浅谈非上市国企的股权激励定价

顾启建 南京美辰微电子有限公司

股权激励可以充分调动员工积极性、发挥员工潜力，实现利益绑定，增强企业凝聚力。有关非上市国有企业的股权激励没有统一的法律规定，而是分散在《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》(国资发改革(2016)133 号,以下简称“133 号文”)、《国有科技企业股权和分红激励暂行办法》(财资〔2016〕4 号，以下简称“4号文”)等法律规定以及中央及地方各级政府的政策性文件中。对于非上市国企实施股权激励过程中如何定价，在法律法规方面规定较为笼统，缺乏实施细则，这给实务工作带来很多困扰。

本文尝试剖析非上市国企股权激励定价原则，特别是“股权出售”方式定价的合法性、合规性，并以案例形式进行实证研究分析。

一、非上市国企股权激励的方式及定价

根据4 号文第九条，企业实施股权激励的方式主要有：股权出售、股权奖励、股权期权，具体实施时可以采取一种或同时采取多种方式。

(一)股权出售

根据4 号文第十一条，企业实施股权激励采用股权出售方式的，出售价格应不低于资产评估结果，并与被激励对象签订股权转让协议。资产评估结果应当报相关部门、机构或者企业核准或者备案。这里明确规定，采用股权出售方式，出售价格不得低于股权激励专项资产评估的结果。

(二)股权奖励

4 号文规定，单个激励对象必须按照奖励数量同比例购买企业股权。文件没有明确购买时如何定价，但根据4 号文第十三条，“企业实施股权奖励，必须与股权出售相结合”。既然明确了同比例配售是股权出售方式，显然配售价格不应该低于评估结果。

(三)股权期权

根据4 号文，小、微型企业如果采取股权期权方式实施激励(中型企业不得采用这一方式)，行权价格不低于制定方案时经核准或者备案的每股评估价值。133 号文对于入股价格的规定与4 号文一致，该文件规定国有控股的混合所有制企业如果实施员工持股计划，入股前应按照规定进行审计和评估，购买价格不低于评估后的每股净资产价值。

总之，非上市国企如果实施股权激励，无论采取股权出售、股权奖励还是股权期权方式，激励对象的购买价格都不应该低于专项资产评估的结果。

股权激励过程中购买价格不得低于资产评估结果是否是一条红线？或者是否一定要履行资产评估程序？这是本文探讨的重点。笔者认为，4 号文没有从股份来源角度对激励价格作出规定，如果激励股份来源于非国有企业，是否仍然需要遵循不低于资产评估结果的规定值得商榷，下文从非上市国企股权激励定价一般性原则及实务案例两个层面进行剖析。

二、非上市国企股权激励定价的一般性原则

(一)依法合规，公平透明，防止国有资产流失

非上市国企实施股权激励必须确保操作过程公正透明，防止国有资产流失，维护国有资产保值增值，这是非上市国企实施股权激励需要遵循的最基本原则和底线。这主要表现在：

1.股权激励方案要经过国资监管部门的审批或备案。4 号文规定，激励方案必须事先报履行国有资产监管职责的部门批准。

2.入股价格要经过资产评估，且不得低于经核准或备案的每股净资产评估值。公司不得向员工无偿赠与股权，不得向持有人提供财务资助，包括但不限于垫付资金、提供担保、提供借贷等。

3.在实施权激励过程中应当规范关联交易。4 号文规定，采取间接持股方式的，持股平台与企业之间不存在同业竞争关系，也不得发生关联交易。

4.股权激励完成后，仍应保持国有股东控股地位。

(二)激励与约束相结合，利益共享，风险共担

股权激励不是股权福利。在国有企业实施股权激励过程中应避免职工形成吃“新大锅饭”的局面，建立健全激励约束长效机制，同时要处理好激励对象的短期利益与大股东中长期利益的关系，通过股权激励形成利益捆绑，以期实现双赢。

从一般性原则角度看，显然非上市国企在实施股权激励过程中，如果激励股份来源于非国有股东，无论价格高低并不损害国有企业利益，也不会稀释国有股份，并不违反4 号文规定的股权激励一般性原则。

这里需要强调的是，非上市国企在实施股权激励过程中，如果激励股份来源于非国有股东，这个“非国有股东”必须根正苗红，股权变动、股东背景、历史出资等方面毫无瑕疵。如果存在该“非国有股东”的股权受让自国有股东(即使受让价格公允)、出资的资金来源于国有股东(或得到国有股东财务资助)等情形，势必会带来不必要的麻烦。

三、实务案例分析

如果非上市国企股权激励过程中股份来源于非国有股权，股权激励计划是否合规？国有资产监督管理部门是否认可？笔者从已上市国有企业上市前股权激励资料中找到两个相关案例，这两个公司的案例非常具有典型意义，也很有说服力。

(一)案例一：国科军工员工持股方案(受让自非国有股权)

