我国金融衍生工具业务发展研究

李明辉，张 艳

（南京大学 中国审计研究中心，江苏 南京 210093）

我国金融衍生工具业务发展研究

李明辉1，张 艳2

（南京大学 中国审计研究中心，江苏 南京 210093）

随着我国经济的快速发展，近年，越来越多的商业银行和其他企业开始涉入衍生工具业务，以期实现套期保值、盈利等目的。但客观地说，目前我国的衍生工具业务在参与主体、交易品种、交易规模、外部监管、风险控制等方面均存在严重不足。未来我国应当在加强基础制度建设的前提下合理发展衍生工具，以便在合理控制衍生工具自身相关风险的前提之下为企业提供风险管理工具，为实体经济的发展提供服务。

衍生工具；金融市场；风险管理；基础制度

20世纪70年代以来，随着布雷顿森林体系的解体、金融自由化与全球化以及科学技术的发展，衍生工具在世界范围内得到了迅猛发展①。据国际清算银行（Bank for International Settlements，BIS）的统计，2007年12月，全球OTC衍生工具名义流通额已达596万亿美元，总市值达14.5万亿美元；就场内交易而言，同期全球期货和期权流通金额分别达28万亿美元和52.5万亿美元，2007年，全球期货和期权周转额分别达1587万亿美元和702万亿美元[1]。随着我国金融开放和金融深化程度的不断提高，利率、汇率的进一步开放，特别是在我国正式加入WTO和推出人民币汇率形成机制以后，衍生工具业务得到了稳步而快速的发展。然而，客观地说，我国现有的衍生品业务无论是在交易品种、参与主体方面，还是在外部监管、内部风险控制等方面均存在严重的不足。

一、我国衍生工具业务的历史发展

（一）20世纪90年代初的初步探索

1992年12月28日，上海证券交易所首先向证券商自营推出了国债期货交易。1993年10月25日，上证所国债期货交易向社会公众开放。与此同时，北京商品交易所在期货交易所中推出国债期货交易。1994年至1995年春节前，国债期货飞速发展，全国开设国债期货的交易场所陡然增加到14家。1994年，全国国债期货市场总成交量达2.8万亿元，占上海证券市场全部证券成交额的74.6％。然而，由于当时我国缺乏与衍生工具交易相适应的必要的基础制度，1995年2月23日，我国爆发了震惊中外的327国债期货事件。同年5月17日，中国证监会发布《关于暂停国债期货交易试点的紧急通知》，宣布暂停国债期货交易试点，我国对金融衍生品的第一次试点以失败告终。除国债期货外，该时期我国还曾尝试推出股指期货等衍生品。

（二）衍生工具业务的逐渐恢复

327国债期货事件，加之差不多同期巴林银行事件、大和银行事件等众多国际衍生工具灾难的爆发，我国在很长时间内对衍生工具交易“谈虎色变”，因此，监管层对衍生工具业务采取了搁置、暂停的态度。但在银行业，衍生工具业务很快又恢复起来。

1997年1月，中国人民银行发布了《远期结售汇业务暂行管理办法》，并于同年4月1日授权中国银行独家办理贸易项目的人民币远期结售汇业务，不过此时中行远期业务的规模较小。2002年8月28日以后，中国建设银行、中国农业银行、中国工商银行也先后开始涉足人民币远期业务。2003年4月，中国工商银行经中国人民银行批准，开办包括远期、掉期、期货和期权在内的外汇金融衍生业务；2003年5月，中国银行上海分行向市场推出外汇期货宝，从而拉开了外汇衍生业务在国内进入实质性操作阶段的序幕；2003年7月，经国际掉期与衍生工具协会（ISDA）董事会表决同意，中国农业银行正式成为ISDA会员；2004年7月，中国银监会批准交通银行开办金融衍生品业务。至此，我国几家主要的商业银行都已获准开办衍生工具业务。2004年3月1日，中国银监会颁布实施《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，此后，外资银行纷纷申请开办金融衍生品交易。根据中国银监会2007年年报披露，截至2007年年底，获准从事金融衍生产品交易业务的外资银行机构数量为50家。

