企业数字化转型提升了盈余价值相关性吗

【摘 要】 选取2010—2021年沪深A股上市公司数据，实证检验企业数字化转型对盈余价值相关性的影响，并分析其作用机制和适用条件。研究发现：（1）企业数字化转型显著增强了盈余价值相关性；（2）企业数字化转型通过“信息获取效应”和“经营稳定效应”两条路径来提升盈余价值相关性；（3）企业数字化转型对盈余价值相关性的提升作用，在机构投资者持股比例较低和处于成长期阶段的企业中更为显著。研究结论为上市公司如何通过数字化转型提高盈余价值相关性、改进信息质量和提升投资者决策效率提供了理论依据与实践参考。

【关键词】 数字化转型； 盈余价值； 信息质量； 决策效率

【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2024）19-0097-09

一、引言

会计盈余是反映企业经营成果和内在价值的关键指标，也是投资者进行投资决策的重要参考[ 1 ]。然而，由于信息不对称的存在，企业的盈余信息在预测和解释股票价值时可能会出现偏差，从而误导投资者的投资决策[ 2 ]。随着人工智能、云计算、区块链等数字技术与实体经济的深度融合，数字化转型为资本市场的发展和企业信息质量的提高提供了新的可能。企业数字化转型是指将大数据、云计算、人工智能等先进数字技术引入生产管理、组织运营和研发创新等环节，通过提高数据的流动性和易获取性，增加企业的信息披露质量和透明度，增强投资者的投资信心和决策效率，同时助力企业优化业务、提升效率和创造价值[ 3 ]。已有研究发现，数字化转型通过提高企业获取信息的速度显著降低了企业信息获取、传播和数据处理等方面的成本，促进了企业内外部信息和知识要素的流动与共享[ 4 ]，降低了股价崩盘风险[ 5 ]，并提高了分析师对盈余信息预测的准确性[ 6 ]，最终提升了资本市场的运行效率和信息反映能力，以及资源配置能力[ 7 ]。那么，企业数字化转型能否通过提升信息获取效率和增强经营稳定性而增强企业盈余价值相关性？对这一问题的回答，不仅能为企业利用数字化转型提升会计信息质量提供理论支持，而且能为监管机构提升资本市场信息效率、促进市场健康发展提供重要的参考依据。

基于此，本文选取2010—2021年沪深A股上市公司为研究样本，从投资者获取和利用信息的视角，考察数字化转型对盈余价值相关性的影响及作用机制，并从机构投资者的持股比例和企业所处的生命周期阶段两个维度，深入探讨数字化转型对盈余价值相关性产生影响的具体情境。

本研究的主要贡献如下：第一，拓展了盈余价值相关性影响因素的研究范围。以往盈余价值相关性影响因素的研究多集中于企业资源配置战略[ 8 ]、信任[ 9 ]、技术创新[ 10 ]和公司治理[ 11 ]等方面，本文从数字化转型的视角，探讨了数字化转型对盈余价值相关性的影响，为学术界加深对盈余价值相关性的理解提供了新的视角与经验证据。第二，揭示了数字化转型影响盈余价值相关性的作用路径。本文基于“信息获取效应”和“经营稳定效应”考察数字化转型影响盈余价值相关性的作用机理，从而部分打开了数字化转型影响盈余价值相关性的“黑箱”，丰富了信息不对称理论的研究内容。第三，为数字化转型影响盈余价值相关性的具体情境提供了经验支持。本文将机构投资者持股比例和企业所处的生命周期阶段纳入数字化转型影响盈余价值相关性的分析框架，考察数字化转型对盈余价值相关性的正向影响是否因不同情境而产生差异，为企业如何借助数字化转型提高自身盈余价值相关性提供了理论指导。

二、理论分析和研究假说

盈余价值相关性是指会计盈余与股票市场价值（或股票价格）之间的相关程度，通常采用盈余反应系数来衡量。盈余价值相关性是衡量会计信息决策有用性的重要指标，它反映了投资者对企业盈余信息的接受和利用程度，从而在一定程度上体现了资本市场的信息传递效率。那么，企业数字化转型能否提升企业的盈余价值相关性，促进资本市场信息的有效传递？本文从数字化转型带来的“信息获取效应”和“经营稳定效应”两个维度对此进行分析。

