提振股票市场必须完善制度建设

　　证券股票市场是我国居民十分重要的投资理财渠道，但是自2007年10月份上证指数创出6124的高点以来，股票市场持续下调了整整3年时间，截至今年9月末上证指数跌至2359点，创年内最低点。股指大幅下行原因何在？拯救股票市场应出台哪些对策？
　　一、股指大幅下跌，投资者亏损严重
　　截至今年9月30日，上证股指比2007年的最高点下跌61.5%，比年内的高点下跌22.8%，比10年前的股指仅上涨了114点。2001—2011年10年间中国经济增长高居全球第一，但股指从2245点提升为2359点。
　　股指不断下跌，造成了股票市值的大幅缩水。今年三季度末，沪深两市A股总市值为23.1万亿元，较去年年末26.54万亿元缩水3.44万亿元，降幅达13%。
　　证券融资市场持续阴跌，不仅机构投资者和券商收益大幅减少，更使大量中小散户严重亏损，投资意愿下降。中国散户比例在全球股市中占比最高，约为90%，而美股这一比例仅占35%，机构比例则占65%。据统计，今年前三季度52%的散户亏损超过30%，投资者的信心受到严重打击，股票投资意愿明显下降。央行的调查报告显示，今年第三季度居民在各主要投资方式中，选择房地产投资的占23.6%，选择基金理财产品的占21.3%，选择债券投资的占14.2%，选择股票投资的仅占9.2%，降至2009年以来最低水平，居民储蓄存款意愿提高，股票投资意愿显著下降。
　　二、股市不振的直接原因
　　（一）国内外经济环境对股市不利影响
　　从国际看，今年以来，美国欧洲等主要国家经济复苏乏力，新的债务危机不断凸现，信用评级连续被下调，引致西方国家和亚洲周边股市普遍大幅下滑，外围经济环境不佳，欧洲债务问题将长期存在，资本市场不稳定，对国内股市的负面影响较大。
　　从国内看，居民消费价格水平连续创出新高，为应对通货压力，货币政策一再紧缩，银行法定存款准备金率提至21.5%的历史高位，大量资金被冻结，许多企业出现融资难的问题，股票投资相应减少。目前，国内通胀回落还需要一个过程，货币政策仍将以通胀治理为导向，紧缩政策很难出现调整。与此同时，通胀的治理本来就是以牺牲增长为必然代价的。实质性的调控后，股市接下来还会有反映经济增长回落的一个阶段，反映为上市公司业绩的下滑，不利于股市基本面改善。
　　（二）目前IPO发行数量较大
　　在当前中国股市供严重大于求、估值处于历史大底、股指创造14个月新低的情况下， IPO的发行速度并没有减慢。2011年1—9月，沪深两市IPO融资总额合计2305.36亿元。其中，创业板融资总额680.96亿元，中小板融资总额795.36亿元，主板新股融资总额829.04亿元。庞大的融资规模，对应的却是今年A股总市值的层层缩水，显示出如此“抽血”下双输的隐忧。
　　年初至今已完成网上发行的股票数量为227只，其中包括111家创业板公司，84家中小板公司，以及32家主板公司。目前中小板和创业板市场仍以平均每周4—5家左右的速度发行，对A股市场短期而言，扩容压力较大。
　　（三）年内增发募资额近乎成倍增长
　　今年以来，一级市场存在一个突出的特点，即再融资规模大幅攀升，力压IPO成为融资市场的“主角”。前三季度，131家公司实施了增发融资方案，其中124家为定向增发，募集资金3265.22亿元；7家为公开增发，募集资金103.33亿元，二者合计达到3368.56亿元。相比去年同期的定增再融资规模，今年增发规模大幅增长93.6%。
　　三、全面提振股市的对策思考
　　拯救中国股市需要标本兼治，治标就是救市，治本则是治市。
　　（一）应推动长期资金入市，特别是社保资金的稳健入市
　　用短期资金支撑长期投资，在企业经营中被认为是一种风险，而我国的证券市场正面临着这种风险。上市公司融资的用途多为长期投资，但是市场资金供应者却多为短线资金。来自监管机构的调研显示，股票市场投资者目前主要以短线投资为主，缺乏真正的长期投资者。与境外成熟市场相比，目前中国股票市场投资者平均换手率偏高，个人投资者更偏向于持有和交易小盘股、低价股、绩差股和高市盈率股，持股时间较短、交易较为频繁，短期投资行为比较明显。这种窘境客观上要求我们急需为证券市场引入真正的长期资金。从成熟市场国家经验看，推进企业年金入市和引入养老金是解决办法之一。