（三）汇率制度改革：衍生工具业务进入新的发展阶段

2005年7月21日，经国务院批准，中国人民银行宣布我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。完善人民币汇率形成机制，客观上要求我国企业尽快掌握各种外汇避险工具和手段，增强自身适应汇率浮动和应对汇率变动的能力，并要求银行部门学会运用衍生工具来管理风险，向企业提供更多和更好的风险管理工具，为发展外汇市场上的各种衍生工具创造条件[2]。因此，央行推出完善人民币汇率形成机制方案后，我国金融衍生产品市场创新的步伐明显加速。

2009年3月16日，中国人民银行发布2009年第4号公告，同意中国银行间市场交易商协会发布《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（2009年版）》，从而确立了我国场外衍生工具交易的统一标准，解决了困扰交易商的、我国场外金融衍生品交易内存在的“一市两协议”问题，为我国衍生品市场的发展清除了又一道技术障碍。

尤其值得指出的是，2006年9月8日，中国金融期货交易所在上海正式成立，标志着我国金融衍生品市场诞生，为我国进行场内衍生工具交易奠定了基础。2007年3月6日，我国以国务院令的形式颁布了覆盖商品和金融期货合约的《期货交易管理条例》，该条例对期货交易所、期货公司、期货交易规则、行业自律等相关问题作出了规定，初步确立了包括金融期货在内的期货业务的游戏规则。

数据显示，从2001年起，国内金融衍生品业务增长迅速。2001年金融衍生品交易量为9805亿元，2002年交易量为27113亿元，增长1.76倍，2003年交易量为33381亿元，比上年增长23％[3]。其中，利率衍生产品和汇率衍生产品在推出不长的时间内就实现快速发展。据中国银行间市场交易商协会公布的数据，2007年，利率互换交易成交1961笔，名义本金总额2168.4亿元；2008年上半年，利率互换业务累计成交1535笔，名义本金总额2103.09亿元，半年交易量已接近2007年全年交易量；远期利率协议累计成交68笔，名义本金总额48.6亿元。2007年10月才推出的远期利率协议，当年就成交14笔，成交金额10.5亿元[4]。

二、现阶段我国衍生工具交易的特点

（一）参与主体

从主体来看，尽管有一些其他企业利用衍生工具实现套期保值等目的，但在目前，我国衍生工具业务的主要参与者仍为商业银行。如前所述，目前，中、农、工、建四大国有商业银行以及其他主要的商业银行均已涉及衍生工具交易。此外，目前我国商业银行对衍生工具的运用主要集中于总行层面，省级以下分行较少涉及衍生工具业务②，应当说，这在商业银行尚未建立起自上而下的衍生工具风险管理与内部控制体系的当前，是一个较为理性的选择。不过，也应当看到，近年，许多非银行企业在通过境外市场从事衍生品业务。

（二）交易品种

1.外汇与利率衍生品。目前，中国人民银行已经推出了人民币远期、人民币远期互换、人民币外汇货币互换、人民币利率互换、远期利率、债券远期等衍生品。从成交量看，远期外汇业务居于主要地位。此外，许多银行为了帮助国际贸易企业规避汇率风险开办了大量的互换业务。

2.权证。2005年，为了满足股权分置改革中非流通股股东降低对价等当期综合成本需要，我国恢复了权证交易。2005年8月22日，宝钢股改权证成功推出。此后，武钢、招行、南航等17家上市公司，先后在股改中利用权证作为股改对价，相关大股东发行了21只权证产品，并在上交所挂牌交易。而分离交易可转债自2006年年底一经推出，就成为众多上市公司的重要融资选择。据统计，2007年我国权证市场总成交金额达7.71万亿元，其中认购证成交3.88万亿元，认沽证成交3.83万亿元。随着2008年6月20日最后一只股改权证——南航认沽权证退出历史舞台，深沪两市现有权证均为分离交易转债权证。

3.可转换债券。1992年11月，深保安发行了我国首例可转换债券，揭开了我国可转债市场发展的序幕。遗憾的是，由于深保安可转换债券转股的失败，中国可转换债券的发展几乎处于停滞状态。直到1997年3月《可转换公司债券管理暂行办法》出台，三家非上市公司（南宁化工、吴江丝绸和茂名石化）先后发行可转换债券，可转换债券才有所发展。不过，在很长时间内，由于存在相关法律缺失、可转换债券制度设计与定价机制不完善等原因，我国可转换债券的总体规模偏小，市场也很不活跃。但随着2001年4月28日《上市公司发行可转换公司债券实施办法》及其三个配套文件的正式出台，可转换公司债券逐渐成为我国上市公司直接融资的重要方式。

