小商品城能否“大作为”

李　盾

2004年3月13日，对浙江中国义乌小商品城(600415)来说是个不同寻常的日子。公司以16．62元／股的高价增发2094万股A股。这意味着小商品城作为义乌市的首家上市企业，从此敲开了资本市场融资的大门(公司首次上市时属于为解决历史遗留问题上市，当时并未融资)。从小商品城增发新股获49倍超额认购，可以洞悉投资者对小商品城较高的增发价格的认同。近期，公司二级市场股票更是被投资者追捧。

究竟小商品城投资价值几何?公司稳定的业绩是否能够获得主业支撑?为零距离感受这个年成交额200亿元以上的“小商品市场”中的“大商机”，《新财经》记者前往义乌对公司进行实地调研。

租金收入支撑稳定增长

小商品城作为商业板块的上市公司，一直以良好的现金流状况与稳定的增长吸引众多投资者的眼光，而其目前的主营收入主要来源于旗下三大市场——宾王市场、篁园市场、国际商贸城一期(即福田市场)的市场商位租金收入。这三家市场现共拥有营业面积80多万平方米，商位3．4万余个，年商位租赁费接近3亿元。由于出租摊位收取的费用全部采用预收方式，因此，公司业绩有较充裕的现金流保证。

据《新财经》记者了解，2004年10月，小商品城的国际商贸城二期(含部分募集资金项目)第一阶段也将对外营业。而当国贸城二期全部开业，小商品城旗下市场的总营业面积将达到134万平方米，年租赁费预计达到5亿元以上。市场经营收入将推动公司净利润持续稳定的增长。

值得注意的是，小商品城旗下市场的商位租赁费定价标准一直受到政府调控，只有少部分商位及公司自主开发的商位在招商引入时的租赁价格实行市场定价。以1992年和1995年开业的篁园市场和宾王市场为例，政府定价的商位年租金分别仅为960元和1200元，远远低于市场价。国际商贸城(一期)市场部的张玉虎告诉《新财经》记者，该市场共有7000多个商位1万多户经营户，出租率100％。由于市场交易火爆，摊位严重短缺，部分商位原来1～2万元的摊位租赁费，一转手就被“炒”高到15～20万元，可见商位租赁费政府定价与市场价之间的差距之大。

由此来看，国际贸易城二期项目能够为小商品城2004年贡献多少收入，将取决于两大因素——政府定价与市场定价的比例，以及商位年租金市场价。据《新财经》记者了解，国贸城二期一阶段商位的市场定价部分和政府定价部分基本各占一半。政府定价的商位年租金预计在1．5万元左右，市场价约在5万元左右。由此，今年10月开业的国贸城二期一阶段，预计2004年将为小商品城贡献6250万元的收入。

高速发展还需利润新支点

向客户提供商位、收取商位租赁费等核心业务，为小商品城带来了稳定的利润来源，但小商品城对未来业绩也并非全无忧虑。从1999年～2002年，公司净资产收益率保持在lO％左右，盈利能力并非太出众。虽然国际商贸城二期开业在即，但依小商品城目前的市场经营租金收取标准，净资产收益率在保证净利润稳键的同时，却很难实现高速增长。

国际商贸城二期项目于去年10月开始实施。根据公司公告，国际商贸城二期一阶段计划投资4亿元。由于国家对国有土地使用权出让出台了新的政策，整个项目的土地投资数额将超过5亿元。依国际商贸城一期收费标准，项目实施后的投资回收期(含建设期)为12．75年，内部投资收益率税后为6．44％。由于小商品城的摊位租金费收取标准仍将受到来自政府定价方面的限制，租金非市场化限制了公司业绩的增长，12．75年的市场项目投资回收周期显然过长。

2003年小商品城实现净利润6522万元，比上年增长2172万元，增长幅度49．9％。根据公司历年来的盈利情况，2003年净利润增长主要来源于国际商贸城(一期)。但国际商贸城(一期)2003年的净利润也不过3000万元左右(部分考虑酒店折旧增加)，市场经营的利润并非特别丰厚。

