并购业绩承诺与企业精准扶贫——基于外部监督的调节作用

张俊瑞 曹泽勇 宋沛欣

(1.西安交通大学管理学院，陕西 西安 710049；2.西安交通大学城市学院，陕西 西安 710018；3.中山大学管理学院，广东 广州 510275)

一、引言

贫困治理对于促进社会公正和经济发展具有至关重要的作用。党中央于2013年提出精准扶贫的重要思想，即对深度贫困人群实施精准识别、精准帮扶、精准管理、分类施策，进而解决区域性整体贫困问题(潘健平等，2021)。微观企业作为经济细胞，是扶贫工作的重要参与者(窦笑晨等，2022)。企业参与精准扶贫既可以发挥产业扶贫的先天优势，实施“造血式”扶贫，也能实现企业长期利益与社会福利的一致性(甄红线和王三法，2021)。

为引导企业更好地参与贫困治理，国家出台了多项政策文件。2016年，中国证监会发布《关于发挥资本市场作用服务国家脱贫攻坚战略的意见》，为上市公司参与精准扶贫提供了明确的指导，如支持贫困地区产业发展、开展并购重组，设立或参与贫困地区产业投资基金和扶贫公益基金等。企业参与精准扶贫与履行其他传统的社会责任有所不同，相较于传统企业社会责任的“输血式”付出(罗宏等，2022)，精准扶贫更强调“造血式”的长期价值创造，不仅要求企业承担短期成本，还需要点对点、长期性、持续性地投入大量的资金和资源(罗宏等，2022；李世刚等，2023)。由于长期回报具有不确定性，企业履行精准扶贫这一中国特色社会责任主要来自对国家政策的响应，并体现了利益相关者导向，反映企业对长期发展目标的重视，兼具政策干预性和社会公益性(严若森和唐上兴，2020)。2020年，中国成功实现了脱贫攻坚战的全面胜利，“历史性地解决了绝对贫困问题”。但全面消除绝对贫困不是贫困治理的终点，健全、巩固、拓展脱贫攻坚成果长效机制和防止贫困反弹是后扶贫时代贫困治理工作的核心内容(刘慧迪等，2023)。2021年发布的《中共中央、国务院关于全面推进乡村振兴加快农业农村现代化的意见》要求精准扶贫期间所实施的现有帮扶措施要有效衔接、平稳过渡(黄薇和曹杨，2022)。在贫困治理常态化、长效化的背景下，深入探讨企业参与精准扶贫的影响因素，对制定由“脱贫攻坚”向“乡村振兴”过渡期间的扶贫政策具有重要借鉴意义，也能够为进一步实现共同富裕提供经验借鉴。

已有关于企业精准扶贫影响因素的研究主要围绕政治资源获取、社会声誉提升、企业内部特征等方面展开，对于并购等资本运作行为的影响研究相对匮乏。在并购重组中，并购企业往往通过签订业绩承诺的方法降低交易双方的信息不对称、促进并购交易顺利进行以保护中小投资者的利益。然而，设置业绩承诺也可能为管理层带来业绩考核压力。中国证监会自2005年起出台了多项政策文件加强对业绩承诺主体的监管(李哲等，2023)，对超期未履行或违反业绩承诺的主体采取相应的监管措施，使得企业有动机在承诺期内采取各种方法实现业绩目标，追求经济利益流入。上市公司作为国家经济发展的重要组成部分，一面连接着资本市场，一面对接着扶贫要求(甄红线等，2022)。由此，对于签订并购业绩承诺的上市公司而言，基于逐利动机的商业逻辑是否会与精准扶贫这一政策性公益逻辑产生冲突？对业绩达标的追求会如何影响企业参与扶贫工作？本文拟通过研究并购业绩承诺与企业精准扶贫的关系来回应上述问题。

