浅析我国上市公司股权激励现状

李豫湘　刘栋鑫

[摘要]股权激励作为一种对管理层激励的有效方式，在公司激励机制中发挥着重要的作用。本文主要以股权激励在我国上市公司的运用现状为切入点，针对我国上市公司实行股权激励制度存在的问题提出了对策和建议。

[关键词]上市公司；股权激励；问题；对策

所谓股权激励，是公司经营者通过一定形式获取公司一部分股权的长期性激励制度，使经营者能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。股权激励开始于20世纪50年代，近年来在美国等西方发达国家得到广泛应用，其实质是通过市场为经理人员定价并由市场付酬。它最大的优点在于创造性地以股票升值所产生的价差作为对高级管理人员的报酬，从而将高级管理人员的报酬与企业长期经营业绩相联系，促进了经营者和股东利益实现渠道的一致性，减少了管理人员的机会主义行为和股东对其进行监督的成本。股权激励制度本质上是一种市场化程度较高的薪酬制度，是一项制度创新。相对于工资、津贴、奖金等短期激励而言，股权激励是最有效、最持久的中长期激励政策，也是促进公司维持长期、健康发展的最佳薪酬机制。现代企业理论和国外实践证明，股权激励对于改善公司治理结构、降低代理成本、提升管理效率、增强公司凝聚力和市场竞争力能够起到非常积极的作用。

2006年是我国上市公司股权激励元年，1月1日中国证监会发布的《上市公司股权激励管理办法(试行)》正式实施后，2月中捷股份成为首家真正意义上的股权激励公司。随着《公司法》、《证券法》、《企业会计准则11号——股份支付》及《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》等与股权激励有关的法律法规的修改和颁布，不断完善了股权激励制度。到目前为止，股权激励已经实施了3年整，现阶段我国上市公司股权激励实施状况如何?其是否发挥了应有的效用?实施中还存在什么问题?我国今后的股权激励应如何应对与发展?本文拟对此加以研究。

一、我国上市公司股权激励实施现状及分析

截至2007年底，总计有52家上市公司公布实施了股权激励方案。其中，2006年共有42家上市公司推出了规范的股权激励计划，2007年有10家上市公司推出了股权激励计划。笔者通过对样本公司公布的股权激励方案及其2006、2007年的年报数据进行了统计和分析，发现尽管各公司具体的激励计划在激励模式、激励数量、激励幅度等方面有所不同，但总体上看上市公司股权激励呈现以下特征：

(一)实施股权激励方案公司的行业及地区差异显著

从各上市公司的股权激励方案来看，实施股权激励的企业最多的是制造业，有34家，占股权激励上市公司总数的65.38％；其次是房地产开发与经营业，有5家，占总数的9.63％。具体来看，实施股权激励方案的上市公司集中在制造业，主要是因为制造业在上市公司中本身比重比较大的缘故(如表1)，并且这些公司主要分布在广东、浙江等经济发达省份。

(二)实施股权激励方案公司的规模及性质差异显著

从52个样本公司来看，规模最小的为双鹭药业0.828亿元，最大的为宝钢股份175.12亿元，绝大部分上市公司的规模都集中在1-10亿元之间，有35家，占样本总数的67，31％，而10亿元以下的比例为75.01％，占了全部样本数的绝大多数。这也许与我国现存的对股权激励机制的约束有关，因此尝试实施这一激励机制的大部分仍是经营灵活的小规模企业。另外，52家上市公司中共有32家民营企业，占总数的比例高达61.54％。股权激励民企唱主角的主要原因是该类企业运行机制比较灵活，决策效率较高，引入股权激励能够大大提高管理层的积极性。

(三)上市公司实施股权激励的方式与股票来源较为单一

《上市公司股权激励管理办法(试行)》规定，上市公司可以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划，但是从实际操作看，绝大部分公司还是选择了股票期权激励。52家上市公司中选择股票期权作为激励方式的有42家，占公司总数的78％选择限制性股票方式的有10家。占公司总数的18％；其余两家选择的是复合方式，如图1所示。对于股票来源，向激励对象定向增发股份的占主流地位，有46家，占88％采用二级市场回购与复合方式即定向增发和回购的各有3家，占6％，如图2所示。由于在实践中，股票期权的激励方式与定向增发股份的操作简便、激励成本更低，因此在政策允许的条件下，上市公司更愿意选择这些激励措施程序。

