美国经济是否会二次探底？

朱颖　罗英

摘要：美国经济的基本趋势依旧是经济复苏，但复苏的道路曲折，主要表现是经济增长率的走势有上下的波动，失业率下降缓慢，有时在反弹。欧债危机加剧了人们对美国经济复苏的担忧，但还不至于让美国经济陷入二次探底。由于美国经济的复苏与金融危机和去杠杆化密切联系，美国经济丧失了部分产出能力，美国的消费和投资需求都要有一个缓慢的恢复过程。美国曾经历过二次探底，所以，美国政府的决策者更懂得如何去调整政策，避免二次探底的发生。

关键词：经济复苏；欧债危机；二次探底；经济增长；失业率

美国经济从2009年6月以后进入了复苏轨道，2009年美国GDP增长率为-3.5%，2010年为3%，2011年为1.7%，2009年6月至2010年12月，美国GDP连续6个季度呈正增长。但是美国经济的复苏道路不平坦，当前的欧债危机又使人们担心美国经济受到牵连，担心本来脆弱的美国经济复苏有可能再次陷入衰退，美国经济是否会二次探底已经成为当下的议题。

一、美国经济主要指标显示积极信号

从美国主要的宏观经济指标看，2012年美国经济将维持增长的势头，但复苏步伐依然缓慢。

1． 推动经济增长的主要因素依然是积极的。2012年第一季度美国经济增长率按年率计算为1.9%。 经济增长的主要贡献来自于个人消费支出、出口、住宅固定投资、私人存货投资和非住宅类固定投资。2012年第一季度个人消费支出增长了2.7%，非住宅类固定投资增长了1.9%，出口增长了7.2%。由于受到预算约束的制约， 美国政府支出减少了5.9%。这对经济增长有负面影响。

2． 房地产市场需求依旧疲软， 但也存在积极因素。2011年下半年以来，美国房地产市场得到改善，但由于受到失业、房价不确定、购房融资等因素的制约，美国房地产市场的需求疲软。2010年美国的新房开工率按年率计算为58.7万套，2011年提高到60.9万套，2012年4月按年率计算为71.7万套。2010年美国独户公寓销售了370万套，2011年为380万套，2012年4月按年率计算为400万套。美国住房的存货在下降，但是存货与销售相比依旧偏高。

3． 就业形势继续得到改善。2011年下半年以后，美国就业形势有所改善，2012年的前3个月，非农就业岗位每月增加17.6万个。但是，4月份非农就业岗位增加11.5万个，5月份增加6.9万个，远低于市场预期的15万个。2010年12月美国的失业率为9.4%，2011年8月至2012年4月，美国的失业率已降至8.1%，尽管如此，与2007年4.6%的失业率相比，美国的就业形势依旧严峻，美国私人部门就业岗位与2007年12月相比仍然减少了460万个。

4． 美国能源价格已经下降，一般物价保持稳定。2011年美国的能源价格急剧上升，2011年4月，西德克萨斯轻质原油价格为每桶114美元， 布伦特原油价格为每桶127美元。2011年秋季， 美国的能源价格有所下跌，但在2012年2月油价又再度上升，西德克萨斯轻质原油价格为每桶110美元，2012年4月布伦特原油价格为每桶126美元。但从2012年4月以后，美国的能源价格一直在下降，到6月下旬，纽约轻质原油期货价格为每桶78.20美元，布伦特原油期货价格为每桶89.23美元。2011年，美国能源价格和食品价格的上升推动了通货膨胀，美国消费物价指数上升了3%，上半年的上升幅度为3.8%，下半年的上升幅度为2.2%。2012年4月，美国消费物价指数上升幅度为2.3%。

5． 宽松的货币政策和财政政策为经济复苏提供了有利支撑。自从金融危机发生以来，美联储将联邦基金利率降至零至0.25%的历史低位。2012年6月，美联储表示，至少到2014年下半年都将维持零至0.25%的超低利率。2011年美联储宣布实施“扭曲操作”，即由美联储抛售短期国债之后再购入长期国债，从而延长所持国债资产的整体期限，这样操作的结果将压低长期国债收益率。在财政政策方面，奥巴马政府一方面承诺削减政府开支，另一方面继续采用减税和增加支出刺激就业。2011年10月，美国国会否决了政府提出的规模达4470亿美元的《美国就业法案》，但奥巴马政府还是让国会通过实施《美国就业法案》中部分内容，2012年2月，美国国会通过了将薪资税削减计划延长至2012年底的议案。