4.股票期权。2005年12月31日，中国证监会发布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，规定上市公司可以采用股票期权方式对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行长期性激励。

此外，存托凭证、资产证券化等衍生工具在我国也有一定的运用。尤其值得指出的是，2010年1月，国务院原则同意推出股指期货业务试点，我国酝酿多年的股指期货，有望在2010年推出。

值得指出的是，以上仅为我国国内现有的衍生工具品种，实际上，许多企业在国外金融市场参与多种衍生工具交易，其交易品种远多于上面列举的种类。

（三）交易规模

尽管近年我国衍生工具业务有较快增长，但总体而言，我国衍生工具市场的绝对规模仍然较小，且流动性严重不足。即便是交易较为活跃的利率互换业务，日均成交也不到10亿元。在这个意义上，我国的衍生工具业务仍处于初级阶段。市场规模过小、流动性不足也意味着相关交易主体流动性风险的增加。

（四）交易目的

从有关企业从事衍生工具交易的目的来看，套期保值、套利、投机等目的均存在。例如，中国银行以交易及套期保值为目的叙做远期外汇、货币及利率互换、外汇及利率期权等与汇率和利率相关的衍生金融产品。此外，国内商业银行还积极向客户提供衍生品服务以帮助客户管理汇率等风险。2007—2008年，国内一些企业开始参与国内国际衍生品市场的交易，以规避风险。例如，在国际油价出现剧烈波动时，我国多家航空公司均通过衍生工具进行套期保值，以规避价格风险、控制成本。不过，一些公司由于没有严格遵循套期保值的操作程序，在交易中出现了重大亏损。如国航、东航、上航等公司2008年在国际油价大幅下跌的情况下，不但没有能够通过衍生工具规避市场风险，反而在利用衍生工具所进行的交易中出现巨额亏损。导致相关公司产生数十亿元甚至上百亿元亏损的原因，可能是一些公司衍生工具的头寸远远超出对现货市场套期保值的需要，这就使得衍生工具交易偏离其初始目的而变成套利甚至投机目的。此外，一些公司没有选择透明度较好、杠杆性较低的基础性衍生工具，而是选择复杂的创新性结构性衍生产品进行交易，也是导致重大损失的原因。如中信泰富、国航、深南电等公司选择的都是风险很大的衍生工具品种。而这些衍生合约条款复杂、企业与海外金融机构的风险收益严重不对等，则更为企业形成巨额损失埋下了伏笔。

三、现阶段我国衍生工具业务的问题与不足

（一）品种过于单一

我国虽然近年金融衍生品发展迅速，但目前从事的主要是债券远期、人民币利率互换交易、银行间外汇远期、人民币外汇掉期等简单的外汇型和利率型衍生工具业务，而缺乏利率期权、外汇期权、信用违约互换等场外衍生产品以及期货、期权等场内衍生产品。这在很大程度上降低了金融中介机构为客户提供多样化的避险工具的能力。

从商业银行的衍生品交易实践来看，根据中国银监会2006年3月中旬对取得衍生产品交易资格的57家中外资银行的问卷调查，我国银行交易的金融衍生产品以外汇类型为主，其次是利率类型的衍生产品，而其他产品则做得相对较少。此外，也有几家国内银行和外资银行开始进行信用衍生产品交易。

（二）参与主体较为单一

如上所述，目前，我国衍生工具交易的参与者以商业银行为主。根据上市公司2007年年报，A股公司披露通过期货和衍生品进行套期保值的仅30多家，这些企业多数属于大宗商品生产、消费和流通企业[5]。究其原因，既与国内企业缺乏利用衍生工具管理风险有关，也与相关制度设计有关。例如，我国现有的债券远期交易和人民币利率互换交易均面向银行间债券市场投资者，其他投资者还无法参与交易。主体的单一化，使得我国缺乏主动的风险承担者。当然，在实践中，我国有部分企业资金通过种种“灰色”渠道进入国外衍生工具市场，参与外盘交易、跨市套利。但这部分境外套利业务由于缺乏监管，可能会产生较大的风险。

