我国广义货币内部的流动性结构悖论分析

暨南大学 杨顺

1 问题的提出

中国人民银行于1994年10月首次确认并公布了货币供应指标体系，自1994～2013年20年间，我国M1/M2指标呈现明显下滑趋势，由1994年末的43.8%稳步下降到2013年末的30.5%，与此同时，M0/M1与M0/M2两大货币流动性指标也分别由35.5%、15.5%下降到17.4%和5.3%。这些数据显示出我国货币供应量的整体流动性水平呈现显著下滑态势。另一方面，在我国居民的储蓄存款中，“居民活期储蓄存款/居民定期储蓄存款”的比例却逆势大幅上扬，由1994年的27.8%快速上升至2013年的62.8%，亦即我国居民储蓄存款整体流动性水平大幅度上升。在我国，居民储蓄存款是广义货币供应量M2的重要组成部分，自1994年以来“居民储蓄存款/M2”的比值一直维持在40%以上，1998年时甚至达到了51.1%。这也就是说，在我国广义货币供应内部出现了明显的流动性结构悖论。

在具体分析这一情况之前，先看看关于我国货币供应层次划分相关规定。根据《中国人民银行货币供应量统计和公布办法》(1994)的相关规定，我国依据货币流动性差别将货币供应量划分M0、M1、M2三个层次[1]并分别定义:

M0:流通中现金(货币供应量统计机构之外的现金发行)。

M1:M0＋企业活期存款＋机关团体部队存款＋农村存款＋信用卡类存款(个人持有)。

M2:M1＋城乡居民储蓄存款(包含居民定期储蓄存款和居民活期储蓄存款)＋企业存款中具有定期性质的存款(单位定期存款和自筹基建存款)＋外币存款＋信托类存款。

M1，即狭义货币；M2，即广义货币；M2—M1即准货币。

目前，根据中国人民银行网站公布的数据，我国货币供应量的统计范围已包含住房公积金中心存款和非存款类金融机构在存款类金融机构的存款。2001年6月起，证券公司客户保证金也开始计入货币供应量(M2)，含在其他存款项内。

由上面的规定，不难看出我国广义货币供应内部流动性结构矛盾的成因在于居民储蓄存款，不论其内部流动性差异，被整个地放进了准货币(M2—M1)的行列。那么自然提出这样一个问题，居民储蓄存款中的活期储蓄存款究竟具有怎样的货币属性？或者其流动性状况究竟经历了怎样的时代变迁？其又是否应当归入货币供应层次M1中？

2 理论与实证分析

2.1 关于货币层次划分的成因与一般原则

马克思认为货币的本质是一般等价物，具有价值尺度、交易媒介、支付手段与价值储藏等社会职能。由于行使价值尺度职能的是一种观念中的货币，而行使交易媒介与价值储藏职能的货币却始终存在着具体的表现形态，同时也便于计量，故而理论界与实务界都倾向于从这两个维度来界定与计量货币。进而也形成了“交易媒介论”与“价值储藏论”两种普遍流行的货币定义理论。上世纪60年代以前，交易媒介论广为流行，只有当然地充当交易媒介的资产才被视为货币；货币学派兴起以后，“价值储藏论”亦开始流行，该理论认为货币是购买力的暂栖所，其基本功能在于价值储藏。受此理论影响，再加上金融创新与金融技术的迅猛发展，越来越多的金融资产或金融工具被视为具有货币属性，但这些不同的金融资产(工具)在转化为现实购买力时所需的时间和成本各不相同，也就是说具有巨大的流动性差异，且流动性不同的货币组成部分对宏观经济变量，尤其是社会总需求的不同方面存在着巨大的影响差异。为解决这些问题，货币学派开始倡议进行货币层次划分，这一主张后来也逐渐成为各国货币当局的通行做法。

根据《中国人民银行货币供应量统计和公布暂行办法》中的官方说法，中国人民银行根据国际通用原则，以货币流动性差别作为划分各层次货币供应量的标准[1]，也就是以其作为流通手段和支付手段的方便程度为划分标准。事实上，不论在我国还是在国际上，依据货币流动性差别划分货币层次都是通行的标准和原则。

2.2 不同时期我国城乡居民活期储蓄存款的货币特性分析

2.2.1 我国居民活期储蓄存款的传统货币属性

在计划经济年代，我国长期存在支付形式与金融资产单一的情况，除了手持现金外，就只有银行存款可供选择。而当时储蓄存款的流动性较差，所占数额又较小，将其入M2是合理的。改革开放初期，计划经济向市场经济转轨，在经济建设欣欣向荣的同时，居民储蓄存款也迅猛增长，但依据当时的储蓄制度规定，活期储蓄存款不能进行转帐结算。居民的储蓄存款在它存储银行期间无法直接进行购买，居民要使用活期储蓄存款，只能到银行取现。在这种情况下，居民活期储蓄存款并不能算作直接现实的购买力。因为当居民出现支付需要或预期时，他会先将活期存款提现，此时，被提现的活期储蓄就变成现金，从而自动完成了划归到货币M1范畴的步骤。这时，如果将居民活期储蓄存款归入M1，就会出现重复统计的情况。换个角度看，居民由于不能用活期储蓄存折直接购物，为完成购物，就必须事先提现，这就增加了时间和精力成本，甚至可能还有交通费用、排队务工损失与营业时间限制。因此，在当时条件下，活期储蓄在便利交易与支付方面与现金和可以直接对外转账的企事业单位活期存款相比还是有相当不足的，将其归入M2也符合其流动性特征。