特别要指出以下两点：

1． 美国制造业是美国经济复苏进程中表现最好的部门。 从2009年6月美国经济进入复苏轨道以后，美国制造业的年均增长率达到了5.7%，2010年全美工厂的实际产出增长率为6.4%，2011年为3.7%。过去20年里，由于自动化和新兴国家的劳动力低成本优势，美国制造业的就业人数一直是下降的。但是，从2010年以来，制造业新增岗位达到了40万个。这一变化反映了美国的企业正在把工作岗位重新转移到美国国内，也反映了与美国贸易伙伴相比，美国劳动力成本相对降低的情况。充分说明美国制造业复苏的典型例子是汽车工业。美国三大汽车公司在金融危机中一度陷入困境，通用汽车走到了破产的边缘，是美国政府出手救助了汽车公司。现在美国三大汽车公司业绩良好，2011年通用汽车的销售数量为世界第一， 福特汽车正在建造新工厂，2011年克莱斯勒的销售业绩是近几年最好的。制造业采购经理人指数是反映美国制造业变动的重要指标，2012年6月，美国供应管理协会的报告显示，美国制造业活动连续34个月扩张，5月份美国制造业采购经理人指数为53.5。分行业来看，在18个制造业中，5月份有13个行业实现扩张。

2． 美国出口的增长势头强劲。2010年1月，奥巴马政府提出了“国家出口倡议”战略，目标是未来5年使美国的出口量增长一倍， 为美国增加200万个就业岗位。要实现这一目标，美国的出口年均增长率必须维持在15%。2009～2011年，美国货物和服务贸易的出口年均增长率接近16%。2011年货物和服务贸易出口规模已经达到了2.1万亿美元，进口规模为2.7万亿美元。出口增长最快的产品集中在技术密集型产品、资本密集型产品和初级产品。这反映了美国人力资本、技术力量、金融实力和自然资源的禀赋优势。2011年美国第一次成为近几十年来的能源净出口国。

二、欧债危机加重了美国经济的消极面

美国经济消极面主要是信心不足， 家庭户和企业对经济前景持有疑虑。 家庭户一直在评估未来的收入，而贫困家庭并不期望收入将有实质性的提高。人们对收入的信心不足限制了消费的增加。 企业担心欧债危机的影响，担心美国财政紧缩开支，担心经济复苏的持续性， 这些担心使企业扩大投资犹豫不决。 信心不足直接影响了美国的房地产市场和金融市场。 房地产市场的需求疲软拖累了美国经济的复苏。尽管美国市场上的抵押贷款利率很低，由于银行借贷标准的提高， 许多潜在的购房者依然得不到贷款支持。同时，大量的空房存量继续累积限制了新建住房的开工。 虽然美国的银行业和金融市场的情况已经得到好转， 但是许多小企业和家庭户很难获得银行的贷款。 银行不愿意发放贷款的原因是信心不足，尤其是欧债危机的发展，银行担心希腊退出欧元区将给金融市场带来类似2008年的金融海啸。所以，欧债危机加重了美国宏观经济的消极面，使美国的市场充满着不确定。国际货币基金组织认为，欧洲经济放缓将影响美国经济的复苏。 [1]

2011年欧元区的经济增长率为1.5%。2012年第一季度为0.2%。联合国报告认为，2012年欧盟经济增长率为0.7%。[2] 由于欧债危机的发展和欧元区经济乏力，2011年上半年欧元对美元贬值7.8%， 下半年贬值了11.9%。2012年前4个月， 欧元对美元贬值1.4%，5月份贬值1.8%。 欧元区经济的这种状况影响了美国经济，因为欧盟与美国经济紧密联系。

