数字化转型与企业长短期投资偏好关系研究

朱辰 华桂宏

(1.南京财经大学 金融学院,江苏 南京 210023;2.南京师范大学 商学院,江苏 南京 210023)

一、引言

在数字经济时代,“ABCD”等数字技术加速推动了企业数字化转型,进而给经济、社会、组织等带来了颠覆性的影响和变革。自数字化转型概念提出后,我国政府高度重视,并给予了充分的政策支持和方向指引。党的二十大报告明确提出:加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国、数字中国。习近平总书记屡屡强调,要推动互联网、大数据、人工智能与实体经济的深度融合,加快建设制造强国,支持传统产业转型升级。这意味着,在数字化浪潮和国家政策的驱动下,数字化转型被视为企业追求高质量发展的必由之路。此时,探讨数字转型的经济效应无疑具有重大理论价值和现实意义。

随着数字化进程的深入发展,陆续有学者对企业数字化转型的经济效应展开了研究。研究表明,数字化转型对企业商业模式[1]、绩效增长[2]、国际化广度[3]、股票流动性水平[4]等具有重要影响,但鲜有研究涉及数字化转型与企业投资偏好的专有讨论。文献梳理发现,当前关于数字化转型与企业投资关系的实证研究并不多见,且零星文献

更关注投资规模、投资效率等整体影响,尚未涉及企业长短期投资偏好的范畴,而企业投资偏好直接决定投资组合布局以及资源配置方向,合理有效的投资是企业技术升级和扩大生产规模的重要手段,也是实现可持续发展和价值跃升的核心所在[5]。但在现实情境下,基于自利特征的短视管理者,往往对“短平快”的短期投资较为热衷,而对关系着企业存续、扩张以及价值增长的研发投入、资本支出等长期投资持观望态度,这些势必会极化长短期风险投资配比不均衡的局面,既而对企业可持续发展产生重大阻碍。有鉴于此,面对数字技术广泛渗透到企业发展全域全过程的现实情境,本文对数字化转型是否以及如何影响企业长短期投资偏好展开研究。

从现有理论研究来看,大部分学者肯定了数字化转型的积极意义,他们认为“大智移云物区”等数字技术的推广和应用能够实现部门之间、利益相关者之间数据交互贯通和实时共享,并增强对各项经营活动的监管和治理[6],这在缓解利益相关者间信息不对称和增强公司治理有效性的同时,可降低高管寻租套利的空间,促使其减少短视化投资而将节约的资源用于长期投资,致使投资趋于长期导向性。此外,大数据、神经网络等数字技术应用能够协助管理者或者自动在相对复杂的市场环境下制定和评估各个决策方案[7],进而实现经营决策由“满意决策”过渡到“最优决策”[8],这有助于管理者优化投资结构,合理优化长、短期投资资源配置比例,从而表现出更为明显的长期投资偏好。对此,数字化转型能够降低短期投资强度而提高长期投资强度。但也有学者提出质疑,他们认为,数字化转型本质上是对企业更深层次的重塑和再造,在此过程中,组织架构、价值链、商业模式等重塑,在短期内势必会冲击组织长久存在的秩序,且企业可能因资源禀赋不足而陷入转型困境[9],这些无疑会增加企业经营风险。此时,高管会采取若干不利于长期价值的短期投资,如骤然提高“短平快”的短期投资而相应减少对长期投资的资源配置,以应对未来可能的经营危机。而且,在数字化转型政策的支持下,为获取更多的政府资助,高管可能会刻意削减长期投资而增加短期投资来迎合其“速胜动机”。对此,数字化转型能够提高短期投资强度而降低长期投资强度。由此可见,数字化转型与企业长、短期投资偏好的关系研究具有一定的理论价值和现实意义。

本文研究可能存在以下贡献。(1)与现有研究侧重于探讨数字化转型对企业投资规模和投资效率不同[10-11],本文基于投资偏好的视角,从短期和长期投资强度的动态变化证实了数字化转型能够降低企业短视化投资偏好。这一结果拓宽了企业数字化转型与企业投资决策关系的研究边界,并为数字化转型有效性提供了新的经验证据。(2)本文基于中介效应模型,从信息质量和管理者决策效率两个方面探索了企业数字化转型的作用路径,这打开了数字化转型影响企业长短期投资偏好的“机理黑箱”,对于更好把握数字化转型的实施效果具有重要价值意义。(3)本文从产权性质、技术属性和区域特征三个角度全面探讨了数字化转型对企业长短期投资偏好的影响差异,不仅明确了数字化转型对企业投资偏好产生影响的主体,且为如何推动企业合理化投资以及实施数字化转型提供了新的实践启示。

