超短期融资券发行影响因素研究

刘彬

摘 要：超短期融资券作为短期债券的一种形式，它的发行为我国证券市场提供了一种有价值的、可供企业选择的金融工具。短融债券市场的建立与发展，有利于完善我国的货币与资本市场，改善企业的融资环境，丰富机构投资者的投资品种。超短期融资券作为一种企业直接融资方式，在我国金融市场上占据重要地位。但从整体上看，发行短期融资券的企业在财务融资领域虽具有较好的表现，但在治理上表现不明显；特别是，当企业规模较大、信用等级较高、财务杠杆较低、操作风险较小时，企业会更多地选择发行短期融资券。然而还有诸多因素影响或限制企业超短期融资券的发行，文章便针对超短期融资券发行的影响因素展开探讨。

关键词：超短期融资券；债券市场；发行管理

中图分类号：F832.51    文献标识码：A 文章编号：1005-6432（2024）10-0028-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.10.007

1 超短期融资券发展背景

近年来，超短期融资券得到了越来越多的企业的青睐，它的出现改变了企业以往依赖银行贷款的局面。越来越多的企业选择发行超短期融资券，并且发行规模不断攀升。发行规模所占比例远高于其他各种债券。超短期融资券的发行为企业提供了最直接融资服务的金融创新方式，也是适应金融体系变化的需要。在为企业提供新的、低成本的融资方式的同时，使其能够在相对较短的时间内筹集到必要的资金，从而缓解企业资金紧张的难题。

如图1所示，自2015年以来，除2017年略有下降外，我国超短期融资券的发行规模总体上一直保持持续增长趋势，发行量也是逐年增加。这表明这种类型的直接融资工具在资本市场上越来越受到人们的关注。与此同时，企业也开始体验到发行超短期融资券的好处，因此更倾向于通过超短期融资券筹集资金。2016年中央经济工作会议将“去杠杆”列为结构性改革的核心，导致2017年超短期融资券发行规模下降。2022年，由于市场融资能力下降，超短期融资券的发行规模亦略有下降。

图1 2015—2022 年超短期融资券发行规模数据来源：Wind金融终端。

但在发展中，企业对银行间市场高效、及时、低成本直接融资的需求日益增加，超短期融资券已无法满足其融资需求的及时性和规模要求；与此同时，我国企业还面临融资比例低、股权和债务在融资结构中比例严重失衡的问题。尽管超短期融资券在一定程度上缓解了近年来企业对直接融资的过度需求，但目前的债券融资工具并不能从根本上解决企业的实际需求。此外，由于受到众多因素影响，我国具备发行条件的企业，在发行超短期融资券过程中险阻重重，需要广大工作者理清发展思路，为超短期融资券的发行与发展注入新活力。

2 超短期融资券概述

2.1 定义

超短期融资券（SCP）是指具有法人资格和高信用评级的非金融企业在银行间债券市场上发行的，有效期為9个月（270天）的短期融资券。超短期融资券根据我国的实际情况，设计出一个新的、有针对性的、可操作的、可交易的、可转让的和可转换的债券概念。短期商业票据作为一种金融工具，在资本市场上得到显著的发展，但在国际舞台上仍然存在一些问题。目前，我国超短期融资券的发行期限一般不超过270天，其标准发行期限分别为1个月、3个月、6个月和9个月，发行期限可按照企业需求调整，具有较高的弹性。

2.2 特点

超短期融资券是一种成熟的债券融资工具，具有信息披露简单、注册效率高、发行方便、资金运用灵活等显著特点。其一，公开提供的内容应简洁准确。发行债券的企业也有相对较高的信用水平，这些企业一直在公开市场从事债券融资，具有较强的信息披露能力。为此，《业务规定》进一步简化了超短期融资券的信息披露程序，对银行间债券市场持续披露、发行过程中多次披露的财务信息和信用评估报告作出了明确规定。其二，有效登记。超短期融资券可以注册一次、有效期两年、多次发行、提前公告、事后备案。它还具有“流程灵活、交付快、成本低”的优点，将吸引企业使用超短期融资券筹集短期流动资金。其三，以有效的方式进行分配。发行时间从3～5天缩短为1天，发行人可根据市场情况和募集需求灵活安排募集时间。第四，资金的使用应当灵活。《业务条例》明确规定，使用超短期融资券募集资金，只要不违反国家有关法律法规以及相关政策等规定，就可以满足企业各类流动资金的需要。