为克服投资回收期过长、业绩难以出现高速增长的不利局面，小商品城必须在稳健经营和业绩增长中寻找支点，围绕主业发展相关产业成为了公司经营的一大重点。

据了解，经过多年的经营和探索，公司主营业务已形成了以市场网点的开发经营、酒店服务、房地产开发销售、商品销售等多元化业务格局。公司管理层向《新财经》记者透露，其中房地产业务极可能成为公司新的利润增长点。

事实上，小商品城如果固守实施滚动发展、稳健经营的策略也并非不可取，但最终其还是选择了致力于一业为主的相关多元化的快速发展模式，显示出公司管理层的积极进取精神和良苦用心。

房地产业务前景看好

目前，小商品城控股的房地产开发公司先后开发了锦绣家园高层公寓、嘉鸿华庭别墅、名仕家园和金桥人家等项目，累计开发达63万平方米。近三年来，小商品城的房地产业务净利润分别为269万元、210万元、915万元。尽管房地产利润占公司利润总额比重较小，但其业绩前景却相当诱人。

小商品城的房地产业务之所以前景可期，根源在于义乌以及江浙地区的房地产行业发展速度迅猛、价格升势良好。据记者了解，2003年义乌市的平均房价就已达到5000元／平方米左右，近两年好地段的房价达到6～7千元／平方米更是常见。由此可见，小商品城未来累计开发总计近百万平方米的房地产项目，有望成为其市场商位租赁收入外的有益补充。

公司证券部经理龚波告诉《新财经》记者，2004年一季度嘉鸿华庭别墅部分尾房(价值约1．2亿元)将给公司带来近2000万元的净利润。而南昌红谷滩世纪村项目发展前景也极为石好。南昌红谷滩世纪村项目开始于2002年11月，当时小商品城房地产开发有限公司与江西省南昌市国土资源局签署《南昌市国有上地使用权出让合同》，以8682万元的价格取得位于南昌市红河滩中心区面积为105．875亩国有出让上地使用权，用于开发红谷滩世纪村住宅项目。时至2004年及2005年，该项日将逐步进入倾售和盈利阶段，和J润前景极为乐观，能够成为公司新的利润来源。此外，名仕家园在2004年、2005年也有望体现收益。

至于金桥人家项目，是2003年10月由小商品城房地产开发有限公司以4169万元、28831万元出让金受让的两块总面积为10．64万平方米国有土地，计划开发住宅项目。由于该项目竣工时间目前尚不确定，因此，难以确定何时能为公司带来收益。

资金并非全无压力

虽然房地产业务有诱人的前景，但资金却是小商品城需要慎重处理的问题。

2003年末，小商品城母公司财务报表显示，公司负债总额为8．37亿元，资产负债率为69．9％，债务总额大大高于7．26亿元的净资产规模(已纳入增发募集资金)；流动比率、速动比率分别为0．06、0．06。其中流动负债额高达7．87亿元，而银行借款高达4．65亿元。

2003年末，小商品城合并公司财务报表显示，负债总额为17．25亿元，资产负债率为81．4％。流动比率、速动比率分别为0．52、0．16。其中流动负债额高达15．64亿元，而银行借款高达6．53亿元。81．45％的资产负债率，确实较高；一7．43亿元的净营运资金和15．64亿元的高额负债，巨额的流动负债数目确实可观。

从中不难看出，小商品城子公司的资产负债率、负债规模等指标明显差于母公司。

小商品城(母公司)的高资产负债率形成原因，主要是由于小商品城国际商贸城一期的建设累计投资近6亿元。而国际商贸城二期项目的续建，特别是在增发资金未到位之前，公司先期投入了征用土地费和项目的提前开工建设，大大地增加了公司的资金压力。

公司董事局主席傅日高告诉《新财经》记者，鉴于市场商位的紧张，商贸城二期提前开工乃迫不得已，募集资金到位后，将有部分资金用于偿还银行借款。公司正在积极筹划商贸城二期的招商工作，估计在10月份开始运营前将预收到8亿元左右的摊位费，公司的资金紧张状况将得到很大缓解。

房地产开发有限公司是由小商品城(母公司)联合原房地产分公司部分职工出资设立的有限责任公司，注册资本为2000万元，其中小商品城投入1800万元，占该公司注册资本的90％。截至2003年12月31日，该公司总资产56204万元、净资产2858万元，2003年末的资产负债率高达94．9％。高达94．9％的资产负债率、53346万元的净负债，房地产公司的资金压力可见一斑。

