阳光城财务风险分析

□文/沈成磊

（黑龙江大学 黑龙江·哈尔滨）

[提要］ 房地产行业作为我国经济的重要组成部分，近年来国家针对其出台一系列相关楼市“降温”政策，导致房地产行业企业不同程度收紧投资回流资金。但是，由于房地产行业资金回收周期慢，部分企业出现资金流动性危机，引发公司内部产生财务风险，在社会上出现负面影响。本文选取房地产公司——阳光城，针对公司往年财务报告部分数据，从筹资、投资、营运角度分析其财务风险，并提出解决建议。

中国的房地产市场自20 世纪90 年代发展以来，在国内经济体系中起到举足轻重的作用。但经过多年发展，众多方面的因素影响导致国家开始遏制房地产的无序扩张。由于在此之前国内许多地产企业资金问题在大环境向好的背景下被隐藏，当筹资环境发生变化时，这些问题也相继浮出水面，进而形成不同的资金需求量，这决定了房地产行业在发展过程中不得不提高内部资金使用效率和借助外部资金以缓解自身发展的资金不足压力。本文以阳光城为分析对象，重点探讨归纳其财务风险，希望通过相关论述化解可能存在的财务风险，帮助阳光城实现积极健康的发展，并给予同行业企业一定启示。

一、阳光城概况

阳光城是一家位于福建省的房地产企业，成立于1991 年，作为归属于世界500 强的母公司阳光控股旗下子公司，在2002 年于深交所上市，目前主营业务集中在房地产开发、商业运营、物业服务等领域。在三十多年的发展历史里，其发展阶段可以归纳为三个阶段：第一阶段主要是创立至2002 年上市的阶段，凭借股权融资的资金，阳光城的发展速度远远大于同时期的一些企业；第二阶段主要是2004～2008 年的第一次企业扩张时期，在这个时期，企业不仅仅局限于对其本身主营业务的深耕，同时还涉及其他商业领域；第三阶段主要是2009～2016年期间的第二次企业扩张时期，在这个阶段阳光城凭借之前经营顺利打下来的基础，进入到了高速扩张时期。

从2022 年1～10 月的房产销售额来看，阳光城位列第42位，2021 年则是位列2021 年中国房地产百强企业的第13 位。自2022 年第三季度以来，根据阳光城的半年报信息，其已暂缓拿地步伐，并且截至报告期末，公司累计土地储备2，827.31 万平方米，总土地储备货值约4，298.81 亿元。但伴随这些亮眼的数据而来的是后续爆出的债务危机和利润亏损。表1 是阳光城2016～2021 年期间营业收入和息税前利润数据，根据表1 中内容可看出，在2021 年之前阳光城的销售收入和利润呈现稳定增长的趋势，但是2021 年却陡然转向，出现收入大幅下降以及利润亏损的情形。作为财务风险中的一部分，筹资风险也能体现出公司对自身财务风险的认知水平。结合实际市场中阳光城出现债务违约的消息不难看出，阳光城自身可能明显存在不限于筹资方面的财务风险，因此下文将围绕阳光城的财务风险维度，探讨究竟其风险成因存在于哪些方面。（表1）

表1 阳光城营业收入和息税前利润一览表（单位：亿元）

二、案例讨论

在上市公司各类风险中，其中最不容易忽略的风险便是企业财务风险，针对以往房地产企业财务风险的成因，本文根据通用的企业财务风险因素划分和房地产行业特点，通过筹资风险、投资风险、营运风险来讨论阳光城财务风险究竟如何，并且考虑到阳光城于2016 年结束第二次扩张，故而选取2017～2021 年期间相关数据讨论分析。

（一）筹资风险。根据房地产行业特点来看，其最显著的特点是初期投资额巨大且资金回收速度缓慢，这一点说明地产企业的日常运营资金很大程度上存在依赖于外部筹资的可能性。这种筹资虽然缓解了资金压力，但增加了企业运转过程中的潜在风险，主要体现在企业定期需要偿还本金和附带利息的压力，以及承担市场中政策等因素导致金融环境变化引发的相关利率和利息额度变动的风险。

