企业财务可持续增长模型改进及实证应用

苏利平　马肖驰

【摘 要】 在财务可持续增长的研究领域，最为经典的是希金斯的财务可持续增长模型。希金斯认为企业流动资产受通货膨胀影响，固定资产不受其影响，负债和所有者权益全部受通货膨胀影响，得出了含通货膨胀的财务可持续增长模型。但并未对负债进一步细分来研究其受通胀的影响，文章以希金斯含通货膨胀的财务可持续增长模型为基础，对负债进行细分并考虑其受通胀的影响，改进了企业财务可持续增长模型；通过举例验证，探究了各项指标与财务可持续增长率的关系及其对财务可持续增长率的影响程度；并且利用SPSS18.0统计软件对内蒙古能源型上市公司2007年以来的财务可持续增长状况进行了实证分析，发现内蒙古能源型上市公司这些年都未实现财务可持续增长，其间大部分公司都存在严重过度增长情况；最后结合内蒙古能源型上市公司现状及改进的财务可持续增长模型提出了企业实现财务可持续增长的建议。

【关键词】 财务可持续增长模型； 通货膨胀； 内蒙古能源型上市公司； 实证分析

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）10-0041-05

一、希金斯的财务可持续增长模型回顾

自罗伯特·希金斯开创了以模型测度财务可持续增长以来，国内外学者纷纷以其为基础进行研究。希金斯指出：企业的财务可持续增长率（Sustainable Growth Rate，简称SGR）是指在不需要耗尽其财务资源的条件下，企业销售增长所能够实现的最大比率。在模型的推导过程中，由于限制企业销售增长的是资产，限制资产增长的是资金来源（包括股东权益和负债），在不增发新股，不改变经营效率和财务政策的情况下，限制资产增长的是股东权益的增长和按不变的产权比例增加的负债。除非公司准备发行普通股股票或改变经营效率和财务政策，否则，目前企业所能提供的资金数额将限制企业销售的增长，由此希金斯推导出了经典的财务可持续增长模型。在此基础上，希金斯利用通货膨胀对资产影响程度不同，巧妙地将通货膨胀引入了模型，推导出含通货膨胀的财务可持续增长模型，并认为固定资产并不受通货膨胀影响，而流动资产受通货膨胀的影响较大，使模型更加完善。

希金斯经典的与含通货膨胀的财务可持续增长模型的比较如表1所示。

二、对希金斯财务可持续增长模型的改进、分析及其在内蒙古能源型上市公司应用的意义

（一）对希金斯财务可持续增长模型的改进

本文在研究中沿用了经典的希金斯财务可持续增长模型的基本框架，以希金斯含通货膨胀的财务可持续增长模型为基础进行推导。希金斯的研究中将资产分为固定资产与流动资产，考虑到在会计核算中，固定资产的减值表现在累计折旧，而累计折旧的值与折旧方法和资产初始值有关，通货膨胀对其产生影响并不明显；全部的负债会受到通货膨胀的影响。但本文认为长期负债受通货膨胀的影响并不明显。主要是由于长期负债归还周期较长，若每期只归还利息，到期一次还本，通货膨胀只对借款产生的财务费用产生影响；而且由于长期负债是企业有计划的非随机的决定，债权人也会通过对利息率的控制来消除通货膨胀的影响，所以通货膨胀对其影响并不明显。而流动负债归还周期短，在企业经营中，流动负债随机性较大，例如赊购原材料，随机增加的劳务费用等，都是企业难以控制的，所以流动负债在很大程度上受到通货膨胀的影响。

负债是衡量企业财务风险的主要指标，对企业影响很大，如果处理不好负债，导致债务不能及时偿还，资金链断裂，就可能使企业陷入财务困境。鉴于以上考虑，本文将负债进行了具体的划分，认为流动负债受通货膨胀影响较大，而长期负债的影响较小，所以只考虑通货膨胀对流动负债的影响，这种划分应该更加接近现实。