此外，机构投资者、媒体、分析师等作为重要的外部监督主体，能够有效发挥外部治理作用(于忠泊等，2011)。但在并购业绩承诺情境下，机构投资者、媒体和分析师的利益关注点存在差异。机构投资者和媒体在关注企业经营业绩之外还会兼顾企业社会责任表现(Sparkes and Cowton，2004；张信东等，2022)，而分析师更多地承担了会计信息解读者的角色(Lang et al.，2004)，可能会更关心业绩承诺对投资者投资收益的影响。因此，机构投资者、媒体、分析师等外部监督主体是否会影响业绩承诺与企业精准扶贫之间的关系？具体影响效果是否有所不同？上述问题构成了本文的核心探讨内容。

基于此，本文以2016―2021年A股上市公司为样本，探讨了并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的影响。研究发现，企业在并购交易中签订业绩承诺会显著抑制企业精准扶贫。机构投资者、媒体、分析师等三类外部监督主体对两者关系具有非对称影响：机构投资者持股比例越高、媒体报道数量越多，并购业绩承诺的负面影响越小；而分析师关注度越高，并购业绩承诺的负面影响则会越大。进一步研究表明，“虚高”与“非虚高”业绩承诺均会导致企业精准扶贫动机的减弱，作用渠道可以通过业绩压力和代理成本进行解释。此外，国有企业的精准扶贫行为相较于民营企业受到业绩承诺的负面影响较小，业绩承诺完成情况更好的企业参与精准扶贫的动机更强。

本文的贡献主要体现在以下方面：第一，以往文献大多探讨并购业绩承诺的经济后果，鲜有研究其对社会责任履行等企业社会价值的影响。参与精准扶贫是企业履行社会责任的体现。本文对并购业绩承诺与企业精准扶贫关系的研究，不仅为其权衡经济目标和社会价值目标提供了实证证据，还拓展了社会责任理论框架，丰富了企业扶贫等相关研究。第二，本文进一步考察了机构投资者、媒体和分析师等外部监督主体的调节作用，揭示了不同利益关注点下不同主体的监督指向，有助于深刻认识外部监督在我国资本市场运作和贫困治理工作中的重要作用。第三，当前证监会在逐步加强对并购业绩承诺监管处罚力度的同时，也更加注重交易双方在市场化条件下的意思自治，不进行过多的行政干预，如2014年修订的《上市公司重大资产重组管理办法》取消了之前监管规则关于上市公司向非关联方购买资产强制补偿的要求。本文实证检验了签订业绩承诺通过增加业绩压力和代理成本导致企业追求短期业绩达标，为监管部门进一步完善监管规则提供了新的参考证据。

二、理论分析与研究假设

(一)并购业绩承诺与企业精准扶贫

在并购交易中，上市公司签订并购业绩承诺能够传递关于标的资产质量的积极信号(Li et al.，2019)，进而增强外部投资者对交易的信心和对企业未来发展的乐观程度(Song et al.，2019)。并购业绩承诺方即标的企业无法达到预定的业绩标准时会付出高额的现金或股票补偿(Song et al.，2023)，而并购企业则会因未满足投资者预期而遭受声誉损失，股价下跌，甚至面临股价崩盘风险(Zhang et al.，2022)。因此，当企业签订业绩承诺并处于承诺期内时，控股股东会要求企业尽量完成业绩承诺(徐莉萍等，2021)。同时，企业在国家贫困治理中被赋予参与扶贫的社会责任。此时，企业需要在短期业绩达标需求与长期可持续发展目标、经济目标与社会目标之间进行有效的收益成本权衡。企业参与精准扶贫有助于加强政企关联，提升品牌形象和社会声誉(何康等，2022)，降低违约风险(Wu et al.，2022)，对企业长期可持续发展至关重要；而精准扶贫涉及高昂的成本，需要企业长期投入大量资源和精力，并且无法在短期内实现经济利益流入，甚至会对企业短期业绩造成负面影响，不利于企业完成业绩承诺。此外，精准扶贫的投入无法带来企业业绩绩效的直接提升(潘健平等，2021)，在并购业绩承诺的情境下，代理问题的存在也会使得管理层为了自身利益而选择忽视企业的社会价值目标，注重追求经济目标。基于上述逻辑，本文认为并购业绩承诺会抑制企业参与精准扶贫。