根据公司公开披露的信息，公司分别于2003年12月31日，公司为房地产开发有限公司取得银行借款6000万元提供担保(期限为2003年10月至2005年lO月)；为房地产开发有限公司南昌分公司取得银行借款5000万元提供担保(期限为2003年11月至2005年11月)，累计为房地产公司提供担保高达1．10亿元。此外，公司股东大会还通过了为福田市场物业管理公司提供最高5000万元、为小商品城贸易公司提供最高2000万元、为房地产公司担保最高限额与上述担保额累计不超过公司净资产的50%。

由于控股的房地产公司负债总额高达56204万元，而增发后的小商品城对外担保的总额度约3．5亿元左右，其中包括房地产、贸易等多个子公司需要担保，难以对房地产公司实施进一步支持政策。而且，小商品城占房地产公司90%股份，对房地产公司的担保，将使得由于房地产公司94．9％资产负债率形成的经营风险几乎完全由小商品城承担。

对此，傅日高告诉《新财经》记者，公司已认识到房地产开发高负债风险，管理层正积极寻求解决房地产资金来源和担保问题，在不影响盈利的前提下最大限度化解房地产风险。

政府干预的双面影响

在义乌这个以商品批发市场而享誉国内外的城市里，“城”与“市”有着非同一般的关系，因此，小商品城经营的好坏与义乌市的兴衰密切相关。

小商品城的主要发起人恒大公司持有公司41．54％的股份，处于相对控股地位，而恒大公司的实际控制人正是义乌市政府。作为小商品城的大股东，义乌市政府对公司经营的影响，主要表现在小商品城目前所拥有的市场摊位的租金水平受义乌市政府和物价管理部门的调控，无法全部实行市场定价。

在小商品城拥有八家分公司、八家控股子公司和五家联营参股子公司，这些公司中除以市场经营为主业的三家分公司外，还包括了房地产、贸易、餐饮、娱乐、水资源、自来水、创业投资等方面的业务。公司以发展一业(市场经营)为主，向相关产业(酒店、会展、贸易)拓展的战略本身并没有错。但在公司的组织结构中多出来一些与主业毫不相干、对利润没有贡献的业务，使得上市公司俨然像一个“小政府”，实际上增加了公司经营管理的难度，而且为公司长期经营埋下了风险的隐患。

事实上，小商品城是商品批发交易的平台，对政府而言是重要的商业基础设施。义乌市政府对公司市场业务的发展创造了良好的外部环境，积极支持小商品城对国际商贸城市场的建设开发，并实施政

府对市场分类集聚、划行归市等宏观政策，将对小商品城的经营构成直接影响。从义乌市的整体发展来看，市场摊位政府定价符合义乌市的长远发展战略。小商品城作为义乌市惟一的上市公司，能够脱颖而出破壳资本市场，与义乌市政府的支持也是分不开的。义乌市政府在推行的“兴商建市”的战略中，为小商品城搭建企业发展平台的同时，注定小商品城需要承担一定的政府职能。但企业毕竟是企业，以盈利为目的；政府毕竟是政府，以地区经济发展为主要宗旨。一旦政府、企业这两个主体的目的不统一，特别是在政府领导在追求政绩的时候，就有可能对企业形成损害。

老风险 新问题

尽管目前小商品城积极寻求主业外的新利润增长点，但市场经营仍是小商品城价值的基石。2002年以来，小商品城目光开始专注国际市场。但由于经营的重新定位，可能带来一些新的问题。

去年10月开业的国际商贸城(一期)与篁园、宾王两个市场的最大区别是而向国际市场，不但配备了中央空调、电动扶梯，而且将宽带铺设到每一商位。国际商贸城的建设适应了市场国际化发展客观需要，使公司市场经营等上一个新台阶。国际商贸城经营的产品种类以工艺、饰品、玩具、食品、五金和花类等六大行业便于出口的商品为主。