（二）各项指标对改进后的希金斯财务可持续增长模型影响强度分析

下面通过案例分析更进一步证实通货膨胀及其他因素变动对财务可持续增长的影响：

假设某公司的销售净利率为15%，产权比率为1.06，股利分配率30%，c值为0.72，f值为0.16，m值为0.47，n值为0.11。该公司拟将以上财务指标每项提高10%，同时将通货膨胀率j逐步提高，观察各项指标对财务可持续增长率的影响，如表2。

从表2可以看出：首先，横向观察表格，只要在同一通货膨胀水平下，p、m、L的提高都会使财务可持续增长率随之上升，且p提高使可持续增长率增长幅度最大，m次之，L最小；说明p、m、L与财务可持续增长率存在正相关关系，正相关强度大小关系为：p>m>L。c、d、f、n的提高都会使财务可持续增长率随之下降，且c提高使可持续增长率下降幅度最大，d次之，f第三，n最小；说明c、d、f、n与财务可持续增长率存在负相关关系，负相关强度大小关系为：c>d>f>n。其次，再纵向观察表格，不论其他因素如何变化，可持续增长率都会随着通货膨胀的增长而降低，说明可持续增长率与通货膨胀率间存在着显著的负相关关系。

（三）改进的财务可持续增长模型在内蒙古能源型上市公司应用的意义

1.将可持续增长模型中的负债进行细分的重要意义在于：通货膨胀不一定会对全部负债造成影响，内蒙古能源型上市公司在计算可持续增长率时要结合自身实际情况，认真分析其负债情况；改进后的可持续增长模型能使管理者清楚地看到在通货膨胀下负债对企业可持续增长率的真实影响，以此为基础计算出的可持续增长率对内蒙古能源型上市公司管理销售收入、调整和优化资本结构具有指导意义。

2.负债的增加会提高财务费用，财务费用的提高会使利润下降，进而影响销售净利率，最终导致财务可持续增长率的降低。而通过改进的模型可以发现，在考虑通货膨胀的情况下，提高名义流动负债占全部名义负债的比重可以提高财务可持续增长率。所以在通货膨胀期间，内蒙古能源型上市公司可以通过适当增加对名义流动负债的融资来适度提升其财务可持续增长率，用以抵销负债对可持续增长率的负影响。

3.实际增长率偏高是导致内存在能源型上市公司过度增长的重要原因，而实际上其可持续增长率却偏低，二者之间差距过大产生的不利影响不能忽视。在通货膨胀下将负债进行具体细分后计算出的可持续增长率更准确、客观，对于其投资者、债权人及政府主管部门更好的决策也具有指导意义。

三、内蒙古能源型上市公司财务可持续增长实证研究

能源是可从其获得热、光和动力之类能量的资源。根据转换传递过程可以把能源分为一次能源和二次能源两类，一次能源是自然界中以天然形式存在且尚未加工的能源，主要表现为煤、石油、天然气等。二次能源是由一次能源经过加工或转换得到的其他种类和形式的能源，包括煤气、焦炭、汽油等。本文将勘探、开发、交易中涉及到一次能源的公司统称为能源型上市公司，并以此为样本进行分析。

（一）样本选取及数据来源

内蒙古能源型A股上市公司有包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、西水股份、远兴能源、内蒙华电。为了检验内蒙古能源型上市公司的财务可持续增长状况并分析其成因，尽可能避免随机因素干扰，需要选择较长时期的数据才具有说服力。否则，该分析在时间上不具有稳定性。

2012年全国能源型企业不仅面临整个外部市场环境的持续恶化，而且由于发达国家能源的倾销，市场价格面临着严峻考验，内蒙古能源型上市公司2012年销售全面下滑，都未实现实际增长，故剔除了2012年数据。又由于西水股份2009—2011年未能实现实际增长，也被剔除。所以最终选择了包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、远兴能源和内蒙华电五家样本公司2007年至2011年共5年期的数据进行分析。截至2011年年底，共得到25组实际增长率与可持续增长率的有效数据，本文的分析数据来源于2012标准版同花顺软件。

