未来中国金融改革与发展展望——从服务实体经济角度的思考

李 扬

（中国社会科学院，北京 100732）

最近关于第三次工业革命的讨论比较热，中央有关领导也多次批示要进行第三次产业革命的研究。 因此，长三角地区产业发展和转移也必须在这个大背景下考虑。 金融危机已经让大家看得很清楚，不服务实体经济的金融就是泡沫。 所以金融发展的第一要务就是服务实体经济。

2012 年9 月，中国人民银行、银监会、证监会、保监会和国家外汇管理局公布金融业发展和改革“十二五”规划。 下面结合这个规划，从发展实体经济的角度， 谈谈未来中国5～10 年金融改革和发展问题。

一、国家金融业发展和改革“十二五”规划

金融业发展和改革“十二五”规划列入了七个任务：完善金融调控，构建现代金融组织体系，建设多层次金融市场体系，深化改革、完善金融运行机制，扩大对外开放、互利共赢，强化监管、维护金融稳定，加强基础设施建设、优化金融发展环境。 规划同时明确了六大目标，这些目标有实际的含金量。

第一， 金融服务业增加值占国内生产总值保持在5%左右，现在是略超4%，这需要通过努力才能实现目标。 同时规划不再提及贷款增长和货币供应增长，提出了社会融资规模保持适度增长。这意味着今后进行宏观调控以及观察金融和经济运行情况，主要是从社会融资规模这个概念出发。

第二，金融结构调整取得明显进展，到“十二五”期末，非金融企业直接融资占比提高到15%以上。 这是一个硬指标，因为这个比重20 年来没有提高反而在下降，现在直接融资占比在百分之七八左右，在“十二五”期末达到15%以上，需要努力。 就实现的可能性来说主要有两条途径，一是将现在有一些没有被统计在正式体系但事实上是直接金融的活动统计进来，比如人民银行的央行票据，银行间市场发行的短期融资券、中期票据等，数以万亿计，这些数据如果统计进来，直接融资比重就可以提高到10%左右。 二是证券业新政提出的柜台交易市场和券商报价系统，其中券商报价系统规模远大于现有的市场。

第三，市场在金融资源配置中的基础性作用进一步增强，规划中提到了利率市场化，汇率的形成机制，人民币的跨境使用，资本项目，多层次金融体系等。

第四，金融机构改革，也就是说还要重启金融机构改革， 现在国有商业银行的改革还没到位，最近几年应对危机甚至有一些倒退，因此需要进一步改革。

第五，金融服务基本实现全覆盖。 现在主要是国有单位、大单位、传统产业得到金融服务，但是新兴产业、三农、小微企业得到的金融服务是比较少的。 所以今后的几年里，金融服务发展的重点是在这三个部门。

第六，金融风险总体可控。 规划中提出了资本实力、偿付能力等监管指标，以资本监管、偿付能力为新的一套监管体系的推行，一方面使中国在金融监管方面走在世界前列，但另一方面确实会约束国内金融业的发展，或者说引导金融业向另一方向发展。

金融发展与改革规划内容很多，其核心线索是国情和服务实体经济。 过去有一些金融改革政策由于脱离国情就没有成功，比如说人民银行的分行和大区行改革， 安徽省分行撤销并到南京，对安徽影响很大， 当然现在事实上已经得到纠正。 金融改革不能仅仅体现在美国有什么我们也要有什么，改革必须符合国情，必须符合实体经济发展需要， 不符合国情不符合实体经济需要的，再好都没用。 或者反过来说，什么叫好的金融，什么叫好的金融体系，就是说它符合国情，它能够促进实体经济发展。 所以说实体经济未来变化决定了未来哪些改革措施是应当做的，而且是具有可操作性的。 大区行改革就是不应当做的，勉强去推，是不可操作的。

