破解公租房融资难题

公租房是当前保障性住房工程的核心，而如何吸引社会资本进入公租房项目又是目前推进公租房工作的最大挑战，尤其是如果希望社会资本长期持有和运营公租房项目。公租房融资发展难的症结在于投资成本太高，尤其大城市中发展公租房的土地成本过高，这需要从对公租房土地出让价格的合理定价入手。公租房发展当务之急是提高公租房的出租率，需要从规划选址、规模、建筑、运营公司等方面入手改变。同时，政府需要通过政策设计鼓励社会资本克服短视的市场行为。公租房如果可持续长期经营下去，在将来具有稳定市场租金和降低城市商业运营成本的巨大潜力。

一、公租房融资难题的出现

2010年起，中国政府开始大规模兴建公共租赁住房，并多次强调将其作为保障房建设的重点。2011年全国公租房开工建设计划为227余万套，是2010年37万套的约6倍。2012年这一数据将维持在230万套的高位。2010～2012年全国累计公租房新开工建设总量约500万套。“十二五”期间公租房建设需求量预计不低于1000万套。

相比以往的保障房，公租房的公平性和效率性得到社会广泛好评。但公租房与出售型、周转快的经适房、限价房有很大不同，公租房的租赁性保障房性质，决定了其必然存在建设过程资金投入大、利润少且回收期长等特点。财政补贴可以成为公租房这样的租赁性保障性住房的一个重要资金来源，但不可能是全部。否则按照每套50平米，每平米即使不考虑土地成本单建筑和配套成本3000元，每套就需要15万，500万套公租房需要7500亿资金的巨大需求

2012年5月，为支持各地区完成2012年全国新增公共租赁住房230万套的任务，财政部会同住房和城乡建设部下达了2012年中央补助公共租赁住房专项资金660亿元。其中，东部地区120.3亿元，占18.2%；中部地区250.7亿元，占38%；西部地区289亿元，占43.8%。该项资金专项用于补助政府组织实施的公共租赁住房项目，包括投资补助、贷款贴息以及政府投资项目的资本金等开支。但如果将660亿元资金摊到230万套公租房上面，也就是每套公租房的中央财政补贴约3万元。按每套50平方米计算，每平方米的中央财政补贴约600元。这与当前业界所认可的建设成本仍有一定距离。而且越是经济发达地区，公租房需求越大，却越得不到中央财政的补贴，更需要靠地方政府财政和社会资金来进行融资。

目前，各地政府都在积极想方设法，希望引入企业和社会资金参与公租房投资。不过，对公租房真正感兴趣并踊跃参与的企业和融资机构尚不多。作为保障性住房重中之重的公租房，目前尚未探索出社会资本参与的有效运营模式，已经成为阻碍保障性安居工程发展的最大瓶颈之一。

二、公租房的投资回收测算

公租房可以有运营方式：

模式一，纯租金收益的模式。相当于BOT融资模式。

模式二，租金收益+期末无偿资产转让的模式。标准的 “先租后售”。

模式三，租金收益+期末有偿转让资产的模式。也是“先租后售”，但政府以土地折价入股，期末由投资方购买后退出。

基于案例数据的情景模拟研究发现，在标准情景下（90%出租率，起始年租金为投资的4%——起始租售比为1:230——月租金与房价的比值，年租金增幅为4%，30%自有资本金，资本的内部贴现率为6.1%，70%贷款，贷款利率为4.7%），如果仅靠租金来回收投资，那么需要29年才能回收投资。这种情况下，公租房无法吸引到一般性社会资金。

但如果可以先租后售，且期末无偿资本转让，那么20年就可以确保回收投资并有7.6%左右的超收益率，30年投资期满则可以实现近10%的投资收益率。这就对长期投资者具有较好的吸引力。

研究还发现，在影响投资回收期的诸多因素中，出租率、租金上涨率、贷款利率这几个因素，具有最关键的作用。如果把租金年增幅增加一个百分点，可以使投资回收期缩短4年。如果贷款利率降低1个百分点，投资回收期可以减少2年。如果出租率从90%提高到95%，可缩短投资回收期2年。为此，当前公租房最大的当务之急就是要尽快提高出租率，减少空置损失。

三、破解公租房融资困局的政策建议

1.多方位降低公租房投资成本

具体可以从几方面着手：

一是加快设计公租房建筑标准，针对性设计户型和室内布局，适当提高容积率和降低公共配套标准，但增加商业配套比例，以真正解决租赁居住需求为导向，同时方便“以商养租”。

二是土地出让金要有标准指导，科学合理设计，不能随意定价。如从20年市场租金现金流的贴现值来推算公租房可承受的最高成本，减去建筑成本等相关不可避免费用后，得出可支付的最高土地成本，更加科学合理。公租房土地出让时候，政府可以将补贴的土地折价入股，将来公租房项目上市退出时候可获得资产升值收益。

2.多方面扩展资金来源：

（1）适当的先租后售。尤其在新建城区的公租房可以更多尝试“先租后售”，新建的公租房20～30年应可自由上市转让，这样将可以有效吸引社会长期资金。

（2）积极争取保险资金。保险资金的低成本来源和其要求长期稳定的投资收益，非常契合公租房项目的现金流结构。目前保监会也在大力推进保险债权计划，鼓励各保险机构对于保障房等基础设施的投资力度，该笔金额保守估计超过6000亿元。

（3）鼓励直接融资。政府应积极推进对公租房的直接融资，以各大城建集团为母体，以公租房项目为基础，加大直接融资的比重。可以通过发行银行中期票据，企业债等多种形式的债务融资手段，目前AA级主体企业的融资成本都大大低于其在银行的贷款成本，从而拓宽公租房项目低成本资金的来源。

（4）资产证券化：以公租房项目的自身未来现金流为基础，实行资产打包，吸引社会各方面投资者。

（5）离岸人民币资金的支持：随着境外人民币资金投资境内的开放，公租房项目可以向上海外管局提出申请，吸引离岸人民币资金投资该项目（目前离岸人民币资金对于收益的需求远远低于在岸资金，且离岸人民币资金贷款成本为3%左右），当前香港的人民币资金已经超过1万亿元，对于公租房建设而言这是一笔巨大的低成本资金。

（6） 提供可转让的税收减免额度。借鉴美国低收入住房税收抵扣项目(LIHTC)的成功经验，向公租房投资方提供与投资额度等比例的所得税抵扣额度，允许其上市交易，转让给需要减税额度的公司，类似碳排放交易模式，这将大大增加公租房投资的资金来源，同时降低融资成本。

同时，虽然政府需要积极创造优惠条件来引入社会资本运营公租房，但也需要鼓励社会资本克服短视的市场行为。通过模型研究发现，公租房运营时间越长，租金下降空间越大，越有成本竞争优势。公租房的长期存在有利于稳定私人租房市场租金，降低城市商业运营成本。为此应该避免过多的“先租后售”。政府应该创造条件鼓励一部分非盈利性社会资本愿意长期持有和运营公租房项目。