发行审核：证监会的“畸形”权力

王晨波　陈　晓　刘　彦

10多年来，中国股票发行的审核权力，经历了上收—分权—半透明的演化过程，但变的只是审核形式。

从1990年12月上海证券交易所成立至今，中国的证券市场已发展了15年。这期间，证券的发行审核方式可谓变化多端：额度管理、指标管理、通道制、保荐制……各种称谓的背后是权力的转移和变迁。

权力拉锯的产物

“最初高层在对证监会的权力设计中并没有将发行审批权纳入其管辖范围。”证监会原发行部官员对本刊说。但经过中央和地方对于证券市场的几轮“权力拉锯”，最终形成了证监会垄断发行权力的格局。

与世界其他国家不同，中国证券市场是在地方政府的大力支持下成立的，最初上海和深圳两个交易所掌握着发行审批的权力。也就是说，谁能上市最终还是地方政府说了算。这种局面从证监会1992年10月成立之后开始改变，中国证券的发行监管权也开始缓慢“上收”。

1993至1995年，中国实行“额度管理”。其主要做法是，国务院证券管理部门先确定总额度，然后根据各个省级行政区域和行业的需要分配总额度，再由省级政府或行业主管部门来选择和确定可以发行股票的企业(主要是国企)。

在这个阶段共确定了105亿股发行额度。此后，股票发行又实行了“指标管理”。即由国务院证券管理部门确定在一定时期内应发行上市的企业家数，然后向省级政府和行业管理部门下达股票发行家数指标。省级政府或行业管理部门据此推荐预选企业。

“额度管理”和“指标管理”，都是以指令性计划为特点的“审批制”。这一阶段地方及一些部委在股票发行上拥有很大权力。

这局面直到1998年才告一段落。1998年2月，根据国务院机构改革方案，国务院证券委与中国证监会合并组成国务院直属正部级事业单位，即现在的证监会。

在权力上收过程中，经历了很多颇有意味的“拉锯”。据了解，当时地方和中央各有一套审批制度；地方、中央对于证券市场的印花税分成也从三七分成变为全部收归中央。

证券发行的审批权完全收归中央后，证监会发行部就成了这一权力的载体。

行政化的审批制度成为滋生腐败的温床。据原证监会一位工作人员介绍，在证监会内部，大家都知道，发行部收受贿赂的机会最多。“前些年，我们各部门都被要求向纪检部门交纳收到的礼品，发行部门交的数量最多。”这位前证监会官员对本刊说。

另一个例子是，一位发行部官员向上级组织交纳了别人送来的数万元礼金，并受到表扬。但其他部门的一些官员私下认为，上交钱财是嫌弃送的礼金太少。

由于发行部门生存环境复杂及各种不同意见丛生。最终，在90年代中期许多发行部的人员离开了证监会。

此时，中国证券市场还发生了“红光虚假上市案”。红光实业显然是审批制度下的产物。1998年11月20日，证监会公布了对红光实业、成都市蜀都会计师事务所等相关中介机构和有关责任人处罚的通报。

但作为审批机构的发行部却未因此受罚。这时，证监会的审批权在业内第一次受到广泛质疑和批评，并引发了1999年的发审制度改革。

权力逐步演化

这次改革决定成立一个发行审核委员会(后简称发审委)。发审委由证监会、交易所、学者等多名人员组成，目的在于分化1999年以前的发审权力集中现象。

值得注意的是，这次改革中，“审批制”已经被“审核制”所替代，实现了“从计划分配制向委员会举手的形式上的突破”。

1999年实施的《证券法》明确规定：“国务院证券管理机构依照法定条件负责核准股票发行申请。”2000年3月《股票发行核准程序》颁布实施，标志着“核准制”的正式施行。

核准制取消了由行政方法分配指标的做法，改为由主承销商推荐、发行审核委员会表决、证监会核准的办法。

2001年3月，中国证券市场开始实行了核准制下的“通道制”，也就是向各综合类券商下达可推荐拟公开发行股票的企业家数。只要具有主承销商资格，就可获得2至9个通道，具体的通道数以2000年该主承销商所承销的项目数为基准，新的综合类券商将有2个通道数。