二、实体经济领域的未来变化

实体经济领域的未来变化，决定了哪些改革和发展措施是应当做且具有可操作性的。 因此检验金融改革与发展的绩效，即改革成效，要看是否有助于实体经济平衡较快发展，也就是说实体经济发展是检验金融改革好坏的唯一标准。 在这样的基本理念指导下，未来5—10 年，实体经济方面大致有五个方面问题，这些问题会影响到金融发展。 他们分别是中国经济减速、人口结构发生趋势性转折、 城镇化成为经济发展的主要引擎、全球经济危机长期化、第三次工业革命。

第一，关于经济减速。 改革开放32 年的经济增长平均速度是9.8%，近年来相比过去经济增速显著下滑， 目前对中国经济减速有三个表述，一个叫系统性减速，一个叫趋势性减速，一个叫结构性减速，系统性、趋势性减速是非专业性语言，比较专业的是结构性减速。 目前决策层已接受大致在8%左右的这样一个经济增长速度， 这个状况是可持续的， 在这个状况下各方面绷的不紧，可以去推行改革。

第二，中国的人口结构发生趋势性转折。即大家熟悉的刘易斯转折点到来， 中国社科院有人专门研究这个问题，若干研究人员在呼吁这个问题。

第三，城镇化成为经济发展的主要引擎。 这是相对过去30 年工业化是主要引擎而言的。 城镇化成为经济发展的主要引擎，它的动力、投资，投资对象的特征，金融支持，都会有所不同。 如果说改革开放前几十年经济增长是围绕着脱贫解困，围绕着工业化，那么今后很长时间经济发展是围绕着城镇化。 总体来说城镇化会成为主要引擎，但中国的财政体系、中国的金融体系，都是和城市化发展不相适应的，不相适应，但是又要做，就产生了一系列的矛盾。

第四，全球经济危机长期化。 这作为实体经济因素决定了中国的外部环境。 中国过去是两个依赖，第一依赖出口，第二依赖投资，两个依赖在危机发展到第四个年头的时候就悄然解决了。 这也充分说明了在全球化的背景下，一个国家的经济发展是离不开全球经济发展的，所以发生在一个国家的事情一定在全球其他地方有它的对应表现，从而一个国家的一些事情的解决必须有全球的合作。 所以在全球危机长期化下，继续依赖出口来促进增长不太现实。2011 年净出口是负增长，今年前三季度，中国经济增长的106%是内需拉动的，外需是给了一个负力量，已成为拖累中国经济增长的因素。今后净出口占GDP 的比重会长期保持在4%这个国际公认的警戒线下。 这个情况会对经济、金融发展提出要求。

第五，关于第三次工业革命。 第三次工业革命又叫大规模的量体裁衣的革命。 我们说第二次工业革命是规模化， 这次革命是大规模的定制化，它既保持了第二次工业革命可以规模化生产的特点，但同时又高度的弹性化、个体化。 第三次工业革命的大规模定制特征会导致一系列的变化。 其中很重要的变化就是通常所说的服务业发展问题， 而服务业发展决不是现在理解的那样。除了金融业和一些可以完全独立存在的餐饮等服务业， 大部分服务业是从制造业中分工出来的，它实际上是制造业内部各个分工环节的外在化。 比如汽车是典型的制造业，它从设计到成品车出来是制造业，但它中间有十几个大的可以支解的环节，每一个环节都可以独立化，例如设计、维修，分出来就是服务业。 所以在这个意义上，汽车这样一个典型的制造业， 可以说是汽车服务业。 只有这样理解服务业，只有这样发展服务业，才不会产生大力发展服务业导致全社会效率降低。 因为如果服务业与制造业关联不密切，不是从制造业中生成出来的服务业， 它效率是很低的。 根据上海的统计，服务业生产率是制造业的70%。如果这个生产率落差保持，大力发展服务业导致的结果就是全社会劳动生产率下降，导致的结果就是陷入中等收入陷阱不可自拔。 所以第三次工业革命是制造业的服务化，把制造业内部分工变成行业分工，使它发扬光大，这样就不至于形成服务业发展了而劳动生产率下降了。

