ESG表现、内部控制与企业财务绩效

关键词：ESG 表现；财务绩效；内部控制；行业竞争

中图分类号：X322；F406.7；F275 文献标识码：A 文章编号：1004-342（2024）05-58-14

一、引言

随着全球环境问题的日益严峻和社会责任的不断提升，ESG（环境、社会和公司治理）已成为影响全球经济和企业战略的重要因素。众多国家和地区纷纷将ESG纳入国家治理和企业管理的核心议题。在联合国可持续发展目标（SDGs）的推动下，ESG已从单纯的企业社会责任扩展到包括可持续发展在内的更广泛领域。在“十四五”规划和2035年远景目标纲要中，首次引入碳中和概念，我国经济和社会发展旨在贯彻新发展理念，着眼于可持续发展的大局，这为国内ESG发展带来了新的机遇与挑战，促使各企业在战略规划和经营决策中更多地考虑到ESG因素。

ESG表现已成为企业日益重视的关键指标，当前关于ESG的研究主要集中在其对企业长期价值创造的影响，以及如何通过ESG实践提升企业的市场竞争力。一方面，ESG的高标准执行能够减少企业运营中的风险，如环境风险、社会责任风险和治理失范风险，从而在一定程度上保障企业的可持续发展，为企业长期价值创造提供坚实基础。良好的ESG表现能够帮助企业吸引优秀人才、降低企业债务融资成本和缓解信息不对称，增强企业长期价值创造能力，进而提升企业绩效。另一方面，良好的ESG表现有助于提高企业的品牌价值和声誉，能够吸引更多的投资者和消费者。通过发展绿色技术和推出绿色产品，企业不仅形成了技术壁垒，还间接达到了产品差异化的目的，这进一步增强了企业在市场上的竞争力，有助于拓宽市场份额，占据有利市场地位。

随着数据和测量工具的日益完善，近年来研究者能够更加精确地评估ESG对企业经济表现的具体影响。关于ESG表现与企业财务绩效之间的关系，目前尚无定论。一方面，部分学者通过实证研究发现，ESG的积极表现可能有助于提升企业的财务绩效。另一方面，也有研究指出，在某些敏感性行业中，尽管环境绩效良好，但企业的ESG表现越高，其利润反而可能更低。这种复杂性可能受到多种因素的影响，如企业规模、市场成熟度和企业文化等。目前，关于ESG与财务绩效之间影响机制的研究主要集中在外部资源方面，例如缓解融资约束和政府补助等。但在企业内部机制方面，尚有大量研究空间待挖掘。一个关键的探究点是ESG是否能通过增强企业的内部控制水平，从而进一步提升企业的财务绩效。这涉及到ESG 在企业运营中的实际应用，以及它在提升企业整体效率和风险管理方面的潜在作用，这需要深入地探讨ESG在内部控制方面的作用机制，以及它如何进一步提升企业财务绩效，这将有助于更全面地理解ESG 对企业经济表现的综合.影响。

因此，本文基于我国2013—2022年非金融类上市公司数据，实证研究ESG表现和企业财务绩效的关系。本文的边际贡献如下：第一，从微观层面出发，检验了ESG表现对企业财务绩效的促进作用，并进一步发现其在不同产权和高新技术水平的企业中具有异质性，这不仅从理论上丰富了企业提升ESG表现的经济后果研究，还对我国促进企业可持续发展，加强生态文明建设具有现实意义。第二，将内部控制纳入研究框架，发现ESG通过提高内部控制水平促进企业财务绩效的提升，从全新视角分析了ESG对企业财务绩效的影响机制。第三，研究发现行业竞争能够正向调节ESG表现和企业财务绩效的关系，为理解ESG在不同市场环境下对企业绩效的影响提供了更为全面的认识。

