虚拟经济全球化及其对中国的影响

张丽

进入21世纪以来，世界经济格局正在经历巨大变化，其重要表现之一就是虚拟经济全球化的趋势。在全球贸易持续增长的同时，全球虚拟资本的流动迅猛增加。在过去20年中，发达工业化国家的跨国金融流动从仅占GDP的5%，一跃达到占GDP的20%；近10年来，国际金融市场的一体化程度进一步加深，国际资本流动迅猛增长。与此同时，国际金融市场还存在监管合作薄弱、国际金融体系不完善等现象，信息和交易成本等金融市场摩擦仍然普遍存在。在此背景下，虚拟经济的活跃表现，有利于促进资本的跨国配置和跨国风险的分担，但同时也加剧了经济周期的跨国波动。

虚拟经济全球化阶段的主要特征是：在世界范围内虚拟经济规模急剧膨胀，远远超过实体经济；虚拟资本的国际流动日益频繁；世界性的虚拟资本交易市场日趋成熟。当前的虚拟经济全球化潮流具体表现为：以美国为首的发达国家经济虚拟化迹象明显，欧盟等区域经济一体化组织的金融一体化程度加深，新兴市场经济国家在高度融入世界商品市场的同时，逐步融入全球金融市场。尽管目前我国经济虚拟化的程度不高，但随着中国经济日益融入世界，我国的宏观经济波动已不再仅仅取决于国内因素，而是越来越受到国际冲击特别是主要工业化国家的影响，必须及时调整相关经济政策，应对国际新趋势的挑战。

一、全球虚拟经济规模

（一）虚拟经济的界定

虚拟经济是与实体经济相对而言的经济运行方式，是虚拟资本进入虚拟经济部门循环运动而发生的经济交易活动的总称。任何以货币衡量的财富都可能进入虚拟经济的运行领域，通过交换发生价值增殖，因此，对虚拟经济规模的测量具有一定的难度。但是，股票、债券、金融衍生品、房地产和收藏品市场都采用资产化定价方式，是构成虚拟经济的主要组成部分，本文将上述领域作为虚拟经济的代表性部门，将其市场价值总和定义为虚拟经济的总体规模。全球虚拟经济规模是一个静态变量，对该时间序列的分析体现了全球虚拟经济的发展轨迹。将全球虚拟经济规模与全球实体经济规模相比较则体现了虚拟经济的相对增长和波动特征。此外，为了从动态上把握虚拟经济的活跃程度，虚拟经济的交易率也是衡量其规模的重要变量。

（二）全球虚拟经济总量测度

根据在虚拟经济中的重要程度和活跃度，本文选取全球股票市场、债券市场和金融衍生品市场的市场价值数据作为衡量虚拟经济整体规模的静态指标。由于国内生产总值GDP主要计算的是农业、工业和第三产业的产值，涵盖了实体经济的主要范畴，因此，我们以虚拟经济规模与GDP的比值作为经济虚拟度指标来反映虚拟经济对实体经济而言的相对规模。

截至2010年底，全球虚拟经济的整体规模已经突破2000万亿美元，相对规模达到实体经济的34倍。其中全球金融衍生品市场份额最大，虽然股票和债券市场也已经接近或超过实体经济总量，但在虚拟经济的整体规模中所占份额很小。同时，全球虚拟经济仍在高速增长，2010年的增长率达到21%，远远高于实体经济的增长率，金融衍生品市场则是虚拟经济最为活跃的交易市场。

二、虚拟经济全球化与实体经济周期波动

（一）全球虚拟经济波动

全球虚拟经济规模的高速膨胀是否影响了世界经济周期的发展态势和波动特征？为了解答这一问题，就要考察虚拟经济的发展轨迹与实体经济周期波动的相互关系。考虑到虚拟经济中的证券市场部门发展相对成熟，以及数据的可获得性，我们以股票市场和债券市场总规模作为代表虚拟经济的变量，同时仍以GDP代表实体经济。在考察两个变量的变化时，由于原始数据非平稳，需要进行去势处理，本文采用主流方法HP滤波技术，去除序列的趋势项（图1）。

从规模发展来看，1989年全球证券市场规模略大于实体经济，但差距不大。20世纪90年代，虚拟经济的发展逐步背离了实体经济，整体规模迅速膨胀。到2010年，证券市场的名义市场价值已经达到GDP的两倍以上。从全球虚拟经济波动与实体经济周期的互动关系来看，大部分时期虚拟经济的波动变化领先于实体经济，实体经济波动有约1年的滞后期。但是也有例外，1995—1997年和2001—2003年，两者发生了同步波动，而1998—1999年虚拟经济的高速增长并没有带动实体经济同期或下一期的正向波动，表明这一时期实体经济的发展更多是受到贸易、投资等其他因素的影响。此外，虚拟经济的波动性更大，虚拟经济下滑往往导致实体经济增长放缓。随着虚拟经济波动性的增强，世界实体经济的波动幅度也在上升。当采用不变价格计算的GDP数据时，这种趋势更加明显。

（二）不同虚拟资本交易市场对实体经济周期波动的影响

为了考察不同虚拟经济交易方式对实体经济波动的影响，我们分两步描绘出股票市场、债券市场和金融衍生品场外交易市场（OTC市场）以及实体经济周期的波动特征，首先对时间序列取对数来消除量纲，然后采用HP滤波剔除趋势项得到波动分量（图2）。