首先，企业进行数字化转型增加了企业信息的透明度，帮助投资者提高对盈余信息的理解、信任及利用程度，发挥了“信息获取效应”的作用。根据信息经济学理论，市场信息越充分，投资者利用该信息做出的投资决策越准确[ 12 ]。然而，信息的不对称使得投资者难以充分地获取并准确地解读企业信息。随着数字技术与实体经济的深度融合，企业数字化转型通过运用数字挖掘与分析技术将生产经营活动中原本难以利用的非标准化的信息转变为结构化可输出的信息[ 13 ]，并借助数字技术构建融媒体中心，实现信息的多平台发布和联通[ 14 ]，从而保障了信息的透明性和及时性。因此，数字化转型通过重塑企业信息环境，提高了信息的质量，降低了投资者信息获取成本与解读成本，增强了投资者解读和利用盈余信息的能力。另外，企业实施数字化转型后凭借高效的信息处理能力能够更加及时地向投资者传递“官方”信息，通过发挥“信息获取效应”保障了盈余信息的决策有用性，在一定程度上缓解了“股市传闻”对投资者投资决策的干扰[ 15 ]，通过“信息获取效应”提升了盈余信息的决策有用性。

其次，数字化转型能够提升企业经营的稳定性，发挥了“经营稳定效应”的作用。根据委托代理理论，经营风险加剧了企业的代理冲突，引发投资者的逆向选择，从而削弱了投资者对企业信息的信任及利用程度。一方面，数字化转型有利于提高企业的资源利用效率，降低企业的交易成本[ 16 ]，同时，根据价值共创理论，数字化转型增加了企业的生产柔性和供应链协同能力[ 17 ]，促进企业与客户、供应商和其他利益相关者之间的紧密互动，而这种互动有助于企业更好地了解市场需求，并快速做出响应，从而创造更多符合客户需求的产品和服务；另一方面，数字化转型有助于企业优化决策制定和风险控制，从而提高企业的经营稳定性，保障企业经营活动的顺利开展。通过“经营稳定效应”，可减轻企业的代理冲突，降低投资者感知的信息风险，提振投资者对企业未来经营的信任与信心，使其更有效地利用盈余信息进行估值决策，增强了盈余信息的决策有用性[ 18 ]。基于以上分析，本文提出如下假说。

H1：企业数字化转型显著提升了盈余价值的相关性。

H2：企业数字化转型通过“信息获取效应”和“经营稳定效应”两条路径显著提升了盈余价值的相关性。

三、研究设计

（一）样本选取和数据来源

本文选取2010—2021年沪深A股上市公司为研究样本，并对数据进行如下处理：一是删除金融类上市公司和被ST、*ST的公司；二是剔除主要变量缺失的样本以及样本期数少于5年的样本，为避免极端值对研究结论的影响，本文还对所有连续变量进行上下1%的缩尾处理，最终获得21 563个“企业—年份”数据。数字化转型数据通过对上市公司年报进行文本分析得到，机构投资者持股比例来源于万得数据库，其他财务数据均来自国泰安数据库。

（二）变量设定

1.被解释变量

股票价格。参考吴祖光和冀珂瑜[ 19 ]等的研究，选择第t+1年４月末股票收盘价作为被解释变量。借鉴Ohlson[ 20 ]的价格模型对盈余价值相关性进行检验。

2.核心解释变量

企业数字化转型虚拟变量、企业数字化转型程度、数字化转型时间虚拟变量和每股盈余。参考吴非等[ 13 ]、袁淳和王平[ 21 ]的研究，剔除样本期间一直进行数字化转型的企业后，数字化转型不足两年的企业赋值为0，否则赋值为1。同时，为保证实证结果的可靠性，本文将上市公司年报中涉及“企业数字化转型”的词频加1后取自然对数，作为企业数字化转型程度的代理变量，若企业数字化转型程度的取值大于0，则认为企业当年进行了数字化转型。每股盈余为企业在第t年年末的每股净利润。

3.控制变量

参考黄大禹和谢获宝[ 22 ]的研究，本文还控制了影响企业盈余价值相关性的其他因素。

相关变量说明如表1所示。

（三）模型设定

基于上述指标设定和研究假设，本文参考陈丽红等[ 23 ]的研究构建如下多期双重差分模型对前文研究假设进行实证检验。

其中，D×Post×Ni为本文的核心解释变量，CV为模型控制变量，？着为随机扰动项，模型回归时，还控制了个体和时间固定效应。如果模型（1）中系数？茁5显著为正，表明数字化转型显著提高了企业盈余价值相关性。同时，为保证实证结果的可靠性，本文构建模型（2）检验企业数字化转型程度（Digit）与盈余价值相关性之间的关系。

其中，核心解释变量为交互项（Digit×Ni），如果模型（2）中系数η2显著为正，表明企业数字化转型程度（Digit）显著提升了盈余价值的相关性。

（四）描述性统计

主要变量的描述性统计结果见表2。表2显示，90.90%的样本企业进行了数字化转型。Price最小值为2.230，最大值为70.000，说明不同企业的盈余价值相关性不同。Ni均值为0.361，中位数为0.257，说明不同企业的盈利能力之间存在较大差异。其余变量的描述性统计结果与现有研究无显著差异。

