美股牛市仍在加杠杆周期

玄铁

本周，美联储按兵不动，继续暂停加息，标普500反弹，重上年线关口，将牛市进行到底的概率增大。

从去年3月到今年7月，美联储共加息11 次，将基准利率推升至5.25%～5.5%区间。若加息周期终结，美股会否再创新高？从历史来看，加息周期大概率是资产牛市周期，加息周期结束未必预示着熊市马上到来。

2000年5月16日，美联储将基准利率调升50基点至6.5%。标普500当日收于1466点，经过近五个月的高位震荡后才破位下行，到2002年10月跌至768点，探明谷底。

2006年6月29日，美联储实行第17次加息，峰值达5.25%，当日标普500收于1140.8 点，到2007 年10 月牛市见顶时，最大涨幅为23.8%。

2018年12月22日，美联储结束长达三年的加息周期，累计加息9次至峰值2.25%。标普500次日大跌2.71%，探明中期底部，至2020年2月最大涨幅44.6%。

以上数据显示，美联储加息是门艺术，2000年5月的6.5%或是利率过高，美股其后暴跌五成；2006年6月的5.25%或是利率过低，美股为其后仍上涨逾15个月，直接诱发全球金融危机的爆发。问题是，当下美股会是2006年版本重现吗？

从趋势理论来看，美国股市楼市泡沫多是同步膨胀，主推手皆是债务泡沫。当下，美股再创历史新高的概率在上升，因为美国房价更为坚挺。标普席勒全国房价指数8月份涨至311.5点，创历史新高，年内上涨5.8%，较上一轮谷底2012年2月的低点上涨1.33倍。据美国房产经纪协会NAR的数据，9月现房售价中位数为39.43万美元，同比上涨2.8%。

美国国债钟显示，11月2日，美国联邦政府债务规模33.69万亿美元，远高于2013年年初的16.8万亿美元。其和GDP之比升到惊人的124.4%，远高于1980年的34.7% 和2000年的55.7%，债务推动经济增长成本大增。

从2015年年中以来，中美股市分道扬镳。从宏观调控来看，过去十余年，美股进入全社会加杠杆时代，中国股市楼市调控则以去杠杆为主。银保监会年初的数据显示，从2017年7月召开第五次全国金融工作会议以来，累计处置银行业不良资产约15万亿元，超过此前历年处置额总和。具有“类信贷”特征的高风险影子银行较历史峰值压降近30万亿元。

快速去杠杆对资产价格影响如何？不妨看个数据对比。深沪两市融资融券业务中的融资余额从2015年6月18日的峰值22666亿元，降至当年9月30日的9041亿元，期间沪综指暴跌32.6%。

截至周五凌晨，標普500、日经225和沪综指年内涨幅分别约为+12%、+22.4% 和-2.58%，美元兑日元和人民币年内分别升值14.8%和6%左右。按照美元微笑曲线理论，美元强势的两大支撑似乎仍在同时发力，一是地缘冲突加剧，导致国际资金避险需求大增。二是美国股市楼市繁荣，导致消费强劲，推动经济超预期增长。

周一，摩根大通策略分析师认为，在过去15年里，每当美元指数上涨逾5%，新兴市场股票以美元计价的回报率皆为负值。缘何日股强势？一是日本央行坚持维持利率不变，弃汇率保股市楼市。二是日本央行直接入场买进ETF，让股市直接货币化。上月，汇金先后入市增持权重银行股和指数ETF，国家队护盘信号已现。

同样是拉抬指数，在牛市中如吹胀气球升空，在熊市中如阻挡滚石下山。去年，标普500指数成份股支出了创纪录的9230亿美元回购股票，押注大牛市中下跌如同黄金坑。从今年年初起，在美公开上市的美企及特定外国公司回购股票时，对回购股票的公允市场价值（不低于100万美元时）征收1％消费税。美银数据显示，面对回购税和高利率，美股回购规模今年二季度和三季度同比分别下降26%和3%，近期有升温迹象。炒股热潮同样风靡至百姓家。美国独立市场研究机构Ned Davis Research研究显示，目前，近40%的美国家庭持有股票，远高于27%的长期平均水平。

人行重庆市分行近日完成的《2023年三季度重庆市企业家、银行家、居民调查综合分析报告》显示，三季度，在重庆居民最喜爱的理财方式中，选择“股票”、“基金、信托产品”和“银行、证券公司、保险公司理财产品”的占比分别为11.3%、15.8% 和40%，分别较上季度下降7.5、8.5和4.3个百分点。乐观来看，这是A股待挖金矿，只待政策春风。高盛研究部股票策略团队近日亦称，中国居民投资中股票配置较少，意味着中国股市未来拥有更强的资金流入潜力。（文中个股仅做举例，不做买入推荐。）