具体而言，签订并购业绩承诺影响企业精准扶贫的作用机理主要包括“增加企业业绩压力”和“提高企业代理成本”两方面。第一，签订并购业绩承诺会提高企业的业绩压力(张海晴等，2020)。业绩承诺的期限大多在3～4年，管理层可能会通过减少开支、降低成本、增加营销投入等措施来提高承诺期间的收益(Pan et al.，2017)，然而企业参与精准扶贫所需要的资金投入则会增加当期费用。此外，企业参与精准扶贫大多通过慈善捐赠、教育助学、产业扶持等方式(张学勇等，2023)，持续时间相对较长，短期内难以对企业业绩形成反哺效应。因此，管理层出于对短期利润的追求，会降低精准扶贫方面的投入，以便将有限的资源用于提升短期利润，实现业绩承诺。

第二，签订业绩承诺可能会提高代理成本。虽然并购业绩承诺设计的初衷是为了降低信息不对称(Tao et al.，2022；翟进步等，2019)，但并购方管理层可以利用签订业绩承诺的举动增强股东对并购资产的信心，增加自身与并购活动相关的奖金(Zeng et al.，2022)，标的企业也总是期望在被并购中获取较高的估值(柳建华等，2021)。利益上的共通会使得机会主义者愿意以触发补偿条款为代价为劣质资产提供“背书”(Li et al.，2019)。此时，管理层出于保障职位稳定与提高薪酬的利益最大化目标，可能会通过盈余管理等方式提升企业业绩(柳建华等，2021)，以完成与并购资产实际质量不匹配的业绩承诺。相反，股东的主要利益关注点在于企业的长期价值创造(张俊瑞等，2022)和财务健康。管理层与股东之间的利益不一致会加剧代理冲突(Mahrt-Smith，2005)，从而提高企业代理成本。这可能导致管理层的行为决策更加趋向短视自利，而精准扶贫作为利他性和战略性动机的结合，难以在短期内对企业业绩产生直接的贡献(潘健平等，2021)。因此，签订业绩承诺后代理成本的增加可能会促使管理层牺牲企业的长期利益，降低企业有限资源对扶贫工作的投入，转而更为关注企业经济绩效。

基于上述理论分析，本文提出如下研究假设：

H1：在其他条件不变的情况下，上市公司签订并购业绩承诺会抑制企业参与精准扶贫。

H1a：在其他条件不变的情况下，并购业绩承诺通过给企业带来业绩压力抑制企业参与精准扶贫。

H1b：在其他条件不变的情况下，并购业绩承诺通过提高企业的代理成本抑制企业参与精准扶贫。

根据H1、H1a和H1b，本文构建了并购业绩承诺抑制企业参与精准扶贫的分析框架，如图1所示。

图1 并购业绩承诺影响企业精准扶贫的分析框架

(二)并购业绩承诺、外部监督与企业精准扶贫

依据委托代理理论，企业外部监督是缓解两权分离的重要手段(陶厚永等，2019)。本文认为，不同外部监督主体会对企业并购业绩承诺与精准扶贫两者关系产生重要影响，且这一影响存在差异。

具体而言，对于机构投资者来说，作为从公众手中筹集资金的法人机构，机构投资者相较个人投资者更能发挥对企业管理层的监督职能(Chen et al.，2021)，并且通常会关注企业的长期价值，而不仅仅关注短期业绩(Kim et al.，2019)。当企业在并购交易中签订业绩承诺时，机构投资者可能会对其进行评估和监督，以确保承诺可行，不会损害企业的长远发展和社会价值体现。此外，相比于高管和独立董事，机构投资者拥有更丰富的社会资源和更显著的声誉依赖性(陈子昂和张俊瑞，2023)，从而更有可能有效地运用其较大的发声权力推动企业响应国家号召(Sparkes and Cowton，2004)，积极参与精准扶贫，助力企业可持续发展(Kordsachia et al.，2021)。因此，机构投资者能够有效缓解并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的负面影响。

从媒体来看，媒体报道是对企业的一种舆论监督(刘维奇和李建莹，2019)，能够起到信息传递的作用(Dyck et al.，2010)，促使企业为了维护良好的声誉和社会形象积极参与精准扶贫(张信东等，2022)。当企业签订并购业绩承诺时，媒体可能会对其进行报道和评估，揭示承诺可能带来的影响和风险，从而引起公众的广泛关注。为了规避由此造成的股票市场风险和信贷市场约束，企业可能会更加注重对于扶贫工作的资源投入与信息披露，以获取利益相关者的积极评价，缓解了并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的负面影响。