事实上，可以较为肯定的说，在城乡居民得以运用活期储蓄存款直接行使交易与媒介职能的情况出现之前，或者出现得不普遍的之前，将居民活期储蓄存款视为被拖延的购买力，归入准货币范畴还是较为妥当的。

2.2.2 银行卡业务及网上银行业务迅猛发展的新时期

居民活期储蓄存款不能充当直接现实购买力的情况一直存在，但在今天，它已不再是决定事物性质的主要方面了。这个变化是伴随着各类银行卡、网上银行、电话银行、手机银行业务的出现逐步而迅速的发生的。不妨简单回顾一下这个发展历程:1985年中国银行珠海分行发行我国第一张银行卡——中银卡，到2013年末，全国累计发行银行卡达42.14亿张(含借记卡38.23亿张，占比90.7%)，人均拥卡3.11张，与此同时，银行卡消费持续快速增长，2013年全国银行卡卡均消费额为7554元，银行卡跨行消费金额23.75万亿元。在电子银行支付业务方面，2013年全国共发生电子支付业务(本文所称电子支付是指客户通过网上银行、电话银行和手机银行等电子渠道发起的支付业务，包括网上支付、电话支付和移动支付三种业务类型)257.83亿笔，金额1075.16万亿元。其中，网上支付业务236.74亿笔，金额1060.78万亿元；电话支付业务4.35亿笔，金额4.74万亿元；移动支付业务16.74亿笔，金额9.64万亿元；支付机构累计发生互联网支付业务153.38亿笔，金额9.22万亿元。在个人银行结算方面，2013年末，全国共开立个人银行结算账户56.07亿户，占银行结算账户的99.37%，个人银行结算账户人均拥有量达到4.13户(数据来自中国人民银行网站2013年支付体系运行总体情况报告，网址:http://www.pbc.gov.cn/publish/goutongjiaoliu/524/index.html)。

鉴于银行卡和电子银行功能已是当前我国大部分居民储蓄存款业务都具备的基本功能，以其为基础而进行的交易和支付行为不再需要经历提现的过程，甚至比现金的使用还要来得快捷(可以直接网购)、方便、安全与实惠(手机银行转账免手续费)。事实上，人们看到刷卡消费和网银支付已开始全面挤压现金支付的应用范围和空间。同时鉴于“网银/银卡”业务的现实规模，笔者认为居民活期储蓄的货币属性已然发生了变化，它不再是作为被拖延的购买力而存在的准货币，而是与现金一样，变成了直接现实的购买力。

2.2.3 统计与实证分析

从前面的分析可以看到，由于金融业务创新与金融技术发展，居民活期储蓄存款的性质已悄然发生了变化，不再全是被拖延的购买力，而是在相当程度上、相当领域内直接充当了交易媒介与支付手段职能，变成了直接现实的购买力。当然，不能否认，在中国部分偏远地区，刷卡消费与电子支付远未成为习惯，居民活期储蓄存款的准货币性质也没有改变。虽然在笔者的观察看来，新兴银行业务发展已然改变了居民活期储蓄存款的准货币性质，是决定居民活期储蓄存款货币性质的主要方面，但要详细论证这一问题，需要更进一步的实证分析。

(1)模型设计。本文实证的主要目的在于检验居民活期储蓄存款的货币属性，想知道是其准货币性胜过货币性，还是其货币性胜过准货币性。也就是想弄清，居民活期储蓄存款作为直接现实购买力的属性是否显著胜过其作为潜在购买力的属性。鉴于本文探讨的主要对象为M1，强调的是执行流通职能的货币的需求量，而现代货币主义坚持“价值储藏论”，强调M2的作用，与本文联系不大。但是，马克思的货币需求理论却明显秉持“交易媒介论”的基本立场，与剑桥学派的观点类似，强调货币的交易媒介职能，更适合本文讨论的货币范畴。所以，本文采用马克思的必要货币需求量公式:流通中的货币必要量(M)=(待实现的商品总量(Q)*商品价格水平(P))/货币流通速度(V)= 待实现的商品价格总额(QP)/货币流通速度(V)。公式简记为PQ。其中，货币流通速度主要受交易习惯和交易制度等外在因素影响，在长期内基本保持稳定，所以可将其视为常数。于是QP，两边同取对数，可等价转化为:lnM+lnv=ln(QP)，其中v可视为常数，因而有ln(QP)=a+lnM。其中，a=lnV为常数，是货币流通速度的对数。