（三）缺乏场内交易

交易所交易产品皆为标准化产品，交易流动性强、透明度高，并且有来自交易所的较为严格的监管，有利于有效地识别和防范风险。而场外交易合约具有非标准化和不透明的特点，很多合约条款是交易双方协商而成，交易双方往往采取净额结算，可以不针对交易头寸“逐日盯市”，涉及的现金流相对较小，缺乏相关的降低信用风险的特殊制度安排，其风险远高于场内风险。由于我国金融期货交易所建立的时间尚短，场内市场还未正式交易，这无疑大大提高了我国衍生工具交易的风险。

（四）缺乏相关的基础制度

（1）从立法角度来说，目前我国尚缺乏真正意义上的统一的衍生工具交易监管法律。尽管近年来相关监管部门发布了许多关于衍生工具的规章、制度，尤其是2004年中国银监会颁布实施的《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》确立了我国衍生工具交易（尤其是市场外交易）的制度基础，但这些只是部门规章，法律层次较低。（2）从衍生工具交易的监管角度来说，目前我国的金融衍生品监管主要由人民银行、证监会、银监会、保监会、外汇管理局、国资委等机构实施，而没有形成一个统一的外部监管体制。这种多头管理的状态，不仅导致各监管机构之间缺乏统一和协调，而且导致监管空白地带的出现。（3）从相关的交易制度设计角度来说，我国目前尚未形成独立的衍生产品开发能力和有效的衍生品定价模式。从人员素质来说，我国目前严重缺乏能够胜任衍生工具设计、定价、交易、风险管理等事务的人员，使得交易存在严重的隐患。此外，人民币债券收益率曲线、信用历史数据的缺失等因素也都在一定程度上阻碍了我国衍生工具业务的发展。

（五）缺乏有效的内部控制与风险管理机制

（1）与目前我国衍生工具主要为银行间交易为主相适应，现有规范多侧重于商业银行的衍生工具业务，对于一般行业衍生工具业务的内部控制问题则缺乏规定，仅《上海证券交易所上市公司内部控制制度指引》有一些较为原则性的规定。（2）现有规范往往是从外部监管、业务准入的角度来对企业建立衍生工具业务相关的内部控制作出强制要求，这虽有助于保证相关规范的强制性，但作为强制性规定的往往只是最低要求，这也是导致相关规定不够具体的重要原因。（3）有关衍生工具内部控制的规定往往散见于有关规范，而缺乏完整的单独就衍生工具内部控制作出全面、具体的规定的指南，《银行间市场金融衍生产品交易内部风险管理指引》尽管相对较为系统，但其只适用于银行间市场衍生工具交易，且有关规定也很粗疏。综上，目前我国尚没有一套针对企业衍生工具业务内部控制及风险管理的指南，这与我国日益增多的衍生金融工具业务极不适应[6]。

从衍生工具内部控制实务来看，我国金融机构和其他从事衍生工具交易的企业尚存在很大的不足，难以满足衍生工具风险管理的需要。中国银监会2006年曾对56家已取得衍生产品交易资格的银行（其中中资银行17家，外资银行39家）作了一次市场风险问卷调查，同时还对部分商业银行进行了现场检查。调查表明，我国银行业衍生产品交易增长迅速，且中资银行份额较高，市场风险主要集中在中资银行。尽管中资银行对市场风险管理的重视程度正在逐步提高，但市场风险管理水平与监管要求相比仍然存在相当大的差距，主要表现为：（1）管理差距。如有的银行还没有健全专门的风险管理委员会；有的银行虽然设立了风险管理委员会，但并没有赋予其市场风险管理职能。（2）人才素质差距。衍生产品与市场风险管控所涉及的业务、产品和风险管理方法、模型都具有高度的专业性，需要一批专业人才。目前许多银行负责市场风险管理的高级管理人员、部门负责人和相应的工作人员缺乏监管要求的市场风险管理所需的专业知识和操作经验。（3）技术差距。目前中资银行大多缺乏对复杂衍生产品的定价能力，在对这类产品计算盯市价值时，完全依赖交易对手提供价格，这样就不能及时做出必要的对冲交易，难以实现对市场风险的动态管理[9]。

