监管制度既疏又漏

江　南

从持有连续42个涨停的*ST金泰股票的“史上最牛股东”刘芳，到暴涨10倍的ST长运的“第一散户股东”李子成，在ST股重组上获得暴利的个人大流通股股东，几乎都充满了神秘色彩。然而，当中央电视都几度播出关于这些神秘股东可能涉嫌某种内幕交易的新闻片后，却都如石沉大海，不了了之，没有任何的结果。

“最牛教授”任准秀事件如今又被推到台前。这位教授的行为广受质疑，但这些都只是来自民间的声音，没有任何来自调查、管理部门的意见。

事实上，这种现象不仅对市场上的普通投资者是一个很坏的导向，对这位卷入事件的教授本人来说也很不公平，因为监管声音的缺位，使他失去了证明自己清白的机会。

种种现象显示当前我国内地资本市场的法规在对内幕交易活动的管制存在着重大缺陷。在此，我们不妨将任淮秀事件和前不久发生在美国证券市场上发生的“李国宝涉嫌内幕交易”事件作一下对比，就能清晰地看见这种监管上的区别。

看美国如何严惩内幕交易

在目前的A股市场，类似任教授这样的获利过程，几乎没有办法直接启动对其的内幕交易调查。因为他说得清楚自己买入S*ST数码的理由。

他曾对媒体说：“2006年下半年，我开始寻找新目标，发现S*ST数码的股价才5元附近，而整个市场平均股价在15元，我判断这只股票应该能涨到10元，于是就以玩玩的心态买了一点。作为ST股，市场对其一直有重组预期，但公司股价突然暴跌，连续跌停后，公司还否认重组传闻。凭经验，我认为里面很可能有猫腻。股价连续跌停，成交量却在放大。我就不断加仓，加倍买，跌一个数量级，再加倍买。”

但是如果对照美国证券管理委员会(SEC)对李国宝案的处理就会发现，按照任教授的这种买入理由，完全可以立刻启动内幕交易调查了。

当时，新闻集团启动了对道琼斯公司的并购活动，导致道琼斯的股价暴涨55％。随后，美国证券业管理委员会在美国曼哈顿联邦地方法院起诉一对香港夫妇——王勤竞及其妻梁家安，指控他们利用有关购并内幕消息购买了415000股道琼斯股票，相当于同期道琼斯全部股票成交量的3％，从中牟取巨额非法收益，据称高达810万美元。此后，SEC更向李国宝发出“韦尔斯通知”，也就是提起诉讼前的最后一步，其中披露SEC正考虑对李国宝提出一项民事诉讼，状告其违反了美国证券法。

尽管李国宝坚持否认这项指控，但他辞任香港特区政府行政会议成员一职并在去年春节前夕与SEC达成和解协议。根据协议，SEC对获利最高的梁启雄(上述梁家安夫妇其实就是替他操作的)处以1620万美元的罚款，其中810万美元是其利用内幕交易的获益，另外810万美元为罚款。此外，因为曾任新闻集团董事的李国宝向其好友梁启雄透露了新闻集团即将收购道琼斯公司的内幕消息，因此也对李国宝处罚810万美元。

任淮秀可能会逃过一劫

看到这里，读者可能还不明白为什么说李国宝案如此具有典型意义，那就请务必注意以下两个细节。

首先，据媒体报道，SEC并没有找到李国宝向梁启雄透露消息的证据，也没有找到李国宝本人利用该内幕消息进行交易而获利的证据。SEC只是声称，李国宝在获知新闻集团要收购道琼斯之后与梁启雄一起坐飞机去上海，之后，出现了梁启雄家人买卖道琼斯公司股份的事件。SEC认为，李国宝“应该知悉”，其所透露的信息会被利用。

有人要问，难道量启雄就不能自己买人道琼斯的股票吗?他就不能像任淮秀一样，声称自己是“看技术图形觉得肯定有猫腻”，从而大量买进吗?

按照美国的证券法，就是不可以。据SEC的指控，该对香港夫妇以前从未买卖过道琼斯股票，但于去年4月13日至30日间突然买入41.5万股道琼斯股票，5月1日就传出收购消息。这个行为过程就能立即启动美国的内幕交易调查而不必有其他证据。

因为在美国法院对内幕交易的判例中，强调的原则是“有效市场理论”。如某个人出于外人无法理解的理由，突然大量买入某个股票，而事后在短期内(通常指6个月内)，这个股票的股价果然产生了较大的正向波动(通常为20％以上)，那么法院会要求他(她)举证，为什么会在这么准确的时机去买这个股票，如果举证不出，就只能承认这起获利来自某种内幕交易。当然，法院会考虑一些实际情况，比如这个当事人是否有机会获取内幕信息，像上文中梁启雄因为跟李国宝是朋友且刚刚在买股票前一起坐飞机旅行，所以肯定无法证明自己清白。反过来，如果是一个跟李国宝毫无任何瓜葛的普通投资者，即使买入获利，也不一定会令SEC怀疑。

再看任准秀事件中，他和妻子在缺乏有说服力的理由下(成交量放大不算过硬的理由，而且事实上读者可以去看看K线图，那几个交易日的换手率并不很大，连续封跌停的时候无量，有量的时候就是打开跌停的时候，这都是很正常的交易情形)，突然将全部身家押注在一个以前没有操作过的垃圾股身上，虽然耗时有1年多，但那是因为长期停牌缘故，实际发生重组也就是在他买入后不到10天时间，再加上获利巨大，任准秀和他妻子的工作又具备获取内幕消息的可能性。

总而言之，这件事如果发生在美国的股市里，SEC可能当天就启动内幕交易调查了。这样的事发生在沪深A股市场，则一句证据不足就可以掩盖过去。两相对比，就不难明白，我们的法规在打击内幕交易方面，存在哪些软肋了。

应及时重建规则

其实，中国资本市场也在开始逐渐建立打击内幕交易的游戏规则。

2007年4月，证监会就内幕交易和市场操纵出台相关认定标准，并在有限范围内试行。9月中旬发布的《关于规范上市公司信息披露及相关各方行为的通知》，其中规定上市公司股价在敏感重大信息公布前20个交易日累计涨跌幅超过20％，公司即须履行举证责任。

这种责任包括，上市公司在向证监会提起行政许可申请时，应充分举证相关内幕信息知情人及直系亲属等不存在内幕交易行为。与此同时，证监会可对上市公司股价异动行为进行调查，调查期间将暂缓审核上市公司的行政许可申请。

正是根据这些规定，监管部门在处理内幕交易或疑似内幕交易行为时，可以抓住股价表现这一线索，对内幕交易行为进行一定的打击。

但是要想从根本上刹住内幕交易的冲动，光靠这种行政法规显然远远不够，更加严厉的刑事查处和打击势在必行。更重要的是，上述行动的打击面太小，只限于上市公司高管及其直系亲属，并且靠“不批准重组”来惩罚。这种惩罚其实很不合适，它是以处罚了大量无关的股民为代价，并且扭曲了市场重组行为来换得对一小撮人的打击。这种措施和李国宝案件中那种“退一赔一”并且永远禁入美国股市的处罚力度比起来，天差地远。