企业价值信息披露与公司绩效的相关性分析

　　【摘要】 文章从企业价值信息披露与公司绩效相关性的视角研究了企业价值信息披露的经济后果问题，阐述了企业价值信息披露的涵义，从价值信息披露与资本成本、超额收益、公司股票以及公司盈余四个方面对企业价值信息披露与公司绩效的关系进行理论分析，结论认为企业价值信息披露对于公司绩效是具有积极影响的。
　　【关键词】 企业价值报告；价值信息披露；公司绩效
　　
　　一、引言
　　
　　企业信息披露能够直接影响信息使用者的利益并影响资源配置。随着资本市场的发展，传统财务报告越来越无法满足信息使用者的要求，企业价值信息披露成为企业信息披露改革的主要方向。近年来，对于企业价值报告以及企业价值信息披露的研究成为学术界和实务界所研究的热点，学者们围绕着披露什么、何时披露、以什么方式披露等核心问题展开研究，并取得了丰硕的研究成果。蒋茵（2003）认为企业价值应是其整体的市场价值，在保留财务报表的基础上推出企业价值报告是十分必要的。郑军（2006）对企业价值报告质量进行了研究，认为评价企业价值报告首先应判断所披露的信息是否符合信息质量特征并驱动企业价值；其次应判断是否能够维护企业利害相关者的利益。这些研究成果为企业价值信息披露的研究奠定了坚实基础，但在现有文献中，对于企业价值信息披露的经济后果的研究却略显不足。实际上，披露企业价值信息不仅可以增加信息的透明度，为资本市场建立信息沟通机制，对企业价值本身也具有增进作用。本文将从企业价值信息披露与公司绩效相关性的视角对这一问题进行研究。
　　
　　二、企业价值信息披露的涵义
　　
　　一般来讲，企业的信息披露是指企业将会计信息传递给使用者的过程（Owusu-Ansah，1998；Choi and Meek， 2005）。发布财务报告是企业进行信息披露的主要方式，但这一披露模式由于财务报告本身的局限性而逐渐受到诟病。1994年，美国注册会计师协会（AICPA）研究并建议对财务报告信息披露作出重大调整，强调面向用户的改革导向（张家伦，2010）。此后，普华永道会计公司于1997年开始执行其积极倡导的企业价值报告（Value Reporting），企业价值信息披露即成为伴随着企业价值报告研究的热点问题。
　　企业价值信息披露的内容必须与企业价值相关，或者均不同程度地对企业价值有影响，主要包括公司治理结构、资本结构、股利政策、企业核心竞争力、企业经营模式、企业风险、企业家理论以及企业声誉等。企业价值信息披露最主要的特征是将历史性信息与前瞻性信息结合、财务信息与非财务信息结合以及强制性信息与自愿性信息结合。企业价值信息披露主要采用强制性与自愿性披露相结合的方式，对非财务信息以自愿性披露为主，其披露模式可分为定性描述与事实性描述（郑军，2006）。
　　企业进行价值信息披露对于企业信息透明度的提升具有重要作用，企业的利益相关者能够通过企业价值信息披露了解企业未来价值。普华管理公司研究认为企业价值信息披露能够增加股东价值，提升投资者对于企业管理团队能力的信赖，并是一种新的资金募集途径，能够使更多的投资者愿意长期持有公司股份，还能在一定程度上降低市场股价的波动性（张家伦，2010）。实际上，企业价值信息披露的影响并不止于此，本文认为企业价值信息披露对于公司绩效也有影响，接下来将对二者关系进行分析。
　　
　　三、企业价值信息披露与公司绩效的相关性分析
　　
　　早在20世纪70年代，国外就有学者论证了企业信息披露与企业绩效的关系。Spence（1974）和Rothschild and Stiglitz（1976）研究认为，企业绩效较好、价值较高的公司更乐于较为完整、及时、真实地披露相关信息。那么，企业价值信息的披露是否也能反过来对公司绩效产生影响呢？对于这一问题，本文将从价值信息披露与资本成本、超额收益、公司股票以及公司盈余四个方面对企业价值信息披露与公司绩效的关系进行分析。
　　（一）价值信息披露与资本成本
　　大量的研究表明，企业信息披露质量与资本成本尤其是股权资本成本呈负相关关系。Merton（1987）指出，当公司信息披露无法达到要求时，投资者对该公司的股票进行估值时将要求信息风险溢价，从而使公司资本成本增加。Botosan（1997） 以美国机械行业1990年的122家公司为样本，发现在控制了β系数和公司规模的条件下，信息披露质量与由四期剩余收益模型计算的股权融资成本负相关。Bhattacharya et al.（2003）以34个国家1986—1998年的数据为样本研究得出同一结论。Francis et al.（2004）发现在控制β系数、公司规模和账面市值比的条件下，信息披露质量越差的公司股权融资成本越高。Ang and Brau（2002）、Schrand（2002）等对首次公开发行股票前公司信息披露质量进行研究，认为公司首次公开发行股票前加强信息披露有利于减少因信息不对称而带来的投资者对发行公司价值的不确定性，从而减少IPO的筹资成本。