　　截至2010年底，我国五项社会保险资金累计结余已达到23000多亿元。借鉴国外成功经验，如美国的“401k计划”，已成为监管部门关注的重要议题。所谓“401k计划”指的是一种由雇员、雇主共同缴费建立起来的完全基金式的养老保险制度，缴费和投资收益免税，只在领取时征收个人所得税。
　　中国版的“401k计划”对资本市场有着积极作用，市场需要像养老基金这样的机构投资者。中国版的“401k计划”首次提出于2004年，目前一方面，随着中国经济的总量明显增大，整个社保、养老、医保体系也更加健全，对于社会保险体系的保值增值呼声不断提高，另一方面，资本市场的规范程度也显著提高，现在是启动中国版“401k计划”的良好时机。中国版“401k计划”需要针对我国国情，制定合理的方针。我们可以循序渐进，从壮大企业年金规模，积极引导其进入资本市场做起，再谈整个社保体系资金的进入。中国版“401k计划”仅靠证监会是远远不够的，还需要财政、税务、人保等部门的共同推动，这是一个系统性工程。
　　（二）建立完善有效的退市机制
　　首先，要建立完善有效的退市机制，抑制垃圾股的非法操纵与过度炒作，恢复股市正常的价格信号，更重要的是建立和完善充分发挥股市的优胜劣汰与资源配置功能。
　　其次，发行制度的改革应该从发行端开始，废除现有发行制度，改用审核制度和市场定价机制。不满足上市条件时就退市，对市场进行阶梯式管理，用市场机制来实现对上市公司的管理，否则一、二级市场的价格扭曲将持续存在。
　　第三，要进一步完善上市公司的内部法人治理结构。目前很多上市公司缺乏社会责任感，对股东缺乏回报意识，不诚信，要恢复投资者的信心，需要从上市公司法人治理方面下大力气来进行整治和监管，对上市公司的财务报表差错追究公司董事长、总经理、主管财务的经理、总监、财务人员和审计的会计事务所等的法律责任，让上市公司担负起其应负的社会责任，不符合条件的公司应坚决退市。另外，对于退市公司要司法介入，清偿股东的股权。
　　（三）坚决打击内幕交易，加大上市公司信息披露偏差的监管和处罚力度
　　一是加大对内幕交易的处罚力度，强化对内部人士的监管，扩大与内部交易相关的信息披露责任。经法院判决的黄光裕内幕交易案、李启红内幕交易案，内幕交易者动辄获益数亿元，中小投资者是最大的受害者。要维护中小投资者的利益和市场公开透明的原则，必须解决打击内幕交易。二是加大对不正当信息披露的监管和处罚力度。一些上市公司把利好消息在大股东、机构投资者和高管减持之前披露，而把利空消息放在减持之后披露，这种选择性信息披露偏误，必然导致大股东、机构投资者和高管高价位减持，中小投资者高价位接盘，极大地危害了市场的公平性，从而损害中小投资者利益，必须加强对此类行为的监管和处罚力度。另外，分析师是市场主要的信息供给者之一，一些机构和分析师串通荐股，导致散户亏损和被套牢。应加大对分析师行业的监管和处罚力度，净化A股市场的信息环境。三是加大对注册会计师审计行为、上市公司利润操纵行为的监管和处罚力度。我国部分上市公司，在上市之前存在明显的利润操纵嫌疑，为了使股票卖一个好价钱，在注册会计师和上市公司串通并且监管不到位的背景下，进行利润操纵，以获取丰厚的回报。对此行为一经发现必须严惩，勒令退市。
　　（四）强制上市公司分红
　　股市的治本之策，在于建立保护投资者利益的证券市场基础制度。我国证券市场20年，投资者分红不过5400亿元，而这其中还要剔除交易佣金4000多亿元，印花税约6000多亿元，事实上A股投资者最终亏损逾4600亿元。这意味着，A股涨跌带来的是零和游戏，而政府还要抽税。市场投资价值难以体现，自然也难以达到资源的有效配置。因此，最为重要的是，A股上市企业强制分红早该体现，分红回报要作为再融资的硬性指标，以建立起合理和有效的市场分配制度。只有强制分红，才能减少造假，也使长期投资理念成为可能。
　　（五）通过全面减税推动股票市场和上市公司持续发展
　　一是应降低甚至取消印花税，全球仅有1/6的市场开征此税，在我国股市低迷的非常时期，完全可以效仿，在需要的时候还可以恢复。二是降低红利税，降低投资者的分红所得，避免重复计税，在本身分红有限的情况下，更应该取消，以增加投资者的实际收益。三是应该减少企业税收和个人税收，包含房价和物价。只有降低税收、控制物价和房价，藏富于民，才能疏通居民的理财渠道，形成消费和投资之间的良性循环，企业按照市场需求来投资，并能够获得稳定的利润，上市公司才能进入中长期的增长周期，这是形成真正牛市的经济和制度基础。
　　
　　（祁京梅，国家信息中心预测部研究员）