红筹回归：火上浇水还是火上浇油

郇　丽

2007年7月3日15点整，上海证交所的交易终止，中国远洋(601919，SH)的股价最终定格在了17.78元。此时，这家刚刚回归中国A股市场的红筹公司，中国远洋的A股动态市盈率已经达到惊人的129.67倍。如果以市盈率作为泡沫的标准，我们见证了又一个泡沫的浮现

一直以来，管理层都在积极准备红筹H股能够回归A股。因为，自2001年至2006年初的五年时间里，中国最优秀的银行、保险、电信、能源、资源类公司纷纷海外上市。目前市值超过30亿美元的53家中国大型企业中，有29家在海外上市，其中多数选在香港，这其中囊括了中移动、中海油、中国网通、联想集团、中国粮油、华润电力等行业龙头。

回归中的红筹

而现在，内地A股已经具备了迎接这些大型红筹股回归的市场容量。国务院国资委主任李荣融表示，只要企业愿意，国资委鼓励国企红筹股回来。中国证监会也已经下发了《境外中资控股上市公司在境内首次公开发行股票试点办法(草案)》，对红筹股的回归予以积极配合。

基于对中国证券市场发展的研究，瑞信中国研究主管陈昌华认为，未来5年，海外上市国企将纷纷回归内地资本市场。另据WIND的统计显示，尚未回归的95家H股公司中，已有不少制定了登陆A股的详细计划。其中，建设银行、中石油近期已经宣布了A股发行计划；中海油、中移动等公司高管已明确表示，希望年内回归A股；中国网通也表达了类似想法；此外，还有中国神华、中国电信也准备加入这个队伍。

然而，就当前A股市场的投资者而言，大盘红筹的回归更具现实意义的，是迅速扩大当前A股市场的证券供应，以平抑资金推动下的股市泡沫。这样的认识，让大家都认为红筹回归之时，便是市场平稳之日。

自2005年6月6日，上证指数从998.23点一路走高，直至今年5月29日创下历史高点4335.96点，至今仍徘徊于3900点一线。对于证券市场过热、泡沫急剧膨胀的担忧，已是遍布朝野。在这样的氛围之下，大盘红筹股的回归A股市场，被寄予厚望。

中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求就明确提出，只有大盘红筹股的回归，才能使A股市场更具投资功能，降低投机氛围。

新泡沫的诞生？

然而，此次中国远洋的A股发行，却连续创下发行市盈率98.67倍和冻结资金近1.63万亿元两项纪录，似乎投机气息分毫不减。未能在市场剧烈波动时稳定军心的大盘红筹股们，却似乎在催生新的泡沫，管理者该如何引导投资理念？

证券人士皮海洲表示，红筹发行价格有必要控制在一个合理的市盈率水平之内，如果红筹股回归A股的发行市盈率30倍、40倍甚至更高，那么红筹股的投资价值不仅被大幅度的削弱，而且就是在制造股市泡沫了。

然而，红筹股回归A股高溢价发行的还并非唯中国远洋一家。有投资者对记者表示，因为红筹股回归通常都是通过H股定出发行价，在过去的一年里，每当有H股公司宣布发行A股的消息，其H股股价就会出现大涨。譬如，中国人寿H股上市三年以来，在香港市场表现平平，但在回归A股市场的预期下，其H股股价一路走高，最终中国人寿A股以18.88元的高价发行，发行市盈率近百倍。

然而，市场的反应更加惊人，即使98.67倍之高发行市盈率也丝毫未能阻挡A股投资者对中国远洋的热情。中国远洋A股上市当天价格就翻番，市盈率在第三天就推高至百倍以上。毕竟，对于内地投资者而言，类似中国远洋这样的股票，是内地A股所长期缺少的投资品种。财经评论家曹中铭表示，目前A股市场挂牌的上市公司虽有1400余家，但除了少数的几家之外，真正称得上大型蓝筹的并不多。

并且，出走海外的那些红筹公司，几乎包括了资产最好的国字头公司。并且它们的公司治理、资产状况已经得到了海外市场与投资者的检验。因此，这样一些资产的回归，受到A股市场的过度追捧也成了情理之中。

除此之外，回归进度过缓也是前期回归者屡遭炒作的原因之一。

长江证券在一份分析报告中估算，如果中国石油、中国移动、建设银行、中国人寿、交通银行和中海油同时回归A股，它们累计总市值接近5万亿港元，将对上证指数的累计贡献度达到56.56%。然而目前已经回归的尚仅有中国人寿与交通银行。这些真正的巨型航母的回归才有可能真正对市场资金的分流产生实质性的影响。

寻找“定海神针”

尽管已有中国人寿与中国远洋等顶着百倍以上市盈率的红筹回归者在前，市场仍普遍相信，红筹股的回归不仅能够舒缓A股市场流动性过剩的压力，也必将最终成为未来A股市场的“定海神针”。

根据2006年9月份修订后的沪深300指数编制规则，新上市的大盘股若总市值排名前10位，将会很快被计入沪深300指数。也就是说，大型红筹股一旦在A股上市便有望成为沪深300指数的重要成员，承担起平稳指数、稳定市场气氛的重头砝码。

参照证监会《试点办法(草案)》的规定，中银国际研究报告认为，最有可能进行A股发售的红筹股公司仍然是中国移动、中海油、中国网通、联想集团和中国海外。其中，中国移动2006年净利润为660亿元人民币，在所有红筹股中排名第一。

当然，红筹回归所带来的市场迅速扩容，无疑会给市场的资金面带来巨大压力，造就短期的重大利空，甚至带来市场的剧烈波动。但这些“庞然大物”逐渐融入A股市场后，必然引致资金分流，并将逐渐起到市场减震器的作用。

业内人士对此分析说，大盘红筹股回归，A股市场的容量扩大了，流动泛滥的资金将找到一个安定的场所。可以想见的是，当市场的供给迅速放大，资金终将成为相对稀缺的资源，市场走向也将相对趋于平稳。

然而，在乐观期待的同时，仍需对通过香港市场提前爆炒即将回归A股的公司股票高度警惕。如果仍然保持对海外市场价格盯住制定A股市场发行价，我们就仍将被动接受自发行起就已经生成的泡沫，“定海神针”的减震作用也将大大削弱。