江西国科军工集团股份有限公司(以下简称“国科军工”，上市前简称“国科有限”)成立于2007 年，注册资本14 667.00 万元，于2023 年6 月21 日上市。国科军工实际控制人为江西省国有资产监督管理委员会。

发行上市前，南昌嘉晖投资管理中心(有限合伙)(以下简称“南昌嘉晖”)持有国科军工13.64%的股份，系公司的员工持股平台，南昌嘉晖的主要背景情况如下：

2015 年12 月，公司设立员工持股平台南昌嘉晖，原公司股东南昌创业投资有限公司(非国有企业，以下简称“南昌创投”)将其持有的公司15%股权转让给南昌嘉晖。2016 年3 月，发行人五家子公司分别设立员工持股平台。2016 年6 月，公司本部员工及上述五家子公司员工持股平台对南昌嘉晖增资，通过南昌嘉晖间接持有发行人股份。

公司员工持股计划在2010 年向江西省科工办进行了请示，并获得相关批复。但2015 年员工持股平台受让自非国有股权的股份无需履行国资评估备案相关程序，“国科军工”在招股书和证监会问询回复中阐述了无需备案的理由，并得到监管机构认可。“国科军工”具体履行的程序概括如下：

1.员工持股平台设立履行了发行人内部程序

2015 年3 月26 日，“国科有限”召开2014 年度股东会，审议通过《关于公司实施骨干人员持股的议案》，同意设立有限合伙企业，以上年度经审计的每股净资产为参考协商受让南昌创投持有的公司15%股权用于激励骨干人员，授权公司管理层组织实施，控股股东发表同意意见。

2015 年12 月8 日，“国科有限”召开第三届董事会第九次会议，审议通过了公司经营管理层制定的《骨干员工持股管理办法》，并同意了经各子公司责任人提名、公司审核拟定的《骨干持股方案人员名单及认购额度一览表》，国有股东军工控股提名董事亦就该事项发表同意意见。

2.员工持股平台入股不属于国有产权转让，无需取得江西省国资委批准

2015 年12 月，南昌创投将持有“国科有限”15%股权转让给南昌嘉晖，系非国有企业之间的股权转让，不存在导致国有股权稀释的情形，不属于《企业国有产权转让管理暂行办法》规定的需要取得国有资产监督管理机构决定方可实施的国有产权转让，因此，本次股权转让无需取得江西省国资委的批准。

(二)案例二：哈焊华通员工持股方案(受让自非国有股东)

哈焊所华通(常州)焊业股份有限公司(以下简称“哈焊华通”)成立于1997 年，于2022 年3 月22 日上市。哈焊华通的实际控制人是中国机械科学研究总院集团有限公司(以下简称“机械总院”)。

发行上市前，常州协和股权投资中心(有限合伙)(以下简称“协和投资”)持有哈焊华通7.33%的股份，系公司的员工持股平台，协和投资的主要背景情况如下：

2015 年，哈焊华通筹备上市计划并将协和投资作为员工持股平台。2016 年5 月，恒通投资(由发行人自然人股东周全法控制)将所持协和投资55.58%的合伙份额转让给徐锴等40 个自然人实现了员工持股。

“哈焊华通”在招股书和证监会问询回复中阐述了上市前股权激励的合规性，并得到监管机构认可。“哈焊华通”陈述的理由概括如下：

1.以股东周全法控制的发行人股份作为股权激励股份来源是为了更好兼顾国家资本、民营资本和员工各方面利益

“机械总院”合计持有发行人50.50%股份，因此，一方面为了保证国有资本的控股地位，另一方面又通过员工持股的激励措施提高员工的积极性，在不稀释国有资本的条件下，发行人自然人股东周全法自愿将其控制的恒通投资持有的发行人股份作为股权激励股份来源。

2.激励对象通过主要股东转让存量股权的途径获取发行人股份不违反国有企业员工持股及股权激励的相关规定

上述两家上市公司在上市前实施了股权激励，且激励股份来源于非国有股东，实施股权激励时未履行评估、备案等相关程序，但经过解释说明均得到上级单位及监管机构认可，顺利走上资本市场。

四、结语

综上，非上市国企实施股权激励过程中，如果激励股份来源于非国有企业，并不违背相关文件精神，而且已上市公司的实务案例也表明监管层对这一点是认可的。同时，4 号文及其他相关法规并没有对股权激励的股权来源作出限制性规定，也就是说，激励对象通过其他非国有股东转让存量股权的途径获取股份并不违规。

但是从实务经验来看，即使激励股份来源于非国有企业，如果激励价格低于净资产仍然是比较敏感的，也容易被上级单位及监管机构质疑。从激励效果、兼顾公平等角度看，激励价格也不宜过低。由于非上市国企实施股权激励需要报上级单位备案，上级单位是否认可、是否愿意背书都是需要考量的因素。■