（二）研究方法

（三）实证研究结果

1.样本公司整体分析

本文将整体样本公司的实际增长率的均值与其可持续增长率的均值，按年份进行比较，发现近五年内蒙古能源型上市公司均未实现可持续增长，并且实际增长均超过了可持续增长，特别是2007年，实际增长率是可持续增长率的十多倍；其余年份实际增长率也明显高于可持续增长率，这说明内蒙古能源型上市公司这些年严重过度增长，导致这些公司不能持续、健康发展。但是从表中我们也能欣喜的发现，这些公司实际增长率与可持续增长率的差距在逐年减小，可见近几年内蒙古能源型上市公司在财务政策和经营效率上都有显著提高。

整体样本公司的实际增长率与可持续增长率按年份进行的均值比较如表3所示。

2.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验是否实现可持续增长

运用威尔科克森符号秩检验逐个样本检验内 蒙古各家能源上市公司的可持续增长状况如表4所示。

从表4中给出的样本公司五年数据及样本公司混合的可持续增长率和实际增长率的统计检验量Z与渐进的双尾显著性概率Asymp.Sig.（2-tailed），渐进的双尾显著性概率结果全部小于0.05，说明拒绝无显著性差异的原假设，即拒绝上市公司可持续增长率（SGR）与实际销售增长率（g）没有显著差别的假设，意味着样本公司2007—2011年间可持续增长率和实际增长率不一致，有显著差别，说明样本公司这些年均未实现可持续增长。

3.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验实际增长是否超过或低于可持续增长

根据表4的结果可知，无论是单个样本公司还是从整体看，他们的可持续增长率和实际增长率都不一致，都未实现可持续增长；那么，为了检验实际增长率与可持续增长率的大小关系，即是过度增长，还是缓慢增长，威尔科克森符号秩检验计算结果给予了进一步的确认，如表5所示。

从上述秩计算结果可以看出，样本公司2007—2011年间的实际增长率与可持续增长率之差的负秩数（Negative Ranks）为2，占总数的8%；而正秩数（Positive Ranks）为13，占总数的92%；结（Ties）为零，即在样本中没有可持续增长率与实际增长率相等的公司。因此，可以认为，2007—2011年，只有少数企业实际增长率小于可持续增长率，即缓慢增长，存在投资不足的问题。绝大多数样本公司的实际增长率超过可持续增长率，即过度增长，存在过度投资的问题。

四、研究结论及参考建议

财务可持续增长模型既是企业财务战略决策和财务分析的一种有效工具，也是企业应对当今全球化的后金融危机的一种有效路径。文章以含通货膨胀的希金斯财务可持续增长模型为基础，对模型进行了改进，使模型更加贴近企业实际。通过案例验证发现：企业的财务可持续增长率与通货膨胀率间存在着显著的负相关关系；财务可持续增长率与销售净利率、名义流动负债与名义负债比值、产权比率间均存在着显著的正相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。财务可持续增长率与名义流动资产与名义销售额的比值、股利支付率、名义固定资产与实际销售额的比值、名义长期负债与实际负债的比值间均存在着显著负相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。文章也通过实证分析发现内蒙古能源型上市公司2007年以来均未实现财务可持续增长；且大部分公司各年都存在严重的过度增长。基于此，本文结合改进的模型给出了企业实现财务可持续增长的三点建议：

（1）淘汰落后产能、提高盈利水平。尽管内蒙古经济增长连续八年第一，但产业结构简单，生产效率低下一直是难以治愈的顽疾，鉴于国家在“十二五”规划中提出的加快能源型企业产业转型、提高生产效率的政策。内蒙古能源型上市公司应通过出售或关闭入不敷出的生产经营项目获取更多资金，将资金投入到能够有效提高企业经营效率的高新项目中，提高盈利能力，实现财务可持续增长。同时摒弃入不敷出的生产经营项目也能减少实际销售增长，使管理者在指定财务政策时不会被虚高的实际增长所迷惑，导致企业陷入财务危机。

（2）优化资本结构、实现可持续增长。2007年以来，全国能源型企业资产负债率在60%左右，而内蒙古基本维持在44%～52%之间，证明能源型企业在通过提高产权比率来实现可持续增长方面还存有一定空间，抓住我国东部沿海地区资本、技术“北上西移”的机遇，优化资本结构，实现可持续增长。但是通过负债融资获得的资本应投入到高附加值、高科技含量的产品中去，使负债经营所获收益尽可能地超过负债经营成本，提高经营效率，降低资本成本率，才能真正达到可持续增长。

（3）增加固定资产投入，应对通货膨胀。在通货膨胀期间，降低名义流动资产占总资产比率，提高名义流动负债占负债总额的比率都能够有效提高可持续增长。鉴于内蒙古能源型上市公司对固定资产存在高依托性，故本文建议在降低名义流动资产占总资产比率的同时应加大对固定资产的投资来实现可持续增长。

【参考文献】

[1] （美）罗伯特·C.希金斯.财务管理分析（第八版）[M].沈艺峰等，译.北京大学出版社，2009：88-90.