(四)股权激励考核目标较为谨慎

从52家样本公司的股权激励方案来看，考核目标主要以净利润增长率、净资产收益率为指标，部分公司还增加了营业收入增长率，把净资产收益增长率、每股收益、净利润绝对额指标等作为次要目标。从这些指标的具体数值来看，绝大多数公司在确定业绩增长目标时都比较谨慎，净资产收益率的指标大多在10％左右，年均利润的增长多在10％～25％之间。

(五)激励效果有待进一步提高

本文选取了2006年公布股权激励方案的42家公司作为研究股权激励实施效果的样本。这些样本公司在2007年之前确切实施了股权激励机制。通过对其2007年的年度报告及股权激励计划的分析统计可知；42家2006年推出股权激励方案的公司中，在股改时实施了股权激励机制后，有29家公司2007年的净资产收益率与2006年相比有所增长，占样本比重为69.90％，另外13家的净资产收益率在2007年出现了下降；有30家上市公司2007年营业利润率与2006年相比有所增长，占样本比重为71.43％，另外12家公司的营业利润率在2007年出现了下降；从样本公司总体业绩统计情况看，2007年度，样本公司的平均净资产收益率为16.89％，而沪深两市1574家上市公司2007年的平均净资产收益率为14.79％。可见，实施股票期权激励公司的业绩确实要好于上市公司的整体业绩，但程度并不是很明显。

二、我国上市公司股权激励机制存在问题的分析

通过对我国股权激励实施现状的描述和分析可以看到，总体上股权激励取得了一定的效果，但同时，一些公司的股权激励并没有收到预期的效果，其实施中还存在一定的问题，主要如下：

(一)目前我国公司治理结构不完善

公司治理结构是一种对公司进行管理、控制以及运作的机制与规则。作为一种长效性激励机制的股权激励必须在完善的治理结构下才能发挥应有的作用。尽管我国上市公司已经形成了由股东大会、董事会、决策管理机构和监事会组成的内部治理结构，但在实际运作中，绝大部分上市公司都只是由经营者全权代理履行职责，股东大会起不到作用，弱化了对经营者的监督责任，形成“内部人控制”，致使经营者有机可乘。此时，股权激励的实施只会使经

营者为了自身利益片面追求股价或业绩的上涨而实施盈余管理，使股价和公司的业绩相悖。这样的公司治理结构不仅损害了中小股东的利益，也损害了大股东自身的利益，严重阻碍了上市公司股权激励的有效实施。

(二)绩效考核体系不够健全

股权激励机制是建立在对经营者的科学评价体系之上的。然而，大多数上市公司都是以经营业绩作为考核指标，并且多选择净资产收益率和营业利润率这两个财务指标，但在公司存在经营风险的情况下这些指标具有很大的片面性。从实践和发展来看，绩效考核体系应当包括考核上市公司的生存能力、盈利能力、创值能力、成长能力以及竞争能力等方面，以便更全面、准确地反映经营者的经营效果。

(三)股权激励方案设计不完善

完善的股票激励方案可以健全公司的激励、约束机制。提高公司的可持续发展能力，使经营者、员工和股东形成利益共同体，提高管理效率和经营者、员工的积极性、创造性与责任心，并最终提高公司业绩。然而，用于激励的股票数量、价格，激励方式、范围，行权价格等在公司的方案中存在很大差异，不少公司的激励幅度明显过大。另外，股权激励本身是把双刃剑，而现阶段推出的股权激励方案在负激励方面(约束方面)的体现较为有限。中国上市公司现在仍处于市场化转轨的阶段，一旦股权激励方案设计不够完善，股权激励很容易就会流于形式而难以为继，甚至可能成为个别利益体谋取私利的寻租工具。

