美国金融危机产生原因及对我国的借鉴意义

王　梅　孙宝军

[摘 要]美国次贷危机引发的金融危机蔓延到全球,对全球的整体经济造成了巨大的损失。本文从经济周期的角度分析了此次金融危机发生的原因及其对我国的借鉴意义。

[关键词]金融危机;经济周期;原因

一、金融危机的形成及影响

2007年以来,美国次贷危机爆发,逐步演变为金融危机并向国外扩散。特别是2008年9月份以来,国际金融形势急剧恶化,迅速演变成上世纪大萧条以来最严重的国际金融危机。

次贷即“次级按揭贷款”(subprime mortgage loan),“次”的意思是指:与“高”、“优”相对应的,形容较差的一方,在“次贷危机”一词中指的是信用低,还债能力低。

次级抵押贷款是一个高风险、高收益的行业,指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。与传统意义上的标准抵押贷款的区别在于,次级抵押贷款对贷款者信用记录和还款能力要求不高,贷款利率相应地比一般抵押贷款高很多。那些因信用记录不好或偿还能力较弱而被银行拒绝提供优质抵押贷款的人,会申请次级抵押贷款购买住房。

在房价不断走高时,次级抵押贷款生意兴隆。即使贷款人现金流并不足以偿还贷款,他们也可以通过房产增值获得再贷款来填补缺口。但当房价持平或下跌时,就会出现资金缺口而形成坏账。

次级按揭贷款是国外住房按揭的一种类型,贷给没多少收入或个人信用记录较低的人。之所以贷款给这些人,是因为贷款机构能收取比良好信用等级按揭更高的按揭利息。在房价高涨的时候,由于抵押品价值充足,贷款不会产生问题;但房价下跌时,抵押品价值不再充足,按揭人收入又不高,面临着贷款违约、房子被银行收回的处境,进而引起按揭提供方的坏账增加,按揭提供方的倒闭案增加、金融市场的系统风险增加。

次贷危机对美国的经济产生了影响,美国的许多金融机构在这次危急中“中标”,而且其次贷问题也远远超过人们的预期,如雷曼兄弟公司的倒下,以及大量银行的倒闭,使得许多的企业的融资出现了很大的问题。通过大量金融产品的传递,从加拿大到中国,全球都出现了投资次级债的损失。很多新兴市场经济体得益于庞大的外汇储备和经常项目顺差,可以很好地经受住投资者大举撤离的考验。而在欧洲发达国家,投资次级债的损失和投资者的紧张情绪可能会迫使银行勒紧腰带,削弱国内支出的增长。2008年8月份德国反映商业信心的Ifo指数连续第三个月下降,消费者信心也有所下降。尽管在美国不计后果向高风险借款人放贷的规模比世界其他地方更大,房价的膨胀一直比美国更为严重,英国、西班牙等国更容易受到房价泡沫破灭的打击。

二、金融危机产生的原因

美国次级住房抵押贷款,始于20世纪80年代,但是真正步入快速发展阶段是在2l世纪初。美国的长期低利率政策导致了流动性过剩,造成了美国房地产行业的持续繁荣,推动了次级住房抵押贷款市场的过度竞争,导致了金融危机的产生。

由于互联网泡沫的破灭,美国经济和全球经济在2000年前后陷入衰退,2001年经济复苏的时候爆发了“九一一”事件,使得经济重新步入下滑趋势。为了刺激总需求和恢复经济增长,发达国家在 2001—2003年间普遍实施了宽松的货币政策,包括降低利率和扩大货币供应量。其中,美联储于 2001年1月—2003年6月连续13次降息,将联邦基金利率从6.5%下调至1%,达到46年来的最低水平,之后一直保持到2004年6月。同时,欧洲中央银行在2001年后也进入降息周期,2001年连续4次降息,共降低150个基点,2003年6月开始,将2%的低利率维持了近两年半的时间。日本央行为了刺激经济复苏,从 2001 年开始,实行了长达5年的将基准利率维持在接近于“零”的超宽松货币政策。

商业银行坐拥大批成本偏低的现金,需要寻找出路,银行体系开始扩张。金融机构大胆创新贷款品种,竞相放宽房贷标准。美国次贷市场出现了许多新的房贷品种,例如,只付息贷款、3年或5年可调整利率贷款、选择性可调整利率贷款等。更有甚者,由于房贷市场竞争激烈,无首付、只付息、可调整利率等诱惑性利率不仅用于次级贷款,甚至发展广泛用于次优级、优级房贷。2005～2006年发放的住房抵押贷款中有50%具备上述“创新”特征。结果,拿不出收入证明或抵押品不足的家庭也拿到了贷款。