对于分析师来说，尽管分析师通常被认为能够更好地分析和评估企业社会责任表现(Luo et al.，2015)，但调查研究却表明分析师似乎并不完全信服社会责任对企业长期发展的重要性(Adhikari，2016)，甚至会将其视为企业存在代理问题的外在表现(Ioannou and Serafeim，2015)。此外，分析师的主要利益关注点是为客户提供精确、独立的投资评估，以进一步增加业务和赚取佣金(Tsang et al.，2022；鲁悦和刘春林，2018)。当企业难以完成业绩承诺时，投资者可能面临商誉“暴雷”等风险(李晶晶等，2020)。因此，分析师可能更关注企业是否能够完成业绩承诺，而非企业是否积极参与精准扶贫。较高的分析师关注度在有效揭示企业并购业绩承诺风险的同时，也给予了上市公司更大的业绩压力，导致管理层更加关注短期业绩表现，减少精准扶贫的资源投入。

基于以上分析，本文提出如下研究假设：

H2：外部监督机制在并购业绩承诺与企业精准扶贫行为之间起到调节作用。

H2a：机构投资者持股比例越高，并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的负面影响越小。

H2b：媒体关注度越高，并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的负面影响越小。

H2c：分析师关注度越高，并购业绩承诺对企业精准扶贫行为的负面影响越大。

三、研究设计

(一)数据来源与样本筛选

2016年，沪深证券交易所全面细化了对中国上市公司精准扶贫的信息披露要求。因此，本文选取2016―2021年为样本区间，以A股上市公司并购事项为初始样本，参考已有文献，进行以下处理：(1)剔除并购交易失败和交易金额不足100万元的样本；(2)剔除*ST、ST和金融行业公司(考虑到金融保险行业上市公司在主营业务、公司规模、财务报告等方面具有特殊性)；(3)剔除同一控制企业合并的样本；(4)剔除交易目的为借壳上市的样本；(5)同一年度多次在并购交易中签订业绩承诺协议的企业，只保留第一次样本；(6)剔除主要变量数据缺失的样本。最终得到2257个公司-年度观测值。本文使用的所有数据均来自于CSMAR数据库。为消除异常值影响，对连续变量进行了上下1%的缩尾处理。

(二)检验模型与变量选取

为检验并购业绩承诺与企业精准扶贫之间的关系，参考罗宏等(2022)、甄红线等(2022)的研究，本文设定了模型(1)：

其中，Tpa为被解释变量，表示企业参与精准扶贫行为。借鉴罗宏等(2022)、甄红线等(2022)、李世刚等(2023)的研究，本文采用两种指标衡量：一是企业是否参与精准扶贫(Tpa1)，若企业i在第t年年报或者企业社会责任报告中披露企业参与精准扶贫的相关内容，则取值为1，否则为0，由于Tpa1为虚拟变量，本文采用Logit方法进行回归分析；二是企业参与精准扶贫的力度(Tpa2)，具体采用企业投入扶贫的资金与物资折款之和加1的自然对数衡量。Pc为解释变量，表示企业签订并购业绩承诺行为。借鉴徐莉萍等(2021)的研究，本文采用企业是否签订并购业绩承诺(P_dum)、并购股权对应的业绩承诺总金额与交易金额的比值(P_ratio)以及业绩承诺期限长短(P_time)三个指标进行衡量。

为检验外部监督对并购业绩承诺与企业精准扶贫两者关系的影响，本文设定模型(2)：

其中，M为调节变量，借鉴于忠泊等(2011)的研究，本文选取机构投资者持股、媒体报道、分析师关注作为外部监督机制。具体而言，借鉴马庆魁和樊梦晨(2021)的研究，采用机构投资者持股数量占总股数的比例衡量机构投资者持股(Ins)；借鉴夏楸等(2018)的研究，采用企业年度媒体报道数加1的自然对数衡量媒体报道(Media)；借鉴程新生等(2020)的研究，采用分析师跟踪人数加1的自然对数衡量分析师关注(Analyst)。