由于企业偿债能力可以判断未来偿还资金能力，并进而影响筹集资金的数量，故本文将可体现偿债能力指标的财务数据作为筹资风险的具体衡量指标。另外，企业债务通常被划分为长期和短期债务，相对应的偿债能力也被划分为长期和短期偿债能力，故而本文选取可体现长期偿债能力和短期偿债能力的部分典型指标来代表房地产企业的筹资风险。

1、短期偿债能力。表2 是近5 年阳光城短期偿债能力指标相关数据，从表中可看到三个指标大致呈现下降趋势。考虑到房地产企业商品房作为存货占比较大，这些存货转化为资金周期较长，故而只考虑速动比率，作为阳光城短期偿债衡量标准之一，其明显小于标准水平1，说明阳光城的资金明显不足以偿还流动负债；现金比率在近两年位于标准水平0.2 之下，说明其在现阶段即刻变现偿债和资金流动管理也存在问题；而现金流利息保障倍数虽然在正常范围之内，但2021 年较以前年份存在大幅度下降，说明阳光城在2021 年内部经营可能存在问题，日常的经营活动不能及时回流现金，这使得后续利息支付存在较大不确定性。结合营运资金与借款比指标和阳光城的实际外部情况观察，明显可发现其2021 年的营运资金较往年存在大幅度下降，这暴露了其在短期偿债和短期筹资上存在的潜在问题和风险。（表2）

表2 阳光城短期筹资风险指标一览表

2、长期偿债能力。表3 主要列示阳光城资产负债率、长期资本负债率和长期负债权益比率等长期偿债指标数据。根据表3 可以发现，从2016 年结束扩张之后，阳光城的资产负债率就一直维持在80%以上，房地产作为高负债率行业其资产负债率明显超过其他传统行业，但行业水平仅维持在60%～70%之间，阳光城近几年的高负债率说明其负债规模一直偏高不减，企业资本结构不稳定，外来风险抵抗能力薄弱。结合长期资本负债率和长期负债权益比率，阳光城长期负债存在主动降低趋势，对一般企业而言负债降低是件好事，说明其考虑股东利益削减高负债带来的风险，但对房地产企业而言，近几年政策收紧促使企业筹资困难，阳光城长期负债下降偏向被动调整的可能性更大，且长期负债比例下降并未使得资产负债率跟随，证明其筹资能力下降和长期筹资风险增大。（表3）

表3 阳光城长期筹资风险指标一览表

（二）投资风险。房地产企业的投资风险主要体现为错失投资机会以及盈利不达预期。对房地产行业来说，在日常经营过程中其初期投资额庞大且资金回收速度缓慢，若初期投资不慎且公司自身资金周转存在问题，那么对地产企业可能是致命隐患。原因在于当地产企业因为某项投资项目导致资金不能有效回收时，那么后续经营中这个隐患将显著放大，导致地产公司陷入缺少资金的恶性循环，当公司存在投资机会时，由于缺少资金，会丢失对企业至关重要的可转化为未来收入的投资项目；另外，投资项目的好坏影响后续企业盈利高低，若初期投资不慎，对公司而言会丧失未来收入增加的机会，继而使得未来企业的资金回流规模降低，后续资金提供动力不足，因此投资项目质量好坏决定了企业发展方向。

表4 列示了阳光城近五年的相关投资收益数据，最直观的数据体现在2021 年阳光城利润为负，业绩较往年大幅缩水，根据房地产行业交付周期和阳光城自身的扩张路线情况，说明其在这一年甚至前几年投资可能存在问题。从总资产净利润率、总资产增长率和净利润增长率来看，阳光城在近五年时间总资产增长率一直降低，投资数量减少，且净利润增长速度自2018年减缓，但总资产净利润率维持在一定范围波动，说明阳光城实际投资项目增速虽较往年降低，但实际收益未变，结合营业净利率和营业收入增长率数据观察，一方面说明现阶段阳光城自身管理消除了投资带来的影响，如控制成本使得利润不变；另一方面说明其可能存在投资风险，主要体现在现有投资增速降低增加了未来收入下降风险，且除2021 年外阳光城的营业净利率始终保持在7%，也反映出实际的投资项目效益不能为其带来大幅度利润增长。（表4）