　　我国学者曾颖和陆正飞（2006）以我国深圳证券市场A 股上市公司为研究对象，研究结果表明信息披露质量较高的样本公司边际股权融资成本较低，说明我国上市公司的信息披露质量会对其股权融资成本产生积极影响。汪炜、蒋高峰（2004）以2002年沪市上市公司为样本，实证研究表明信息披露的增多有利于提高公司透明度、降低权益资本成本。王华和张程睿（2005）检验了2001—2003 年IPO公司的信息不对称程度与其IPO 筹资成本显著正相关，意味着公司提高信息透明度将对其筹资成本有所改善。
　　企业进行价值信息披露，能够进一步提高企业信息透明度，改善信息披露质量，有助于进一步解决信息不对称问题。这就有利于投资者作出合理决策进而降低其所面临的不确定风险，降低公司资本成本，从而提高公司绩效。
　　（二）价值信息披露与超额收益
　　众多学者研究发现，企业在股利政策、内部控制信息、财务预测信息等方面的披露能够带来更高的超额收益率。Asquith and Mullins（1983）检验了首次发放股利的市场反应，在控制了其他同时公布的信息之后，他们发现首次发放股利的信息会产生正的超额回报。蔡吉甫（2005）发现详细披露内部控制信息的公司在年报公告日前后的累积超额收益较之简单披露的公司显著为正，内部控制信息披露详细程度与事件期内的累积超额收益显著正相关。陈共荣（2007）、王玉涛（2007）也研究了内部控制信息披露的市场反应，得到了类似的结论。何亮（2005）对财务预测信息披露的市场反应进行了实证研究，结论表明盈余波动信息的传递效应与其盈余变动方向相关，其中正向信息（如业绩增长）较负面信息带来更高的超常收益率。
　　在研究信息披露与超额收益相关性过程中，笔者认为在将超额收益作为衡量公司绩效的表现时，还应综合考虑企业并购事项带来的商誉等因素与超额收益的相关性及影响程度，以尽可能准确地检验信息披露与公司绩效的相关性程度。
　　（三） 价值信息披露与公司股票
　　朱红军和汪辉（2009）以深交所上市公司在公平信息披露规则实施前后的盈余公告事件为样本，研究结论发现公平信息披露对公司收益波动性具有影响，规则实施后公司收益波动性显著下降了。Madhavan（1995）研究表明，公司股价和信息透明度呈正相关关系。Healy et al.（1999）发现对于增加披露的公司，其股价在同期有显著的上升，而这种股价的上升与公司当期的盈余表现无关。Gelb and Zarowin（2000）发现，公司的披露策略会影响信息渗入股价的速度，较高披露级别的公司具有较高的股价。Krishnamurti et al.（2005）以新兴市场国家在世界主要资本市场跨国上市的公司样本作为研究对象，研究发现高信息披露质量的公司具备较低且有效率的买卖价差、更好的交易深度以及逆选择价差特征。Eflin et al.（2005）以买卖价差与交易深度作为市场流动性的衡量指标、以财务分析师列举的公司信息披露政策数量为变量，研究公司信息披露政策与股票市场流动性的关系，得到其有助于提高股票市场流动性的结论。
　　
　　综合上述研究结论发现，企业价值信息披露不仅有利于公司股价的提升，而且能够降低公司股价的波动性，增强公司股票的流动性。公司股票价值及波动性和流动性的改善表明，一方面，价值信息披露改善了投资者对于公司的预期，增强了投资者的信心；另一方面，由于公司股票价值及其特性也是公司绩效的直接体现，这表明公司的价值信息披露也促进了公司绩效的提升。
　　（四）价值信息披露与公司盈余
　　Fombrun and Shanley（2007）、Fombrun（2008）等实证研究表明，公司声誉价值提高有利于改善上市公司与外部投资者之间关系，能对公司盈余产生积极的正向效应。唐跃军、程新生（2005）依据实证调研的数据对上市公司信息披露的真实性、及时性和完整性进行评价并得出信息披露指数，并通过进一步的实证研究发现，上市公司信息披露完整性和净资产利润率显著正相关，信息披露机制对于企业业绩和企业价值的提升有一定的作用。王茜（2008）以我国深市上市公司为样本分析了上市公司信息披露质量状况及其与公司业绩的关系，发现上市公司信息披露质量越高，公司业绩越好。
　　由上述文献结论可知，企业价值信息的披露以及信息披露质量的提升，能够影响公司的盈余水平，改善公司业绩。这可能是由于对价值信息进行了披露的企业，知道投资者将得到公司更多的价值信息来对企业进行判断。也就是说，企业价值信息的披露，在一定程度上使得企业的外部投资者能够更好地监督企业管理者，从而促使管理者更加努力经营，使公司盈余水平上升。
　　
　　四、结束语
　　
　　本文阐述了企业价值信息披露的涵义，在此基础上从企业价值信息披露与公司绩效相关性的视角分析了企业价值信息披露的经济后果。在国内外相关领域研究结论的基础上，分析了价值信息披露质量与资本成本、超额收益、公司股票以及公司盈余四个方面对企业价值信息披露与公司绩效的关系，认为企业价值信息披露有利于企业资本成本的降低，更有利于企业获取超额收益；能够提升公司股价，降低公司股票的波动性，增强股票流动性；能够改善公司盈余。因此，企业价值信息披露对于公司绩效是具有积极影响的。但是，本文的研究仅仅停留在理论分析的阶段，后续将对企业价值信息披露的市场反应以及企业价值信息披露对公司绩效的影响等进行实证分析，以此来验证本文得到的理论分析结论。●
　　
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