过度竞争使得次级住房抵押贷款的信用风险快速膨胀。为积极争抢优质客户和降低风险,一些金融中介机构开始运用成熟起来的资产证券化工具,拼命降低融资成本,采取低息战略展开恶性竞争。结果,整个市场的定价机制被扭曲,差异化高质量服务的成本根本无法通过利率调整来负担,信用风险也就越积越大。在宏观经济较为有利的情况下(房价上涨,利率下调等),过度竞争导致的“信用风险膨胀”问题就暂时被“虚假的繁荣”所掩盖。但是,这种过度竞争下外延式的发展方式存在致命弱点,那就是无法抵挡系统性风险的冲击。一旦利率上升或楼价下跌,借款人的套利活动就无法获益,金融机构的资金链也很容易断裂,风险随之而来。

从住房抵押贷款市场看,流动性过剩就使得抵押贷款利率偏低,抵押贷款的风险被低估,孕育了巨大的违约风险;同时,投资者和金融机构变得更加大胆,使得整个金融交易过度膨胀。英国经济学家霍特里(R.Hawtrey)提出的信用过度理论认为,经济周期是一种货币现象,货币供应量和货币流通度直接决定了名义国民收入的波动,而且经济波动完全是由于银行体系交替地扩张和紧缩信用所造成的,尤其以短期利率起着重要的作用。一定程度上,银行信用体系的扩张为次贷危机以至金融危机的发生埋下了隐患。此次危机由“次级贷款”引发,却因金融衍生品而放大风险,从而由次贷危机衍生为信用危机。

由于美国房市稳定,低利率的刺激下,投资者向银行贷款,开始把大量资金投入房地产赚取收益。投资过度理论认为,无论是什么原因引起了投资的增加,这种增加都会引起经济繁荣。这种繁荣首先表现在对投资品(即生产资料)需求的增加以及投资品价格的上升上。这就更加刺激了对资本品的投资。资本品的生产过度发展引起了消费品生产的减少,从而形成经济结构的失衡。同时,英国经济学家庇古和凯恩斯的心理预期理论认为,预期对人们的经济行为有决定性的影响,乐观与悲观预期的交替引起了经济周期中繁荣与萧条的交替。当任何一种原因刺激了投资活动,引起高涨后,人们对未来的预期的乐观程度一般总超过合理的经济考虑下应有的程度。这就导致过多的投资,形成经济过度繁荣。根据投资过度理论和心理预期理论,大量的房地产投资,使得美国房价节节升高,而不断上涨的房价又刺激投资者继续投资。

汉森·萨缪尔森的乘数——加速数原理认为,投资扩张时,投资通过乘数效应对收入产生倍数增加作用,收入的增加又通过加速作用对投资产生加速推进作用,这样,经济进入循环扩张阶段;相反,投资减少时,减少的投资又通过乘数效应对收入产生倍数缩减作用,收入的缩减又通过加速作用进一步减少投资,这样,又不断循环的导致经济进入衰退阶段。

此时,银行体系正处于扩张期间,贷款条件宽松,资格审查不甚严格,以至银行把贷款发放给很多没有足够偿还能力的人,有的贷款者零首付就可以买到一套房子,然后用房价上涨的收益来偿还贷款,因此如果房价出现下跌,或者上涨速度变缓的时候,有的贷款者可能会无法还清贷款。商业银行放出房贷后,自己知道其中的风险,就将之打包做成次级债产品,转卖出去转移风险、赚取高额收益。截至 2007 年第三季度,美国次贷余额为 1.3 万亿美元,而建立在次贷基础上的金融衍生品余额却高达数 10 万亿美元。金融衍生品交易成为投资银行主营业务,它们既作为次级债券的发行者,又作为其他机构发行债券的持有者,而无论哪种角色,在系统性风险影响情况下,投资银行都是损失最惨重的。

根据奥地利经济学家J·熊彼特提出的创新理论,引起经济波动的主要因素是创新,包括技术创新和制度创新。创新是指对生产要素的重新组合,创新提高了生产效率,为创新者带来了盈利,引起其他企业仿效,形成创新浪潮。创新浪潮使银行信用扩大,对资本品的需求增加,引起经济繁荣。银行从发放贷款到出售次级债产品,多方面赚取收益。经多次包装后,一般投资者已经不明白其中的风险,无法给相关产品合理定价了。

随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高,次级抵押贷款的还款利率也大幅上升,购房者的还贷负担大为加重。同时,住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致大批次级抵押贷款的借款人不能按期偿还贷款,进而引发“次贷危机”。

三、金融危机对我国的借鉴意义

尽管我国目前并没有次级债市场,但是不可否认我国宏观经济环境与美国这几年在许多方面都有相似之处,流动性过剩问题日益突出,必须引起我们的足够重视。虽然国家在去年实施紧缩的货币政策、频繁提高存款准备金率,使一部分商业银行的流动性面临压力。但宏观调控不可能长期持续,总体而言,我国商业银行流动性过剩的趋势并未逆转。在流动性过剩背景下,如何平衡好业务发展和风险控制,是我国商业银行面临的一个重要问题。