3 超短期融资券当前产品优势

3.1 期限灵活且手续便捷

与其他融资券相比，超短期融资券对到期日的限制非常小，超短期理财产品也可以根据自身资金需求在270天内发行非标准化融资券。理论上，企业可以根据自己的资金短缺、营业额和市场资金紧张程度来确定发行时间，并可以准确地将发行期限设置为天，从而最大限度地利用资金，降低发行成本。此外，在超短期融资券的发行中，传统融资工具往往审批阶段较长，无法及时满足企业的融资需求。超短期融资券的发行速度非常快，通常只需3个工作日即可完成发行。发行过程中，要牢牢把握发行关键时间点，严控发行时间、网上发行材料、发行日期、缴费、登记几个节点，确保发行顺利进行。此外，尽管提前发行的促进效果非常好，但为了确保资金安全，超短期融资券也有完整的后续管理体系。该制度的内容主要包括两个方面：一是存续期的信息披露，二是还本付息。在信息披露方面，消除“柠檬市场”应该是核心，也是最大限度确保信息透明度的原则。根据我国有关规定，发行单位应当披露企业存续期间的财务数据、审计报告、重大事项说明、高级人事调整等相关事项，并在证券交易场所等公共场所的指定媒体上公告和披露。

3.2 有利于提高企业竞争力

根据融资方式的不同，融资市场可分为两类：直接融资和间接融资。目前，我国企业直接融资占比仍然很小，大多数企业仍然依赖银行信贷等间接融资方式。但两者相比，直接融资成本更低，灵活性更强，因此更有利于企业经营管理。超短期融资券的推出将为中国直接融资注入新的活力，使企业摆脱对银行、信托、融资租赁等金融机构的依赖，促进融资渠道的多元化。超短期融资券具有发行效率高、融资成本低、灵活性强的特点，是我国上市企业最理想的短期融资方式。发行人成功发行债券后，既可以有效反映投资者对企业在市场上的认可程度，也有助于提高企业在投资者心目中的知名度。超短期融资券是一种公开发行的证券，在发行过程中会对发行人的信息披露水平产生一定影响，从而给企业的业务管理带来压力。投资者监督可以有效提高企业的财务水平，在一定程度上解决代理问题。

3.3 有利于丰富金融产品

我国短期融资市场起步较晚，存在品种少、存量有限、交易量低等问题。随著中国证券市场的发展，证券市场进入了一个新的阶段。对于投资者来说，超短期融资券有更大的灵活性和更高的可控制风险。在短期内，持有人可以快速收回本金和利息，并在短期内获得高回报。与国债相比，超短期融资券具有更高的收入水平和更大的灵活性，可以根据投资者的需求设置适当的约束条件来避免一些特殊风险。在中国，发行超短期融资券对我国经济发展具有重要的现实意义。中国目前的货币政策工具正处于从数量导向向价格导向过渡的阶段，所实行的“双轨利率制”对宏观经济调控的有效性产生了一定影响。“双轨制”的出现很大程度上是由于“两部门”的原因，大多数企业依靠银行信贷获得资金，这导致货币政策向实体经济的传导延迟。文章认为，超短期融资券是我国经济运行中最重要的金融工具。除原有的“货币政策—商业银行—小微企业”通道外，“货币政策债券市场（超短期融资券）小微企业”渠道将货币市场与实体经济充分对接，有效保障了货币政策的及时性和有效性。

4 当前制约超短期融资券发行的影响因素分析

4.1 中小企业参与金融市场受到限制

超短期融资券的发行更有利于AAA级或更高评级的大企业的发展。尽管这些监管措施具有一定的合理性，大企业在金融市场上发挥主导作用可享有更有优势的利率，而中小企业或信誉较差的小企业却无法享受这种新金融工具的便利。目前，中国金融市场还不够健全，企业对资本市场的直接参与度还不够高。超短期融资券可以有效激发大企业的参与热情，同时为它们更频繁、更直接地参与金融市场提供便利的工具，让它们享受到更多的融资便利和优势。这在一定程度上促进了超短期融资券的应用和发展。现实情况是，从更深层次、更长远的战略发展角度来看，这还远远不够。然而，占比较大的中国绝大多数中小企业都无法从金融市场申请到更具有价格优势的超短期融资券。

