改革遭遇弱市 黎明前的黑暗

沈正阳

近期市场普跌，上证指数再度逼近2000点。市场由4月中上旬的脉冲行情转向震荡调整，符合我们季度策略中对市场运行阶段的预判，在基本面疲弱的状态下蓝筹驱动的行情更多是脉冲性质的、脉冲过后必然会有调整；但是，调整的幅度超出了我们的预期。

究其原因，主要在于4月中下旬以来资本市场出现了一些变局，在没有显著增量资金入场的格局下，IPO的快速推进、央企长油的退市以及广汇能源优先股方案的差强人意，冲击了原本疲弱的市场情绪以及供求关系。IPO及注册制的导向，既造成了巨大的供给压力、又将冲击创业板等股票的估值；央企长航油运因连续亏损而退市，对概念股的壳资源价值形成冲击；优先股第一单落在广汇能源，就方案看，可能难以得到普通股股东和潜在优先股股东的双向认同，最终可能难以在合适的价格足额募集资金，相反如能选银行做首单优先股，则效果会好些。管理层的牌序，显然没有得到市场的认同。

在经济疲弱、难有显著回升的市场共识下，股市的供求关系以及投资者情绪成了影响短期市场的主要归因，这也是笔者认为短期市场更多受行为金融及量化金融的指引而非宏观面。如IMF对国内GDP的预测是2014年7.5%、2015%7.3%；因此，从经济回升中寻找催化剂的可能性较弱、政策强刺激也不现实；经济最多是阶段性的企稳。

尽管A股市场的确面临着较多的困难，但我们认为，2000点附近在上半年仍然是机会大于风险的区域。其一，除了经济短期不会失速、稳增长政策渐进推进外，资本市场的改革措施仍有牌可打：推进A股市场开放与创新、推进沪港通，推动A股纳入全球配置体系；推进养老金入市、推动中国版401K，多方面引入增量资金的思路仍是可为的。其二，更为现实的是，目前具有理财意识的投资者配置于股票的规模较低，以所有公募基金中股票占比来看，处于历史低位附近，与2005年时相近、在33%左右，物极必反；因此、战略上看，2000点附近也不宜过分悲观。其三，4月份产业资本出现了年内的首次净增持，往往在其后的1-2个月，市场将企稳并有回升，这也预示着一些情况的变化。

弱市环境中，包括IPO重启、长油退市以及广汇优先股等资本市场的改革及变动，在没有增量资金对冲的情况下，加剧了市场的调整。但是，较低估值背景下，金融创新以及引入增量资金的政策，是可预期也是可信的。因此，就二季度而言，目前是黎明前的黑暗，不宜过度悲观，2季度后期预期会有第二次脉冲性行情；未来一段时间恰是布局第二次脉冲性行情的窗口。