三、中国经济减速的剖析

以上列举的实体经济发展的五个方面问题比较突出，而首当其冲的就是中国经济减速。 之所以说减速是因为之前有非常高的速度，在危机爆发前的20 年里， 世界出现了从来没有出现过的现象，资本主义世界就发展来说，危机之前的20 年是最好的时期。全世界无论是发达经济体还是新兴经济体均增长态势良好。 特别是东亚国家出现跳跃性增长， 拉美国家也经历了20 世纪70年代以来从未有过的经济快速增长，非洲各国与发达经济体的差距也开始缩小（这在非洲国家独立以来从未发生过）。

亚洲经济体的发展，经济史学家们认为这是可以和文艺复兴、工业革命相提并论的最重要的发展。 促成这个发展的基本原因是：在全球化逐步深入的背景下，新兴市场经济国家只要制定了合适的政策框架，就有可能比发达经济体有着更快的增长潜力。 因为，他们不必去自己开发而是从国外引进技术。 他们可以轻易通过将农业中未充分就业的劳动力转移到以出口为导向的、使用进口技术的制造业，来全面提高生产率。

但是这次危机或许可以说标志着全球经济增长奇迹的结束。作为一个完整的过程，首先是发达经济体全体进一步减速并陷入债务危机的泥沼，继之，新兴经济体开始减速。“金砖国家”去年以来的经济表现也不佳， 被世界寄予厚望的中国也减速了。这种减速是结构性减速，是一系列结构性因素导致的，这些因素中最主要的有四点：一是未充分就业劳动力已经耗尽，导致工资成本上升。 二是制造业的就业达到峰值，经济增长开始依靠服务业， 但是因为服务业没有和制造业的发展、演化和科技革命结合在一起，所以导致服务业效率低，转向服务业就意味着整体效率下降。 三是过去我们对外依赖出口，对内依赖投资，投资留下大量资本存量，但投资效用是递减的，因为过去投资留下的资本存量需要维护和修复，否则它就不能起作用，而维护和修复的资金投入可能是不带来产出或只有很低的产出，因此经济增长率开始下降。 四是随着新兴经济体越来越接近科技前沿， 他们必须从依赖技术进口转向自主创新，这一转变实非易事。

经济减速会带来一系列后果。 第一个后果是国民储蓄率下降，这些年来储蓄率占GDP 百分之五十多， 所谓储蓄就是国民收入未消费部分，这一部分可以用来储蓄，储蓄可以用来投资，投资吸收不了可以出口。 以前储蓄率高是个问题，现在看来储蓄率下降问题更大，因为储蓄率支撑了非通货膨胀型投资， 如果说储蓄率下降还想投资，那就是通货膨胀型投资。 传统体制就是这样，传统体制要投资，就像陈云同志说的那样要勒紧裤带，后来说一要吃饭二要建设，用很朴实的语言讲的宏观经济里最基本的道理，国民收入未消费部分储蓄，储蓄可以拿来投资，在这范围内非通货膨胀，超过这个就是通货膨胀。 这些年来因为有高储蓄率支撑， 所以尽管有极高的投资率，通货膨胀事实上不太严重。

经济减速进一步的后果是自然利率上升，从而要求更有效率地利用储蓄， 提高资本利用效率。 与储蓄率下降相一致，银行存款（特别是企业存款）增长率将下降，这将抬高银行的资金成本，增大流动性风险。

第三个后果就是银行规模扩张的模式将至末路，整个金融业亦然，他们必须寻找内涵式发展的路径。 金融体系的竞争因素将加剧，而且竞争不止是银行受到非银行的竞争，金融机构受到市场的竞争，更重要的是在创新不断深化的条件下，受到影子银行体系的竞争，即非金融机构做金融业务。 举个例子，中国统计的银行体系的规模，2011 年新增贷款7 万多亿。 而各种理财、信托、第三方支付、基金、PE，在他们框架内所筹集的资金，大概有9 万亿，虽然它期限短，但是9 万亿的规模无论如何不能忽视。

