谁制造了超日债“陷阱”？

劳佳迪+李勇

鹏元涉嫌虚高评级，中信建投被指违规保荐

明示或者暗示说我这个产品没有风险你买吧，为的就是自己来获取销售收入，以获奖励。公募债券的“隐性刚性兑付”神话的破灭将为投资者上一堂风险课。

——吴晓灵

“好久没看到车进车出了，没啥动静。”李芳边说着，边收起了她专卖果蔬的小摊，向身后寂静一片的厂区努了努嘴。几块多晶硅电池板组成的扇形图案，依旧是上海超日太阳能公司（下称“超日”，002506.SZ）总部的标志，但风中猎猎作响的旗帜却衬托出肃杀的氛围。

记者从超日内部员工处也证实，公司6条生产线中勉强支撑的最后两条也在春节后彻底停工，几处新建厂房人去楼空，成了“烂尾”工程。

看来，如今还“惦记”着这座“空城”的，除了追债上门的银行外，就是被一纸违约公告激怒的债民了。3月4日晚间，连续两年亏损，已经披星戴帽的*ST超日公告坦陈，无法对11超日债的债民全额支付3月7日到期的8989万元债权利息，其中有九成五左右的利息无法按时支付。

11超日债是指2011年11月10日，证监会核准超日所发行的公司债券。2012年4月20日该债券于深交所公开上市，募集资金共10亿元。

2014年3月12日，众多掉入11超日债“深坑”的债民自发拉出横幅抗议，在基层信访部门和法律机构奔波游走。超日“掌门人”倪开禄的手机则一直处于关机状态。

市场最关心的是，首只实质性违约的公募债券会否扇动蝴蝶效应？今年全国两会期间，全国人大代表、全国人大财经委副主任委员吴晓灵接受《中国经济周刊》采访时表示，该事件虽未形成系统性风险，但市场风险正在不断累积，金融机构亦对此负有责任。

上访维权

债民悬心本金安全

接通记者电话不久后，孙女士数度哽咽。今年60岁的她是江西瑞昌知青，5年前从江苏昆山退休后，户口才跟随子女回到上海，每月退休工资尚不足2000元。在朋友介绍下，两年前将毕生15万元积蓄都投入了票面利率8.98%的11超日债。

和孙女士一样，“本金能否追回”成了萦绕每个债民心头的阴影。就在违约公告公布后，上海有8名债权人直接走访上海奉贤区政府信访办——根据工商登记资料，超日上海总部注册地是奉贤区南桥镇江海经济园区。

“信访是没办法的办法，至少能把我们的心声传递上去让市里知道，但未来有没有偿还本金的能力还是一个市场问题，政府也不一定能够协调。”一位上访的债民对《中国经济周刊》坦言，他已经做好债券到期后本金亏损的最坏打算。

杭州一位出资50万元购买超日债的债权人朱可（化名）则告诉《中国经济周刊》，当初购买公司债就是看中其风险较低，若早知债市风险如此大，买超日债券还不如等着*ST超日股票“乌鸡变凤凰”，“公司就算接下来能够重整清算，接盘人也不大可能全额还债，最多打折还钱，但如果资产重组后重新上市，股票却有希望咸鱼翻身。”

另据圈内人分析，从公司基本面看，债民们的本金遭遇违约的概率恐怕不低。“超日公司不仅欠超日债持有人钱，还欠银行和供货商钱，这两者加在一起超过了超日债的规模，所以到底是破产还是重组，怎样定方案，三者存在话语权的博弈，可能联合组成债权人会议接管超日。”

为了能争取更多话语权，目前武汉、南京等多个城市债民都赶到上海，抱团维权。超日尚未发布2013年年报，而2013年半年报显示，其到期未偿还的银行短期借款已达到14.6亿元之多，涉及超日货款的供应商则多达近80家，欠款最多的前3家总和就近1.5亿元。

“出了问题，只能接受债务重组，产品违约后，并不是血本无归，但只能承认亏损的结果，就像一个苹果，把它烂的部分挖掉，然后剩下好的地方再来切分一下。”吴晓灵对《中国经济周刊》坦言。

无人托底

中信、广发皆泥菩萨过江

在债民眼中，似乎本来的“牌面”并没有那么糟糕。因为超日债募集说明书中写明了两种偿债应急保障方案，被视作“兜底”方案。一是广发银行和中信银行针对债券签订了共计8亿元的银行流动性贷款支持协议，承诺当超日对本期债券付息和本金兑付发生临时资金流动性不足时，给予流动性支持贷款。

二是截至2011年6月30日，超日已获银行批准授信额度26.5亿元，其中尚余授信额度为6.87亿元，可供应付突发性经营周转问题——如此“双保险”无疑喂了债民们一颗定心丸。

但事情却风云突变。违约公告披露后，北京一名债权人曾以中信银行股东身份向中信董事会进行质询，收到的回复是：已经就此事询问过苏州分行，协议有效，但写的是“临时流动性”，超日公司目前情况恐怕不是“临时流动性”，因此届时应该不会放贷。

此后，《中国经济周刊》致电广发银行上海分行和中信银行苏州分行，相关负责人都明确表示，超日的财务问题是“长期性亏损”，而非“流动性资金短缺”，流动性贷款支持协议并不构成对偿债的担保。