(一)加强宏观经济形势研判,密切关注宏观经济形势变动。导致美国次贷危机的直接原因是美国房地产市场产业周期性变化。为防止市场消费过热,美联储从2004年上半年到2006年,美联储先后加息17次,利率从1%提高到5.25%。新一轮的升息周期,大幅提高了抵押贷款成本,使美国房地产市场由盛转衰。尽管中美经济结构完全不同,但国内房地产业近年来的过度繁荣及我国的宏观货币政策与美国都有几分相似,需要引起我国商业银行的高度关注。

为防止我国经济增长过热、投资增长过快,我国从2003年9月开始至2008年3月,存款准备金率从6%上调到16.5%,达到历史最高,一年期贷款基准利率从5.31%上调至7.47%。与此同时,我国的流动性依旧过剩,投资增长和外汇储备增加还比较快,房地产价格居高不下,资本市场波动加大。2008年开始,国家开始实施信贷规模控制,严控商业银行信贷增长速度和投向,宏观调控形势趋紧。在这种情况下,我们应从次贷危机中吸取教训,密切关注宏观经济形势,尤其是关注政策变动对房地产市场的影响,重视房地产价格波动带来的潜在信用风险。

(二)加强内控制度建设,强化审慎合规经营理念。美国次贷危机产生的一个重要原因是金融机构自身经营的不审慎。银行为了逐利,不惜放低借贷标准;机构投资者,特别是保险基金、养老基金等本应履行谨慎义务的受托人,为了追求收益,不惜降低风险溢价,参与对冲基金等高风险投资,这些不审慎的行为导致了危机的形成,并加剧了由此造成的损失。目前,在我国流动性依旧过剩,房地产市场和股票市场仍处于高位的背景下,商业银行极易出现追求利润、忽视风险的非审慎的经营行为。一旦市场形势出现扭转,可能对银行的持续经营产生负面影响,因此我国商业银行要强化审慎合规经营理念,加强内部控制制度建设,提高风险管理能力。

(三)加速资产证券化的试点和推广,有效分散信贷风险。在美国次贷危机中,资产的快速证券化催生了美国次级按揭市场的快速发展,为美国次贷危机的传递起到推波助澜的作用。但从另一方面看,次级住房按揭贷款的证券化,有效剥离了商业银行等贷款机构风险,把风险转嫁给了证券的购买者,降低了银行业的系统风险。在我国,住房按揭贷款证券化程度很低,其潜在不良信贷风险主要集中在银行体系之中。同时,我国银行业在金融体系中占比过大,一旦住房按揭贷款出现违约,聚集在银行体系内的风险就会爆发,从而可能导致整个金融体系的震荡。因此,我国商业银行应在条件成熟的前提下,积极尝试资产证券化,以分散银行体系的风险。

(四)在加快金融创新的同时,加强全面风险管理。在流动性过剩背景下,商业银行最重要的是改变传统单一的经营模式,鼓励、支持产品创新,调整金融产品结构,疏导流动性;积极进行业务创新,开发包括资产证券化、信贷替代等新产品,发展公司和私人理财增值服务;发展商业银行表外业务,进一步拓展商业银行利润空间,创造能够连接不同市场的产品,将存款和债券市场、货币市场的收益挂钩。但是,我国商业银行在加快金融产品创新的同时,还应加强风险控制,完善全面风险管理,切实建立防火墙,尤其要加强对跨市场、跨行业风险的防范。

(五)在优化信贷结构的同时,严格信贷标准和要求。在流动性过剩下,商业银行加大了对中小企业和个人等客户的贷款营销力度。商业银行试图通过大力发展中小企业和个人的信贷业务,改变银行信贷投向结构,提高贷款收益水平,缓解银行流动性过剩问题。在经营战略同质化的情况下,在某些业务领域内,已经出现了过度竞争的苗头,放松信贷标准,不顾风险和成本的“跑马圈地”的现象也开始出现;过于注重抵押资产,忽视还款来源的情况越来越多。但是,在房地产市场和资本市场泡沫加剧的形势下,商业银行与之相关的业务面临着越来越大的系统性风险。在通货膨胀居高不下、国家宏观调控趋紧、信贷规模严控的形势下,中小企业利润受到更大的挤压,中小企业贷款风险也逐步加大。因此,我国商业银行在优化信贷结构的同时,要严格执行信贷标准,密切关注客户财务现金流,高度重视抵押物品的价值变动,做好压力测试,防止信贷风险积累和不良贷款反弹。□

(编辑/穆杨)