对上市企业融资策略对自身资本结构的影响的分析

郑智中

（四川园丁房地产开发有限公司，四川 成都 610000）

改革开放以来我国的市场经济日趋成熟，资本市场也日益完善，一定程度上来说企业的融资策略决定了企业的资本机构。资本结构的决策问题是上市企业融资决策的核心问题。研究融资决策对企业自身资本结构的影响，对完善我国的资本市场体系具有积极的建设意义。

一、上市企业融资策略现状

（一）上市企业融资的主要方式

上市企业的融资有两种方式，内部融资和外部融资。外部融资顾名思义通过向企业外部募集资金进行融资，包括权益融资和债券融资。权益融资企业无需定期支付本金和利息，风险较小，既提高了公司信用价值，也为公司获得债务资金提供了支持。权益融资成本较高，容易稀释公司股权，损害老股东的权益。中石油、中石化等大型上市公司通过股权融资，股票价格不断下跌，损害了老股东的利益。债券融资是指上市企业通过发行债券来获得资金的方式。具有很高的融资成本，一旦企业资金周转不灵会给企业带来很大的还款压力。近年来我国的铁路总公司（原铁道部）就承受着巨大的负债，负债上万亿，每年利息就高达400亿元，还款压力巨大。

（二）我国上市企业的主要融资特点

我国上市企业的融资策略有着其独特的特点。一、依赖外部融资，忽视内部融资。通过对我国上市企业融资策略发现，上市企业扩大规模上市需要资金的绝大部分来源于外部融资，而不是靠企业的未分配利润或变现资产来补充需要。外部融资数量远远高于内部融资，会增加融资成本，容易引起更高的融资风险。

二、上市企业特别热衷于股权融资

对IPO增发新股、配股等方式尤其偏爱。2012年有150只新股发行，募集资金高达926.951亿元。2012年A股市场实施增发157起，募资高达3436.5亿元；配股7起，募资合计119.4亿元。上市企业融资的顺序依次为股权融资、短期债券融资、长期债券融资、内部融资。仅在2004～2006年期间，有29家实施了增发新股方案。当前上市企业增发新股的队伍日益壮大，倘若无法实现增发新股的方案，上市企业一般会改为可转换债券。可转换债券是一种具有延迟股权融资的特点，企业通过设置相对宽松的转换条件，让投资者将债券转为权益，最终获得股权融资。上述方案不可行才会选择债务融资，当然首选短期债务，其次才是长期债务。根据研究表明，我国有75%左右的上市企业偏好股权融资。

三、上市企业融资策略对自身资本机构的影响

上市企业融资策略基本上为外部融资。外部融资首选股权融资，然后依次是可转换债券、短期借款、长期借款。上市企业这样的融资策略必然导致企业的融资成本过高。甚至还出现过个别上市企业由于发行股票，圈到大量的现金之后，由于没有好的投资项目，然后再通过委托理财的方式将资金投入到股市这样的怪相。所以，现实中上市企业的资本机构往往是依靠股权，形成一股独大或者数股独大的局面，然而其资产负债比却相当低。大规模的股权融资会造股权的分散，从而可能最终导致公司控制权结构的变化。在当前我国资本市场投资不是很理性的情况下，企业被少数大股东所控制，甚至被经理层控制，会忽视广大小股东的权益，企业价值最大化与大股东权益最大化存在了冲突。案例：现在很多上市公司提倡高分红。显然高分红的最大受益者是上市公司的控股股东等大股东。大股东会卷走大量的现金红利，而且大股东持股成本相当低廉，其现金分红回报率通常是公众股东等投资者的数倍、甚至几十倍。而在再融资过程中，小众股东却是最大的买单者。

股权融资相对于债券融资来说会增加企业的所得税。然而债务融资会产生“杠杆效应”，企业所得税的计税基础允许企业将债务的利息从税前利润中扣除，这样就可以增加股东的利益，减少企业的所得税。上市企业没有债券融资就相当于企业放弃了负债的杠杆减税效应。所以上市企业进行股权融资的时候一定要理性，不要盲目的认为股权融资越多越好。

四、对优化企业资本结构，科学融资的建议

（一）完善上市企业融资制度

财政部、证监会、银监会等相关政府职能部门应该出台相关的法律法规文件，对上市企业的融资行为进行规范，严格控制上市企业外部融资的数额。首先采用内部融资的策略，不能过分依赖于外部融资。对企业外部融资和内部融资的比例做一个合理的确定，也就是确定一个合理的资产负债比。通常来说资产负债比在50%～60%较为合理，负债太大会加大企业的还款压力，太低的比例无法充分发挥负债的财务杠杆效应。建立好融资制度后，对违反企业融资制度的企业进行严惩。站在上市企业的角度，企业应该树立各种风险意识，提高道德觉悟，谨慎选择不同的融资策略，既是对自己负责，也是对对资金提供者负责，有利于形成良好的融资市场体系。

（二）大力发展债券融资

当前上市企业的债券融资明显偏低。债券市场不仅能优化上市企业的资本结构，对我国社会主义市场经济的发展也具有重要意义。债券融资给企业带来成功的例子很多，比如2007年微软、IBM的年度报告中，两家企业的资产报酬率分别为22%和9%，然而权益报酬率分别是44%和33%。两家企业提供给股东的回报率远高于各自的资产回报率。而究其原因就在于，这些公司就是在股权融资的基础上发行了大量债券，充分地利用了负债的杠杆放大效应。第一，发展并完善我国的债券市场，提高债券融资的比例。完善企业债券发行制度，简化债券发行的条件，建立“股权债权并重”的思想。支持不同品种债券的发行。第二，放活债券利率，给予企业应有的灵活性，严格遵守风险与收益相对应的原则。第三，促进进债券流动，完善债券二级市场建设。债券风险转移机制的建设，既有利于债务人也有有利于债权人，债券二级市场的发展对一级市场的发行也是非常有利的驱动。第四，完善债券信用评级制度，明确债券信用等级。完善的债券信用评级制度能够促使债券发行者提高发行质量和信息质量。第五，开拓债券市场投资者，促使债券市场投资者多元化。

（三）优化企业治理机构，加大对募集资金的监督管理

良好的企业治理机构，有利于企业的良性发展。上市企业的股东及债权人应该能够参与企业融资策略的选择，保护自己的合法权益。对管理层的权限进行明确的规定，防止管理层的融资决策背离预期的目标，加强股权融资和债券融资的资金流向及其使用效益的监督，让企业的治理结构得到优化。证券监督管理部门也应当加强对企业股权融资的监督，通过给上市企业建立股权融资档案，了解企业资金的使用情况和使用质量，并记录在档案之中，作为企业进行再次股权融资考核的指标。

[1]奚纯.上市公司资本结构与融资决策研究[D].安徽农业大学，2007.

[2]徐晓杰.关于上市公司融资决策问题探讨[J].商场现代化，2011（6）.