山河智能限制性股票股权激励案例分析

王灿

摘要：上市公司实施限制性股票激励的重要性在于其能克服上市公司内部人控制问题，能够减少公司管理者的异化行为，可以提高公司在市场中的竞争力，可以规范公司的治理机制等方面。文章首先对其相关理论进行了梳理，其次评价了湖南山河智能机械股份有限公司在实施限制性股票股权的问题，包括与行业其他公司的实施绩效和公司绩效对比，最后，总结部分。

关键词：上市公司；限制性股权；股票期权

限制性股票指上市公司按照首先设定的条件授予激励对象一定数量的本公司股票，激励对象只有在工作年限或工作业绩达到规定条件时，才可出售限制性股票。目前，典型的公司长期激励计划有股票期权激励、限制性股票激励、业绩股票激励等。2007年以来，我国股市由“牛”到“熊”市的转换和国际市场金融危机的影响，股市持续低迷，导致A股上市公司股票期权激励计划大面积失效，这在一定程度上暴露了股票期权激励计划的缺陷，凸显了限制性股票股权激励计划的优越性。

山河智能（上市代码：002097）创立于1999年8月，是一家产学研相结合的现代化工程机械制造企业，主要产品桩工机械、工程机械、现代凿岩设备三大门类装备。

为进一步健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，调动山河智能中高层管理人员及核心技术（业务）人员的积极性，提高公司可持续发展能力制定本激励计划。

山河智能于2010年12月17日授予何清华、龚进、邓国旗等19名公司核心人员一次性授予的限制性股票股权数量为1，000万股，占公司股份总额的2.43%。

一、实施限制性股票股权原因

股票期权与限制性股票这两种方式在实行上面有很好的替代性和相通性，但在股票价格的确定方式、价值评估方面有明显的差别。

（1）在定价上，限制性股票的底价要低得多，在确定授予价格上有更大的灵活性。山河智能授予激励对象每一股限制性股票股权的价格为7.1元，该价格为本计划草案摘要公告日前20个交易日公司股票均价（14.20元）的50%。如果是发行股票期权，授予激励对象每一股股票股权的价格按股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价算价格为18.21元，按草案摘要公布前3O个交易日内的公司标的股票平均收盘价算为17.59元，无论哪种算法都是限制性股权的2倍多，远远高于限制性股票。

（2）两种方案的价值确认比较。主要应用金融工具定量模型确定股票期权价值，其存在参数选择问题且十分复杂，价值具有较大的不确定性，相比而言确定限制性股票的价值比较简单，其价值就是内在价值。在相同的授予时间，授予相同的股票数量、行权价格、这两种激励方案，由于股票期权存在时间价值，使得在确认价值时的成本更大。

二、实施限制性股票股权的评价

（一）现行的限制性股票激励计划不够规范。相关规定规定限制性股票激励授予数量要结合上市公司的总股本以及激励的对象范围来确定，首次实施限制性股票激励授予的股票数量应该控制在股本总额的1%之内。山河智能自2006年12月22日上市以来有过两次再融资，IPO时的募投项目和2008年1月的公开增发，发行915万股，募资4.99亿元当时募资投向小型工程机械增产5000台重大技改项目，计划在2年内达产。但随后该募投计划两次被修改，大都没有如期兌现收益。山河智能这次是第一次限制性股权激励，应属上述情形，限制性股票股权占总股本比例为24%，使得限制性股票激励的力度过大。

（二）解锁条件欠挑战性。2008年，山河智能净利润为5021万元和加权平均净资产收益率为4.44%，2009年的分别为8599万元、6.88%，两年的增长均超30%。而股权授予的条件为授予当年的前一个会计年度公司的前两个指标均不低于上年同期的130%，禁售期条件为净利润年复合增长率不低于20%，解锁条件为以上两个数据均增长不低于上年同期的120%。

（三）限制性股票股权激励未能全面达到预期计划。第一，从2010年7月公布实施限制性股权激励以来，有三位高管因个人原因辞职，并且近年来他们存在套现和股权激励等方式“掘金”上市公司的行为，伤害了中小股民的利益，给企业带来消极的影响。第二，从2010年12月17起发布限制性股权激励方案，采用事件研究法，以限制性股权激励公告发布日期2012年2月28日为基准日，前后6天为窗口期进行检验，观察股价走势，这段时间山河智能股价大体是下跌的。

三、最终实施结果

2011年房地产调控加剧、高速铁路建设延缓等因素减少了山河智能主要的产品市场需求，加上行业竞争更加激烈，公司经营业绩在2011年度出现滞增。2009年到2011年的扣除非经常性损益后的净利润复合增长率只有5.94%，无法满足2010年公司制定的禁售期内的业绩条件，首期授予的900万股限制性股票必须按照原计划由公司回购并注销。所以，继续实施《股权激励计划》已失去意义。在这样的背景下，对于公司和激励对象而言，回购公司股份并终止股权激励计划都有非常重要的意义。

四、总结

通过以上分析可知，山河智能公司此次限制性股权激励的实施未能成功实施，我认为主要存在以下问题：动机受人质疑，解锁条件低，使市场反应消极，有限高管送大礼的嫌疑；激励对象存在偏差，有三位管理人员受激励后在一年之后辞职。限制性股票激励一般适用于处于成长性的公司，山河智能在创业板上市，国家加大基础设施建设等都有利于机械行业的发展，所以如果山河智能有力的保握机遇与挑战，加大培育创新能力，未来的发展趋势还是很好的。（作者单位：湘潭大学商学院）

参考文献：

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[8] 中国证监会，股权激励有关事项备忘录1号2008年5月7号.

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