[2] 梁毕明，张冬梅.吉林省上市公司可持续增长问题研究[J].会计之友，2012（9）：120-121.

[3] Robert.C.Higgins.How Much Growth Can a Firm Afford？[J].Financial Management，1977（2）：8-16.

[4] （美）帕克.能源百科全书[M].程惠尔等，译.科学出版社，1992：2-3.

[5] 杜彩群.山西省煤炭上市公司可持续增长能力分析[J].会计之友，2010（10）：81-82.

[6] 薛薇.SPSS统计分析方法及应用（第二版）[M].电子工业出版社，2009：222-224.

[7] 赵华，彭博，张鼎祖.财务风险约束下的财务可持续增长测度模型研究[J].长沙理工大学学报（社会科学版），2010（3）：12-13.

[8] 颉茂华，王媛媛，秦宏.矿产资源型企业资本结构研究[J].财会通讯，2012（1）：106-107.

3.实际增长率偏高是导致内存在能源型上市公司过度增长的重要原因，而实际上其可持续增长率却偏低，二者之间差距过大产生的不利影响不能忽视。在通货膨胀下将负债进行具体细分后计算出的可持续增长率更准确、客观，对于其投资者、债权人及政府主管部门更好的决策也具有指导意义。

三、内蒙古能源型上市公司财务可持续增长实证研究

能源是可从其获得热、光和动力之类能量的资源。根据转换传递过程可以把能源分为一次能源和二次能源两类，一次能源是自然界中以天然形式存在且尚未加工的能源，主要表现为煤、石油、天然气等。二次能源是由一次能源经过加工或转换得到的其他种类和形式的能源，包括煤气、焦炭、汽油等。本文将勘探、开发、交易中涉及到一次能源的公司统称为能源型上市公司，并以此为样本进行分析。

（一）样本选取及数据来源

内蒙古能源型A股上市公司有包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、西水股份、远兴能源、内蒙华电。为了检验内蒙古能源型上市公司的财务可持续增长状况并分析其成因，尽可能避免随机因素干扰，需要选择较长时期的数据才具有说服力。否则，该分析在时间上不具有稳定性。

2012年全国能源型企业不仅面临整个外部市场环境的持续恶化，而且由于发达国家能源的倾销，市场价格面临着严峻考验，内蒙古能源型上市公司2012年销售全面下滑，都未实现实际增长，故剔除了2012年数据。又由于西水股份2009—2011年未能实现实际增长，也被剔除。所以最终选择了包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、远兴能源和内蒙华电五家样本公司2007年至2011年共5年期的数据进行分析。截至2011年年底，共得到25组实际增长率与可持续增长率的有效数据，本文的分析数据来源于2012标准版同花顺软件。

（二）研究方法

（三）实证研究结果

1.样本公司整体分析

本文将整体样本公司的实际增长率的均值与其可持续增长率的均值，按年份进行比较，发现近五年内蒙古能源型上市公司均未实现可持续增长，并且实际增长均超过了可持续增长，特别是2007年，实际增长率是可持续增长率的十多倍；其余年份实际增长率也明显高于可持续增长率，这说明内蒙古能源型上市公司这些年严重过度增长，导致这些公司不能持续、健康发展。但是从表中我们也能欣喜的发现，这些公司实际增长率与可持续增长率的差距在逐年减小，可见近几年内蒙古能源型上市公司在财务政策和经营效率上都有显著提高。