可以说，我国商业银行和其他从事衍生工具交易的企业在内部控制的各个要素方面都存在不足：（1）缺乏与衍生工具业务相适应的控制环境，尤其是董事会和高管层缺乏风险观念和专业胜任能力，组织当中缺乏与衍生工具交易相适应的风险管理机构，不能实施严格的限额控制，不相容职责分离等基础制度的实施仍存在问题，缺乏专门针对衍生工具的书面内部控制政策与程序[6]。（2）缺乏有效的衍生工具业务风险识别与评估机制，往往是等到已经造成严重损失时才知道风险的存在。（3）在控制活动上，往往强调形式上采用先进的控制技术，而实际上却忽视一些最基本的控制制度，从而埋下了隐患。一些企业虽制定有相关的内部控制规定，但在实际从事衍生工具业务时并不严格遵守这些规定。这些企业往往是为内部控制而内部控制，而不是从加强企业管理出发来建立和实施内部控制，其结果，往往导致内部控制政策与程序的形式化[7]。（4）企业内部关于衍生工具的信息沟通不够充分、及时。衍生工具业务需要有较为强大的信息系统来支持其定价和风险管理。然而，我国企业在信息系统的建设方面与国外先进水平尚存在较大差距，尤其是不能根据企业自身的情况开发与企业的业务接口直接相连、能够及时识别和评估风险的风险管理信息系统，而依赖于通用化软件。就沟通而言，在我国企业中，上对下、下对上的沟通渠道并不畅通，从而对及时识别、评估与应对风险事项造成了障碍。尤其是，企业高级管理层对于分支机构（尤其是境外分支机构）的衍生工具的风险暴露情况往往缺乏及时的了解，有时甚至到已经发生重大损失以后才知道。而作为中介商的金融机构对衍生工具交易风险信息的披露也往往不够充分或者只注重形式，加之我国大量投资者缺少对衍生工具风险进行识别、评估的能力，使企业难以根据有关信息做出审慎的投资决策。（5）内部审计未能充分发挥作用。各国和相关组织发布的内部控制与风险管理指引均强调内部审计部门在监控衍生工具内部控制与风险管理程序方面的重要作用。然而，就我国而言，许多从事衍生工具交易的主体（无论是商业银行还是其他企业）的内部审计部门均未能充分发挥其在内部控制和风险管理方面的作用。

四、对进一步合理发展我国衍生工具业务的建议

在美国发生次贷危机以后，衍生工具被认为是导致危机的罪魁祸首，如美国证监会（SEC）主席克里斯托弗·考克斯认为：“大量的没有被监管的类似CDS的衍生品为此次金融危机的头号恶棍。”在此背景下，我国是否应当放缓发展衍生工具成为学术界和实务界争论的热点话题。而我国多家国有企业2008年由于衍生工具业务而遭受重大损失，更加剧了一些人士对我国发展衍生工具业务的担心和质疑。然而，笔者认为，我国并不能因为次贷危机的发生而停止发展衍生工具。其理由在于：（1）当前的次贷危机的发生，根本原因不在于有关金融工具（次级抵押贷款证券）自身的巨大风险性，而在于相关的金融机构盲目追求高回报，而忽视相关的风险。次贷危机的根本原因不是衍生工具，而是人们滥用了衍生工具。衍生工具外部监管和内部控制机制的缺乏，才是危机的重要原因。（2）衍生工具是风险管理的重要工具。王春英（2005）、赵斌（2006）发现，在金融动荡加剧时期，全球金融衍生产品交易剧增，因此，金融衍生产品市场较好地发挥了其规避风险的功能，极大缓冲和弱化了全球金融风险。例如，亚洲金融危机爆发的1997年6月至12月期间，各个季度末全球场内金融衍生产品未平仓合约名义本金余额和交易量均出现了大幅度上升。在其后爆发的俄罗斯危机、“9·11”事件、安然和世通事件期间，全球场内金融衍生产品交易量均一致地出现大幅上升。因此，接受次贷危机爆发的教训，并不意味着需要减少衍生工具的运用，相反，应当合理运用衍生工具来规避风险，减小金融危机对经济的影响。（3）衍生工具发展源于实体经济需求，金融衍生品有助于降低实体经济的风险、优化风险结构[8]。对于生产企业而言，在市场环境日益多变的今天，以外汇、利率、商品等为基础的衍生金融工具可以为企业提供有效的套期保值手段。当现货市场价格大幅下跌时，金融期货市场还可以成为持有大量现货标的金融资产的投资者的避难港和逃生舱，投资者可以通过建立期货合约头寸来锁定风险。（4）股指期货、期权等衍生工具有助于维护证券市场的稳定。衍生工具，尤其是场内衍生工具所具有的价格发现、对冲风险、提高市场透明度和流动性等功能，有助于实现证券市场的稳定和发展。在金融危机时，各类资产的风险状况发生了改变，投资者可以通过期货、期权交易来迅速调整资产配置比例，获得所期望的风险和报酬组合。据统计，在股市低迷的2008年，全球交易所交易衍生品行业增长了15％，与股票相关的金融工具交易量增长了23％，其中，位居2008年全球交易所交易量排行榜首位的国际证券交易所（ISE）股票衍生品交易量达9.881亿张合约，比2007年增长了25.4％[9]。

