5万亿后的信托业

宋奕青

当中国股市正在经历飞流直下三千尺的惨烈时，信托业悄然崛起了，迎来了5万亿时代。

2008年底1.22万亿，2009年底2.01万亿，2010年底3.04万亿，2011年底4.81万亿，2012年6月末5.54万亿。2008年以来，中国信托业的信托资产规模几乎每年以约一万亿元的增长不断刷新纪录。从近三年看，信托业的资产规模增长速度，几乎是保险业的3倍。

从1万亿到5万亿

一份由数家信托机构撰写的《2012中国信托业发展报告》（以下称《报告》）近日发布，这份数据详尽的报告显示，2008年以来，中国信托行业受托资产总额平均每年增加超过一万亿，到今年6月末已达5.54万亿元，规模已经远远超过了公募基金行业，接近了全国保险资产总额。

“应当说信托业迎来了最好的时代。”平安信托董事长童恺表示，信托公司的投资能力不断在提高，已成为服务实体经济的重要参与者。在资金运用上，目前投资基础产业是1.02万亿元，占信托总规模的21.11%，投资一般工商企业0.95万亿元，占信托总规模的19.68%，投资民营企业0.96万亿元，投资国家战略新兴企业724亿元，投资小微企业594亿元，投资三农294亿元。“不过与银行业相比，信托对于财富的吸引仍然是一个产品驱动的过程。”童恺表示。

平安信托将财富管理的目标锁定在 120万人这一高端财富群体。

这120万人拥有高净值、风险意识强、收益率要求稳定的特点。这些社会财富持有、运营者，不仅是信托业的主力消费人群，同时也被各类金融机构定为未来的拓展对象。

据《报告》统计，目前半数以上的信托产品投资者金融资产超过千万，信托公司与私人银行客户重合度高达67.6%。绝大部分信托产品投资年龄集中在30-49岁，40-49岁的投资者占比达到40.5%。私营企业主和企业中高级管理人员是其中主力。

进入后5万亿时代的中国信托业，业务结果正发生微妙的变化。有观点认为，信托产品已经成为了“富人俱乐部”而不是人们期待的“平民大食堂”。几年中，信托认购的门槛越来越“高”，由5万元起步抬高到100万元，现在100万元都难以入门。

普益财富信托业研究员范杰认为，我国信托的定位主要是投资理财，而不是财产管理。信托业在整个金融体系中充当高端理财的角色。依据我国《信托法》对信托的定位，信托的本质功能是“受人之托，代人理财”。所谓受人之托，代人管理财物，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按照委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或其他特定目的进行管理或处分的行为。

纵观世界各国的信托业务，都分为两种：一种是受托机构只是充当单纯的“受托人”，并不积极主动管理资产，这类业务实现的是委托人的特定目的；另一种是受托机构在“受托人”职能基础上，附加资产管理、财富管理等其它职能。两类业务都有其存在的合理性和价值。

一位分析人士指出，中小投资者对信托产品的追捧是信托公司希望的，但这恰恰是监管层目前不愿看到的，甚至对此感到担心。因为，信托产品只有面向自身抗风险能力强的机构客户和实力较强的“大户”，才能有效避免信托业的风险；相反，如果信托产品再次成为中小投资者追捧的对象，早晚要出事。

动能何来？

“过滤”掉中小投资者的信托公司2011年业绩大幅提升，大都赢得钵满盆满，48万元的人均年薪，使其傲视群雄，一跃而成为2011年最高薪的行业之一。

《报告》通过对平安信托超过700名客户的抽样调查显示，约3/4的信托产品投资者既往投资信托产品实现了9%以上的平均年化收益。未来3年内，约2/3的信托产品投资者计划增加信托产品购买金额。

据统计，2009～2011年，信托公司全行业累计分配信托收益分别为 552.29亿元、678.04亿元、1177.51亿元。

正如《报告》首席研究员郑智所说，中国信托业规模化、稳定性的高收益，主要有以下几方面的原因：

首先，资本管制与币值低估是包括信托产品在内的国内金融产品高收益的基础性来源。资本管制下的中国，就像竖起了一个无形的大坝。由于其封闭性，这条无形的大坝也就面临着两条不同的水位线，人民币作为一种高息货币形成了一个相对较高的水位线，境外的美元、日元等可自由流动的资本则处于较低的水位。

