新股發行體制改革大幕開啟 轉型路上台商如何占得先機？

2013年11月30日，中國證監會發佈了《關於進一步推進新股發行體制改革的意見》（簡稱《IPO改革意見》）、《上市公司監管指引第3號——上市公司現金分紅》（簡稱《指引3號》）和《關於在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》（簡稱《通知》），同日，國務院《關於開展優先股試點的指導意見》（簡稱《指導意見》）也正式發佈，四大新政的出台是相配套、相銜接的，為A股市場的長期發展奠定了基礎。2013年12月2日，中國證監會發佈《首次公開發行股票時公司股東公開發售股份暫行規定》（證監會公告[2013]44號），這也是新股發行體制改革的配套措施，而其他的配套措施也在逐步進行制定、修改、完善。

完善市場化運行機制

本輪改革的核心在於以發行人資訊披露為中心，中介機構對發行人資訊披露的真實性、準確性、完整性進行把關，將證券發行人的持續盈利能力和投資價值及風險，交由投資者和市場自主判斷，而監管部門和發審委只對發行申請文件和資訊披露內容的合法合規性進行審核，使得股票發行從核准制向註冊制過渡有了實質性進展。

完善市場化運行機制是本次改革的重點。主要體現在以下五個方面：

一是審核理念市場化。

改革後，監管部門和發審委只對發行申請文件和資訊披露內容的合法合規性進行審核，不對發行人的持續盈利能力和投資價值作出判斷，而由投資者和市場自主判斷，審慎決策。

二是融資方式市場化。

即發行人可以選擇普通股、公司債或者股債結合等多種融資方式，符合條件的公司可以發行優先股。

三是發行節奏更加市場化。

經審核後，新股何時發、怎麼發，將由市場自我約束、自主決定，發行價格將更加真實地反映供求關係。

四是發行價格、發行方式市場化。

即由發行人與主承銷商自主確定發行時機和發行方案，並根據詢價情況自主協商確定新股發行價格。主承銷商可以根據事先公佈的原則自主配售網下發行的股票，促進主承銷商平衡買賣雙方的利益，合理定價。

五是約束機制市場化。

即採用市場化手段對相關責任主體進行約束。比如招股說明書的提前披露，加強社會監督；要求相關責任主體進行承諾，一定期限內減持價與發行價掛鉤、跌破淨資產時的平穩股價措施等。

六是針對A股市場的一些「垃圾股」。

要求借殼上市須按照IPO的標準進行，並禁止在創業板借殼上市，降低垃圾股的殼資源價格，遏制投機炒作，從根本上減少內幕交易的動機，形成有效的退市制度；同時明晰創業板支援創新型、創業型企業上市的功能定位，進一步完善創業板退市制度，形成創業板「寬進嚴退」的市場機制。

整治「圈錢工具」頑疾

針對資本市場的新股發行所存在的三高現象，即高市盈率、高發行價、高超募資金，以及將股市作為圈錢工具的頑疾，本次改革主要從以下方面採取針對性措施：

一是平衡供需，抑制高定價。

新股發行快慢、多少更多地由市場決定，使發行價格更加真實地反映市場供求關係。推出老股轉讓措施，允許首次公開發行時公司股東向公眾公開發售存量股份，將有利於緩解上市公司資金超募問題，增加可流通股份數量，促進買賣雙方充分博弈，進一步理順發行、定價、配售等環節的運行機制。同時，由於一部分老股東在IPO時提前退出，當上市公司限售股解禁時，對市場的衝擊也將得到緩解。

二是強化約束，促進合理定價。

首先，針對發行人，把減持行為與發行價掛鉤，限制發行人定高價。如果定價過高，上市後一段時間內股價跌破發行價，發行人控股股東等責任主體需要按承諾自動延長持股鎖定期。

其次，採取措施約束網下配售的機構投資者報高價。確定發行價時，要求先剔除報價最高的10%的申購量。報價最高的部分將不得影響發行定價，報價最高者也不能獲得配售。另外，提高網下配售的比例，限制網下配售的投資者家數，增加單個網下投資者的配售數量，加大報價申購的風險。