在模型(1)和(2)中，Ctrls表示控制变量，借鉴潘健平等(2021)、王彤彤和史永东(2021)的研究，本文选取控制变量如下：企业规模(Size)、资产负债率(Lev)、资产报酬率(Roa)、董事会独立性(Indep)、两职合一(Dual)、产权性质(Soe)、企业上市年限(Age)、审计质量(Big4)、股权集中度(Top)、市场集中度(Mc)、利息保障倍数(Ebit)、是否关联交易(Rel)、并购次数(Mat)。为缓解反向因果引发的内生性问题，对解释变量和控制变量均进行了滞后一期处理。同时本文也控制了年度(Year)、行业(Indus)和省份(Provn)固定效应。相关变量定义如表1所示。

表1 主要变量定义

(三)描述性统计

本文主要变量的描述性统计结果如表2所示。一方面，企业是否参与精准扶贫(Tpa1)的平均值为0.187，标准差为0.390，说明样本中有18.7%的企业参与了精准扶贫，且不同企业间存在较大差异。企业参与精准扶贫力度(Tpa2)的平均值为2.494，标准差为5.065，说明样本企业平均投入11.10万元用于精准扶贫。总体来说，上市公司参与精准扶贫这一中国特色社会责任活动的积极度仍需加强。另一方面，企业是否签订并购业绩承诺(P_dum)的平均值为0.688，说明约有68.8%的样本企业签订了并购业绩承诺。业绩承诺额占比(P_ratio)的平均值为0.251，这说明业绩承诺额占并购交易额的比例平均为25.1%。业绩承诺期限(P_time)的平均值为2.885，这说明业绩承诺期限平均约为3年，承诺期限长短在不同样本间差异很大。其他变量描述性统计与现有文献基本一致。

表2 变量的描述性统计结果

四、实证结果与分析

(一)并购业绩承诺与企业精准扶贫

表3报告了企业签订并购业绩承诺与参与精准扶贫的回归结果。第(1)～(3)列中被解释变量为企业是否参与精准扶贫(Tpa1)。企业是否签订并购业绩承诺(P_dum)、并购业绩承诺额与交易金额的比值(P_ratio)、并购业绩承诺期限(P_time)的系数均在1%水平上显著为负。第(4)～(6)列中被解释变量是企业参与精准扶贫的力度(Tpa2)，解释变量系数均在1%水平上显著为负，与前三列结果保持一致。上述结果表明，企业签订并购业绩承诺的行为会抑制企业参与精准扶贫，验证了本文假设H1。这说明，完成业绩承诺目标与参与精准扶贫之间存在冲突，业绩承诺会显著降低企业参与精准扶贫的力度。

表3 并购业绩承诺与精准扶贫回归结果

(二)并购业绩承诺、外部监督与企业精准扶贫1.基于机构投资者持股的视角

表4报告了调节变量为机构投资者持股(Ins)时模型(2)的回归结果。交互项P_dum×Ins、P_ratio×Ins、P_time×Ins的系数均显著为正，且与主回归系数符号相反，表明对于机构投资者持股比例较高的企业，并购业绩承诺对企业精准扶贫的负面影响减弱，验证了本文假设H2a。这说明，作为外部监督机制重要组成部分的机构投资者能够通过持股发挥监督和治理作用，有效地抑制并购业绩承诺带来的负面影响，从而引导管理层重视承担参与扶贫的社会责任。

表4 基于机构投资者持股的调节作用检验结果

2.基于媒体报道的视角

表5报告了调节变量为媒体报道(Media)时模型(2)的回归结果。交互项P_dum×Media、P_ratio×Media、P_time×Media的系数均显著为正，且与主回归系数符号相反，表明对于媒体报道数量较多的企业，企业签订并购业绩承诺行为对参与精准扶贫的负面影响减弱，验证了本文假设H2b。较高的媒体关注度的确能够有效监督、促进企业履行精准扶贫这一中国特色社会责任，降低并购业绩承诺加剧企业管理层短视倾向的可能性。