二、文献综述和研究假说

(一)文献综述

1.企业长短期投资偏好影响因素

基于资源基础理论,企业的资源是一定的,企业投资行为是由高管所掌控的资源决定,为此企业投资偏好直接决定投资结构布局以及资源配置方向。而对于企业长短期投资偏好,是指在既定资源情形下,企业在短期投资和长期投资中资源配置的倾向性。一般而言,相较于短期投资,长期投资风险性更高、投资成本更大、投资变现周期更长[14]。而基于委托代理理论,为获取更高的经济收益或者组织目标,基于自利特征的高管倾向于规避周期长、风险高、金额大的长期投资项目,而将节约的资金用于配置“短平快”的投资项目,致使企业的长短期投资强度发生动态变化,从而呈现出企业“重短期、轻长期”的投资偏好[15]。针对此问题,学者从多个方面探析了影响企业长、短期投资偏好的影响因素。具体地,有学者基于制度环境特征认为,政策不确定性、市场环境波动性等因素会影响企业高管投资偏好,他们会倾向性地削减长期投资来迎合他们对短期投资的偏好,这致使投资期限结构呈短期化倾向[12,16]。有学者基于公司治理特征,认为薪酬公平性、资本结构等因素会影响企业长短期投资强度,进而影响企业投资决策的长期导向[17-18]。还有学者基于高管特征,认为管理者短视等因素会影响高管对投资项目期限或者收益的选择,致使长、短投资倾向性发生变化[5]。

2.企业数字化转型的经济后果

企业数字化转型是指通过信息、计算、通信和连接等技术的组合应用,触发企业组织特性的重大变革,并重构组织结构、行为及运行系统的过程[19]。在数智化时代,企业数字化转型是数字经济高质量发展下微观企业主体依循发展规律所必经的一个重要阶段[4],已然成为绝大多数企业的重要战略选择。尤其随着数字技术和实体经济的深度融合,数字化转型在打破时空限制、促进信息获取、优化资源配置、提升产业链协同等方面的价值愈发凸显,深刻影响了人们的生活方式、生产方式以及管理方式。鉴于企业数字化转型角色重要性,其经济效应则受到业界的广泛关注。早期关于企业数字化转型的研究更多以案例研究和规范研究等分析范式为主,认为数字化转型为企业发展注入新动能,对组织战略、商业模式、组织机构等方面产生颠覆性影响。譬如,单宇等(2021)[20]基于林清轩转危为机的实践,发现数字化对于组织韧性形成的影响主要表现为组织核心要素的重塑过程。林琳和吕文栋(2019)[21]以酷特智能和青岛海尔两家制造类企业为案例,发现数字化转型重构了企业组织方式、生产方式、商业模式以及组织边界,并对企业生产、分配等环节产生了重要影响。近年来,随着文本分析技术和爬虫技术的快速发展,诸多学者基于词频统计来刻画数字化转型强度,在对数字化转型微观研究形成补充的同时,为数字化转型经济后果研究打开了重要突破口。研究发现,数字化转型能够改善提升企业绩效[2]、增加股票流动性水平[4]、促进企业成长[6]、提升企业投资效率[22]、提高国际化广度[3]等。以上理论研究无疑为数字化转型的有效性提供了重要论据。

3.文献述评

经由上述文献梳理发现,当前企业数字化转型经济后果以及长、短期投资偏好影响因素方面的文献不断涌现,但依然存在诸多不足。第一,以往研究大多数着墨于长期投资这一投资支出,相对忽视了投资决策组合中长短期投资强度的动态变化。换言之,若从企业短期、长期投资强度的变化来揭示企业投资偏好可能更为合理,但涉及此类文献并不多见。第二,在企业长短期投资偏好的研究中,已有文献主要聚焦于政策的不确定性、管理者特征、企业特征等视角,但鲜有研究关注企业数字化转型对长短期投资偏好的影响。第三,尽管有几篇零星文献探索了数字化转型对企业投资的影响,但是上述文献普遍聚焦于投资规模或者投资效率,忽视了企业数字化转型对企业长短期投资偏好的价值作用。基于以上研究缺口,本文拟将重点辨析数字化转型对企业长、短期投资偏好的影响以及深层次机制。