笔者认为，我国应从如下方面入手，促进衍生工具业务的合理、稳定发展。

（一）积极发展场内交易，不断完善场外交易

与场外交易相比，场内交易由于交易所实行会员制、保证金和追加保证金制度、持仓限额和强行平仓制度等，因而风险相对较小。在本次次贷危机中，以金融期货、期权为代表的场内衍生品交易一直运行良好，并没有受到危机的影响。从我国企业因衍生工具而遭受损失的案例来看，这些案例所涉及的也多为场外交易。目前，美国监管部门准备将场外衍生品场内结算作为推进金融监管的有效举措。就我国而言，目前应当优先发展场内衍生工具交易，以避免场外交易可能产生的风险。中国金融期货交易所的建立、《期货交易管理条例》等相关制度的颁布实施，为我国发展场内交易提供了较为成熟的条件。但是，这并不意味着就不需要继续发展场外交易。事实上，场内衍生工具交易和以银行间市场为主的场外交易是相互依赖和互为补充的。银行间产品的大量发展，必须要有配套的场内衍生品提供规避风险的工具，而场外衍生品交易具有交易费用低的特点，可以为金融机构及其他主体的风险管理提供有益的补充。我国应当借鉴“集中统一”的思路来加强对场外衍生工具交易的监管，包括加强对场外交易的产品和市场准入、信息披露、实施集中清算等的管理。

（二）审慎设计衍生工具品种

从目前来看，直接以股票、利率、股指、商品为基础期货、期权、互换等初始衍生工具的风险较小，且易于识别和控制，而一些极端复杂的场外衍生产品既缺乏市场流动性，也没有适当的模型对其公允价值进行评估，且存续期长，极可能积累巨大的市场风险。我国应当加强衍生工具的产品准入管理，优先发展那些结构简单、流动性强、风险可控的初始衍生工具（如股指期货、利率期货、外汇期货等），审慎使用复杂衍生工具。

（三）培育多元化的参与主体

除了允许商业银行利用衍生工具规避风险、盈利以及向客户提供衍生产品服务外，还应当从企业以及其他金融机构的避险需求出发，允许证券公司、基金公司、保险公司等金融机构以及其他有需要的企业利用衍生工具来管理资金，规避利率、汇率、价格风险，降低成本，从而培育多元化的市场参与主体。商业银行除了与国外金融机构从事背对背式的交易外，在我国场内交易已有发展、银行具备独立的产品设计和定价能力的情况下，还应当成为主动的风险承担者。当然，鼓励多元化主体参与衍生工具交易必须建立在有效的监管的前提之下，尤其是相关的主体必须具备充分有效的、与衍生工具交易相适应的风险管理与内部控制机制。

（四）加强外部监管

强有力的外部监管，对于防范衍生工具风险具有重要意义。次贷危机充分表明，在金融市场日益全球化、金融创新日益活跃、金融产品日益复杂的今天，传统金融子市场之间的界限已经淡化，跨市场金融产品日益普遍，跨部门的监管协调和监管合作显得日趋重要[10]。因此，我国有必要改变目前衍生工具市场监管多头管理的现状，探索跨产品、跨市场、跨部门的综合管理模式，以消除监管空白、减少监管重叠、提高监管效率。具体可以由证监会、银监会、保监会、央行以及国资委等部门共同组成衍生工具监管机构，制定相关的规则并对市场进行监督和检查。除了金融监管部门外，期货交易所、证券交易所、结算公司、会计师事务所也是衍生工具外部监管的重要组成部分，它们可以从不同的角度对衍生工具交易的市场准入、信息披露、交易状况进行监控，并及时发出预警信号。此外，衍生工具的外部监管还应当考虑功能监管和机构监管的协调性，功能监管方面包括场外产品中的保证金、担保品管理、交易基本规则等，机构监管则主要对参与衍生品交易的机构进行监管。