另外，由于经济减速，资本回报率下降，直接引致的结果就是人民币汇率产生贬值压力，这将引致延续多年的资本流动格局发生变化。

四、人口结构发生趋势性转折

通常按照结构把人口分为三部分，一部分是15 岁以前被扶养人口，65 岁以后老龄被扶养人口，中间劳动人口。 最可怕的一种人口结构是14岁以下人口比重下降，15 岁到65 岁劳动人口下降，65 岁以上人口上升， 在中国这个情况正在发生。 因为我们一胎化的政策到现在没有改变，同时加上城市化带来的生活成本上升，中国生育率持续低迷。 因此，中国人口结构发生趋势性转折。

人口结构的变化已经导致刘易斯转折点到来。 人口结构变化的金融影响是储蓄率下降，养老压力不断增大。 这迫切需要金融体系有一个有效的、稳定的跨期配置储蓄机制。 金融是跨期配置资源的，现在的金融业有配置作用，但是配置时间有限，如银行存款最多5 年，银行贷款最多8年，有些贷款可以到30 年，但是比较少。 将来需要对从20 多岁到80 岁之间进行跨期资源配置，因此固定收益产品的需求大大提高，对金融产品收益率的稳定性要求也会提高。 与此对应，社会对金融产品的风险偏好将下降。 债券市场将迎来发展的黄金时期。 同时，以保险公司和养老基金为主的契约性储蓄机构， 即在合约的基础上按期、定量取得资金并进行长期投资的金融中介机构，也将获得较大发展。

从宏观调控角度来说， 稳定物价将成为货币当局极为严厉的任务， 并且关注的是更广泛的整体价格水平。 迄今为止，通货膨胀、物价稳定主要讲的是产品和劳务价格，没有包括资产价格，即房地产、股票、债券等。但从去年开始，人民银行已经很明确地关注更广泛意义上的整体价格稳定。

五、城镇化成为经济发展的主要引擎

改革开放33 年来， 工业化和城镇化成为中国经济发展的主要引擎。 但若考察工业化和城镇化之间的关系，可以看到，工业化迄今仍然占据着主导地位，城镇化只是由工业化“引致”的。 工业化先导，是中国发展道路的优势。 它避免了拉美地区及其他一些发展中国家在发展过程中城市过度膨胀的诸种弊端。

然而，就总体而言，中国的工业化已经进入中后期，而城镇化则方兴未艾。 因此，工业化和城镇化并举，并逐步转向城镇化为主导，是我国未来经济发展的大趋势。 在经济发达地区，城镇化已经成为经济发展的主要动力，随着中国工业化的逐步完成，城镇化将逐步成为未来中国经济发展的主要引擎。 因此，尽管随着制造业从东部地区向中西部迁移，中西部地区还在复制东部地区以工业化、主导动力的发展模式，并引致城镇化进程在这些地区大规模扩展，总体来看中国的城镇化模式必将发生深刻变化。 目前，东部发达地区已经出现了城镇化引导整个经济发展的趋势。

流动人口的成分也在发生变化，被称为“新生代农民工”的第一代农民工的子女们现在已经成为农民工的主体。 据国家统计局统计，新生代农村流动人口已经占到全部流动人口的60%以上，人数超过1 亿。 新生代的流动人口已经不满足于流动和打工挣钱，而是越来越倾向于向其就业的城市移民。 农民工从“候鸟性流动”转变为“移民”， 不仅继续要求制造业有稳定的发展，而且会对城市服务业的发展、社会管理体系和公共服务提出新的巨大的需求。