其次，在利率“双轨制”下，信托产品收益更接近真实市场利率水平。由于融资类的信托计划在发放信托贷款时，无需参照人民银行制定的基准利率上下浮动限制，可以在不高于基准利率4倍的范围内灵活设定利率水平，其高收益性有了合规性的基础。

第三，能整合运用多种金融工具的信托计划，在更深的层面上把握了风险，并获得显著高于债务融资的收益。信托公司有金融行业的“轻骑兵”之称，是境内唯一可以跨货币市场、资本和实业领域的金融机构。信托平台可以集成所有的金融工具，包括股权、债权股债混合等。

第四，杠杆化策略与结构分层是信托产品重要的高收益来源。杠杆策略在信托产品中的典型运用即信托产品的结构化分层。结构化分层是信托最常用的产品内部增信措施，又经常被称为一种有限本金保障机制。优先受益权信托份额通常向高净值客户和合格投资者销售，次级受益权则定向由融资方和交易对手认购。在偿付顺序上，次级受益权劣后于优先受益权受偿，但所有剩余利益均归于次级。作为融资方和交易对手的次级委托人，出于对项目的熟悉和投资能力的自信，通常愿意在事前约定将部分高收益让渡给提供了杠杆支持的优先投资人。

第五，跨市场套利机会的存在是信托高收益来源的重要组成部分。不但货币市场、资本市场和实业投资具有明显不同的风险收益特征，金融的若干子市场之间也具备截然不同的高收益机会。信托产品能充分发挥跨市场投资的优势，将投资者带入到他们自身不能轻易介入的机构投资人市场，攫取相对高的收益。

历尽大起大落

在信托业迅速发展的背景下，必须看到，信托业资产增长的轨迹。自1979年第一家信托公司诞生起，信托行业就步入了发展的快车道，到1981年底全国有241个市开展信托业务，在中国大有遍地开花之势。2002年10月，就在信托产品加速推出，中小投资者趋之若骛的时候，人民银行发布了，业内称其为314号的文件，要求一个信托计划项下的资金信托合同总数不得超过200份。314号文件对于快速升温的信托热来说，犹如一盆冷水，迅速在业界引起很大反响和争论。

进入2003年以后，国内信托公司推出产品的速度更是呈现出加速度的态势。即便是在SARS横行的2003年4月，仍有8家信托公司推出了规模总额超过5亿元人民币的12个信托计划。

到了2007年，信托业管理的资产规模开始“爆发”。2007年底，信托业管理的资产规模从上年底的3600多亿元，增长到9621亿元，重要的原因正是银信合作“打新股”产品的盛行。

当时，股市在多年的“熊市”行情后，随着股权分置改革的实施，启动了一年大“牛市”，打新股成为几乎稳赚不赔的生意。银行理财计划不能“开户”申购新股，但是信托计划可以，于是银行就把理财资金委托给信托公司去“打新股”。银信合作“打新股”产品在2006-2007年曾让银行理财产品的投资者赚得“盆满钵满”。但此后，随着股市的下行，此类产品风光不再。

事实上，信托真正“井喷”的时段，主要集中在2008年以来的近4年。

2008年平均每季度发行的信托产品数量为225款，往后三年这一数字呈几何级数增长：2009年平均每季度发行381款，2010年平均每季度发行661款，2011年起，平均每季度发行超过1253款，2012年前两个季度发行数量也均超过1200个。募集的资金规模，由2008年每季度约250亿元左右，逐渐递升，到2011年以来，每季度募集资金规模均已超过1000亿元。

同一时期，基金行业受股市起伏行情影响，资产规模在2万亿的关口停步不前，2011年甚至呈逐季下滑之势，银行与保险业的增长速度则不到信托的一半。

2009年下半年，银行信贷规模开始受到较为严格的控制，银信合作呈现持续增长的态势，2010年7月达到峰值2.08万亿元(其中融资类业务为1.40万亿元，占比67.3%)。