再次，針對主承銷商引入自主配售機制。主承銷商可以將網下發行的股票按事先公佈原則配售給自己的客戶。主承銷商為發展長期客戶，需要合理定價平衡買方利益，這有利於防止主承銷商與發行人共謀定高價。

最後，提高招股、定價、配售各環節資訊的透明度，供網上投資者申購決策時參考，也可以通過強化社會監督防範定價配售環節的「暗箱操作」。

三是加強監管，威懾違規定價。

監管部門將與自律組織開展協作，加強對報價、定價過程的監管，打擊高報不買、高報少買、串通報價等行為。同時，採取措施打擊新股炒作行為，定價過高則上市後跌破發行價的風險也會更高。

保護中小投資者合法權益

同時，本輪改革以保護中小投資者合法權益為宗旨，著力保護中小投資者的知情權、參與權、監督權、求償權。從如下幾個方面制定措施，加強投資者保護：

首先是促使發行人真實、準確、完整地披露公司情況，加強風險揭示，讓投資者能夠充分了解公司。

其二是促進公平合理定價，限制發行人定高價，防止投資者報高價，抑制上市後盲目炒作新股。

三是新股配售尊重中小投資者申購意願，調整回撥機制和網上配售機制，如果中小投資者申購踴躍，網上發行股票的數量最高可達公開發行股票總數的80%，網上配售機制將更加有利於中小投資者申購。

四是強化資訊披露違法行為的賠償責任。因資訊披露違法行為給投資者造成損失的，發行人及其控股股東、相關中介機構等責任主體必須依法賠償投資者損失；資訊披露嚴重違法，影響對發行人上市條件的判斷的，將要求發行人回購已經發行的新股，要求控股股東購回已經轉讓的限售股等。

五是通過制定利潤分配政策尤其是現金分紅政策的具體內容，包括利潤分配的形式、現金分紅的期間間隔、現金分紅的具體條件、發放股票股利的條件、各期現金分紅最低金額或比例等，加強上市公司現金分紅監管工作，健全投資回報機制，在投資者與公司之間形成透明、穩定的回報預期。六是加強監管執法，堅決打擊違法違規行為，建立投資者保護的法律保障。

強化主體責任

針對發行人和保薦機構、會計師事務所、律師事務所、資產評估師等證券服務機構及人員在發行過程中的獨立主體責任，主要措施有：

一是進一步明確保薦機構、會計師事務所、律師事務所、資產評估機構等證券服務機構及人員在發行過程中的獨立主體責任，劃清責任邊界。

二是資訊披露責任提前。

從發行申請文件提交之時起，中介機構即需要對所披露的資訊負責。這將改變以往中介負責交材料，審核部門負責改材料，申報文件品質好壞不影響最終發行的局面，也將大大遏制中介機構突擊申報、闖關申報的衝動。

三是明確資訊披露重大違法時中介機構的賠償責任。

發行人資訊披露存在重大違法，給投資者造成損失的，保薦機構、會計師事務所、律師事務所等中介機構必須依法賠償投資者損失。

四是引入主承銷商自主配售機制，使主承銷商對其客戶的投資損失負責，推動主承銷商在定價時平衡發行人與客戶的利益。同時強化資訊披露要求，加強公眾監督，防範暗箱操作輸送利益。

五是加大過程監管。

借鑒今年財務專項檢查工作的經驗，今後在審核過程，將會抽查相關中介機構盡職履責情況。審核中發現涉嫌違法違規重大問題的，立即移交稽查部門介入調查。加大對路演推介、投資價值分析報告披露、承銷商自主配售等行為的檢查力度。

六是加大對上市後業績大幅度下滑的處罰力度，即暫不受理相關保薦機構推薦的發行申請，並移交稽查部門查處。

七是將中介機構的誠信記錄、執業情況公示。

今後，將整合中國證監會、證券業協會、證券交易所的資訊，對中介機構及執業人員的執業記錄進行公示，以此約束中介機構的執業行為。