满足居民消费需求的城镇消费型投资（住房、交通通讯、医疗保健、教育等）迅速增长，使国内消费需求成为拉动经济增长的重要动力。 刺激整个服务业的发展，提高服务业在国民经济中的比重，并逐步改变中国经济倚重于制造业的产业结构。基础设施的改善和新能源、节能环保、电动汽车、新材料、新医药、生物育种、信息产业等新兴战略产业的发展，将提高中国的技术水平。居民教育水平的继续提高和生活质量的持续改善， 将有助于提高人力资本。 城乡收入分配差距将因农村居民的减少而缩小，同时，通过城镇化在中部和西部地区的扩展，地区间的收入分配差距也将缩小。

城镇化对金融改革提出了要求。 因为要城镇化，所以投资主导的增长模式还会持续，但是投资领域会发生重大变化，投资的商业性质发生变化，最主要的变化是兼有公共性和商业性的混合型产品投资将占主导地位。 比如投资路、桥或者一个水系、垃圾处理和污染处理等，都不是纯商业性，因为这些项目有的要收费，有的要依靠捐助。 因为项目性质发生变化，于是就需要大规模的长期资金，商业模式会变化。

与城镇化带来的问题相适应，金融业要进一步深化改革予以配合。 权益性资金供给必须加大规模，与此对应，债务性资金供给应相对减少，目标是降低全社会的杠杆率。 资本市场和运筹长期资金的机构将面临发展新机遇，市政债券应当适时推出， 政策性金融应以新的形式发挥重要作用，全面放开民营资本的准入。

六、全球经济危机将长期化

此次全球经济危机，集中反映出发达经济体多年来在经济发展方式、经济结构、金融结构和财政结构等各个层面存在严重扭曲。 然而，迄今为止，造成危机的“旧患未除”： 如实体经济领域中过低的国民储蓄率，过高的消费和福利；金融领域中的过度杠杆化；财政领域中过高的财政赤字率和政府债务率等。 除了造成危机的“旧患未除”，2007 年以来各国和国际组织治理危机的调控措施又使得“新忧又至”， 五年多来，在应对危机的过程中，各国和国际组织均采用了大量非常规的刺激政策。 这些政策或有短期阻止危机急剧下泻的作用，但客观上也有延缓经济恢复，损害经济长期发展基础的负作用。

如今这些负作用，如过多的货币供应、政府债台高筑、 松懈的市场纪律以及社会骚动等，已开始显露。 发达经济体普遍陷入了两难困境，要想真正走出危机，他们必须在实体经济、金融和财政等多层面上动大手术。 但是，治理债务问题的任何举措， 都将严重拖累其经济恢复的进程。这使得危机的恢复过程具有了长期性。 在经济全球化的背景下，如果说发达经济体的经济恢复还需很长时间，那么，包括我国在内的新兴经济体的转型同样也不可能一蹴而就。 因此，能否抓住战略机遇期，根本上取决于我们能否比发达经济体下更大的决心， 以更快的速度和更高的质量，实现国内经济的转型。

全球经济危机的不断深化，一方面迫使发达经济体致力于平衡其对外账户，一方面促使中国之类新兴经济体的经济增长减少其对外需的依赖。 综合结果是：中国结构性外部失衡正在逐渐消失，外部失衡的消失并不只是经济结构调整的功劳，企业利润下降、全社会投资意愿下降、外部经济环境趋恶均有所贡献。

经常项目顺差的缩小反映的是中国经济增长外部空间越来越小。 拉动内需已成为保持中国中长期经济增长的必要条件。 制造业转型已为当务之急， 我国低附加值制造业的扩张已近极限。他们已不足以在中长期支撑我国的国际收支平衡和经济增长。 加快我国制造业和服务业向高附加值产业升级，提高其绿色化、精致化、信息化势所必然，提高劳动生产率更具核心意义。

