走出沼泽地

王宇

实际上，自2009年起，美国经济就开始走出衰退。但是，在走向复苏的过程中，其经济增长率和就业率从未达到以往金融危机之后的复苏强度。2009-2013年美国年均国内生产总值增幅始终低于3.29%的历史平均水平，就业增长也慢于人口增长。

为什么此次复苏如此疲软？一个重要原因是2007-2008年的美国经济衰退具有不同于以往的新特征。

沼泽之地

第二次世界大战以后，美国的经济衰退主要由总需求与总供给的矛盾引起，宏观经济政策承担了反周期的主要职能。具体讲，当总需求小于总供给时，有效需求不足引起经济衰退，此时实施扩张性的财政政策和货币政策（比如，美联储降息），可以刺激消费和投资，从而促进经济增长；当总需求大于总供给时，会出现通货膨胀，此时采取紧缩性的财政政策和货币政策（比如，美联储加息），可以减少消费和投资，从而抑制物价上涨。与历史上的历次金融危机不同，2007-2008年的美国经济衰退主要由金融产品的定价错误引起，包括被过分高估的住房价格。在这种情况下，常规的财政政策和货币政策失灵，其反周期的作用丧失，美联储货币政策与美国经济复苏之间的通道被阻断。

2006年，美国住房价格大幅下跌，抵押贷款的借款人大量违约。受此影响，以住房抵押贷款为标的的金融衍生产品价格以更大的幅度下跌，最终造成金融机构惜贷，造成美国信贷市场流动性枯竭，不仅引发了此次全球金融危机，而且造成美国经济严重衰退。

为了应对危机、刺激美国经济复苏，从2007年末到2008年末，美联储连续十多次降息，将联邦基准利率由5.25%降至0-0.25%，此为美联储成立以来的历史最低水平。但是，受房地产市场拖累，即使在零利率条件下，美国经济依然回升无望、持续低迷。为了压低长期利率，缩小长期利率与按揭贷款利率之间的利差，推动房地产市场恢复，从2009年起，美国开始实施大规模的资产购买计划，即美联储通过购买长期国债和住房抵押贷款支持证券（MBS）的方式向市场投放流动性。虽然自2010年起，美国长期利率与按揭市场利率之间的利差就开始逐步缩小，但美国住房价格一直下跌到2012年。由于房地产市场价格持续下跌，投资者和消费者都无法对低利率政策做出有效反应，美国经济的复苏进程因而深陷沼泽地。

出现转机

从某种意义上讲，在美国经济走出衰退、走向复苏的进程中，2013年是一个非常重要的年份。在一系列力度空前的非常规的财政政策和货币政策作用下，政策效果开始显现。2013年以来，美国房地产市场逐步复苏，房屋销售率、开工率和主要房价指标明显改善。2013年6月，美国现房销售环比增长4.2%，同比增长12.9%，为2006年以来的历史最高纪录。房地产市场企稳回升，夯实了美国经济复苏的基础，使美国经济突围沼泽地，出现了真正的转机。

从整体上看，2013年，消费与投资仍是带动美国经济增长的主要力量，对外贸易对经济增长的贡献率由负转正。在消费方面，就业市场改善和股票市场上涨带来的财富效应，以及低利率政策刺激了消费信贷增长，使消费者信心趋强。2013年全年个人消费支出平均环比涨幅为2.35%，对国内生产总值的平均贡献率为1.6个百分点。在投资方面，2013年全年美国房地产投资平均环比增速为6.8%，对国内生产总值增长的平均贡献率为0.18个百分点。在贸易方面，2013年全年美国商品和服务出口总额为2.23万亿美元，同比增长1.4%；进口总额为2.74万亿美元，同比增长1.3%；贸易逆差为4715亿美元，同比减少631亿美元。

复苏加快

最近相继公布的数据表明，2014年美国经济复苏进程可能进一步加快。根据国际货币基金组织的预测，2014年美国实际国内生产总值增长率将达到3%，不仅明显高于2013年的1.56%，还大幅高于2008-2013年的平均水平0.93%，接近2.67%的历史平均增速；美国通胀率预计为1.51%，既低于2008-2013年的平均水平1.96%，也低于历史平均水平3.52%；美国财政赤字占国内生产总值的比重预计为4.65%，低于2008-2013年的平均水平9.01%。美国经常账户赤字占国内生产总值的比重预计为2.81%，低于2008-2013年的平均水平3.11%。这些数据显示，2014年美国经济可能呈现“高增长、低通胀”的加快复苏态势。

