国有企业冲动投资：乱象、缘由与遏制

企业容易出问题的往往是在投资项目上，相关的决策事项对董事会等决策主体构成现实挑战。对国企而言，遏制投资冲动并非易事，需要多管齐下采取措施

近年来，国有企业的投资热情不断高涨，但有些时候投资收益并不理想，一些投资甚至血本无归，因此国有资产监管部门提出要遏制国有企业盲目、冲动投资。那么，造成当前国有企业冲动投资的原因有哪些，该采取怎样的措施有效遏制冲动投资？

乱象

2022年6月14日，深陷债务危机的步步高商业连锁股份有限公司（以下简称“步步高”）终于迎来了它的“白衣骑士”。湖南兴湘集团、湖南麓谷发展集团（均属国资）与步步高实际控制人王填在湖南省人民政府、省国资委、省金融监管局领导的见证下签署意向协议，两家国企向步步高合计提供20亿元流动性支持。不仅如此，根据约定，湖南麓谷发展集团与旗下的长沙晟隆投资管理合伙企业（有限合伙），联合湖南中盈投资公司（国资）发起设立长沙高晟管理合伙企业（有限合伙），出资5亿元，战略入股步步高投资集团（以下简称“步步高集团”，系步步高第一大股东），持股17.88%。

2023年1月11日，步步高集团签署相关协议，将所持上市公司8639.04万股股份以每股5.995元的价格转让给湘潭产投投资，转让价款合计为5.18亿元。然而仅半年不到，2023年7月8日，上市公司步步高一纸《关于被债权人申请重整及预重整的提示性公告》宣告了企业彻底陷入困局。

2024年9月28日，已经“披星戴帽”、前一日收盘价仅为2.83元的*ST步高发布公告称，公司及14家子公司重整计划顺利完成，已经申请撤销退市风险警示。但10月11日，*ST步高收到股东步步高集团转发的通知书，债权人东兴建设以步步高集团“不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力”为由，向湘潭中院申请对步步高集团进行重整。10月30日，股票交易撤销退市风险警示的ST步步高，收到股东步步高集团转发的民事裁定书，湘潭中院裁定受理重整申请。

这样一来，湖南省内相关国有企业这一“组团”投资的最终结果如何，存在较大的不确定性。

再看另一个案例。2022年1月28日晚，上海电气发布公告称，因控股子公司上海电气通讯技术有限公司简称“上电通讯”发生风险事项，预计该风险事项对公司2021年归母净利润的影响为-83亿元至-80亿元。上电通讯因投资所谓的“专网通信”业务所导致的损失额之大让业界惊诧，而其亏损原因则匪夷所思。

如果说单个案例难以让人把握全貌，那么一些省份的审计报告则足以让人进一步了解国企的对外投资损失情况。2023年度预算执行和其他财政收支的审计工作报告显示，山东省重点审计的20家省属国有企业和8家省属骨干金融企业中，因投资论证不充分、经营管理不力等原因，17家企业的37个股权投资项目经营亏损严重，有的已停产停业，存在损失风险，涉及投资额278.76亿元。云南省重点审计的18家省属国有企业中，14家企业偏离主责主业或者无视风险盲目投资，造成11.31亿元投资损失，部分投资和借款面临损失风险。浙江省属国有企业省外投资审计情况显示，62家省外投资企业因运营不佳等原因处于停业状态，涉及投资总额27.42亿元。

缘由

国企对外投资冲动既有宏观原因，也有微观原因；既有主观原因，也有客观原因；既有实体原因，也有程序原因。

宏观方面原因，政企不分无疑是最重要的因素。政企不分导致企业自主决策权丧失，国企成为有关部门甚至是某些领导意志的工具。具体到投资领域，有关部门会以招商、纾困为名指示国企对某个产业或者某个企业投资。一旦有了明确的指令，所有的投资标准就容易沦为空文，投资过程的所有工作都是为了完成指令。从某种意义上说，国资入股步步高就是一个典型的例证。

产业规划则是投资冲动的另一个宏观原因。过去若干年，半导体行业无疑是产业规划中最为抢手的领域。由于美西方对我国半导体采取限制性措施，有关部门在做产业规划时，半导体常常是其中重要的角色，一时掀起了这个行业的投资热潮。根据企查查数据，截至2023年年底，我国半导体相关企业注册量达到了前所未有的20.2万家。在产业政策的引领下，有关部门或是让国企控股、参股，或是用政府基金投资，或是给予大量补贴扶持半导体企业。但因为核心技术缺失、人才匮乏、管理不当等各种原因，不少半导体企业产品尚未面世就折戟沉沙，例如武汉弘芯、济南泉芯、成都格芯、陕西坤同、贵州华芯通……与半导体行业遭遇类似的是新能源汽车领域。在新能源汽车“一哄而上”的投资热潮中，地方国资也通过控股或者参股方式“跑步进场”。据统计，2018年我国汽车厂商达478家，但至2023年年底，仍能勉强维持生产的厂商已经不足100家。汽车属于资金密集型产业，国资投入其中的风险可想而知。

微观方面，对外投资涉及技术、管理团队、公司治理、交易条款等多个方面，任何一个问题处理不好都可能面临投资失败。以武汉弘芯和济南泉芯为例，龙伟、曹山（真名鲍恩保）等联合设局骗取了地方政府的信任。龙伟大专学历，但谎称自己有很多人脉；曹山小学学历，却谎称自己是“台积电副总”和“宏碁驻美国纽约第一任副总”；公司另一名董事李雪艳曾卖过烧酒和中药；监事李月茹是李雪艳的贴身保姆。这些人之前均没有任何半导体方面的知识和工作经历，就是这样的“草台班子”让两个国有企业损失惨重。从整个过程来看，有关方面但凡对其背景、学历、身份做一个基本的背景调查，就不会出现如此荒诞的骗局。