如果把欧盟作为一个经济体， 欧盟与美国的经济密切程度超过世界上任何一组双边关系。 贸易与金融是欧盟与美国经济联系的主要渠道。 从贸易方面看，2010年美国对欧盟的货物出口为2397亿美元，占美国货物出口比重的18.7%；美国从欧盟进口达3192亿美元， 占美国货物进口比重的15.4%。从欧盟角度看，美国是欧盟货物出口最大的目的地国家，对美国出口占欧盟出口的17.5%，从美国进口占欧盟进口的11%。2010年美国对欧盟服务出口达1702亿美元，占美国服务出口比重的31%；美国从欧盟服务进口为1385亿美元，占美国服务进口比重的34.4%。 [3]美国在货物贸易方面对欧盟是逆差，在服务贸易方面处于顺差。双方彼此互为对方最大的贸易伙伴。美国与欧盟在贸易关系方面如此密切的程度，使美国经济在欧债危机发展的背景下埋下了不确定风险。因为受欧债危机的拖累，欧盟经济如果再次陷入衰退，欧元贬值，美国对欧盟的出口势必下降，美国出口增长率受挫，最终影响美国经济的复苏步伐。

从金融方面看，2010年， 美国对欧盟的对外直接投资为1681亿美元，从欧盟流入的对外直接投资为1319亿美元。在2010年年底，美国在欧盟的对外直接投资的存量近2万亿美元，占欧盟吸收对外直接投资的比重近50%。欧盟在美国的对外直接投资的存量为1.5万亿美元， 占美国吸收对外直接投资的63.3%。 欧美在金融领域的联系使双方一荣俱荣，一损俱损。比如，2009年美国和欧盟都陷入金融危机， 美国投资者直接从欧盟撤回资金154亿美元，欧盟投资者从美国撤回资金1558亿美元。

这次起源于美国的金融危机为什么会波及到欧盟？原因在于双方的金融一体化。根据德意志银行的报告，美国和欧盟各类投资者相互投资对方的证券和股票。 [4] 到2006年年底，在外国持有欧盟的股票和债务类证券中，美国各类投资者持有的比例分别为42%和53%，美国各类投资者拥有的股票达1.81万亿美元， 拥有的债务类证券达0.87万亿美元。到2007年年底，在外国持有美国的股票和债务类证券中， 欧盟15国各类投资者持有的比例分别为39%和32%， 欧盟各类投资者拥有的股票达1.2万亿美元，拥有的债务类证券达2.1万亿美元。一体化使次贷危机爆发时难以遏止美国金融市场对欧盟的冲击。2008年9月美国雷曼兄弟和华盛顿互惠银行倒闭触发了欧洲国家银行的倒闭，比如，荷兰-比利时Fortis银行、法国-比利时Dexia银行、英国抵押贷款公司Bradford & Bingley、德国的Hypo Real Estate金融机构、 荷兰银行和荷兰国际集团都陷入破产的边缘。 当美国金融市场对危机做出反应的时候，欧盟金融市场也会反应， 欧盟的各类投资者开始从美国市场撤回资金， 但包括金融机构在内的欧盟投资者已经成为次贷危机的亏损者。 更为严重的是由于欧盟自己有着与美国房地产市场及其住房抵押贷款一样的问题，所以，欧盟金融市场反应也与美国的一样， 金融机构必须对信贷资产重新评估和重新定价，并对投资组合进行调整，而市场信心的丧失，导致金融市场从流动性过剩立即转变为信贷紧缩。

2012年欧债危机的继续发展， 理所当然地使人们担心欧债危机对美国经济会产生负面影响， 但欧债危机还是在可控范围， 只要法德两国有维护欧元的政治意愿， 就足以缓解欧债危机中希腊等国家的经济困境。 即使欧盟经济或欧元区经济陷入衰退， 也很难改变美国经济复苏的轨道。 因为美国经济主要依赖内需， 美国是发达国家中对外贸易依存度最低的国家。 在过去的50年， 美国货物和服务出口占GDP的比重平均为10%， 远低于世界主要经济体的对外贸易依存度。美国的金融实力比欧洲强，所以，欧元区金融市场很难撼动美国金融市场。 结论是欧债危机很难改变美国经济复苏的走势。