(二)研究假设

基于以往研究结果,并结合数字化转型的特征,本文拟从积极和消极两个层面对企业数字化转型如何影响企业投资偏好这一问题展开分析。具体如下。

从积极效应看,首先,数字化转型能够改善信息环境。在云计算、大数据、AI以及区块链等数字技术的应用下,企业可打通数据孤岛和推动数据流动,将生产、研发、经营、投资等各部门数据广泛搜集和挖掘,并实现数据交互贯通和实时共享,这有助于降低信息的搜寻、交换以及验证成本。而且,企业也可通过人工智能、神经网络等数字技术对非结构化的视频、图像、音频等文件进行数据识别、挖掘和分析,为企业提供和补充可视化、多维度、标准化的信息,这在增加企业信息广度和深度的同时,提高信息的透明度和有用性[23]。另外,数字化技术能够快速获取和汇聚大小股东、政府、供应商等利益相关者的信息,破解彼此间信息壁垒和业务边界,并通过数据计算和分析,实现信息的直观展示、预警和判断,进而在时间上实现即时联系,在空间上实现即时到达,这有助于缓解利益相关者之间因信息不对称而导致的信息差[24]。进一步地,基于信息不对称或者高管自利,现实中企业投资水平未必符合最佳投资配额或者投资比例要求。而随着企业数字化转型对信息环境的改善,一方面,企业决策者能够基于企业信息池,平衡短期收益和长期发展的关系,提高资源配置效率,促使决策者以更为合理、长远、有效的投资战略经营企业,企业投资期限呈长期化偏向;另一方面,利益相关者能够更低成本、更为全面地获取企业的战略安排和经营状况,通过对经营决策和公司治理的监测,能够及时有效纠正高管短视行为,缩小管理者违规套利和徇私舞弊的空间,迫使其减少“短平快”的短期投资项目而将节约的资源用于企业长期投资,进而增强长期投资意愿。此时,投资结构会朝着更偏低流动性投资的方向发展,从而抑制短期化的投资倾向。

最后,数字化转型能够提升高管决策效率。随着算法快速迭代和收集数据量呈指数级增长,数字化转型企业可结合算法模型、经验规则以及应用场景,协助管理者或者自动在相对复杂的市场环境下制定和评估各个决策方案[7],这可帮助高管降低对知觉、经验的过度依赖,由此实现决策由“满意决策”过渡到“最优决策”[8]。以生产投资为例,数字技术能够将海量分散的数据信息进行结构化处理,帮助企业为用户精准画像,识别消费者潜在需求和偏好,增强个体性需求的快速响应,这种经验驱动到数据驱动的改变能够协助高管制定更具针对性的生产等投资决策,进而开辟新的市场。此外,决策人员还可以利用语音或者文字交互,采用类搜索引擎的方式向系统提问,系统会自动理解问题并在后台数据库中搜索数据,并以适当的形式呈现给决策者,提供决策所需的多元化观点和多样化视角,从而实现全景业务分析的经营决策场景[7,24]。此外,数字技术能够基于数据池和模型算法,建立风险识别和预警系统,构建合规风险识别与预警机制,及时、高效、精准捕捉经营事项的异常情形[6],进而推动决策反馈的智能化和精准化。不可否认,企业投资选择由高管决定,但囿于认知局限和决策风险,其投资决策更偏向于短期和保守化。随着数字化转型引发的决策质量和效率的提升,管理者能够以更为广阔的视角辨析投资项目的优劣,扩宽长期投资视野,权衡长短期投资的利弊,进而做出更为长效、稳定的高价值决策。而基于长期投资对企业可持续发展的必要性和重要性,在资源分配过程中,高管会倾向性地将资源更多分配到研发创新等长期投资,相机减少短视化投资活动,从而表现出更为明显长期投资偏好。综上,本文提出假设1。

