逾越深壑的风险

张立伟

解读中国当前的经济风险是一项很难的工作，因为形态过于复杂，几乎是历史上的苏联、日本以及1997年东南亚地区遇到的所有挑战之和。这也意味着中国的决策者们肩负着多么重的任务，他们需要既能化解危机，又能推进转型。

“船大难掉头”

中国在过去一段时间内，长期实行了扩张性经济政策，其中以持续不断的信贷膨胀或债务投放最为典型，最终制造了资产价格过高、通胀压力过大以及产能过剩。中国政府目前正在试图推动解决滞胀，比如控制货币供应量，并试图打破管制和垄断，促进市场自由竞争等。这些都是有益的政策选择，但都可能遇到既得利益集团的挑战。

中国某些方面的困境也像1980年代的苏联。尽管经济困难的表现形式不同，但相同的是，都遭遇了经济麻烦。戈尔巴乔夫想要推进经济改革，但他的几乎所有“新经济”政策都没有起到作用，因为苏联的政治体制“严重变形”形成了制度性的“阻碍机制”，即当经济转型的时候，旧的体制阻碍了转型的推进。

中国经济改革面临的一些挑战和苏联类似，即体制内的利益集团以及体制本身成为阻碍经济改革的主要力量。如果想要推进有效的经济改革，就需要进行政治体制改革。否则，在一个旧的体制轨道上，经济只有依靠惯性往前冲，往往难以出现变轨。这意味着中国面临双重的挑战，即政治与经济改革如何同时进行。

一种过于乐观的观点认为，中国政府拥有巨大的制度优势应对危机，因为政府拥有巨额的国有资产以及制定政策的灵活性。但是，这种制度偏向于粗放式扩张促增长的安排，而不是解决危机和调整结构。现在这种模式走到尽头，因为出现了产能过剩、通货膨胀和债务危机。如果发挥这种制度优势来应对危机，无疑会让经济危机的破坏力更强，制度优势实际上已经成为“船大难掉头”的制度劣势。

外部风险叠加

中国以投资促增长的模式耗尽了空间，而且存在推动经济结构调整的制度性困境。更不幸的是，中国恰恰在此时，在短期内将迎来美国货币政策调整的风险，并将长期遭受美国产业结构调整的挑战，“美国风险”成为影响中国发展的重要外部因素。

在次贷危机后，美联储推出多轮量化宽松的政策，大量廉价美元流向新兴市场国家，而与此同时，中国实施了“4万亿刺激计划”，发放了天量的信贷，刺激的产能过剩严重，资产泡沫及地方政府、企业债务杠杆过高。如果美联储退出量化宽松政策，全球资本将向美国回流，那些存在债务泡沫的国家将遭受冲击，而中国可能是受冲击最大的经济体。

这意味着中国还面临重蹈1997年亚洲金融危机的可能。当年东南亚国家吸引了大量外来资本，当美元不断升值后，这些资金撤出造成了当地一些国家发生金融危机。现在，美联储表达了即将退出的信息，立即引起新兴市场股市暴跌，黄金白银以及大宗商品也出现暴跌，如果这种资本外流在中国出现并成为趋势，将是一个巨大挑战。

由于中国拥有高达3万多亿美元的外汇储备以及实行资本项目管制，因此，一种主流观点认为，中国不会重蹈东南亚国家的覆辙，中国有足够的外汇储备应付资本外流。但是这种观点没有考虑到国内天量债务与资产价格过高的问题。如果资本外流形成资产价格下跌，信用紧缩，将会戳破债务泡沫。

与此同时，美国正在调整经济结构，大力发展制造业，改变过度依赖外部融资的局面。美国制造业的“进口替代”可能会让中美脱钩，如果中国不能及时启动内需，那么，这种调整不但会让产能过剩更加恶化，还意味着中国依靠出口拉动经济的空间减弱，会为中国结构调整带来额外的巨大压力。

还需注意的是日本。“安倍经济学”的真正目的是通过货币贬值与亚洲国家打价格战，此外安倍还计划降低法人税吸引海外日企回流。奥巴马则是考虑对美国公司的海外业务利润课以重税，以逼迫它们重返美国，重振制造业。在这一波争夺制造业的竞争中，中国处于明显的劣势。