三、美国经济二次探底的可能性分析

（一）担忧美国经济陷入二次探底的主要原因是美国经济复苏表现为曲折反复

2007～2009年美国的经济衰退是20世纪30年代以来最严重的， 远远超过二战后美国发生的9次经济衰退程度。 前9次经济衰退时的经济增长率平均为-2%，产出缺口平均为4%。而2009年6月，美国经济衰退到达了谷底，经济增长率为-5.1%，产出损失6800亿美元， 产出缺口为8.1%。2009年6月以后，美国经济进入了复苏轨道，但3年的复苏进程缓慢又曲折。2009～2010年，推动美国经济、复苏的主要原因是财政刺激政策和企业存货的生产。2010年上半年， 推动美国经济增长的主要因素是消费支出增加、企业投资扩大和出口增加。但这些因素的作用在年底有所削弱，导致2011年第一季度美国经济增长率只有0.4%。此外，政府的支出下降也是导致经济增长率下降的重要因素。2011年下半年，美国经济增长率有所上升，但不如2010年。2010年美国4个季度的增长率分别为3.9%、3.8%、2.5%和2.3%，而2011年分别为0.4%、1.3%、1.8%和3%。[5] 推动2011年美国经济增长的因素主要是企业投资的扩大和出口增加。2012年第一季度， 美国经济增长率又回落到1.9%。 美国加州联邦储备银行的报告认为， 美国经济将在2013年1～2月陷入衰退。 [6]

（二）复苏乏力的美国经济显示着二次探底风险的存在

1. 复苏时间缓慢。2011年第三季度美国经济增长率重新回到3%，3%是美国金融危机前的增长率水平， 但是这次是经历了15个季度后才恢复到危机前的增长率水平，而二战后一般只用5个季度就可以恢复到危机前的水平。

2. 消费支出增长乏力。美联储认为，2007～2010年美国中等家庭的净财富减少了38.8%。 [7] 财富缩水、失业率高、能源价格攀升等不利因素限制了消费支出的增长。

3. 失业率仍然偏高。2009年10月，美国的失业率为10.1%，2012年4月已经降低到8.1%， 但到5月份又上升至8.2%。在这次经济复苏进程中，美国失业率的下降主要发生在2010年，2011年失业率变动不是很大。失业率降至8.2%用了近3年时间，又一次证明美国经济复苏的艰难。

4. 房地产市场依旧萧条。 美国住房抵押贷款中丧失抵押品赎回权的比例还在增加，许多地区的房价还在下跌。许多使用住房抵押贷款的购房者现在的处境是房屋的价格比贷款余额还要低。房价直接影响了美国家庭的净财富，这是制约消费的主要因素，从而制约了经济复苏的步伐。

5. 欧盟的经济形势将直接影响美国的出口。高盛公司估计，2011年的欧债危机已经使美国GDP减少了0.5%～1.4%。 [8]

（三）从美国经济史看美国经济二次探底的政策作用

二次探底在美国经济史上曾经历过两次。 引发二次探底的主要原因是紧缩性货币政策和财政政策。

1． 1937～1938年的二次探底。1933年美国经济开始从大萧条的衰退中反弹。1933～1936年，在扩张性财政政策和货币政策的作用下， 美国经济增长率上升到9%，失业率从25%下降至14%。1936年美国经济恢复到了1929年的水平，但并没有达到充分的复苏，到1937年停止了复苏步伐，接着就陷入了二次探底。大多数经济学家认为，1937～1938年的二次探底是由于政府采用紧缩性货币政策和财政政策，使原本脆弱的经济陷入困境。（1） 在货币政策方面，1936年美联储开始担忧通货膨胀。经历了多年扩张性货币政策之后， 美国银行体系中积累起大量货币，银行的准备金已经远远超过了法定的要求。美联储担忧大量的银行准备金将导致信贷的扩张， 刺激通货膨胀的上升。为了吸纳过多的银行准备金，1936年美联储3次提高准备金比率。然而，银行却在担心1929年的金融恐慌重演，对经济复苏的持久性存有疑虑，所以，银行窖藏准备金以防风险。在提高准备金比率的政策下， 银行不得不减少贷款继续维持大量的准备金， 结果导致信贷支持的支出紧缩。（2）在财政政策方面，到1936年美国政府在连续多年的财政赤字背景下，开始转变立场，希望财政政策回归到常态，尤其是要恢复预算平衡。为此，政府不再发行某些国债，并第一次开征社会安全税。财政政策紧缩的规模占GDP的比重达到了3%。 货币政策和财政政策打压了经济复苏， 美国的个人消费和企业投资都不足以抵消政策的消极影响， 结果出现了1938年经济增长率为-4.5%和失业率为19%的局面。接着， 美国政府迅速调整政策，1938年下半年美国经济又进入了复苏轨道。 [9]