(四)缺乏强有效的资本市场

股权激励机制实现的基本逻辑是：提供股权激励方案——管理层积极工作——公司业绩上升——公司股价上涨——实现股权激励目标。有效的证券市场是股票期权激励机制中最重要的条件之一。只有在有效市场前提下，公司的股价才能在相当程度上反映上市公司的基本面即未来的赢利能力，股票期权的激励作用才能得到有效的发挥。然而，目前我国的证券市场基本处于低效状态，对企业的信息反应比较弱，股票价格中包含更多的是投机性因素。经常出现大幅度波动，与上市公司预期赢利相脱节，使得证券市场在一定程度上丧失了对经理人员的评价功能。此时，股票期权大大降低了其激励作用，在执行中极易出现扭曲现象。

三、完善我国股权激励机制的对策和建议

(一)优化上市公司的内部治理结构

完善的上市公司内部治理结构是有效实施股权激励制度的必要约束条件之一。建立现代企业制度是中国企业改革的方向，而完善内部治理结构、建立所有者与经营者之间的制衡关系是现代公司制度的核心。完善的内部治理机构可以激励董事会和经理层去实现那些符合股东、经营者和其他利益相关者利益的奋斗目标，也可以对其提供有效的监督，激励企业更有效地利用资本。要想使股权激励制度在我国顺利实施，必须加强公司内部治理结构建设。形成股东大会、董事会、经理层、监事会各司其职、互相制衡的结构，强化独立董事、外派监事和稽查特派员监管机制；发展职工持股制，完善职工监事制度。公司治理结构应明确规定公司各参与者的权利和职责，规定公司决策所必须遵循的规则和程序，同时提供设置公司目标及实现目标的组织架构。

(二)建立科学的业绩评价体系

经营者业绩评价体系应与其他指标结合起来，不仅要考虑能反映被授予者过去业绩的指标，而且还要考虑市场价值等能预示企业未来发展潜力的指标，还要对一些重要的能反映其业绩的定性指标进行评估，以弥补定量指标评价的不足，做到合理地、全面地对被授予者的业绩进行综合的评价。因此，指标体系的设计应当采用财务指标和非财务指标相结合的模式，避免采用单一的即期财务指标，以减轻人为操纵的影响。此外，还应将公司的指标与同行业、同地区的企业相比较，消除外生变量对业绩的影响。为了使业绩评价目标真正发挥作用，还应加强对有关数据的审计，尤其在授予股票奖金或行权前，更应进行专门的独立审计，以防止经营者通过操纵数据来获取不当激励。

(三)股权激励方案的设计应更科学、周密

精细的设计方案是保证股票期权激励效用的必要条件，因此股票期权激励方案合理的设计是至关重要的。好的股权激励方案应坚持两个基本原则：一是规范，在方案设计上尽量做到合理、合法，有理有据；二是严格，在考核方面，激励对象要想获得股权收益，就必须在公司业绩上做出足够的成绩。同时，股权激励方案应适合企业及行业特点，对于不同行业和不同规模的企业来说，股权激励方案应有较大的差别。在具体的股权激励方案的设计中，应针对不同企业的实际情况，通过各个设计因素的调节来组合不同效果的方案，因地制宜，才能充分发挥应有的激励作用。

(四)加强资本市场的有效性建设

市场价值指标是反映经营者业绩的重要途径，资本市场的有效性直接影响到经营者经营业绩的评价。要提高股票市场的有效性，为股权激励制度的实施创造良好的外部环境，应做到：第一，严格把好上市关，为公司进入证券市场制定一个较高的门槛，强化上市公司的入市质量，确保素质高、经营业绩好、有发展潜力的企业进入证券市场。坚持和提高股票上市标准、质量，增加绩优上市公司的数量，加强上市公司内部的经营管理。第二，完善上市公司信息披露机制，规范上市公司行为。在适当缩短信息披露间隔时间、健全企业会计制度的同时，加强对信息质量的监管和处罚力度，将民事责任引入信息披露制度，以消除市场信息的不对称性状态，制止内幕交易和欺诈行为，促进上市公司信息披露的及时、完整和规范。第三，加强对证券市场的监管，完善信息公开制度、注册会计师审计制度、证券资信评级制度、证券投资咨询制度、新闻制度和惩罚制度等有关法规，对违规行为应当及时予以重罚。同时，要倡导理性投资的理念，使证券市场向稳定、高效的方向发展。