我们需要建立与世界共赢的对外开放框架。首先，进一步放宽跨境资本流动限制，健全跨境资金监测分析体系，在信息监测及时有效的前提下可稳步推进人民币汇率形成机制改革，按照主动性、可控性、渐进性原则，稳步推进人民币汇率形成机制改革。 完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、 有管理的浮动汇率制度，增强人民币汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 其次，逐步实现人民币资本项目可兑换，进一步推进贸易投资便利化，在加快外汇市场发展，进一步改进外汇储备调控的基础上， 逐步实现人民币资本项目可兑换。 再次，慎言人民币国际化。 坚持实需为主、先易后难、强化监测、风险可控原则，推动人民币跨境使用。 做好跨境贸易人民币结算工作，稳步扩大跨境直接投资人民币结算业务，支持境内银行业金融机构开展境外项目人民币贷款业务，逐步开展个人人民币跨境结算业务，不断拓宽境外机构人民币资金运用渠道。 稳步推动境内机构赴香港发行人民币债券，继续推动境外机构在境内发行人民币债券，支持有关国家将人民币纳入国际储备。 处理好完善人民币汇率形成机制、实现人民币资本项目可兑换与扩大人民币跨境使用的节奏和先后顺序。

七、积极应对第三次工业革命

全球危机的持续深化显示全球经济进入长期结构调整时期，调整实质是发动新的科技革命并用之改变我们的生产方式。 中国作为新兴大国必须跟上，在一定程度上还必须引领这个调整过程，这于我们是性命攸关的事情。 可以说调整是创造性的破坏，在这个调整过程中，产品过剩，物价相对平稳中的剧烈波动，结构性失业等问题严重，经济效率降低，预算赤字恶化，金融泡沫化是这个时期中的一个普遍现象。

所以金融改革和发展必须注意这些问题，其中关注的一个很重要的问题就是金融业要促进这种转型，哪一种金融结构最能够有利于这种转型发生呢？ 还有就是究竟是重点发展中介机构为主（间接融资）的金融体系，还是重点发展市场为主（直接融资）的金融体系？

间接融资即以中介为主的金融体系提供不了这种转型的支持。 中介机构长于处理标准化信息，因而，在经济结构相对稳定，信息变动不剧烈的情况下，中介能获得规模收益递增的效益。 它生产信息公开但不公开销售信息，它很难用来处理不确定创新和新的思想，难以支撑高新科技的大规模商品化和经济结构的剧烈波动。而市场可以做到，市场可以用来处理不确定性。市场在收集和加总多样化的信息方面存在优势，市场为主的优势就是能够让所有的投资者在市场中表达自己的看法，它允许每个人表达自己的意见。 特别是一些独特的决策和对于新技术的评估必须做出时， 市场显示出优越性，正是因为如此，金融改革规划硬性地提出了15%的指标。

中国正处于高新科技产业化并通过这一过程来从根本上改变产业结构的时代。 第三次工业革命更向我们提出了严峻的挑战。 因此，我们需要大力发展市场为主的金融体系，并鼓励各类交易市场的发展。 在“十二五”期间以及今后，我们会看到以市场为基础的各种金融活动、 金融市场、金融工具、金融产品出现。 长三角地区的经济发展和产业转移必须注意这个变化，作为中国经济的最发达地区， 也一定能够完成转型任务，率先领导转型。

［1］ 马翠莲. 利率市场化的主要途径是金融混业经营［N］.上海金融报， 2012-09-18.

［2］忻尚伦，刘欣. 金融业“十二五”规划出炉：将立法建立金融企业破产制度［N］.东方早报，2012-09-18.

［3］沈刚.世界经济长期低迷，中国经济增长放缓［N］.经济，2011-12-15.

［4］ 李扬. 关于当前国内外经济形势和宏观经济政策［N］.中国社会科学报，2011-11-15.

［5］杨海霞.后危机期——重在保持投资稳定增长［N］.中国投资，2012-01-05.

［6］周轩千. 金融业“十二五”的愿景［N］.上海金融报，2012-09-25.