2． 1981～1982年的二次探底。20世纪70年代末， 通货膨胀已经成为美国经济的主要问题，1979年的消费物价指数为13%。1979年下半年， 沃克担任美联储主席，他启动了通货紧缩的经济政策，1980年春季， 美联储把联邦基金利率提高到18%。1979年石油危机爆发， 再加上美联储紧缩的货币政策，1979年美国经济增长处于停滞状态。1980年1月至7月，美国经济陷入衰退。尽管经济处于衰退，美国的通货膨胀依然居高不下，1980年春季的消费物价指数为14.6%，到1980年秋季，消费物价指数依然高达13%。1980年下半年， 美国经济开始复苏，但维持到1981年第一季度就结束了。原因是美联储决心把通货膨胀压下去， 决定启动第二轮紧缩性货币政策。1980年第四季度， 美联储又开始提高联邦基金利率， 从1980年的8%提高到1981年上半年的19%。 联邦基金利率的提高又触发了经济衰退，从1981年下半年至1982年的第三季度， 美国经济处于衰退状态。 但这次经济的二次探底使通货膨胀率急剧下跌， 到1983年年初， 消费物价指数下降为3.5%以下。美联储成功的紧缩政策是以牺牲GDP下降2.7%和失业率上升至1982年11月份的10.8%为代价的。

（四）从美国经济复苏的特征看二次探底的风险

1． 金融危机后遗症是美国经济复苏的一个特征。 美国经济学家赖因哈特和罗格夫认为，2007～2009年美国的经济衰退不同于以往，这次经济衰退与金融危机相联系。所以，这次美国经济复苏呈现深度金融危机后经济复苏缓慢和失业率居高不下的现象。也就是说，这样的危机不仅造成实际产出的下降，而且也造成了潜在产出的下降，因为经济结构和制度发生了变化，产出的能力改变了。在这样的背景下，经济复苏的增长率不可能用过去经济复苏的增长率作比较，对失业率的下降也不应该有过高的预期。[10] 国际货币基金组织在2009年的报告中分析了经济恢复到危机前水平的问题。报告研究了过去40年里的88个金融危机，得出结论是金融危机后的7年时间里产出相对危机前的水平仍然低于10%。这里还存在着不同危机阶段各种变量的发生。 [11]

2． 去杠杆化是美国金融危机爆发后的一个突出现象，也是相伴美国经济复苏的另一个特征。去杠杆化的结果提高了储蓄率和需求减少， 因为2008～2009年美国股市和房地产价格的下跌使美国的财富损失了150万亿美元。 [12] 如此庞大的财富损失导致美国家庭负担加重，需要很长的时间来重建自己的资产负债表，2008年以后， 美国家庭的储蓄率一直在增加。与去杠杆化相联系的银行和金融机构也在重建资产负债表，银行对消费者和企业的贷款标准提高了，银行倾向于保持更多的储备资金而不愿意发放长期贷款。在银行借贷紧缩的背景下，信誉良好的大企业能够从金融市场上获得资金支持，但大企业是否充分开工运营并不取决于获得的资金，而是生产的产品是否有销路。但小企业还难从金融市场上获得资金支持。这些去杠杆化的结果肯定是拖累经济的复苏。 与去杠杆化相联系的美国经济复苏步伐比过去复苏的步伐要慢，失业率缓慢下降，但这并不意味着就是经济的二次探底。美国政府采取的反周期政策缓解了去杠杆化的负面效应，但没有迅速或充分地修复被危机破坏了的经济。美国经济的重建需要时间，所以，呈现出来的现象是经济增长缓慢、起伏不断，甚至经济增长依然需要政策的支持。