四、数字化转型对盈余价值相关性影响的实证分析

（一）基准回归

表3列示了数字化转型与盈余价值相关性的核心检验结果。列（1）和列（3）仅在控制年份和个体固定效应的基础上进行检验。回归结果显示，企业数字化转型显著提高了盈余价值相关性。在列（2）和列（4）中，加入前述控制变量的回归结果表明，数字化转型有助于提升盈余价值相关性的研究结论依然成立。

（二）数字化转型影响盈余价值相关性的机制识别

本文从“信息获取效应”及“经营稳定效应”两条路径探讨数字化转型如何提升企业的盈余价值相关性。借鉴温忠麟等[ 24 ]提出的中介效应检验方法，构建模型（3）—模型（6）来检验中介效应。

M为模型中介变量，参考谭劲松等[ 25 ]的研究，定义信息环境和企业经营状况的虚拟变量。表4列（1）和列（5）显示，当信息环境为被解释变量时，交互项D×Post的回归系数在1%的统计水平上显著；同时，Digit的回归系数在5%的统计水平上显著为正，说明企业数字化转型显著提高了其信息披露水平。在列（2）和列（6）中，引入了信息环境与每股盈余的交互项Eval×Ni作为中介变量，发现交互项D×Post×Ni、Digit×Ni和Eval×Ni的回归系数均显著为正，说明数字化转型通过改善企业信息环境显著增强了盈余价值相关性，即“信息获取效应”得到验证。列（3）和列（7）中Digit和D×Post与企业经营风险的回归系数均在1%的统计水平上显著为负，说明数字化转型能够显著降低企业的经营风险，从而稳定企业经营。在列（4）和列（8）中，加入交互项Zscore×Ni后，D×Post×Ni和Digit×Ni的系数仍显著为正，但Zscore×Ni的系数显著为负，表明经营风险加剧了投资者对盈余不确定性的感知，进而降低了盈余价值的相关性。综上所述，数字化转型通过提高企业的经营稳定性，提升了盈余价值的相关性，即H2“经营稳定效应”得到验证。

（三）有效性检验

为确保本研究回归结果的合理性和可靠性，本文同时采用平行趋势检验和安慰剂检验来验证双重差分方法的有效性。

1.平行趋势检验

为验证双重差分模型的适当性，本文将对照组和处理组的盈余价值相关性进行了平行趋势检验，结果如图1所示。图1显示，企业实施数字化转型前，对照组和处理组的盈余价值相关性无显著差异，数字化转型后，对照组和处理组的盈余价值相关性呈现显著差异，说明样本在转型前满足了平行趋势假设。

2.安慰剂检验

为验证双重差分方法的有效性，本文进一步进行了安慰剂检验，以排除不可观测的混杂因素对研究结论的干扰。参考许年行和李哲[ 26 ]的研究，在各企业组别中随机分配数字化转型虚拟变量，并针对新形成的处理组和控制组执行模型（1），这一过程重复1 000次。表5列示了交互项D×Post×Ni的系数和T值的统计结果。图2呈现了交互项D×Post×Ni的T值核密度估计及其与P值和系数的关系。按照重新匹配后的样本进行回归的结果显示，交互项D×Post×Ni的系数不再显著，说明不可观测的混杂因素对模型的影响较小，模型有效性较高。

（四）稳健性检验

1.倾向得分匹配

为减少混杂因素和数据偏差导致的内生性问题，本文参考于成永等[ 27 ]的研究，选择倾向得分匹配来缓解样本选择偏差对研究结论的干扰。具体做法如下：本文将进行数字化转型两年以上的企业作为控制组，其余企业作为处理组，并选取企业成长性、企业规模、资产负债率、盈利能力、企业年龄、经营性现金流量和产权性质作为协变量，按照1：1近邻有放回的逐年匹配，得到处理组和控制组除在是否进行数字化转型（或数字化转型程度）方面存在差异外，其他特征均无明显差别的匹配样本，从而排除了数字化转型之外的其他因素对研究结论的干扰。平衡性检验结果说明，匹配后各变量的标准化偏差值均小于10%，且P值显示匹配前处理组和控制组存在显著差异，匹配后处理组和控制组不存在明显差异，说明匹配效果较为理想。基于匹配后的数据，重新执行模型（1）的回归结果与基准回归的估计结果一致，说明本文研究结论是稳健的。

2.缩短样本区间

2013年国务院颁布了《关于推进物联网有序健康发展的指导意见》，在此政策的支持下，众多企业纷纷加入数字化转型的浪潮。参考聂兴凯等[ 28 ]的做法，将样本时间范围缩小至2013—2021年，重新执行模型（1）和模型（2）的回归结果与基准回归的估计结果一致。

