中国通缩了吗

王宇鹏 赵庆明

4月份CPI下降至1.8%，创近16个月的新低；PPI下跌2.0%，连续26个月负增长。很多学者和媒体不禁有了这样的担心，中国通缩了吗？

如何来判断一个国家或地区是否通缩或通胀呢？从理论上说，CPI、PPI等价格指数应该是重要的判断依据。仅从目前CPI、PPI的走势来看，中国确有通缩的可能性。但是，我们认为，直接根据CPI、PPI来判断一个国家或地区是否通缩或通胀并不可靠，应该进行更加深入的分析。

笔者认为，剔除食品和能源以后的核心CPI更能反映供求均衡变化，核心CPI应该作为判断一个国家或地区通货紧缩或膨胀的重要依据。

从中国CPI的构成的来看，包括食品、烟酒及用品、衣着、家庭设备用品及服务、医疗保健及个人用品、交通通讯及服务、娱乐教育文化用品及服务、居住八大类。这八大类大致可以划分为食品、能源和其他消费品。食品和能源类价格走势并不能作为判断一个国家或地区是否通货紧缩的依据。

从食品价格来看，由于食品的消费相对比较稳定，即需求比较稳定，因此，食品的价格走势主要由供给决定，农村生产情况决定着食品的价格走势，而天气又是农业生产的主要影响因素，天气在食品价格走势影响因素中占据重要位置。蛛网理论是分析农产品价格走势的重要理论，谷贱伤农就是真实写照。但是，不管是天气因素也好，还是蛛网理论，都与经济的总需求距离较远，根据食品价格走势很难判断一个国家或地区的总需求状况。在中国CPI八大类商品的构成中，食品的权重最大，约占三分之一，因此，根据包含食品价格的CPI指数不足以判断一个国家或地区是否通缩。例如，在中国，“猪周期”是CPI的重要影响因素，当猪肉价格上涨幅度很大时，CPI也会上涨，但是，如果这时仅仅根据CPI来判断中国通胀或者通缩，会产生错误的政策导向，财政政策和货币政策都无法作用于“猪周期”的改变。

从能源来看，由于世界经济的一体化和能源的同质性，能源价格主要由国际市场因素决定，而且，国内成品油根据国际市场来定价。能源价格走势反映的是国际市场总供给与总需求关系。虽然，世界各国经济周期联系更加紧密，但是并不能等同。有时候，中国经济形势甚至与国际形势完全相反，因此，能源价格走势也不能作为判断一个国家或地区是否通缩的重要依据。

PPI也不能作为判断通缩的指标。首先，PPI中，贸易品占据了较大比例。贸易品与非贸易品价格决定机制有着很大的差别，贸易品由国际市场供求关系决定，一价定律决定了同一产品国内价格与国际价格必然相等，不然会导致市场间的套利活动；而非贸易品由于地域的隔阂，主要由国内市场决定，能够反映国内市场供求关系。贸易品与非贸易品不同的价格形成机制决定了它们反映的是不同市场的供求关系。由于PPI中贸易品占较大比例，因此，PPI更多反映的是国际市场供求情况，而不是国内市场。笔者计算了滞后一阶CRB现货综合指数环比增速与PPI环比之间的相关系数，达到0.63；而滞后一阶CRB现货综合指数环比增速与CPI环比之间的相关系数只有0.19，这足以说明PPI受国际市场的影响要远大于CPI，在PPI的影响因素中，国际市场供求关系占据重要位置。

其次，PPI涵盖了重工业生产资料，重工业在经济周期中波动幅度比较大，价格走势更加容易波动。笔者计算了2008-2013年三次产业增长率的标准差，分别为0.49、1.68、0.89。第二产业波动幅度大于第三产业，第三产业大于第一产业；重工业波动幅度大于轻工业。以2014年4月份PPI数据来说，按行业划分，跌幅排在前5位的是煤炭开采和洗选业（-12.5%）、有色金属冶炼及压延加工业（-7.0%）、黑色金属冶炼及压延加工业（-6.8%）、化学纤维制造业（-6.3%）、黑色金属矿采选业（-5.0%），这些行业都属于重工业。重工业经济周期较大的波动导致价格走势较大的波动，因此，采用重工业生产资料的价格不能准确反映全市场的供求关系，会高估供求偏离关系。