这被认为是象征性的变革，因为审核权力虽被分散的主体共同行使，但是权力本身并没有丝毫的削弱。原来由地方政府推荐上市公司变为由证券公司推荐的方式，看上去，只是一个简单的权力主体转变。

大部分证券公司都是地方政府所有，因此一些地方政府又卷入进来，形成了证券市场上新的利益集团。中国证券市场多次大的政策调整，都有这些利益集团的身影。“我在证监会时，不少政策调整都是先听券商说，然后才看到正式通知。”上述证监会前任官员对本刊说。

事实也证明了这次改革的效果并不好。最明显的例子是，2000年6月20日，证监会发审委核准海通海高科(000991)发行股票。这又是一桩虚假上市案，涉案人员纷纷被制裁。但发审委委员又是没有一个因此受罚。

有意味的是，此时，发审委委员的名单是保密的。证监会办公厅的一位人士透露说，一位证监会副主席曾建议名单公开，但结果发审委委员们纷纷抱怨，“很多公司肯定来找，个人安全问题也是很难解决。”后来，这个问题不了了之。

不公开的信息，在中国的资本市场往往就是稀缺的资源。80人的发审委名单刚开始就在投行和券商中暗自流传甚至蔓延到社会上。据说一证监会高官从火车站花费50元买到一份发审委名单，看过发现竟然一字不差。

这样的发审制下，中国证券市场上的劣质上市公司层出不穷，投资者收益难以保障。据统计，从1992年到2003年的12年间，深沪两市全部投资者的总体投资无任何收益。

这种状况又引发了2003年的发审新政。去年12月24日，新一届发审委委员登场。发审委委员由原来的80名缩减到25名，不但公开姓名，而且公布投票的结果。

虽然这是一种进步，“但发审委委员的权力并未有任何改变，相关的‘公关活动也没有明显减少。”北京一位券商投行部总监对本刊说。

令人担忧的事发生了。2004年以来的新股发行中，基本沾染上以往上市公司的所有弊病。

在市场层面就是上市后业绩大变脸。沪深两市上市公司2004年半年报显示：上市不到三个月的北方创业(600967)，上半年该公司净利润，同比下降47.98%；每股收益同比下降68.91%；另外一支6月14日刚刚上市的汽车股——长丰汽车(600991)，上半年公司净利润和每股收益同比下降22.12%和36.36%。

不变的垄断

对于这些似曾相识的乱相，证监会发行部门不仅事前没能防范，事后也没有有力的处罚措施。

令广大投资者愤怒的是，对于很多暴露问题极大的上市公司，也只是谴责了事。一个拥有极大权力的机构面对监管对象却显得软弱，这让人费解。

事实上，政府的过度参与乃是造成资本市场大环境扭曲的根本动因。在中国证券市场上，大量的国有股使政府成为最大的市场参与者。对证监会来说，即“受制”于政府又要“管制”政府，这几乎是一件不可能完成的任务。

“中国证券监管机构的角色定位和职能分配显得有些非驴非马。”上海证券交易所研究中心主任胡汝银认为。从最初的“审批”到目前的“审核”，证监会的权力成为了一个平衡各级政府利益的工具，有人比喻，“监管者的坚牙利齿被包了起来”，证券监管过程甚至演变为一个复杂的政治过程。

与政府千丝万缕的联系，还使得证监会有着众多相互矛盾的目标。如稳定市场、保护投资者、满足各级领导和政府的偏好意愿等。目标之间的相互背离和矛盾，这些都极大限制了它监管职能发挥。

令人担忧的是，这种行政性权力还有“扩张冲动”的倾向。王小石案后，证监会基金监管部的一位人士甚至对本刊说，发审委的权力应该重新收归证监会，这显然是一种改革复归的想法。

目前看来，虽然已有两位前任发审委委员被抓，制度缺陷暴露无遗。但削弱权力过度集中现象的改革举措仍没有提上议事日程。而事实上，在大的体制环境未发生重大变化的情况下，现行股票发行监管制度改革就只能是一种过渡性和试探性的安排。

“根本上看，股票发行监管制度改革要与政府体制改革相配套和相一致。股票发行监管制度要逐步减少行政干预色彩并向注册制过渡。”国务院发展研究中心技术经济研究部部长郭励弘说。