因为本文研究的是居民部门活期储蓄的货币性问题，讨论的也是居民活期储蓄存款的货币性与准货币性质。依据货币层次理论，与这部分货币购买力引发的需求相对应的商品供给主要是各类居民消费品，所以选择“消费品零售总额(用“TCS”指代)”来代表公式中的“待实现商品价格总额(QP)”，是合适的、合理的。更进一步来讲，根据货币层次划分的分析思路，与待实现消费品总额相对应的货币需求应该是消费者持有的，准备用于直接消费的货币，也就是直接履行交易媒介职能和支付职能的现实货币，这类货币理论上还对应于货币层次划分理论中第一个层次——通货M1。这就为判别居民活期储蓄存款的货币性与准货币性提供了现实条件:如果将居民活期储蓄存款SD1纳入M1范畴，其与待实现商品总额之间有较好的对应关系，则可以认为SD1具有较好的货币性。

事实上，根据中国人民银行的货币层次划分原则，在M1中，除去现金M0外的主要部分是企事业单位活期存款，其并不构成针对消费品的直接购买需求。与此同时，根据前面分析，居民活期储蓄存款(用“SD1”指代)已在相当程度上体现为居民家庭对消费品的直接购买需求和手段，只是根据央行规定仍徘徊在通货M1之外。鉴于SD1的规模逐年剧增，2013年已相当于到M1的52.8%、M2的16.1%，其真实归属对各层次货币量影响巨大。为便于具体分析，设定一个新的货币组成，权且称其为现实消费购买力货币，用MM指代，且令MM=M0+SD1。根据定义，很容易发现，MM基本是一个可供居民直接消费和支付的货币持有量，体现了居民家庭部门的总体流动性偏好与消费预期。因此设定:

根据理论，如果MM与消费品零售总额TCS存在着良好的对应关系，则认为SD1作为针对消费品直接购买力的“通货属性”业已成为主要方面，应划入货币M1的范畴。

(2)样本选取与参数估计。数据来源，样本期为1994年至2013年。M0、SD1、TCS数据来自国家统计局网站数据库及其相关公报。用年度名义消费品零售总额(TCS)值除以消费价格的年度定基比指数得到年度实际消费品零售总额TCS。由于我国没有公布定基比指数，首先用公布的消费物价年度环比指数构造年定基比指数(以1993年为基期)，消费物价环比指数1994～2013年的数据来自中国统计年鉴2012与国家统计局网站公报。经ADF检验，经取对数后的两个样本序列lnTCS、lnMM均不平稳，但均属于2阶单整序列，满足协整回归的同阶单整要求。协整回归结果如下:lnTCS= -0.5303 +1.1746lnMM。从“EG检验”数据来看，在10%的显著性水平下，可以确定协整的残差项是稳定的，说明消费品零售总额与MM之间存在长期稳定的均衡关系，两个数据之间存在良好的对应。

3 结论与建议

第一，央行应认真考察将居民活期储蓄存款划入M1的政策建议。在银行卡业务与电子支付业务迅猛发展的今天，居民活期储蓄存款作为直接交易媒介和偿付手段的“通货属性”越来越显著，其流动性在相当程度上甚至超过了现金。根据货币层次划分的目的与一般原则来看，再继续将其划入准货币，确实显得不合情势。当然，活期储蓄存款也存在波动性大，流动性构成复杂、界限模糊、内生性显著等诸多特性，这些都是进行货币层次划分时应当考量的现实因素，也需要央行根据具体情况综合考虑决策。

第二，居民储蓄存款整体作为广义货币、国民储蓄的重要构成部分，对其流动性状况和结构应该给予足够的重视和关注。由上文分析发现，居民储蓄存款内部结构变化剧烈，其整体流动性水平大幅度提高，而且与总体货币供应量的流动性状况走势明显相反。这个问题的影响是深刻的，既会影响到社会的总需求，也会影响到金融机构的经营环境，还会影响货币流通速度与货币政策传导。尽管如此，这一问题却几乎没有引发学术界或舆论界的任何关注，这事实本身值得关注。

[1]周慕冰.试论货币供应量的层次划分[J].中央财政金融学院学报,1985(05).

[2]武剑.储蓄存款分流与货币结构变动[J].金融研究,2000(4).

[3]彭兴韵,包敏丹.改进货币统计与货币层次划分的研究.[J].世界经济,2005(11).

[4]闻潜.货币供应量层次分解的理论思考与整体评价[J].华南金融研究,1999(4).

[5]李扬.中国金融改革30年(第一版)[M].社会科学文献出版社,2008.