泡沫化后的转型

中国面临滞胀，以及亚洲金融危机时的资本外流风险，当然，解决这些问题还需要对现有体制做出改变，以及应对美国的产业结构调整。但这还不是全部。中国还面临与日本1980年代同样的转型困境。如果剔除政治体制的阻力，仅就经济结构调整而言，本身就是一个难以逾越的门槛，日本奇迹就是倒在转型的过程中。

在1980年代，由于货币升值以及国内需求减弱，产能过剩的日本制造业开始大规模外迁，出现空心化现象，日本经济进入从制造业向服务业转型的阶段。但日本在金融自由化与资本开放的路上，资本流向了虚拟经济领域，尤其是吹大资产泡沫，制造业也没有跟上1990年代“新经济”的升级步伐，结果是资产泡沫破裂，过去20年几乎无所作为。

中国也步入同样的阶段，即制造业由技术追赶过渡到创新和升级的阶段，同时经济产业结构向服务业扩张。日本是在转型的过程中出现资产泡沫，并在泡沫破裂后陷入债务危机，而中国在没有开始转型前就已经有了资产泡沫和债务风险。所以，中国经济面临的风险远远高于当时的日本，尤其是日本当时已经是发达国家，而且拥有健全的社会保障网。

事实上，这个转型阶段需要金融体系与创新体系的支持。当年日本金融自由化与资本开放为资产泡沫提供了可能，但日本创新体系又因企业的保守性战略而无所作为，结果大量的资本并没有进入实体经济，而是进入了虚拟领域。

中国现在的情况类似，由于实体经济产能过剩，技术升级又缺乏能力，大量资本通过各种渠道进入虚拟领域，比如地产业，以及各种寄生于地方政府资金需求的资本套利活动。这些活动会产生挤出效应，推高利率，进一步恶化制造业的生产与市场环境。由于中国产能过剩具有典型的政府保护色彩，即地方保护主义让市场割裂，从而出现产能过剩现象。这种过剩无法以市场竞争的形式消灭，因此，很少有企业能在产能过剩的困境中脱离，并在竞争中提高效率，兼并其他企业，将更多资金投入技术升级。

调整经济结构、推动产业升级，在中国的重要文件上出现了10几年，但从未得到全面执行。美国虽经历了衰退，但只是经济结构问题，而且美国的金融体系与创新机制使其能够很快恢复活力。中国缺乏知识产权保护体系，更缺乏促进创新的制度环境、文化与人才，政府控制着人们的教育和思想，官僚把持着科研体系，支持创新的财政补贴大多被内外勾结套取，制造业企业忙于搞地产开发或资本套利。

中国的金融体系仍然在政府管制下假装市场化生存，即使想要塑造一个更加市场化并有利于中小企业与创新的金融体系，可能需要很多年的时间，而这一过程是否顺利也值得怀疑。因为日本金融改革20多年后的今天，也没有实现这一目的。

就像布雷顿森林体系崩溃给日本带来的经济体制的逆转一样，假如布雷顿森林Ⅱ体系消失，将让中国面临更多挑战，而不像以前那样有一个相对稳定的资本环境。一旦中国开始实行浮动汇率与资本开放（也必须这样做），中国经济体制的弱点就会暴露出来。当汇率真正市场化浮动后，金融部门和企业可能适应乏力；当利率市场化后，金融体系的真实效率就会显现；对于一个没有经历真正资本自由考验，同时又缺乏监管文化的“巨型经济体”，金融改革也许会沦为一道难以逾越的深壑。

除非中国更多地依靠内需，通过技术升级与结构调整提高自身的经济竞争力，否则，中国将遭遇日本式的危机，结构性问题长期存在而无法解决。地区间的不平衡以及巨大的市场规模或许可以为中国提供更多的时间和空间，但严重的贫富差距与过高的房屋价格削弱了这一潜在优势。

中国近年来遭遇了历史上最大的泡沫，也制造了历史上最大的难题，因为现代社会出现的各种结构性矛盾几乎都能在中国看到。中国经济风险的挑战迫在眉睫，没有留给人们太长的时间。肩负继续领导中国10年使命的领导者，需要拿出意志承担历史责任。