二、理论分析与研究假设

（一）ESG表现对企业财务绩效的影响

ESG表现对企业财务绩效的影响可以从三个方面分析。第一，利益相关者理论认为，利益相关者不但享受企业的经营成果，还与企业共同承担风险和责任。企业通过提升ESG表现，与这些利益相关者建立紧密联系，创造相互价值，进而获取稀缺资源和提升财务绩效。投资者则倾向于向这些企业提供低成本融资和发行绿色债券，进一步降低企业的财务成本，扩大盈利空间。政府对ESG表现良好的企业提供税收减免、研发资金、市场准入优惠等政策支持，这些措施加强了企业的盈利和可持续发展能力。企业积极履行社会责任能够增强员工的忠诚度，降低人力资源成本，提高员工效率，进而提高财务绩效。第二，信息不对称理论强调，企业通过定期披露ESG信息以及第三方对企业ESG评级的发布，向外界传递自身ESG表现良好的信号，降低市场信息不对称和投资者的信息获取成本。良好的ESG表现降低了信息不对称，减少融资成本，从而使得企业的财务绩效得到提升。第三，可持续发展理论指出，企业良好的ESG表现可以增强企业的竞争力和可持续发展能力。企业在提升ESG表现的过程中进行绿色创新可以改善无形资产，形成企业的“护城河”，进而扩大市场份额，此外，企业优秀的ESG表现有助于提升企业在人才市场上的竞争力，吸引优秀人才资源，为员工提供良好的薪酬和福利，加强员工的归属感。基于以上分析，本文作出假设1：

假设1：ESG表现能够促进企业财务绩效的提升。

（二）内部控制的中介作用

企业ESG表现可以从多个方面来提升企业财务绩效，而内部控制水平的提高就是其中之一。企业战略定位和运营模式的塑造不仅受外部环境的影响，更取决于企业内部管理层的决策，因此内部控制的有效实施是提升企业运营效率的关键要素，通过内部控制将ESG理念嵌入企业的生产经营中，不仅满足了环境规制的要求，还加强了企业的可持续发展能力。从环境方面来看，加入环境维度的风险评估制度将更加全面，通过识别重污染交易方和自身的污染行为，规避重污染行为带来的高额违规成本。从社会责任表现来看，注重社会责任、环保和良好治理的企业文化有助于形成积极的内部控制氛围。员工工作满意度越高，越容易接受并遵守内部控制制度，因为这与企业的核心价值观和社会责任相一致。企业文化的正向变革为内部控制提供了有力的支持，使其更具活力和适应性，进而提高生产力。从治理方面来看，企业在强化治理结构建设的过程中，不仅关乎ESG的落实，也深刻影响到内部控制的质量。通过建立完善的监督机制，企业能够更好地规范内部流程、监督执行情况，从而提高内部控制的水平。而企业内部控制水平的提升直接关系到企业的财务绩效。首先，通过建立健全的内部控制制度，企业能够更加全面地识别、评估和管理各类风险。这种全面的风险管理有助于降低潜在的损失，确保企业财务稳健运作，提高财务绩效；其次，一个高水平的内部控制机制能够确保财务信息的可靠性和真实性，投资者和利益相关方更倾向于信任那些有着高财务信息透明度的企业，这有助于提升企业的信誉和资本市场的信心，进而提高财务绩效；此外，通过规范流程、优化资源配置，企业可以更高效地运营，减少资源浪费，提高生产效益。这种效率的提升直接促进了企业的盈利能力和财务绩效。随着企业ESG表现的提升，企业相应地建立更加绿色、科学的内部控制制度，降低企业经营可能面临的各种风险，提高企业经营效率。基于此，本文作出

假设2：假设2：ESG表现可以通过提高内部控制水平促进企业财务绩效的提升。

（三）行业竞争程度的调节作用

从行业竞争角度来看，市场竞争的激烈程度直接决定企业如何调整策略以保持竞争优势，消费者更倾向于选择那些产品特征明显、品牌知名度高的企业。这种竞争环境不仅要求企业在产品和服务上进行创新，还使得企业ESG表现成为赢得消费者信任和市场份额的关键。随着消费者和其他利益相关者对企业社会责任和可持续性的关注日益增加，企业越来越倾向于公开更多的ESG信息，并积极承担社会责任。这有助于减少信息不对称，使消费者能够更加客观地评估企业的ESG表现。通过优秀的ESG表现，企业不仅能在竞争激烈的市场中脱颖而出，还能保持长期的可持续性和盈利能力。相比之下，在垄断市场中，企业由于市场份额较大，可能更加注重经济利益而忽略环境和社会责任，导致违规事件发生率升高。因此，在这种市场环境下，强化ESG表现不仅能减少合规性相关的交易成本（如罚款和诉讼费用），还能通过建立良好的企业形象和声誉吸引顾客和投资者。这不仅是对社会责任的承担，也是企业战略规划的一部分，目的是通过提高可持续性来增强市场竞争力和财务绩效。高度竞争的市场环境促使企业更加关注利益相关者的权益，加强自我约束，优化ESG表现。这种优化不仅能削减交易成本，还能提高财务绩效。基于以上分析，本文作出假设3：