主观原因中，利益输送无疑是核心的因素。无论主营业务是否为股权投资，国企均出现一些不符合基本商业判断的投资标的，唯一合理的解释就是利益输送。例如，某国有投资公司的先后两任董事长落马，其中一人利用职务便利，在资金拆借、投资经营、股权定向增发、银行贷款担保等方面，为受托人谋取利益，收取贿赂共计折合人民币808.5万元和1万美元。

“致命的自负”亦是国企投资失败的主因。从国企投资失败的案例可以看出，大量标的公司与国企的主营业务没有任何关联，国企管理团队成员也缺乏在标的公司所属行业的从业经历，但是决策者缺乏对市场和行业的敬畏之心，盲目自大，高估了自己和团队的实力，贸然投入，最后往往黯淡收场。

客观原因包括经济政策、国际关系、社会治理、法治水平等，相对容易理解。

实体原因主要涉及标的公司所处行业、管理团队、具体经营情况、法律风险等。如果不对标的公司进行充分了解，就对其投资则属于“情况不明决心大”，最后容易陷入“盲人骑瞎马，夜半临深池”的险境。以“零售连锁”行业为例，随着网购的兴起，线下零售连锁遭遇空前冲击，国际零售巨头沃尔玛、家乐福纷纷减少门店和国内零售连锁企业新一佳的崩盘，显示这一行业未来具有相当大的经营难度。步步高的实控人夫妇除了获得巨额财富外，还享受着极高的社会荣誉，但实控人创业时“开疆拓土”的勇气和斗志已经丧失殆尽，步步高本身存在的各种问题即最好的明证。具体到经营层面，各地步步高超市不同程度地存在管理混乱、货品不足、销售惨淡、拖欠货款等问题；拖欠工资、租金、货款等各种纠纷，成为企业一时半会难以化解的法律风险。而国资方面，缺乏商业连锁行业的成功操盘经验。这样一种情况下的投资，“钱景”难料。

程序方面，决策最基本的前提是信息充分，投资决策自不例外。要获得充分的信息，投资人在耗费财力和人力的同时，还需要一定的时间，因为时间会让许多问题浮出水面。但是许多国企在对外投资过程中，抢“上车机会”的心态并不鲜见，尤其是对某些明星项目，甚至连基本的尽调都是马马虎虎“走过场”，或者完全依赖外部机构，上会材料不乏出现“借用”其他机构资料的情况，决策时对明显存在的风险置若罔闻，结果如何可想而知。

遏制

从上述诸多原因可以看出，遏制国企的投资冲动并非易事，需要多管齐下采取措施。

从基本理念看，因为市场有缺陷，所以政府干预才有存在的必要。但是政府的干预绝对不是取代市场的作用，而是弥补市场的不足。如果希望通过国企更多地参与市场，去弥补市场的不足，很难避免市场混乱与国企深陷泥潭的双输局面。

从投资领域看，国有经济是国民经济中的主导力量，改革开放取得的宝贵经验显示，国有经济应当“有所为有所不为”。在我国，水、电、气、油、通信、铁路等关乎国计民生的领域，国企已经实现全覆盖，属于国企应当作为的领域。在战略性新兴产业领域，国企该如何作为？笔者认为，对于关乎国家战略、周期长且投资大的领域，国企应当作为主导力量参与；对于其他新兴产业，国企决策时需要更加审慎、理性，可不以控股方的身份参与。

从投资心态看，首先，必须要有敬畏之心。一是敬畏市场。市场无情，多数企业经历大浪淘沙后会消失在历史的尘埃当中，“幸存者偏差”现象的存在，会误让我们觉得遍地都是成功企业。二是敬畏行业。每一个行业均有其自身规律，虽然颠覆性创新是行业进步的重要方式，但是对国企而言，其本身可能不具备此类基因，因此不应贸然进入陌生行业。三是敬畏技术。真正的技术突破不会一蹴而就，而是离不开基础学科的支撑、经费的支持、科研工作者持续的攻关和商业化的不断探索，不能因为获得专利、大众追捧甚至是存在某些奖项的背书，就对其深信不疑。

其次，不要高估自身和团队能力。国企不乏优秀的管理者，但并不比市场中其他主体有明显优势。市场反复证明，绝大多数管理者管理水平并不高。在目前的国有管理体制中，许多管理者在市场中的浸润时间有限，管理企业的经验亦十分不足，因为某些原因成为管理者后，往往变得十分自信甚至自负，高估了自身和团队的实力，涉足不熟悉的领域，最后往往无力应对。

再次，不能急功近利。成功者如马斯克主导的特斯拉和SpaceX，也是经历九死一生方才逃出生天。但是，许多创业者和投资人在规划企业未来时，有意无意地仅仅考虑有利因素，忽略甚至隐瞒不利因素，对前景过于乐观。一旦不利因素集聚导致问题爆发，企业很可能会立即陷入困境。

从制度建设看，既要从企业外部出发，避免外部因素对国企的不当干预；又要从企业内部出发，确保决策的程序化、科学化。目前对政府干预国企的投资缺乏有力的约束，尤其是个别领导的直接干预行为，因此有必要加强这方面的制度建设，包括但不限于对干预者本身加强党纪政纪和法律责任方面的约束。国资监管机构需要履行出资人职责，对国企重大投资的审批权和对外投资规范的制定权强化约束。国企内部的董监高应当切实履行忠实与勤勉义务，严格依照对外投资的规范执行决策、尽责管理和妥善退出。

作者系湖南大学法学院副教授、硕士生导师