第三，中国产业转型也加剧了PPI的走弱。中国逐渐步入后工业化社会，第二产业的比重将下降，第三产业的比重将上升，2013年，中国第三产业占GDP比重首次超过第二产业，达到46.1%。工业在国民经济中所占的地位逐渐下降，而生产资料全部来自于第二产业。生产资料需求的相对走弱也是导致PPI走弱的重要原因。这种PPI走弱属于经济发展的正常现象，是由经济规律所决定的，是总需求结构性变化产生的影响，并不能说明中国总需求整体走弱。

最后，中国目前正处于“前期刺激政策消化期”，2008年年底出台的4万亿刺激政策使得中国在2009和2010年产能进一步扩大，2010年中国GDP增速达到10.4%，但是产能的扩大和需求增速的放缓形成了一对矛盾，导致了部分行业的“产能过剩”，这也是中国PPI持续负增长的重要原因。此时的PPI如果作为判断一个国家或地区通缩指标的话，会更具有误导性。如果根据这时的PPI负增长，判断经济为通缩的话，政策意义即为采取扩张性的财政政策和货币政策，这样会导致更加严重的产能过剩，PPI又会进入更长时期的负增长时代。因此，此时的PPI不能作为判断是否通缩的依据。

综合以上四方面因素，笔者认为，PPI与CPI有着不一样的分析框架，国际经济形势是PPI的主要决定因素，因此，不能将PPI作为目前中国是否通缩的判断依据。可见，核心CPI是比较可靠的判断中国是否通缩的衡量指标。

自2013年1月份以来，中国核心CPI一直维持在1.5%-2.0%之间，并没有发生大的波动，也未出现核心CPI的负增长，说明中国的总供求关系一直比较平稳，至少从目前数据来看，中国没有通货紧缩的迹象。笔者认为，中国目前既不通缩，也不通胀，处于比较温和的通货膨胀水平，比较有利于经济增长。但是，需要注意的是，2014年以来，核心CPI略有下降，2、3月份核心CPI为1.7%，4月份下降到1.6%，也反映了中国经济总需求有走弱的苗头，这在出台财政政策和货币政策时是需要充分考虑的。

从货币政策的执行来看，4月份M2增速回升到13.2%，比3月份上升1.1个点；2月份央行净回笼量为7180亿元，3月份央行净回笼量为2560亿元，4月份净回笼量为500亿元，5月份前3周净投放为750亿元，央行公开市场操作正由净回笼向净投放转变；银行间同业拆借加权平均利率上升到2.72%，银行间债券质押式回购加权平均利率为2.69%，比3月份有所回升，但相比2013年后半年，仍然处于相对较低水平，公开市场操作方向的改变说明央行正在认可新形成利率中枢，总体的货币政策基调正向稳健偏松的方向转变。

从财政政策的执行来看，1-4月份，公共财政支出同比增长9.6%，比1-3月下降3.0个百分点，比去年同期下降4.0个百分点，4月份当月公共支出为1.1%，接近零增长。

这些说明，当前的财政支出是存在不足的，应适当宽松，第一，支出力度不够，增速低于去年同期，并呈现下降趋势，成为拖累经济增长的重要因素；第二，支出不够平稳，忽高忽低，不平稳的财政支出将会导致不必要的经济波动，根据相关研究，经济波动不仅影响经济增长速度，还会减少社会福利。

为了避免经济进一步下滑，在此后的几个月中，政府应该在三方面下功夫，一要微调财政政策支出力度，适当提高公共财政支出比例，满足社会增长的公共产品和服务需求；二要抓紧落实资金来源，强化财政政策的实施，将政策落到实处；三要调整财政支出的节奏，避免前松后紧，进一步平滑全年的支出安排。

（赵庆明为北京金融衍生品研究院首席宏观研究员，王宇鹏为该院宏观研究员）