小商品城董事局主席傅日高告诉《新财经》记者，商贸城日客流量达4万多人次，90％以上商位承接外贸业务；商品辐射140多个国家和地区，外贸出口占总成交的70%以上。这一比大大高于宾王、篁园两个市场，成为小商品城对外出口的龙头。随着国际商贸城的投入运营和全球化特大型批发市场的需求，公司将以比较优惠的条件引国内外知名企业进场，以提高货物档次，使三个市场产品错位经营效果显著。

傅日高还告诉记者，国际商贸城二期住一一期市场开发成功的基础上，将进一步吸取国际上先进的信息技术和商业理念，分步实施后续相关项目建设。建设中的国际商贸城二期工程第一阶段和增发募集资金项目将更多地体现服务人性化、交易信息化、业态复合化和集散国际化的特点。这是公司为适应新竞争环境，进行的积极主动性举措。国际商贸城将与改造后的篁园、宾王实现错位经营，继续提高市场品位，服务于不同客商。

由于新老市场的竞争力差别，尽管计划错位经营，但国贸城对原有的老市场——篁园、宾王市场的客源仍然产生了分流影响。一位服装经营户对《新财经》记者说，受福田市场的客源分流影响，他的摊位交易额不如从前。另外随着市场面积的扩大，可交易商品并没有因此而大幅增加，而外商花费在商品比较、甄别上的时间却增加了，这意味着交易所需时间成本增加。很多摊主对新市场顾客的分流顾虑重重，希望能尽早搬入新市场。两个市场与商贸城的天壤之别，这里已被小商品城“边缘化”。

据知情人士介绍，在义乌外贸增长和内贸缩水局而出现的情况下，国际商贸城二期工程这么短时间内再次开工带有一定的盲目性，与义乌当初之所以“兴市”而采取的循序渐进策略是背道而驰的。小商品城创建至今前后二十载，可谓名声在外。但成名后的义乌商人和小商品城，没有更多的时间去优化商品组合，二十年的小市、二十年的市场毕竟还很脆弱。该人士担心，国际商贸城二期建设冲动、义乌房地产热的“高烧”不退，可能冲淡了小商品城发展的原有基石。

在市场经营中增值

小商品城创建至今二十余年，其间五易其址，八次扩建，其活力可见一斑。止目前已形成国际商贸城、篁园市场、宾王市场三个市场簇群，年总成交额200亿元以上，已连续12年位居全国最大专业批发市场榜首。

今天，小商品城需要面临的重要问题是，其简单的经营模式会否被复制，义乌市的区位竞争优势能否保持?“廉价”的商品、良好的市场经济氛围，使义乌这个县级小市在二十年的发展中赢得了巨大商机，创造了小商品城的契机。就像一些业内人=i=分析的那样，义乌小商品是“一流原料，二流加工，三流包装，四流价格”。但正是这种强大的竞争优势，使得国际市场对其低价策略有抵制情绪。

据了解，从去年肝始，义乌生产的小商品，或者从义乌市场采购的小商品，其低价已引起多个国家的关注一一去年义乌市场出口到匈牙利的小商品，开箱检验后，被要求提供价格成本说明；土耳其去年也开始对中国出口的水龙头、童车进行反倾销立案调查，其中牵涉到义乌市多家企业。此外，由于全国各地小商品市场的争相模仿，内地来义乌小商品城采购的人数大大减少。

在此背景下，义乌以及小商品城要如何长期保持竞争优势?公司董事局主席傅日高认为，目前小商品城所经营的商品有30％是义乌本地企业生产的，40％为浙江省其他县市生产，30％为浙江省之外的产品，由于市场上商品价位低，在国内外市场都有很强的竞争力。随着吲际商贸城项目的投入运营，小商品城已由原来的“买全国货，卖全国货”逐步发展成为国际性的小商品出口和采购基地，货源的档次将有很大提升，将推动做大做强小商品国际贸易产业。

公司所经营的市场已形成独特的号业优势，廉价的手工业产品、良好的商业氛围是其它类型市场所不具备的。公司的市场经营基本采用预收方式，为公司正常经营提供了极为稳定的现金流来源。源源不断的摊位租金收入，为公司带来稳定的利润回报。证券经理龚波先生也强调，由于小商品作为非标准化产品，其固有的属性与而广量大的生产企业，对(小商品城)的批发市场具有很强的依赖性，国际、国内地区间经济发展的差距决定了小商品市场未来仍将存任巨大的发展空间。