整体样本公司的实际增长率与可持续增长率按年份进行的均值比较如表3所示。

2.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验是否实现可持续增长

运用威尔科克森符号秩检验逐个样本检验内 蒙古各家能源上市公司的可持续增长状况如表4所示。

从表4中给出的样本公司五年数据及样本公司混合的可持续增长率和实际增长率的统计检验量Z与渐进的双尾显著性概率Asymp.Sig.（2-tailed），渐进的双尾显著性概率结果全部小于0.05，说明拒绝无显著性差异的原假设，即拒绝上市公司可持续增长率（SGR）与实际销售增长率（g）没有显著差别的假设，意味着样本公司2007—2011年间可持续增长率和实际增长率不一致，有显著差别，说明样本公司这些年均未实现可持续增长。

3.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验实际增长是否超过或低于可持续增长

根据表4的结果可知，无论是单个样本公司还是从整体看，他们的可持续增长率和实际增长率都不一致，都未实现可持续增长；那么，为了检验实际增长率与可持续增长率的大小关系，即是过度增长，还是缓慢增长，威尔科克森符号秩检验计算结果给予了进一步的确认，如表5所示。

从上述秩计算结果可以看出，样本公司2007—2011年间的实际增长率与可持续增长率之差的负秩数（Negative Ranks）为2，占总数的8%；而正秩数（Positive Ranks）为13，占总数的92%；结（Ties）为零，即在样本中没有可持续增长率与实际增长率相等的公司。因此，可以认为，2007—2011年，只有少数企业实际增长率小于可持续增长率，即缓慢增长，存在投资不足的问题。绝大多数样本公司的实际增长率超过可持续增长率，即过度增长，存在过度投资的问题。

四、研究结论及参考建议

财务可持续增长模型既是企业财务战略决策和财务分析的一种有效工具，也是企业应对当今全球化的后金融危机的一种有效路径。文章以含通货膨胀的希金斯财务可持续增长模型为基础，对模型进行了改进，使模型更加贴近企业实际。通过案例验证发现：企业的财务可持续增长率与通货膨胀率间存在着显著的负相关关系；财务可持续增长率与销售净利率、名义流动负债与名义负债比值、产权比率间均存在着显著的正相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。财务可持续增长率与名义流动资产与名义销售额的比值、股利支付率、名义固定资产与实际销售额的比值、名义长期负债与实际负债的比值间均存在着显著负相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。文章也通过实证分析发现内蒙古能源型上市公司2007年以来均未实现财务可持续增长；且大部分公司各年都存在严重的过度增长。基于此，本文结合改进的模型给出了企业实现财务可持续增长的三点建议：

（1）淘汰落后产能、提高盈利水平。尽管内蒙古经济增长连续八年第一，但产业结构简单，生产效率低下一直是难以治愈的顽疾，鉴于国家在“十二五”规划中提出的加快能源型企业产业转型、提高生产效率的政策。内蒙古能源型上市公司应通过出售或关闭入不敷出的生产经营项目获取更多资金，将资金投入到能够有效提高企业经营效率的高新项目中，提高盈利能力，实现财务可持续增长。同时摒弃入不敷出的生产经营项目也能减少实际销售增长，使管理者在指定财务政策时不会被虚高的实际增长所迷惑，导致企业陷入财务危机。

（2）优化资本结构、实现可持续增长。2007年以来，全国能源型企业资产负债率在60%左右，而内蒙古基本维持在44%～52%之间，证明能源型企业在通过提高产权比率来实现可持续增长方面还存有一定空间，抓住我国东部沿海地区资本、技术“北上西移”的机遇，优化资本结构，实现可持续增长。但是通过负债融资获得的资本应投入到高附加值、高科技含量的产品中去，使负债经营所获收益尽可能地超过负债经营成本，提高经营效率，降低资本成本率，才能真正达到可持续增长。

（3）增加固定资产投入，应对通货膨胀。在通货膨胀期间，降低名义流动资产占总资产比率，提高名义流动负债占负债总额的比率都能够有效提高可持续增长。鉴于内蒙古能源型上市公司对固定资产存在高依托性，故本文建议在降低名义流动资产占总资产比率的同时应加大对固定资产的投资来实现可持续增长。

【参考文献】

[1] （美）罗伯特·C.希金斯.财务管理分析（第八版）[M].沈艺峰等，译.北京大学出版社，2009：88-90.