“这个时候银行自己的债还讨不回来，怎么可能还往火坑里跳？”一家曾授信给超日的银行分行相关人士则对《中国经济周刊》直言，“第二个保障方案其实是虚的，授信额度是指在一定额度和期限内向超日公司发放的可循环使用的授信，在这个时间和额度内可以随借随用随还，简化了短期借款的流程，但它本身不存在强制执行性，决定权完全基于银行风控系统的评估。”

据了解，银行本身早已陷入超日的债务泥潭。在2013年1月初，倪开禄神秘“失踪”15天，后被上海证监局“请”回国，导火索就是相关涉债银行对其的集体“围剿”。

公开资料显示，陆续共有15家银行分行挣扎于超日的债务网络，多笔贷款发生逾期。2013年底，中国进出口银行还在北京把倪开禄告上法庭，要求倪开禄和超日偿还贷款本金，涉诉资金额超过了1.8亿元。

根据*ST超日的2013年业绩快报，截至去年年末，公司已经欠下28亿元银行贷款。另有数据显示，2013年第三季度，超日的资产负债率已逾90%。endprint

评级虚高

中介机构的利益蛋糕

不止一位债民告诉《中国经济周刊》，除了被模棱两可的保障方案“忽悠”之外，当初敢放心买超日债的另一个原因是鹏元资信评估有限公司（下称“鹏元”）将发行人超日的主体信用和公司债券的信用都评为AA级。

让债民感到蹊跷的是，债券发行三个月后，鹏元就下调评级展望，由“稳定”调整为“负面”，评级下调为AA-。“我国债券市场是一个优质市场，AA-评级的债券不符合实施发行的条件，所以会发生评级机构受利益驱动、故意将评级调高的情况。”一位不愿具名的资深评级业人士对记者表示。

知名财经评论人叶檀也认为，由于我国现在采用向被评级机构收费的收费模式，怀疑其中牵涉到道德风险的问题。“现在发行主体会搞评级招标，要求评级机构先给出预评级，这里面就给评级机构为挽留合作资源创造了利益输送的空间。”上述人士解释。

多位资深评级业人士告诉记者，目前绝大多数评级企业是地方性信贷评级，一共只有5家评级企业拥有做全国性债券评级的资质。其中，鹏元排名靠后，市场份额不到20%。由于信用评估的对象或潜在对象分别由不同的监管部门监管，导致缺乏一个统一监管评级机构的部门，所以滋生评级业的一些乱象。

而鹏元给出虚高评级的背后，还闪动着另一个“可疑”的身影。2012年2月29日，超日曾预告2011年度盈利超过8300万元，一周后11超日债发行，公司同时推迟了2011年年报的发布，但到了4月26日发布年报时，却将业绩纠正为亏损超5400万元。

这条充满悬疑的时间轴背后，11超日债的上市保荐人中信建投成为众矢之的。有投资者认为中信建投没有认真履行尽职调查义务，涉嫌违规保荐11超日债上市。据《中国经济周刊》了解，已有债民出面与中信建投相关负责人沟通，并计划将信访材料直接递交证监会。中信建投可能面临“涉嫌欺诈”的罪名诉讼。

吴晓灵指出，金融机构如果误导和诱导了投资者，那就必须承担相应的责任。“明示或者暗示说我这个产品没有风险你买吧，为的就是自己来获取销售收入，以获奖励。”她认为，公募债券的“隐性刚性兑付”神话的破灭将为投资者上一堂风险课。

监管机构

将考虑安排司法救济

超日债的违约，不只震惊了素来安稳的债券市场，出于对新一波“钱荒”的担忧，同时，考虑到3月份以地方投融资平台为发行主体的城投债到期数量开始增加，二季度是钢铁、有色和煤炭等过剩产能行业信用债和相关信托产品到期的高峰，许多投资者也开始对这些理财产品的付息能力感到忧心。

全国人大代表、证监会上市一部主任欧阳泽华对《中国经济周刊》表示，去年下半年以来，整个市场总体来讲流动性都在缩减，所以一些周期性的行业会步入一个下滑的通道，这一过程中，个别公司现金流、经营计划都会受到一些不利影响。

“超日可以说是典型的市场化事件，出现了债券市场历史上的首单违约，叫付息违约事件或公司债券违约事件，我们对待这个事件的总体原则是市场化和法制化。”欧阳泽华说。

他认为，有个别的公司、债券出现这种情况，在市场周期中有其合理性。“从我们监管部门角度来讲，更多地关注是不是可能引发局部性的甚至系统性的风险。这是政府工作总结报告中反复强调的，金融体系要守住区域性和系统性金融风险的底线，这是我们应该更多关注的焦点。”

而对于超日本身，作为一个债务违约案件，欧阳泽华表示现在主要做的事情有三件。

“第一要求继续做好分阶段的信息披露，投资者可以关注它的信息披露情况；第二是督促发行人和债券的承销机构要共同履行相应的职责和义务；第三则根据公司债券的具体情况研究完善投资者的适当性制度安排，同时也会根据债券市场一些新的情况和特点，结合今年年初推出的投资者保护的若干意见，考虑健全、完善有关债券人利益的司法救济制度安排。”

（实习生申佳平对本文亦有贡献）endprint