4.2 市场定价方式的合理性待考察

中国银行间市场交易商协会发布通知，以市场为导向的价格向符合条件的企业发行超短期融资。作为一种新的创新融资工具，其定价机制尚不明确，需要循序渐进的发展。因此，如何有效定价成为我国超短期融资券领域亟待解决的问题。目前，中国已发行的企业常用的定价方式有三种：一是通过分析贴现率，即贴现定价来确定合理价格；二是直接对票面进行定价；三是考虑市场融资条件和企业信贷条件等因素，对Shibor利率进行适当调整。以上主要是针对短期融资券等金融工具的定价，超短期融资券在金融工具中的应用需要结合市场实际进行深入探索。中国目前的定价模式仍处于试点阶段。制定合理的定价模式，是为了实现发行人与投资者的互利共赢，实现利润最大化，加快我国超短期融资券市场的发展。

4.3 隐藏着一定程度的信用风险

超短期融资券对发行人的信用评级要求较高，募集资金仅限于流动资金，不能用于短期或长期投资。主要目标是降低企业无法偿还到期债券本金和利息的违约风险，因为任何中长期投资决策都涉及市场、技术和产品风险。然而，如果一家企业私下违反规定，将资金用于固定投资等长期投资，并发行不需要担保的超短期融资债券，则可能会因道德风险而无法在债券到期时向投资者支付本金和利息，从而产生信用风险，并演变为系统性风险。这不仅给投资者带来了巨大损失，也对金融市场的健康发展产生了负面影响。此外，超短期融资券还对企业财务管理提出了更高要求，要求企业进行精细化财务管理，准确把握资金流向，遏制不合理的投资策略，避免盲目投资，防止资金流向高风险投资领域。然而，目前尚不清楚这家企业能否满足这些苛刻的条件。如果一家企业不能满足这些严格的条件或经历非标准的运营，可能会引发信贷风险。

5 超短期融资券发行环境优化措施及建议

要确保更大范围地推广超短期融资券，就需要解决以下几个潜在问题。

5.1 放宽制度条件的限制

宽松的制度体系允许符合信用评级条件的中小企业同时申请超短期融资券，让更多企业参与到这一领域，分享金融创新工具的红利，并确保其快速普及。对于一些信用评级不符合要求的大企业，如果条件允许，这些大企业中的一小部分可以被允许发行一定规模的短期融资券，但其盈利能力高于其他大企业，在发行和交易规则中应明确说明投资者。这不仅提高了大企业的参与率，也确保了投资者的利益不受影响。

5.2 进一步发挥中介机构作用

中介机构要认真履行职责，加强自我约束。出具单位提供的评估报告和信息应当真实、准确、完整，不得有虚假记载或者误导性陈述。首先，要充分发挥评级机构的监督作用，加快中国评级机构的发展，努力缩短与标普、穆迪和惠誉等国际评级企业的距离，使其能够尽可能提供独立、公平、可信、系统和负责任的评级报告；其次，要对上市企业的所有财务信息负责，包括资产负债表、利润表、现金流量表等，让投资者更好地了解上市企业的经营情况；最后，律师应积极提供法律咨询，使其更好地发挥司法鉴定的作用。

5.3 建立融资管理系统

尽管违约事件不断发生，但我国的超短期债务市场整体上有所改善。不过，对于发行人来说，面对更多的融资渠道，他们在选择时应该更加谨慎。一方面，企业需要根据自身资金需求和财务状况做出合理选择，以确保企业能够按时还款。否则，一旦发生违约，将对企业未来的发展产生重大影响。另一方面，超短期融资券可以识别企业，那些可以在市场上发行的企业意味着他们可以以更低的融资成本筹集资金，从而提高企业的价值。从根本上讲，这是一场“优胜劣汰”的竞争，优秀的企业可以获得更多的资金，融资渠道更宽阔，更利于提高财务水平。

5.4 完善超短期融资券的定价机制

一般情况，影响超短期融资券定价的因素包括企业的信用评级结果、市场投资者的认购意愿以及发行时的市场资金状况。在此基础上，对股票发行定价的影响进行了全面的分析，并总结了股票发行定价对股票发行的影响。结果表明，应在参考价格体系的基础上，逐步建立适合短期融资券等证券的价格体系，以确保其价格的正确性和合理性。

5.5 严格限定短期融资券资金用途

监管政策对通过短期融资券筹集资金的目的没有做太多规定，只是规定必须用于企业的生产经营活动。“短期借款、长期使用”业务不受政策限制。为此，有必要进一步规范短期融资债券募集资金的使用，并将其限定为“短期”流动资金，以确保债券的发行期限能够真实反映发行人的短期资金需求，避免因无法及时收回或挪用的“短借长用”而产生的赎回风险。同时，应注意防范企业在市场上滚动发行的风险。

