核电关联产业上市公司融资结构

□文/廖子睛

核电是技术、资金密集型产业，核电建设投资金额大，投资时间长，与其他传统能源建设项目相比，融资问题十分突出。世界上核电事业发展成功的国家，在公司新建阶段其资金来源基本上都是以政府投资为主，同时政府还制定了许多筹资的优惠政策，以此来扶植核电产业的发展。

我国核电关联企业的资金来源主要包括自有资金、国内发行企业债、国内银行贷款、出口信贷、国外商业贷款、卖方信贷等。常见的融资方式可以分为内源融资和外源融资。现代资本结构理论认为，企业的融资应优先考虑内源融资，再考虑债务融资，最后才选择股权融资。笔者根据2007年至2010年这四年期间数据完整的38家核电关联产业上市公司的融资情况进行分析（表1），2007-2010年期间，所选的38家核电关联产业上市公司当中利用配股进行融资的仅一家公司，融资一次，共筹集资金941695280元；从各个年度来看，我国核电关联产业上市公司内源融资比例普遍都很低，大概只占到全部融资额的15%左右，而债务融资和股权融资比例则达到85%，其中债务融资各年的水平基本上在53%以上。这可能是因为核电关联产业上市公司自有资金有限，目前主要是利用国家担保提高信誉，取得较为优惠的出口信贷和商业贷款，并通过在国际市场上发行债券来融通资金。

表1 2007-2010年核电关联产业上市公司年均融资比例

目前，我国核电关联产业上市公司整体的资产负债率水平在60%左右，并保持缓慢上升趋势。从债务期限长短看，债务融资结构中流动负债比例普遍在70%以上，非流动负债比例偏低。流动负债是公司为了满足短期（通常在一年或超过一年的一个经营周期内）经营活动所需资金形成的公司负债，主要包括短期借款、应付账款、应付票据、预收账款等。非流动负债是指除流动负债以外的其他负债，主要包括长期借款和应付债券等。核电关联产业上市公司流动负债率的比例较高，说明这些公司对短期资金的依赖性比较高，这可能是因为取得长期借款的限制性条件比较严格，其成本比较高，所以核电管理产业上市公司更多的使用短期借款来满足资金需要。

从债务融资来源结构看，债务融资包括银行借款、商业信用、企业债券等方式，其中银行借款资本成本最低，是目前最先考虑的债务融资来源，但也有其固有的缺陷，银行借款的流动性低，一旦投入企业即被套牢，不能及时对企业实际价值的变动作出反应。商业信用是企业在经营过程中自然产生的，往往与特定的交易行为相关，期限一般较短，可以在信用期内无偿使用。但商业信用一次交易数额比较小，而且分散，对企业的投资不足或过度投资的约束作用也比较小，主要包括应付账款、应收票据和预收账款。2007-2010年期间核电关联产业上市公司利用银行借款进行筹资的比例略高于商业信用筹资比例，且银行借款筹资比例逐年呈上升趋势，这说明核电关联产业上市公司债务融资中越来越多使用银行借款筹集资金，商业信用筹资比例各年变化不大，仍是核电关联产业上市公司融资的重要渠道之一。

整体上，我国核电关联产业上市公司内源融资比例不高。Achian(1969)和Williamson(1975)认为内源融资可以避免外部融资有关信息不对称及激励问题，它不需要与其他经济主体进行交易或重新签约，交易成本低，另外采用内源融资不会削弱公司的剩余控制权，获得的实际收益更多。由于核电关联产业的特殊性及我国证券市场发展的不成熟，我国核电关联产业上市公司融资结构表现出与其他行业上市公司不一样的特点。2007-2010年期间，核电关联产业上市公司内源融资共筹集资金39459659244.95元，其中2009年急剧增加，主要是提取了较多的盈余公积。

综上所述，我国核电关联产业上市公司资产负债率水平比较高，略高于同期全国上市公司水平，且总体上呈上升趋势；融资方式顺序表现为优先考虑外源融资中的债务融资，其次是股权融资，最后才是内源融资；融资结构不合理，外源融资占比在85%以上，流动负债比例普遍偏高。