3.剔除优质企业

上海证券交易所规定“上证公司治理板块”中的企业必须披露社会责任报告，而深圳证券交易所也要求深证100指数的样本企业必须与年报一起披露社会责任报告。这些样本企业因其自身出色的业绩和高标准的信息披露，通常会得到投资者对其盈余公告更为积极的反应。为排除优质企业对研究结论的影响，本文剔除“上证公司治理板块”和“深证100”的样本企业后，重新执行模型（1）和模型（2）的回归结果与基准回归的估计结果一致，说明本文研究结论是稳健的。

五、异质性分析

前文的研究结果表明，数字化转型有助于提高盈余价值的相关性。那么数字化转型对盈余价值相关性的提升作用是否因不同情境而产生显著差异？本文进一步从机构投资者持股比例和企业所处的生命周期阶段两个维度，深入探讨数字化转型对盈余价值相关性影响的调节效应。

（一）按机构投资者持股比例分组

相比散户投资者，机构投资者具有更强的信息获取和分析能力，并能促使企业提高信息披露质量[ 29 ]，因此，机构投资者持股比例较高的企业通常拥有更好的信息环境。相反，机构投资者持股比例较低的企业信息环境相对较差，在这些企业中，数字化转型能够降低散户投资者获取和解读信息的成本，提高他们对盈余信息的分析及利用程度。因此，本文预期数字化转型将显著提升机构投资者持股比例较低企业的盈余价值相关性。

为验证这一预期，本文设置机构投资者持股比例的虚拟变量（Ratio），若机构投资者持股比例高于样本中位数，Ratio赋值为1，否则赋值为0。按机构投资者持股比例对模型（1）和模型（2）分组回归的结果见表6。表6列（1）和列（3）的回归结果表明，数字化转型显著提升了机构投资者持股比例较低企业的盈余价值相关性。

（二）按企业生命周期分组

企业在生命周期不同阶段受到的市场关注度不同，信息不对称程度也存在显著差异。相较于生命周期的其他阶段，成长期企业受到的市场关注度较低，面临严重的信息不对称问题，经营业绩也极为不稳定，导致其盈余波动往往较大[ 30 ]，从而为投资者利用盈余信息进行价值评估带来了严峻挑战。因此，本文预期，成长期企业进行数字化转型能够显著提升盈余价值相关性。

借鉴黄宏斌等[ 30 ]的研究，根据现金流划分企业的生命周期。当企业营业现金流和融资现金流均为正值，而投资现金流为负值时，认定企业处于成长期；当企业的营业现金流为正值，但投资和融资活动的现金流均为负值时，将企业认定为处于成熟期；其他情况下，则认为企业处于衰退期。按照生命周期对模型（1）和模型（2）分组回归的结果见表7。表7的回归表明，数字化转型显著增强了成长期企业的盈余价值相关性。原因可能是数字化转型改善了企业的信息环境，增加了企业经营活动的稳定性，从而提高了会计信息的决策有用性。

六、研究结论与启示

（一）研究结论

本文基于2010—2021年沪深A股上市公司数据，从盈余价值相关性的角度考察企业数字化转型对资本市场信息效率的影响。主要结论如下：（1）企业数字化转型显著提高了盈余价值相关性，在一系列稳健性检验后，上述结论仍成立；（2）数字化转型通过改善企业信息环境，增强企业经营的稳定性，显著增加了盈余价值相关性；（3）异质性分析表明，企业数字化转型对盈余价值相关性的提升作用在机构投资者持股比例较低和处于成长期阶段的企业中尤为显著。

（二）政策启示

本文研究结论契合“产业数字化”的政策导向，为数字化转型影响盈余价值相关性的研究提供了微观经验证据，对增强会计信息的决策有用性以及促进资本市场信息的有效传递具有启示意义，基于本文的研究发现，提出以下政策建议：

一方面，上市公司应积极加快数字化转型的步伐。通过应用数字技术，优化企业的经营状况，提升企业的信息披露水平，加强与投资者之间的信息沟通；同时，企业应当秉持对投资者负责的态度，合理运用数字技术，让数字化转型为企业及投资者带来正向福利，而非利用数字技术模糊和操纵投资者视线。此外，企业应强化对会计信息质量的控制，降低管理层盈余管理的可能性，真诚地披露财务信息，确保会计信息的决策价值。

另一方面，对监管层而言，应当给予实施数字化转型的企业一定补贴与支持，帮助企业更加平稳地转型，缓解转型“阵痛期”对企业及资本市场带来的风险。监管部门还应做好对企业数字化转型的有效性及合法性的监督与审查，严厉打击利用数字概念炒作股价以及利用数字技术舞弊欺诈，损害投资者合法权益的企业；同时，监管部门还应进一步发挥对企业会计信息披露的监督作用，保障会计信息披露质量。此外，监管部门也应加强公民数字教育，提升公民数字素养，引导投资者理性决策，积极向社会大众普及价值投资理念。●

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