变量处理结果显示，与各交易市场的剧烈波动相比，实体经济的波动幅度极为平缓。2004年后，各虚拟资本交易市场的波动逐渐呈离散态势，同时实体经济的波动开始上升，表明在虚拟经济剧烈波动影响下实体经济波动性增强。从具体交易市场情况来看，尽管债券市场的规模大大超过股票市场和OTC市场，但波动幅度却最小，其滞后一期与GDP的周期波动趋势相似。股票市场在1999年之前相对平缓，此后开始大幅震荡。规模最小的OTC市场波动最为剧烈，2008年出现爆发性增长，2010年又迅速跌入低谷，体现了虚拟经济的高度不稳定性。

接下来我们采用Eviews6.0软件对各变量的皮尔逊相关系数进行测算，进一步分析各金融市场时间序列的滞后一期与实体经济波动是否存在相关关系，运算结果见表2。

我们把1989—2010年划分为两个阶段，第二阶段虚拟经济与实体经济波动的相关性显著高于第一阶段，显示两者关系日益密切。股票市场与GDP在第一阶段为弱负相关，第二阶段转变为显著正相关，这反映了上世纪末虚拟经济的全球化趋势尚不明显，而2008年席卷全球的金融风暴则在整体上影响了实体经济增长。债券市场在两个时期都与实体经济波动存在高度正相关，这可能是由于债券交易市场是虚拟经济部门中泡沫化程度较低的部分，与实体经济的联系最为密切。OTC市场与实体经济增长不存在相关关系，说明金融衍生品市场的泡沫化程度最高，其波动经常与实体经济的发展相背离。同时我们注意到，债券市场与股票和OTC市场波动都存在弱正相关关系，股票市场和OTC市场之间却为负相关，这说明债券市场与实体经济和虚拟经济的其他部门都有密切联系，起到两者的中介作用。

三、虚拟经济全球化对中国的影响

（一）我国虚拟经济发展现状

中国金融市场经过长期发展已初具规模，截至2011年，沪深两市股票成交金额为42万亿元人民币，国债交易额20万亿，期货交易额138万亿，三者总计达到GDP总量的4倍多。然而我国虚拟经济的发展程度与发达国家甚至一些发展中国家相比还有很大差距。举例来说，各种消费信贷本质上是将个人未来的收入流提前资本化的一种金融契约，是虚拟经济融入个体消费的一种表现形式。我国1997年的住房按揭贷款余额为190亿元，2006年底上升到2.2万亿元人民币，约为GDP的11%，而同期美国的按揭贷款达到13万亿美元，是其GDP的100%。但是相关研究认为我国消费信贷增长速度很快，美国波士顿咨询公司就大胆预测，到2015年，中国消费信贷规模将由2010年的7万亿元人民币扩张到21万亿元，而美国2012年的消费信贷规模为2.5万亿美元。

目前，我国正处于虚拟经济与实体经济共同发展的初级阶段，主要表现为：虚拟经济规模逐步扩张，有较大上升空间，开始对实体经济发挥影响，但虚拟经济总量占GDP比重仍然有限，相关的市场建设与监督机制尚不完善，与成熟市场经济国家相比存在较大差距。

（二）中国金融市场国际化

尽管我国的金融市场尚未完全开放，但是仍有大量国际资本通过各种渠道流入中国的证券市场，在客观上促使中国融入世界金融市场。通过统计实际发生的资本跨境流动，我们可以考察中国的金融市场参与国际化的程度。国际货币基金组织（IMF）的综合证券投资调查数据库（CPIS， Coordinated Portfolio Investment Survey）采集了自1997年以来全球跨境证券投资（包括股票、短期和长期债券）状况数据，本文数据来自该数据库的报告国对中国的证券投资统计（见图3）。

图3显示了来自亚洲、欧盟和美国对中国的跨境证券投资金额（左侧）及其所占比重（右侧）。虽然中国的金融开放程度仍处于较低水平，但增长速度较快，且中国与亚洲区域的跨境证券投资远高于其他地区，其中香港是最重要的投资者，这一方面说明中国与亚洲区域金融市场一体化程度加深，另一方面也反映了热钱的流入。截至2009年，美国持有的中国证券资产为1023亿美元，欧盟为408亿美元，亚太国家为1965亿美元。除香港和美国外，全球其他国家或地区的投资者对中国证券的购买十分有限，造成这一现象的原因是由于中国的证券市场对外国投资者仍然相对封闭。目前，非本国居民在发行票据及债券时要得到中国人民银行批准，若国内机构在国外发行债券则必须纳入国家外债计划，相关规定限制了中国金融市场国际化的程度。

四、政策建议与展望

基于上述分析，本文提出以下建议：1.合理吸收和有效利用外国金融资产投资，有步骤地开展金融一体化进程，引导外部资金促进国内经济健康发展。建立完善海外金融资产投资的监督管理机制，有效降低外部金融冲击对国内经济的负面冲击。完善决策机制，使宏观政策能够对国内、国际经济局势特别是金融环境的变化做出及时反应。2.加速产业结构升级，促进中国经济增长模式向发达国家靠拢，走向更成熟、波动幅度更小的经济周期模式。3.在积极开拓国际市场的同时，更加重视国内市场环境的培育。对外贸易的发展尽管对我国经济增长发挥了强劲的带动作用，但是过度依赖外部市场将导致国民经济在面临全球性的经济危机等外部冲击时更加脆弱，因为国内市场稳定发展是我国实际经济周期波动的决定因素。

随着改革开放的不断深入，中国和世界经济的发展将更加密不可分，中国与主要经济体经济周期协动性的增强将不可避免。在此形势下，如何制定相关政策促进国民经济稳定发展，协调与世界各国的经济关系，确保中国在全球化过程中的利益，提升中国在世界经济中的地位，都将成为重要的研究课题。

（作者单位：天津财经大学）

责任编辑：晓途