此后，随着银监会一系列监管政策的实施，银信合作业务规模开始回落，到2012年6月末，银信合作余额1.77万亿，占信托业受托管理资产规模的31.95%。可以说，没有银信理财合作，就没有今日信托业5.54万亿的受托管理资产规模。

2010年下半年开始爆发的房产信托热，规模上虽有不及，却是更赚钱的买卖。公开资料显示，2010年，信托市场共发行集合类房地产信托产品528款，募资1560.85亿元，较2009年分别增长1.5倍和3.3倍。加上单一类信托计划募集的1303.23亿元， 2010年房地产行业通过信托计划共募资2864.08亿元。

2010年11月，银监会发布《关于信托公司房地产信托业务风险提示的通知》，房产信托暂时陷入低迷。此时，业内关于房产信托将被叫停的说法开始流传。

2011年3月，房产信托再次爆发。国内信托产品单月发行数量、规模均创历史新高，其中，房地产信托占3月信托产品融资量的46.45%，年化收益率更超过8%。5月，房地产信托的成立规模达到256.45亿元，再创历史纪录。

纾困之路

历史性地膨胀到5.54万亿后，信托也随即陷入了多维度的困扰之中。先是年初至今信托资产投向的各种类型，从房地产、艺术品、矿业、贷款、慈善到证券都接连爆发风险问题；接着是券商创新大会召开、证监会宣布修订《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》，保监会出台新政“13条”征求意见稿，对融资类集合信托业务上产生了直接冲击，使信托在资产管理业务上失去了过往的制度优势，这对于正在业务转型道路上苦苦摸索的信托业无疑是一重大利空预期。

无论是风险暴露还是业务竞争，都是一个行业在高速发展过程中所必须经历的过程。

“信托行业整体来说还很不规范。抓住政策的缝隙，就会爆发，一旦被纠正，又会陷入长时间的低迷。”上海某理财机构副总经理李霞坦陈，她在信托行业浸淫多年的经验就是——“信托行业每一次大发展，都是与监管政策赛跑的过程。”

在银信合作受限、房地产信托的膨胀与风险等现象中，我们都可以看到政策的影响。对此，平安信托董事长童恺表示，“2005-2007年的时候，通道型银信合作业务模式比较流行，业内也多这样操作，但是当时的银信合作，信托公司基本上是依附在银行，说难听点就是‘吃银行。这种模式没有任何太多长期价值，且使你的业务模式有很强依赖性，受宏观经济波动影响也特别大。”

银信合作的“失控”在一定程度上削弱了信贷管控的效果，也在一定程度上引起了监管机构的警觉。自此，监管层多次下文限制融资类银信合作业务的发展，到今年上半年底，银信合作余额已回落至1.77万亿元，占信托业受托管理资产规模的31.95%。

民生银行私人银行部副总经咏认为，银信之间肯定存在竞争，但是现在市场尚未完全开发以及客户需求并没有完全满足的条件下，银信之间的合作肯定会大于竞争。“银行与信托都想把市场做大给客户提供更好的服务，可能是银行产品和客户需求相比较而言还不够。所以也借助信托力量，加上银行很好的客户基础以及服务客户的手段等等，再改进一些服务方式，然后满足这个市场。”

《报告》中指出，投资类银信合作业务，仍然有巨大的发展空间。比如，部分中小银行资产管理能力较弱，可以将理财资金委托给信托公司，由信托公司投资于货币市场工具、债券、各种具有稳定现金流的权益类资产等。银信合作需要“去信贷化”，信托公司未来要靠自己的资产管理能力，吸引银行理财资金。如果信托公司靠自主资产管理能力吸引到银行作为客户，管理银行理财资金，这样的银信合作不仅不应该受到限制，还应该受到鼓励。

显然，在这场财富的盛宴中，并不单单是信托公司“独门宴”，银行理财、基金、券商等金融机构都在虎视眈眈。可以预见，在银行、信托、券商、基金等各类金融机构诸侯并起的财富管理市场，未来市场的竞争必将进一步加剧，而在这一竞争中，各方财富管理能力以及风险分析及处置能力也必将进一步予以重视。