5.6 加强信用评级管理

建立健全企业的监管体系，加强企业的信用评价体系，提高企业的财务管理水平。一是要加强对企业资金流动的监督管理，有效控制企业资金流动，抑制企业不合理投资，规避对企业短期投资和长期投资的负面影响。二是加强企业的信用评价体系。我国现行的信用评价体系的不足主要体现在：一方面，信用評价机构对信用评价的监督权不明确；另一方面，由于信用评估技术的滞后，目前融资券的信用评估机制中，对中长期债券的信用评估方法并没有表现出超短债券的特征。为此，有必要建立专门的信用评级机构来监督其违规行为，并改进评级技术，形成适合超短期融资券的信用评级体系。通过对我国超短期融资券市场的研究，分析我国超长期融资券市场现状及存在的问题并加以解决。三是要积极适应新形势下金融工作的需要，加大管理人员的培训力度，不断提高管理人员的综合素质，实现对金融工作的精准管理。

5.7 深化商业银行投行业务

我国商业银行应积极拓展投资银行业务，特别是理财顾问和证券承销业务。在此基础上，银行应对企业客户的短期融资券进行全面、及时的调查，抓住市场机遇，制订合适的短期融资计划，争取企业的短期承销权；重视企业自身经营状况和外部经营环境，充分评估发行人资本结构、债务杠杆率、盈利能力、现金流状况、再投资计划等行业风险和中长期指标；应关注发行人整体流动性和储备流动性等短期财务指标，以及增加信贷支持和融资用途，以防范企业的财务、信贷和市场风险；着力加强短期融资性债券市场运行，提高短期贸易债券在资本运作中的比重，切实改善证券收益率结构。

5.8 提高企业经营管理能力

上市企业能否进行超短期融资，主要取决于其过去的财务和运营业绩，而发行后的运营和管理能力则影响其偿付能力，包括资金周转管理、风险应对策略和债务管理能力。对于发行人而言，引入资金后，应科学合理地利用短期资金，制订各种融资方式的还款计划，避免出现盈余周转困难。同时，对于参与超短期融资业务的企业来说，也需要具备较高的风险管理能力。鉴于此类债券还款期短，且“黑天鹅”事件可能导致短期流动性短缺，企业应积极制定相应的风险防控措施，并利用衍生工具规避风险，建设企业还款基金，并有效分散企业债务的信用风险，保护企业利益。同时，企业也应根据自身特点采取相应的融资策略。从长远来看，应该通过长期借款和发行长期债券来筹集资金，而不是使用超短期债券来应对紧急情况。因此，企业应对融资资金进行分类管理，根据还款时间合理分配，确保“短对短、长对长”的投融资策略的有效施行。

6 结语

综上所述，在充分听取企业、投资者、承销商和中介机构的意见后，超短期融资券在成功发行前应经过多次论证和周密安排，充分体现“创新源于实际，创新服务于实际”的基本理念。超短期融资券是我国融资债券市场的又一次重大发展，必将焕发出勃勃生机，对促进我国证券市场健康发展和改革具有重要意义。为确保超短期融资券的顺利发行，企业应考虑两个方面的问题：一方面，结合自身实际，合理有效地使用短期融资券，从而降低资本成本，优化资本结构；另一方面，在获得融资后，企业必须对短期资金进行更科学的管理，并合理使用。有必要提前制订还款计划，以防止企业因短期资金周转不良而无法按时还本付息，从而导致严重的经济后果。对于投资者来说，参与短期融资性债券投资也需要具备较高的风险管理能力。为了获得更高的回报，投资者必须对其投资组合进行科学的风险和回报分析，并在一定程度上控制投资风险以获得最大收益回报。

参考文献：

［1］汤傲寒.浅析超短期融资券违约成因、后果及防范对策［J］.科技经济市场，2021（3）：57-58.

［2］超短期融资券［J］.财务与会计（理财版），2013（12）：46.

［3］杨超.超短期融资券的推出对金融市场的创新意义［J］.武汉金融，2011（5）：31-32.

［4］吴育辉，魏志华，吴世农.中国上市企业发行短期融资券的影响因素分析［J］.金融研究，2009（5）：93-106.

［5］李红，戴鸿.影响企业短期融资券发行定价的因素［J］.金融论坛，2007（10）：59-63.

［6］李红，戴鸿.我国短期融资券发行机制研究［J］.价格月刊，2007（8）：77-78，81.