[2] 梁毕明，张冬梅.吉林省上市公司可持续增长问题研究[J].会计之友，2012（9）：120-121.

[3] Robert.C.Higgins.How Much Growth Can a Firm Afford？[J].Financial Management，1977（2）：8-16.

[4] （美）帕克.能源百科全书[M].程惠尔等，译.科学出版社，1992：2-3.

[5] 杜彩群.山西省煤炭上市公司可持续增长能力分析[J].会计之友，2010（10）：81-82.

[6] 薛薇.SPSS统计分析方法及应用（第二版）[M].电子工业出版社，2009：222-224.

[7] 赵华，彭博，张鼎祖.财务风险约束下的财务可持续增长测度模型研究[J].长沙理工大学学报（社会科学版），2010（3）：12-13.

[8] 颉茂华，王媛媛，秦宏.矿产资源型企业资本结构研究[J].财会通讯，2012（1）：106-107.

3.实际增长率偏高是导致内存在能源型上市公司过度增长的重要原因，而实际上其可持续增长率却偏低，二者之间差距过大产生的不利影响不能忽视。在通货膨胀下将负债进行具体细分后计算出的可持续增长率更准确、客观，对于其投资者、债权人及政府主管部门更好的决策也具有指导意义。

三、内蒙古能源型上市公司财务可持续增长实证研究

能源是可从其获得热、光和动力之类能量的资源。根据转换传递过程可以把能源分为一次能源和二次能源两类，一次能源是自然界中以天然形式存在且尚未加工的能源，主要表现为煤、石油、天然气等。二次能源是由一次能源经过加工或转换得到的其他种类和形式的能源，包括煤气、焦炭、汽油等。本文将勘探、开发、交易中涉及到一次能源的公司统称为能源型上市公司，并以此为样本进行分析。

（一）样本选取及数据来源

内蒙古能源型A股上市公司有包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、西水股份、远兴能源、内蒙华电。为了检验内蒙古能源型上市公司的财务可持续增长状况并分析其成因，尽可能避免随机因素干扰，需要选择较长时期的数据才具有说服力。否则，该分析在时间上不具有稳定性。

2012年全国能源型企业不仅面临整个外部市场环境的持续恶化，而且由于发达国家能源的倾销，市场价格面临着严峻考验，内蒙古能源型上市公司2012年销售全面下滑，都未实现实际增长，故剔除了2012年数据。又由于西水股份2009—2011年未能实现实际增长，也被剔除。所以最终选择了包钢稀土、平庄能源、露天煤矿、远兴能源和内蒙华电五家样本公司2007年至2011年共5年期的数据进行分析。截至2011年年底，共得到25组实际增长率与可持续增长率的有效数据，本文的分析数据来源于2012标准版同花顺软件。

（二）研究方法

（三）实证研究结果

1.样本公司整体分析

本文将整体样本公司的实际增长率的均值与其可持续增长率的均值，按年份进行比较，发现近五年内蒙古能源型上市公司均未实现可持续增长，并且实际增长均超过了可持续增长，特别是2007年，实际增长率是可持续增长率的十多倍；其余年份实际增长率也明显高于可持续增长率，这说明内蒙古能源型上市公司这些年严重过度增长，导致这些公司不能持续、健康发展。但是从表中我们也能欣喜的发现，这些公司实际增长率与可持续增长率的差距在逐年减小，可见近几年内蒙古能源型上市公司在财务政策和经营效率上都有显著提高。

整体样本公司的实际增长率与可持续增长率按年份进行的均值比较如表3所示。

2.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验是否实现可持续增长

运用威尔科克森符号秩检验逐个样本检验内 蒙古各家能源上市公司的可持续增长状况如表4所示。

从表4中给出的样本公司五年数据及样本公司混合的可持续增长率和实际增长率的统计检验量Z与渐进的双尾显著性概率Asymp.Sig.（2-tailed），渐进的双尾显著性概率结果全部小于0.05，说明拒绝无显著性差异的原假设，即拒绝上市公司可持续增长率（SGR）与实际销售增长率（g）没有显著差别的假设，意味着样本公司2007—2011年间可持续增长率和实际增长率不一致，有显著差别，说明样本公司这些年均未实现可持续增长。