假设3：行业竞争能够正向调节ESG 表现与企业财务绩效间的关系。

三、研究设计

（一）数据来源

本文以我国2013—2022年A股上市公司作为研究对象，为确保数据的可靠性，剔除了金融保险类企业、ST、*ST企业和主要变量数据严重缺失的企业，最终获得29150个样本观测值。企业的ESG评级数据来源于Wind数据库，企业财务数据则来自CSMAR数据库。内部控制指数数据则取自DIB内部控制与风险管理数据库。

（二）变量说明

1. 被解释变量

企业财务绩效（ROA）。企业财务绩效是企业经营在财务方面的表现和成果。选用资产收益率（ROA）作为企业财务绩效的衡量指标，值越大企业的财务绩效越好。ROA考虑了收入和资产，简洁而全面地综合评估了企业盈利能力和资产利用效率，有助于投资者、管理者和研究者更全面地了解企业的财务表现。在稳定性检验中，本文使用净资产报酬率（ROE）作为ROA的替换变量。

2. 核心解释变量

企业ESG表现（ESG）。本文在基准回归中采用华证 ESG评级体系数据作为ESG表现的衡量指标。华证 ESG评级从C—AA 为九个等级， 其评分方法结合了中国企业特色，覆盖面广且更新快。本文对其进行1—9分的赋值，值越大则表示企业的ESG表现越好。本文进一步通过缩小企业ESG表现评分的计算口径来替换被解释变量进行回归检验，以保证本文结论的稳健性。

3. 控制变量

参考已有研究，本文控制其他影响企业财务绩效的公司层面以及治理层面的相关变量，主要包括企业规模（SIZE）、上市年限（Age）、资产负债率（Lev）、总资产周转率（ATO）、企业成长性（Growth）、现金流量（Cashflow）、第一大股东持股比例（Top1）和独立董事比例（Indep）。具体变量定义如表1所示。

式中HHI 为行业竞争度，为减少多重共线性问题，对ESG 表现和调节变量行业竞争（HHI）进行中心化，再构建交互项（ESG×HHI），其他变量仍与基准回归相同。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

关键变量的描述性统计如表2所示。企业财务绩效（ROA）的最大值为22.31，均值为3.983，标准差为6.258，可以看出企业之间的财务绩效的表现有一定差距且整体水平一般。ESG 最大值是8，最小值是1，说明有一部分公司对自身的ESG表现十分关注且积极提升，也有一部分公司不是很重视，均值为4.127，标准差为1.089，可以看出各企业之间ESG表现差距较小，这可能是由于企业开始重视自身的ESG 表现，努力缩小与其他企业的差距，整体处在中等.水平。

（二）基准回归

ESG表现和企业财务绩效的回归结果如表3 所示，所有回归均控制了行业和时间固定效应，列（1）是不包含控制变量的回归结果，ESG的系数为1.302，通过了1%水平上的显著性检验，列（2）为加入控制变量的回归结果，ESG的系数为0.548，通过了1%水平上的显著性检验，证明模型的显著性良好，说明ESG表现能够促进企业财务绩效的提升，本文的假设1得到验证。

（三）稳健性检验

1. 替换被解释变量

为检验结果的可靠性，本文用净资产报酬率（ROE）替换被解释变量（ROA）再次进行回归，回归结果如表4列（1）所示，ESG的系数为1.109且通过了1% 水平上的显著性检验，该结果证明本文的假设1依然稳健。

2. 替换解释变量

本文借鉴谢红军等的方法，将华证ESG 评级的赋分方式缩小计量口径，用A、B、C三个等级替代原有的1—3、4—6、7—9的赋值并命名为ESG*。在稳健性检验中，本文使用ESG* 替代了ESG，并将其加入回归模型进行检验。回归结果如表4列（2）所示，ESG*的系数为1.098且通过了1%水平上的显著性检验，该结果证明本文的假设1仍然成立。