表5 基于媒体报道的调节作用检验结果

3.基于分析师关注的视角

表6报告了调节变量为分析师关注(Analyst)时模型(2)的回归结果。交互项P_dum×Analyst、P_ratio×Analyst、P_time×Analyst的系数均显著为负，且与主回归系数符号相同，表明分析师关注会加剧并购业绩承诺对企业精准扶贫的负面影响，验证了本文假设H2c。这说明，签订并购业绩承诺的企业可能会为了满足分析师期望，更专注于短期业绩达标而减少对精准扶贫的投入。

综上所述，本文基于机构投资者、媒体及分析师三个视角考察外部监督调节作用的假设全部得到支持，因此假设H2也得到验证。上述研究结果说明，外部监督机制能够有效调节并购业绩承诺和企业精准扶贫之间的关系，而监督主体不同的利益关注点会对企业行为决策造成非对称的影响。

(三)稳健性检验

1.内生性问题

(1)倾向性得分匹配(PSM)回归

企业在并购交易中签订业绩承诺与否存在自选择问题。借鉴潘爱玲等(2021)的研究，本文采用倾向性得分匹配法(PSM)将未签订并购业绩承诺的公司作为控制组，将签订并购业绩承诺的公司作为处理组，选取企业规模(Size)、资产负债率(Lev)、资产报酬率(Roa)、董事会独立性(Indep)、企业上市年限(Age)、审计质量(Big4)、股权集中度(Top)、市场集中度(Mc)、关联交易(Rel)等协变量进行一对一近邻匹配检验。结果(限于篇幅，略)显示，匹配后样本偏差均小于10%，t值不显著，说明不存在显著差异，总体匹配效果较好。匹配后样本回归结果如表7所示，与前文研究结论保持一致。

表7 倾向性得分匹配回归结果

(2)工具变量法

本文采用工具变量法解决可能存在的内生性问题。借鉴张海晴等(2020)的做法，本文为解释变量企业是否签订并购业绩承诺(P_dum)、业绩承诺额占比(P_ratio)、业绩承诺期限(P_time)选取了相应的工具变量，即同行业同省份同年度上市公司签订业绩承诺比例(Dum_iv)、业绩承诺额平均占比(Ratio_iv)、业绩承诺平均期限(Time_iv)。一方面，根据同群效应，同行业同省份企业的业绩承诺行为会对上市公司产生溢出效应，影响业绩承诺决策；另一方面，同群企业的并购决策不会直接影响特定企业是否参与精准扶贫，因而满足工具变量的相关性和外生性标准。表8报告了工具变量法的回归结果，工具变量通过了识别不足检验和弱工具变量检验，回归结果与前文研究结论一致。

表8 工具变量法回归结果

(3)安慰剂检验

为检验签订并购业绩承诺行为对企业精准扶贫的负面影响是否是由某些不可观测的因素所导致的，本文通过随机生成企业签订并购业绩承诺行为的数据来进行安慰剂检验。图2报告了1000次抽样回归后的安慰剂检验结果，各组回归估计系数的平均值均显著集中于0附近且整体呈正态分布，虚线所示的各组真实回归系数均位于极端值位置。这表明本文的研究结论具有稳健性。

图2 安慰剂检验结果

(4)调整固定效应

本文将固定效应调整为年度和公司层面固定效应，以进一步控制公司层面的因素干扰研究结论。调整固定效应后的回归结果见表9，企业签订并购业绩承诺仍显著抑制企业精准扶贫行为，前文研究结论仍然成立。

表9 调整固定效应回归结果

2.其他稳健性处理

(1)替换被解释变量

本文更换企业精准扶贫的衡量指标后对并购业绩承诺与企业精准扶贫的关系重新进行回归检验。借鉴韩旭和武威(2021)的研究，本文从投入和成效两个维度出发，将企业精准扶贫划分为企业投入精准扶贫总规模加1的自然对数(Input)和帮助建档立卡贫困人口脱贫数加1的自然对数(Outcome)两个变量指标进行衡量。具体回归结果如表10所示，签订并购业绩承诺会降低企业参与精准扶贫的投入规模和成效，与前文研究结论一致。