3.运用威尔科克森符号秩检验逐样本检验实际增长是否超过或低于可持续增长

根据表4的结果可知，无论是单个样本公司还是从整体看，他们的可持续增长率和实际增长率都不一致，都未实现可持续增长；那么，为了检验实际增长率与可持续增长率的大小关系，即是过度增长，还是缓慢增长，威尔科克森符号秩检验计算结果给予了进一步的确认，如表5所示。

从上述秩计算结果可以看出，样本公司2007—2011年间的实际增长率与可持续增长率之差的负秩数（Negative Ranks）为2，占总数的8%；而正秩数（Positive Ranks）为13，占总数的92%；结（Ties）为零，即在样本中没有可持续增长率与实际增长率相等的公司。因此，可以认为，2007—2011年，只有少数企业实际增长率小于可持续增长率，即缓慢增长，存在投资不足的问题。绝大多数样本公司的实际增长率超过可持续增长率，即过度增长，存在过度投资的问题。

四、研究结论及参考建议

财务可持续增长模型既是企业财务战略决策和财务分析的一种有效工具，也是企业应对当今全球化的后金融危机的一种有效路径。文章以含通货膨胀的希金斯财务可持续增长模型为基础，对模型进行了改进，使模型更加贴近企业实际。通过案例验证发现：企业的财务可持续增长率与通货膨胀率间存在着显著的负相关关系；财务可持续增长率与销售净利率、名义流动负债与名义负债比值、产权比率间均存在着显著的正相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。财务可持续增长率与名义流动资产与名义销售额的比值、股利支付率、名义固定资产与实际销售额的比值、名义长期负债与实际负债的比值间均存在着显著负相关关系，财务可持续增长率受上述因素影响的程度依次递减。文章也通过实证分析发现内蒙古能源型上市公司2007年以来均未实现财务可持续增长；且大部分公司各年都存在严重的过度增长。基于此，本文结合改进的模型给出了企业实现财务可持续增长的三点建议：

（1）淘汰落后产能、提高盈利水平。尽管内蒙古经济增长连续八年第一，但产业结构简单，生产效率低下一直是难以治愈的顽疾，鉴于国家在“十二五”规划中提出的加快能源型企业产业转型、提高生产效率的政策。内蒙古能源型上市公司应通过出售或关闭入不敷出的生产经营项目获取更多资金，将资金投入到能够有效提高企业经营效率的高新项目中，提高盈利能力，实现财务可持续增长。同时摒弃入不敷出的生产经营项目也能减少实际销售增长，使管理者在指定财务政策时不会被虚高的实际增长所迷惑，导致企业陷入财务危机。

（2）优化资本结构、实现可持续增长。2007年以来，全国能源型企业资产负债率在60%左右，而内蒙古基本维持在44%～52%之间，证明能源型企业在通过提高产权比率来实现可持续增长方面还存有一定空间，抓住我国东部沿海地区资本、技术“北上西移”的机遇，优化资本结构，实现可持续增长。但是通过负债融资获得的资本应投入到高附加值、高科技含量的产品中去，使负债经营所获收益尽可能地超过负债经营成本，提高经营效率，降低资本成本率，才能真正达到可持续增长。

（3）增加固定资产投入，应对通货膨胀。在通货膨胀期间，降低名义流动资产占总资产比率，提高名义流动负债占负债总额的比率都能够有效提高可持续增长。鉴于内蒙古能源型上市公司对固定资产存在高依托性，故本文建议在降低名义流动资产占总资产比率的同时应加大对固定资产的投资来实现可持续增长。

【参考文献】

[1] （美）罗伯特·C.希金斯.财务管理分析（第八版）[M].沈艺峰等，译.北京大学出版社，2009：88-90.

[2] 梁毕明，张冬梅.吉林省上市公司可持续增长问题研究[J].会计之友，2012（9）：120-121.

[3] Robert.C.Higgins.How Much Growth Can a Firm Afford？[J].Financial Management，1977（2）：8-16.

[4] （美）帕克.能源百科全书[M].程惠尔等，译.科学出版社，1992：2-3.

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