表4 阳光城投资风险指标一览表

（三）营运风险。作为企业日常运转的核心动力，营运能力对企业现在和未来的发展相当重要，无论是商品生产销售还是后续资金回收，都离不开企业的经营。房地产行业特性决定了初始投入资金规模大及回收慢周期，这势必要求企业在经营能力上提高效率，而营运能力主要体现在存货变现能力和应收账款回收能力，倘若企业在这两方面出现困难，其影响是后续资金跟不上发展速度，导致企业出现财务风险。

从表5 中观察，阳光城的应收账款周转天数在2021 年之前维持在一定范围，而在2021 年却忽然加倍。从正常角度来看，对企业来说应收账款周转速度应该越快越好，这样才能保证销售资金的正常回流，支持企业后续发展，但阳光城的数据清晰地显示出在2021 年其存在营运危机，应收账款回收速度变慢，资金回流不及时。另外，相较于行业存货周转天数平均水平1，000 天左右，阳光城2021 年之前处于正常范围，但在2021 年超出正常水平，即使房地产行业从生产到销售需要经历较长时间，但其存货变现需要约6 年之久，意味着阳光城发展过程中资金需求压力相当大，很大程度上需要借助外部资金，侧面反映了其营运能力出现问题。（表5）

表5 阳光城营运风险指标一览表

三、对策建议

（一）拓宽筹资渠道，改善资本结构。由于2020 年国家提出“三条红线，四个档位”政策影响，房产企业获取银行借款以维持后续资金需求的条件更加严格，通过银行借款的审批资质获取更加困难，因此对类似于阳光城的房产企业来说，最好的选择是拓宽自身的筹资渠道，一般来说可借助公司债或者股权筹资方式获取资金。根据以上分析可知，阳光城资产负债率过高，采取股权融资的方式更为合理，主要是可降低资产负债率，以及借助证监会重新开启房企股权融资的利好。此外，采取发行公司债的方式也可筹集资金，对比股权融资存在低成本优势，但强调企业信用等级，且到期需偿还本金。

（二）合理规划资金，增加多元投资。阳光城当前存在的投资风险，一是投资额度减少；二是投资效益不高。目前房产企业主营业务集中于商品房销售，拓展到额外业务领域较少，本文认为可学习万达经营模式，减少长周期的资金回收项目投资，增加租赁业务项目发展，既可以加速资金回流缓解资金压力，还可以促进业务多元化。另外，需要重点关注市场政策，作为政策关注的重点行业领域，阳光城在制定投资计划前需关注政策变化，提前模拟计算投资效益，将重点由投资规模转向投资收益，提升企业经济利润。

（三）优化营运管理，提高营运效率。房地产企业营运问题主要存在于存货变现不及时，因此解决存货的流转速度问题成为重中之重，其不仅对企业筹资能力产生影响，还能够对企业投资问题加以解决。目前来看，房产企业的存货流转，一方面集中在从购入到销售过程，可以优化存货管理过程中的繁琐程序提高管理效率；另一方面通过宣传方式降低存货数量。此外，房企的资金回收数量取决于应收账款回收速度，可通过建立相关部门负责应收账款催收，制定客户标准防止坏账出现。企业营运管理的最终目的是提升资金需求保证量，因而对阳光城来说更重要的环节是加强资金流动管理，建立资金短缺预警机制，这可从侧面提升企业营运效果。

综上，本文选择房地产企业阳光城，从筹资、投资、营运三个方面研究其财务风险，并据此提出相对应的解决建议，以避免后续发生更大风险的潜在可能性，给予类似企业借鉴。目前，国家对于楼市虽有一定的松绑，但行业发展环境仍较困难，作为房地产发展的重要组成部分，企业应时刻关注内外部环境变化，防止自身出现发展风险和财务风险。