示），因此RJ/CRB指数可以作为中国PPI预测的先行指标。

（作者单位：国家开发银行；宏源证券）endprint