（四）内生性处理

1. 滞后和提前解释变量

为缓解双向因果，本文引入提前一期解释变量（F.ESG）和滞后一期解释变量（L.ESG）替换ESG进行回归，结果如表5所示，列（1）为提前一期解释变量的结果，F.ESG的系数为0.805，列（2）为滞后一期解释变量的结果，L.ESG的系数为0.349，两次回归的系数均显著，说明了结果的可.靠性。

2. 工具变量法

本文采用工具变量法来排除遗漏变量、测量误差等干扰，选取同年份同城市的其他上市公司ESG评分均值（MeanESG）作为工具变量，地区均值对企业的ESG表现会产生影响，但与企业财务绩效之间并没有直接相关关系，符合相关性和外生性假设。工具变量检验结果如表6所示，列（1）和列（2）分别为第一阶段和第二阶段，ESG系数为0.9337 和0.480，且均为正数，表明ESG表现促进企业财务绩效提升的假设仍然成立。

（五）机制检验

从利益相关者理论出发，将ESG理念融入内部控制体系可以提高管理层的透明度和公正性，提升公司社会信任度，从而提升企业价值。内部控制体系有助于环境风险管理，通过监督运营过程，帮助企业识别、评估和应对环境风险，推动可持续经营，加强内部控制可以提高财务报告准确性和透明度，有助于吸引投资者、降低融资成本，促进企业整体财务健康。本文采用迪博DIB 内部控制指数加1的自然对数（IC）衡量企业的内部控制质量，其值越大说明内部控制质量越高。

内部控制影响机制的回归结果，表7 列（2）表示ESG 表现对内部控制（IC）的影响系数为0.026 且显著为正，列（3）为模型（3）的检验结果，其中内部控制系数仍然显著为正，ESG系数显著为正且其绝对值小于列（1）ESG，说明内部控制在ESG 表现对企业财务绩效的影响中发挥了中介作用，本文假设2得到验证。

（六）调节效应检验

在竞争激烈的市场中，企业受到来自竞争对手的威胁，因此必须通过提升竞争优势来应对挑战。不仅要对技术进行创新，提升产品的竞争力，还对自身的ESG表现提出了更高的要求。因为这不仅有助于降低市场风险，还能获得利益相关者的认可。此外，竞争越激烈，企业在开展ESG相关活动上的激励也更趋完善，推动其更积极地采取可持续发展举措，进而增加企业经营成果。文章运用主营业务收入计算赫芬达尔指数（HHI），评估行业竞争程度，赫芬达尔指数越小表示行业竞争越大，为方便查看，本文对其取倒数。表8 是市场竞争（HHI）在ESG 表现对企业财务绩效影响中的调节效应回归结果，交互项系数为0.015且通过1%水平上的显著性检验，说明行业竞争能够正向调节ESG表现和企业财务绩效的关系，本文假设3成立。

（七）异质性检验

1. 基于产权性质的异质性分析

由于市场竞争和利益相关方参与度等方面的不同，不同产权性质下的企业ESG表现对企业财务绩效的影响存在差异。国有企业通常受到政府监管的直接影响，政府可能会对国有企业采取更为严格的环境规制，要求其承担更多的社会责任，并对企业信息透明度要求更高。而非国有企业在ESG方面可能更多受到市场和投资者的压力。市场竞争的激烈性可能迫使非国有企业更积极地关注ESG因素，以提高企业形象和可持续性，吸引投资者的资金。为了研究ESG表现对企业财务绩效的影响在国有企业和非国有企业之间的不同，本文将样本按所有权不同分为两组进行回归。表9 列（1）为国有企业的回归结果，ESG系数为0.323，列（2）为非国有企业的回归结果，ESG系数为0.652，虽然都通过了1%的显著性检验，但非国有企业的ESG系数绝对值远大于国有企业的系数。可能是因为非国有企业更受市场竞争和投资者关注，致使其ESG表现对财务绩效影响更大。市场竞争压力迫使非国有企业更积极地采取ESG措施，以吸引资金和维护股东利益。随着市场对于企业的ESG表现越来越敏感，这一敏感度使得非国有企业更倾向于通过良好的ESG表现赢得市场认可，从而直接促进其财务绩效的提升。