表10 替换被解释变量度量指标检验结果

(2)更换计量模型

为考察上文实证结果是否稳健，本文使用Probit方法对被解释变量为企业是否参与精准扶贫(Tpa1)时的模型(1)重新进行回归检验。更换计量模型后的回归结果如表11所示，与前文回归结果一致，表明主要结论具有稳健性。

表11 更换计量模型回归结果

(3)子样本回归

为避免新冠肺炎疫情对样本的影响，本文使用剔除2020―2021年数据后的子样本重新进行回归检验，以考察研究结论的稳健性。回归结果如表12所示，与上文回归结果一致，研究结论保持不变。

表12 样本剔除新冠肺炎疫情影响的回归结果

五、扩展性分析

(一)“虚高”与“非虚高”业绩承诺是否存在不同作用？

已有研究提出了并购主体合谋推高交易估值的“虚高”业绩承诺现象，本部分重点探讨“虚高”与“非虚高”业绩承诺是否对企业精准扶贫产生不同的影响。由于企业短期业绩压力与长期发展目标的错配，两种类型的业绩承诺均会抑制企业精准扶贫。具体而言，在我国资本市场中，业绩承诺的签订往往使得管理层面临短期业绩达标压力(黄福广等，2022)，且会接受来自监管机构对业绩承诺完成情况的持续监督(Song et al.，2019)，从而加剧管理层短视倾向，限制企业长期决策的制定与实施。这一作用路径对于两类业绩承诺均是成立的，在此基础上，“虚高”业绩承诺的负面影响会更为严重。

为验证上述分析，本文借鉴王竞达和范庆泉(2017)的做法，采用承诺期内年均承诺业绩与企业并购前两年平均实际业绩的比值来衡量业绩承诺的虚高程度，并根据同行业同省份同年度比值的中位数，将业绩承诺样本划分为“虚高”业绩承诺样本(P_high=1)以及“非虚高”业绩承诺样本(P_high=0)进行分组回归。结果如表13所示，解释变量系数均显著为负，“虚高”业绩承诺样本的解释变量系数和t值均大于“非虚高”业绩承诺样本。这表明，在当前制度设计下，签订“虚高”与“非虚高”并购业绩承诺均会抑制企业参与精准扶贫；当业绩承诺“虚高”时，其对企业层面参与精准扶贫的负面影响更大。

表13 “虚高”与“非虚高”业绩承诺分组回归结果

(二)作用机理分析

1.基于业绩压力的机理分析

根据前文的理论分析，并购业绩承诺可能通过增加业绩压力、提高代理成本来抑制企业精准扶贫。本文将构建交互项回归模型对上述作用机制进行验证。

在承诺期内，并购业绩承诺会为企业带来业绩压力，进一步导致管理层追求短期业绩达标，降低参与精准扶贫的动机。参考潘爱玲等(2021)的研究，本文采用归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润作为业绩压力(Profit)的度量指标，指标越小，企业业绩压力越大。回归结果如表14所示，交互项P_dum×Profit、P_ratio×Profit、P_time×Profit的系数均显著为正，表明并购业绩承诺通过增加业绩压力抑制企业参与精准扶贫，验证了本文假设H1a。这说明，业绩承诺这一压力机制会限制企业对扶贫工作的资源投入，以避免影响企业短期业绩。

表14 基于业绩压力的作用机制分析结果

2.基于代理成本的机理分析

并购业绩承诺会加剧企业的代理冲突，进而对企业参与精准扶贫造成负面影响。参考张阳等(2021)的研究，本文采用管理费用率(当期管理费用/主营业务收入)作为代理成本(Cost)的度量指标，Cost越大，企业代理成本越高。回归结果如表15所示，交互项P_dum×Cost、P_ratio×Cost、P_time×Cost的系数均显著为负，表明并购业绩承诺通过提高代理成本抑制企业参与精准扶贫，验证了本文假设H1b。这说明，当前并购业绩承诺会在一定程度上恶化企业的代理问题，使得管理层在追求自身利益最大化的同时降低参与精准扶贫的动机。