（五）制定风险管理与内部控制制度

为了指导有关金融机构和其他从事衍生工具的企业建立健全衍生工具相关的风险管理与内部控制制度，监管部门应当在借鉴其他国家和地区以及有关国际组织相关指引的基础上，结合我国衍生工具现状，制定衍生工具内部控制与风险管理指引。20世纪90年代中期以后，有关国家（地区）的监管部门和国际组织（如国际清算银行下属的巴塞尔银行监管委员会、证监会国际组织、保监会国际组织、COSO等）纷纷出台相关指南，以指导金融机构以及其他从事衍生工具交易的企业针对衍生工具业务建立和维护有效的内部控制，防范衍生工具因管理不当而造成巨大损失的风险。这些指南在具体内容和表述上虽有所差异，结构和侧重点也有较大不同，但一般都涉及控制环境、风险的识别、度量与应对、控制活动、信息与沟通、监督等方面，也就是与COSO的内部控制整体框架（IC-IF）以及风险管理整体框架（ERM-IF）大体一致[6][11]。我国可以借鉴这些指引，对衍生工具的内部控制与风险管理问题做出具体的规定，以指导企业建立相关风险内控机制。

注释：

①由于衍生工具、衍生品两个说法在我国均较为常用，其含义一致，故在本文中不作区分。

②也有一些商业银行的分支机构获得从事衍生品业务资格并从事相关的交易，如中信实业银行上海分行等。

[1]BIS.BIS Quarterly Review[EB/OL].http://www.bis.org/publ/ qtrpdf/r_qa0809.pdf.

[2]陈勇.我国利率互换市场：现状、问题及建议[J].信息导刊（中国债券），2008，（1）：15—19

[3]王宜四，陈华龙，赵明勋.证券公司从事金融衍生品业务风险管理研究[EB/OL].深圳证券交易所第九届会员单位与基金公司研究成果，http://www.szse.cn/main/images/2007/04/ 24/040853251849.doc.2007.

[4]任晓.上半年金融衍生品交易量猛增[N].中国证券报，2008-07-23（03）.

[5]吴铭.中小板积极防范衍生工具风险[N].中国证券报，2008-11-20（05）.

[6]李明辉.论我国衍生工具内部控制机制的构建[J].会计研究，2008，（1）：41—48.

[7]唐双宁.提高中资银行在衍生产品交易中防范市场风险的本领[N].金融时报，2006-12-29（04）.

[8]周道炯.衍生品发展如何服务经济[EB/OL].中国证券网，http://www.stockinfo.com.cn/08qihuo/2008-12/03/content_ 3891840.htm，2008-12-03.

[9]VishalaSri-Pathma.巨浪中搏击：2009年股票衍生品市场展望[N].赵蓉，编译.期货日报，2009-03-12（06）.

[10]中国工商银行城市金融研究所课题组.次贷危机下的金融监管反思[J].中国经济报告，2009，（3）：22—27.

[11]李明辉.衍生工具的风险内部控制：国外经验及其启示[J].商业经济与管理，2007，（10）：54—59.

责任编辑 姚佐军

（E－mail：yuid＠163.com）

F830.9 < class="emphasis_bold">文献标识码：A

A

1007－905X（2010）02－0073－05

2010-01-10

财政部重点科研课题“衍生工具内部控制操作指引与典型案例研究”（项目编号：2008KJA10）、国家社科基金项目“我国上市公司资本结构动态调整和优化对策研究”（项目编号：07CJY057）

1.李明辉（1974— ），男，江苏金坛人，南京大学中国审计研究中心/商学院会计学系教授，管理学博士，研究方向为公司治理与审计；2.张艳（1970— ），女，江苏南京人，南京大学中国审计研究中心/商学院会计学系讲师，管理学博士，研究方向为审计。