此外，美聯储预测，2014年美国经济增长率将为2.8%-3.2%。德意志银行预测，2014年美国经济增长率将为3.5%，失业率或低于6.5%，核心消费物价指数为1.9%。高盛公司预计，2014年美国经济增长率将为3%，失业率为6%，核心消费物价指数低于2%。

推动美国复苏加快的因素主要包括以下几个方面：一是消费支出稳步增长。2014年3月份，美国消费者信心指数创下6年多以来的历史新高，达到了2008年衰退以来的最高纪录。这主要得益于消费者预期的改善。3月份的消费者信心为82.3，创2008年1月以来最高。美国消费者预计经济将继续改善，未来几个月经济增速甚至可能略有提升。为此，美国的个人消费支出已经连续18个季度实现了环比正增长，尤其是私人部门消费增长强劲。私人部门的去杠杆化已经基本完成，就业市场、股票市场和房地产市场持续向好，带动了财富效应并促进消费增长。目前私人部门以负债与可支配收入比来衡量的杠杆率已经回到110%以下。债务状况的改善既有利消费信贷增长，也有利于社会公众将更多收入用于消费。

二是房地产市场持续回暖。截至目前，标准普尔美国20大城市房价指数连续19个月实现同比正增长，住房投资连续5个季度实现两位数增长。

三是企业的资本投资增加。市场预测，未来美国企业的资本投资将增加，这有利于美国经济的快速恢复和长期增长。全美商业经济协会最近公布的调查结果显示，61%的受访企业表明将增加资本支出，其中包括建筑和设备投资。全美商业经济协会认为，去掉那些7%肯定会减少资本支出的企业，还会有54%的公司要增加投资，为过去四次季度调查中最高。在缓慢的经济复苏期间，美国企业的资本支出持续减少，意味着社会总需求水平下降，经济增长乏力。

四是经济运行趋稳。美国的家庭负债比率从全球金融危机期间14.05%的峰值降至9.92%；银行的房地产贷款和消费贷款拖欠率从全球金融危机期间10.01%和4.71%的峰值分别降至6.12%和2.4%；全美房屋空置率从全球金融危机期间2.9%的峰值降至1.9%。今年2月份，美国制造业采购经理人指数由1月的53.7大幅回升至57.1，创近4年以来新高。

潜在问题

一是产出缺口长期存在。国际货币基金组织预测，2014年美国产出缺口依旧高达3.96%，自2008年以来连续第7年实际经济增长率低于潜在自然增长率。产出缺口长期存在意味着美国经济仍然处在恢复阶段，距离景气周期还有较长的路要走。

二是内生性增长动力相对较弱。2013年美国增长速度明显加快，实际国内生产总值增幅第一季度为1.8%、第二季度为2.5%、第三季度为2.8%、第四季度为3.2%。尽管2013年美国经济增长呈逐季上升态势，但是，全年平均经济增长率仍然低于1947年以来3.29%的历史平均水平。一些经济学家提出，以2013年的数据为例，如果剔除库存、贸易和政府支出等干扰因素之后，美国经济的内生性增长动力仅为2%左右，低于2.7%的历史平均水平。

三是财政悬崖依然存在。2009年奥巴马政府就职后，为摆脱全球金融危机的影响，推出了包括增加政府开支和减税内容的经济刺激计划，造成美国财政赤字大幅上升。2013年末，奥巴马总统签署了2014-2015年财政预算协议，暂时化解了政府关门的风险。但是，美国政府债务上限的问题并未得到根本解决，财政悬崖问题仍然威胁美国经济的长期增长。最近美国国会预算局表示，得益于美国经济提速和政府税收收入增加，2014财年（至2014年9月底结束）美国财政赤字有望降至5140亿美元，创2008年以来历史新低。美国国会预算局还预测，2015财年，美国财政赤字可能进一步降至4780亿美元，占国内生产总值的比重为2.6%。但此后，受人口老龄化、医保开支增加、国债利息成本上升等因素影响，政府开支可能再次大幅上升，财政赤字占国内生产总值的比重可能再度超过3%的国际警戒线。

四是新兴市场国家出现动荡。受美联储退出量化宽松政策的影响，美元升值的市场预期不断增强，国际资本流动方向正在发生逆转，结果造成一些新兴市场国家货币贬值和资产价格下跌。2014年第一季度，阿根廷比索、俄罗斯盧布、土耳其里拉、南非兰特、巴西雷亚尔对美元汇率的最大贬值幅度分别达到23.03%、11.20%、8.54%和7.86%。俄罗斯、巴西、土耳其等国家的股票市场最大跌幅分别达到17.73%、12.7%和9.75%。虽然最近新兴市场国家的金融市场逐渐恢复稳定，但潜在风险仍不容忽视。