三季报FOF延续价值“底色” 部分产品规模暴增恐形成扰动

李梦一

公募FOF 由专业机构投资者管理，各大机构都有完善的基金筛选框架，通过多维定量分析、基金经理定性调研等方法精选基金。不过因为整体市场低迷，二季度以来FOF 已经连续两季出现下跌，三季度跌幅较二季度又有扩大。

按照穿透后的权益仓位对FOF进行分类，不同风险偏好的FOF 均受到股市下行的影响，三季度偏股型、平衡型和偏债型的收益率分别为-5.37%、-3.64% 和-1.30%。虽然FOF 仍然亏损，但不同风险定位的FOF 平均收益较对标类型的主动权益公募尚有优势。

三季度基金市场同样清淡，作为反映市场情绪的重要指标，偏股型基金发行热度明显下降，三季度股票+混合型基金发行份额636.81 亿份，较二季度减少118.91 亿份，较去年三季度减少59.77%；反而指数型产品发行情绪相对平稳，9 月指数型基金发行份额达到当月股混基金发行份额的57.58%。

在相对清淡的市场环境中，通过被动指数应对似乎成为趋势，三季度FOF 增持规模较大的权益型基金中，被动指数基金占据三席，分别为汇添富沪深300 指数增强、易方达中证红利ETF、华夏沪深300 指数增强。

从结构看，大盘股成为一直加仓的方向，除红利指数对应的股息率高且具备优质现金流的低估值大型国企外，沪深300 中大量包含的白酒、白电以及顺周期板块，可能也存在需求好转或供给格局改善带来修复行情。值得注意的是，虽然沪深300 指增产品的绝对增持规模较大，但是从增持数量来看，增持恒生科技指数产品的FOF 数量也达到14 只，港股互联网板块在三季度短暂反弹后又陷入震荡调整。一方面，随着美联储加息进程走向终结，港股资金压力有望缓解；另一方面，稳增长政策密集落地，国内宏观经济和港股企业盈利有望改善，基本面复苏或支撑港股走势，这也和三季度权益型基金提升港股配比一致。

行业基金维度，也有更多基金经理通过持有指数基金来表达对于行业的观点，典型的是三季度业绩较优的浦银安盛养老2040，基金三季度上涨5.48%，其获得的领先收益来源于对石油石化、煤炭板块的高仓位布局。根据三季报披露的持仓，基金前三大持仓基金较二季度变化不大，汇添富中证能源ETF、富国中证煤炭A、国泰中证煤炭ETF 持仓占比均大于10%。在持有基金之外，基金还直接持有广汇能源、兖矿能源、平煤股份等共16.73% 的股票资产。跟以上加仓沪深300 的产品不同，基金经理在季报中对于顺周期板块的观点相对悲观，较为看好当期业绩相对弱化而重视中长期市场空间的主题投资。

数据来源：Wind，截至2023-9-30

主动权益基金方面，三季度FOF重仓数量最多的产品仍然是大成高新技术产业、工银创新动力、富国研究精选，持有的基金数量均超过30 只。FOF 重仓数量增长最多的主动权益基金为富国研究精选、国金量化多因子、大成景恒，增持的基金数量均超过12只。从重仓偏好来说，价值风格产品仍然占据多数，其中富国研究精选是今年被机构广泛挖掘的产品。基金经理从2019 年2 月开始任职，属于中大盘价值风格，不跟风热点及抱团，在相对利于成长风格的2020 年和2021年表现一般；不过在2022 年以来的震荡下行市中，体现出很强的抗跌能力。今年以来，基金通过对海信、银泰黄金的提前布局以及对中海油的波段操作，迄今成功获得了超过10% 的正收益。

根据持仓的情况，FOF 整体看好大成高新技术产业、工银创新动力等传统价值风格的基金，以及国金量化多因子、大成景恒等加入量化手段且按照个股性价比灵活交易的品种。以上两类基金经理，对于股票估值的安全边际都有非常强的要求，只不过一类是提前预判公司价值并等待估值回归；一类则会按照既定的交易规则及时获益卖出或止损。这类基金经理广泛被FOF 基金重仓持有，背后的原因是如果基金经理对于安全边际的要求没有发生改变，他们的投资动作大概率可以沿袭之前；从结果来看，这些基金经理在市场下行期间的回撤控制能力也的确能够延续。

但需要注意的问题是，随着市场共识加深，这些基金经理的管理规模也在快速增长。部分基金如富国研究精选、华夏智胜价值成长进行了渠道限购或限额申购，三季度整体规模尚且可控。但有些基金規模增速过大还是可能影响产品运行，例如国金量化多因子三季度规模121.99 亿元，较二季度增加59.69 亿元，基金经理马芳的总管理规模近300 亿元，单季度规模暴增156 亿元。

同样的例子还有大成景恒，基金三季度规模达到31.36 亿元，较二季度增长10 亿元。该基金采取的是量化+主动的投资方式，以小盘反转策略为主，偏左侧交易，根据三季报公布的持仓名单，前十大重仓平均市值不足百亿元，今年以来柳工、东方新材等重仓股对业绩有一定拉动。首先虽然量化基金主要通过团队管理，基金经理的主观决策重要性稍弱，但尤其对公募来说，规模增大对交易的耗损是显而易见的，例如大成景恒这类专注小微盘股票的基金，势必需要更加分散以适配当前规模，因此资金扎堆入场后的策略有效性值得观察。

（文中所提基金仅为举例，不作为买入推荐。）