2. 基于高新技术水平的异质性分析

在可持续发展的大环境下，企业的高新技术是推动我国科技创新进步的重要力量，企业ESG表现的提升能够有效驱动企业创新，实现经济和社会效益的提高。高新技术企业通常处于不断创新的环境中，ESG 表现的提升使其更加注重技术创新和环境友好型产品的研发，这种创新导向可能让企业在市场上获得更大的竞争优势，直接促进其财务绩效的提升。因此，本文按照企业高新技术水平将样本分为高新技术企业和非高新技术企业进行分别回归、检验异质性。表9列（3）为高新技术企业，ESG系数为0.590，列（4）为非高新技术企业，ESG系数为0.496，二者都达到了1% 水平上的显著，但高新技术企业的系数值更大。该结果表明相较于非高新技术企业，ESG表现在高新技术企业中对企业财务绩效的影响更大。这可能是由于高新技术企业以技术创新为核心，企业在ESG方面的积极表现可能直接推动创新，从而对财务绩效产生正面影响。此外，由于高新技术企业面临较高的技术和市场风险，ESG能够加强风险管理，积极采取ESG实践有助于减轻潜在法规、供应链和声誉方面的风险，从而提高企业的财务稳定性。

五、结论与建议

ESG（环境、社会和治理）成为企业决策中的关键元素，其提升不仅是对社会责任的呼应，更是对实现高质量发展的主动追求。本文以2013—2022年我国A 股非金融类上市公司的数据为基础，检验了ESG 表现对企业财务绩效的影响，得出结论：第一，ESG表现能够正向促进企业财务绩效的提升，尤其在非国有企业和高新技术企业中，ESG表现对企业财务绩效的促进效果更加显著，揭示了ESG表现不仅有助于企业平稳运营，还能促进环境与经济效益的有机融合。第二，通过机制检验，发现ESG表现通过加强内部控制质量促进企业财务绩效的提升，突显了建立健全的内部控制机制对于实现ESG优化和财务绩效提升的关键性作用，这为企业在ESG建设中注入更多管理手段提供了具体的指导。第三，研究发现行业竞争能够正向调节ESG表现和企业财务绩效的关系。这意味着在竞争激烈的市场环境中，企业更有动力提升ESG表现，以在激烈的竞争中突破重围。基于上述结论，本文提出以下建议：

第一，应加强企业的ESG建设。一方面企业应将ESG视为战略决策的核心元素，在环境层面，致力于采用绿色生产技术和流程，减少环境污染，实现资源的高效利用。在社会责任层面，企业需关注员工福利，保障工作环境的安全与公正，同时积极参与社会公益事业，助力社区发展。此外，企业可以建立ESG指标体系，设立定期的ESG目标，并通过内外部认证机构的评估，确保ESG表现的透明度和可信度。这不仅有助于提升企业形象，还能够激励员工，吸引对ESG关注度较高的投资者。 另一方面政府可以进一步完善环境规制，强化违规行为的处罚力度，确保企业按照规定履行社会责任。还可以通过税收优惠、补贴等方式，激励企业积极践行可持续发展和社会责任活动，推动ESG实践成为企业经营的一部分。鉴于ESG 表现在非国有企业和高新技术企业对企业财务绩效影响更加显著，也应引导国有企业和非高新技术企业融入ESG实践，把握机遇的同时顺应新技术的发展，积极应对ESG挑战，共同追求经济效益与社会责任的有机融合，助推企业可持续发展。

第二，企业建立全面的内部控制体系。确保员工了解内部控制的重要性，提高其执行力和合规性。定期进行内部控制的外部审查，以确保其符合相关法规和标准，提高透明度和信任度。此外，引入科技手段，如智能化监测系统和数据分析工具，以提高内部控制的效率和准确性。建立良好的内部沟通机制，确保信息畅通，减少潜在风险，增强企业的稳健性和可持续性。强调内部控制水平的提升在ESG表现与财务绩效之间的中介作用，以确保ESG优化和财务绩效提升的有效实施。

第三，建设规范、公平的行业竞争环境。不断优化相关政策和制度，打破市场垄断，为各行业提供更广阔的发展空间，提高整体竞争水平，推动企业主动履行ESG责任，实现经济效益与社会责任的紧密结合。

（实习编辑：郭静姝）