（五）从主要机构的经济预测看二次探底的风险

2011年6月20日， 美联储在公开市场委员会发表的声明中预测，2012年美国经济增长率将维持在1.9%～2.4%之间，2013年将在2.2%～2.8%之间；2012年美国的失业率为7.8%～8.2%，2013年为7.0%～8.1%。 [13]国际货币基金组织在2012年4月发表的报告中预测，2012年美国经济的增长率为2%，2013年将达到2.6%。 [1] 全球透视预测2012年美国经济增长率为2.1%，2013年为2.3%；失业率2012年将维持在8.0%，2013年为7.4%。 [14] 2012年6月，联合国报告预测，2012年美国经济增长率为1.5%，2013年为2%。 [2] 从以上这些机构的预测中可以看到，尽管美国经济存在着二次探底的风险，有时还表现为风险在增大， 但还是不能肯定二次探底一定会发生，美国经济没有偏离复苏的轨道。当然，也有机构警告美国有再次陷入衰退的可能，2012年5月， 美国国会预算局的报告说， 如果小布什政府时期的减税政策今年年底如期结束， 同时大规模开支削减按计划于明年启动，2013年上半年美国经济或将重陷衰退，这也就是所谓的跨越“财政悬崖”的问题。

四、结论

美国经济的基本趋势依旧是经济复苏， 但曲折反复，主要表现是经济增长率的走势有上下波动，失业率下降缓慢，有时在反弹。欧债危机加剧了人们对美国经济复苏的担忧， 美国经济是否会陷入二次探底又成为市场关注的议题。 由于欧债危机仍处于可控范围，美国经济对外贸易的依存度不高，欧债危机还不至于让美国经济陷入二次探底。由于美国经济的复苏与金融危机和去杠杆化密切联系， 美国经济丧失了部分产出能力， 美国的消费和投资需求都要有一个缓慢的恢复过程，所以，经济增长率的上下波动可以得到解释。美国曾经历过二次探底，所以，美国政府的决策者比任何人都懂得如何去调整政策，特别是如何跨越“财政悬崖”，以避免二次探底的发生。

参考文献：

［1］International Monetary Fund（IMF），“World Economic Outlook”，April 2012：54．

［2］United Nations，World Economic Situation and Prospects，2012：4．

［3］U.S. Department of Commerce. Bureau of Economic Analysis，“U.S. International Transactions Accounts Data”，June 29，2010．

［4］Steffen Kern，“EU-US Financial Market Integration A Work in Progress”，Deutsche Bank Research，June 4，2008：6. www.dbrese-arch. com．

［5］U.S. Department of Commerce. Bureau of Economic Analysis，“Gross Domestic Product： First Quarter 2012 （Second Estimate），” MAY 31，2012．

［6］Federal Reserve Bank of San Francisco，Economic Letter，“Future Recession Risks： An Update，” November 14，2011，http：//www.frbsf.org/publications/economics/letter/2011/el2011-35.html．

［7］Federal Reserve Bulletin，“Changes in U.S. Family Finances from 2007 to 2010： Evidence from the Survey of Consumer Finances，” June 2012，at http ： // federalreserve . gov / pubs / bulletin / 2012 / PDF / scf12. pdf．

［8］Goldman Sachs Global ECS Research，U.S. Economics Analyst，“U.S. Growth in Low Gear，” June 1，2012．

［9］Francois R. Velde，“The Recession of 1937—A Cautionary Tale，” Economic Perspectives，Federal Reserve Bank of Chicago，fourth quarter， 2009：16-36．

［10］Carmen Reinhart and Kenneth Rogoff，This Time is Different： Eight Centuries of Financial Folly，Princeton，NJ： Princeton University Press，2009：23-56．

［11］P. Kannan，A. Scott，and M. Terrones，“From Recession to Recovery： How Soon and How Strong?，” in World Economic Outlook ，Washington： International Monetary Fund，2009：103-138．

［12］Board of Governors of the Federal Reserve System，Flow of Funds Accounts，Table B.100，December， 2011，http：//www.federalreserve.gov/releases/z1/Current/z1r-5.pdf．

［13］Board of Governors of the Federal Reserve System，Economic Projections of Federal Reserve Board Members and Federal Reserve Bank Presidents，June 2012．

［14］Global Insight，U.S. Economic Outlook，March， 2012．

（责任编辑、校对：龙会芳）