表15 基于代理成本的作用机制分析结果

(三)异质性分析

不同产权性质的企业经营目标有所不同(刘伟和曹瑜强，2018)。精准扶贫具有政治属性，国有企业与民营企业在具体参与精准扶贫的行为上可能会存在差异。国有企业管理层具有一定的政治身份，这使得国有企业管理层在多任务、多目标的平衡下积极考虑社会效益，参与精准扶贫。为此，本文将解释变量与产权性质Soe的交互项纳入回归，进一步检验国有与民营企业之间的差异。检验结果如表16所示，交互项系数均显著为正，表明相较于民营企业，国有企业签订并购业绩承诺对精准扶贫行为的负面影响更小。这说明，国有企业在扶贫工作中可能具有更高的社会责任感。

表16 基于产权性质的异质性分析结果

(四)践诺分析——业绩承诺完成情况的影响

本文进一步探讨上一年度业绩承诺完成情况对企业当期精准扶贫行为的影响。借鉴原红旗等(2021)的研究，本文从是否完成并购业绩承诺(Finish)和业绩承诺的完成程度(Percent)两个角度衡量业绩承诺完成情况。其中，Finish为虚拟变量，若企业当年度完成了并购业绩承诺，则取值为1，否则取值为0；Percent为业绩承诺的完成额占承诺额的比例。被解释变量采用当期企业精准扶贫变量Tpa；解释变量和控制变量均进行滞后一期处理。回归结果如表17所示，解释变量系数均显著为正，表明完成业绩承诺与业绩承诺完成度高的企业均更倾向于参与精准扶贫。这说明，良好的业绩承诺完成情况会缓解业绩承诺与精准扶贫之间的负向关系。

表17 业绩承诺完成情况的影响分析结果

六、结论与建议

本文以中国2016―2021年沪深A股上市公司为样本，研究并购业绩承诺对企业精准扶贫的影响以及外部监督主体的调节作用。研究发现，并购业绩承诺会抑制企业参与精准扶贫；在进行了一系列稳健性检验之后，该结论仍然成立。机构投资者持股和媒体报道会抑制这一负面影响，而分析师关注则会加强企业业绩达标需求进而恶化该现象。扩展性分析发现，“虚高”与“非虚高”业绩承诺均会抑制企业参与精准扶贫，影响机制为业绩压力和代理成本。此外，国有企业精准扶贫行为相较于民营企业受业绩承诺的负面影响较小；业绩承诺完成情况更好的企业会更积极地参与精准扶贫。

在利益相关者理论视角下，上市公司不仅应当追求合法合规的利润，参与扶贫工作也是其应尽的义务。立足精准扶贫与乡村振兴有效衔接的贫困治理情境，本文提出以下几点政策建议：

第一，企业在制定并购策略时应充分考虑精准扶贫等社会责任因素，避免将业绩承诺作为唯一目标。企业在并购活动中应正确评估业绩目标可能带来的业绩压力和代理成本，平衡业绩承诺完成和社会责任履行之间的关系，确保管理层不仅关注短期业绩，还要在追求经济效益的同时参与扶贫等社会活动，协调经济目标和社会价值目标的实现。

第二，社会监督力量应主动提高自身的责任意识和专业素养，增强外部监督机制的有效性。相关监督主体可以通过负责任的投资策略、对企业社会责任表现的正面报道和客观公正的分析评估，共同关注企业的长期可持续发展。

第三，监管部门应强化对并购业绩承诺的监管，进一步完善规则的制定。监管部门应及时监测业绩承诺的签订和完成情况，加强对业绩承诺行为的监管力度，通过更有效的制度设计进一步提高业绩考核标准的合理性，充分发挥国有企业在国家贫困治理中的引领和示范作用，巩固扶贫成果，进一步发挥企业主体在乡村振兴等工作中的治理作用。 ■

[基金项目：国家自然科学基金面上项目“资本市场全面开放，机构投资者网络与前瞻性信息披露：影响路径与经济后果研究”(项目编号：72072143)、国家社会科学基金重大项目“数据资产会计标准构建与应用研究”(项目编号：23&ZD092)、国家社会科学基金后期资助重点项目“会计准则研究”(项目编号：20FGLA005)]