H1数字化转型能够抑制企业短期投资而提升企业长期投资,促使企业投资呈长期化投资偏好。

从负面效应看,首先,数字化转型会增加高管政治寻租。前文指出,近年来政府部门先后出台了若干补贴、优惠政策来引导和扶持数字产业的发展,激发企业数字化转型的内生动力,以此支撑经济高质量发展。《数字化转型伙伴行动倡议》(2020)《关于加快推进国有企业数字化转型工作的通知》(2021)等相关政策的出台即是例证。这也意味着,实施数字化转型的企业会相应获得税收优惠、政府补贴以及战略指导的文件性扶持政策。研究表明,政府扶持,虽然可通过财政手段等方式帮助企业克服资金不足难题,但也会衍生出“企业政治资源诅咒效应”[25]。具体地,管理者为寻求政治资源,一方面会愿意耗费大量精力巩固固有的利益链条,倾向性将更多资源用于维系与政府的关系,而畸高政治关联成本势必会挤占企业研发等长期投资资源[26],从而降低长期投资的积极性;另一方面会引发管理者的“速胜动机”来寻求和维护政商关系,而不再过于注重企业自身能力的建设,即希望通过寻租活动或者配置大量的短期化资产来快速提升业绩,因此有动机选择“短平快”的短期投资策略而忽视企业长期价值投资[27]。此外,政企间信息不对称以及政府干预也会使得政策扶持产生“逆向”引导作用,诱发企业从事“寻补贴”投资等短视投资行为,而忽视甚至摒弃研发创新、固定资产投资等长期投资行为。因此,在数字化转型驱动下,企业管理者易表现出“重短期,轻长期”的投资偏好。

其次,数字化转型会增加企业经营风险。有学者指出,数字化转型本质上是对企业更深层次的重塑和再造,是一由外到内冲击破坏,再由内到外的调整蜕变过程[9,28]。在此过程中,重构的商业模式、组织架构、价值链等,在短期内势必会冲击组织长久存在的秩序,或是与原有商业模式上产生冲突,抑或是改变战略认知,这些会增加组织复杂性和业务复杂性。另外,随着数字技术应用有消费端向生产端拓展,一些非数字型企业在转型过程中可能会因为技术不足、资金缺乏、战略失配等问题而陷入转型困境[29],这些会增加企业转型失败的风险。据Couchbase公司调查,企业数字化转型失败率高达80%。此外,实施数字化的企业提高了企业管理者理解数字技术背后算法逻辑的门槛,这易引发“算法黑箱”“算法偏见”等问题,致使算法等数字工具成为部分决策者谋取不正当收益的“白手套”,从而增加了企业经营治理的不可控性。由此可见,数字化转型会增加企业的经营风险。进一步地,企业经营风险的上升,其一会导致公司业绩波动,引发资本成本和资金链断裂危机,这为高管增加灵活度高的短期投资提供了更多理由;其二会增加管理层寻租套利的机会,他们可能从事更多驱动短期业绩的短期投资项目来粉饰业绩或满足私利;其三会加剧企业经营环境的不确定性,引发流动性资金需求增长和贷款供给下降,企业被迫中止长期项目的概率骤然上升。由此可知,出于规避经营风险的目的,数字化转型高的企业倾向于缩短投资期限,从事更多能够及时变现的短期投资或者投机行为,并相应降低长期投资意愿,致使企业投资“重短期轻长期”现象更为明显。综上,本文提出假设2。

H2数字化转型能够促使企业短期投资而抑制企业长期投资,促使企业投资呈短期化投资偏好。

三、研究设计

(一)样本和数据来源

本文以我国沪深两市A股上市公司作为研究对象,研究区间为2010-2020年。借鉴以往研究,本文对样本数据进行如下处理:(1)剔除处于PT、ST状态的公司;(2)剔除金融类、保险类公司;(3)剔除了核心变量数据缺失的公司;(4)剔除同一行业上市企业总数不足5家的公司。另外,本文涉及的数字化转型主要使用Python软件从企业年报中抓取关键词所得,企业长期资本数据主要来自国泰安数据库,财务数据、公司治理数据主要来自国泰安数据库及锐思数据库。对于可疑的数据,将结合财务报表和信息公告等进行核对。此外,为消除极端值对本文研究结论的影响,本文对数据中变量进行了上下1%水平上的缩尾处理

(二)变量说明

1.企业数字化转型

随着文本分析技术的兴起,现阶段国内外研究就利用文本分析技术对数字化转型进行量化已达成基本共识。基于此,本文依据王墨林等(2022)[3]、吴非等(2021)[4]的研究,运用文本分析工具,利用字典法查找年报中出现的数字化转型相关词汇次数衡量企业数字化转型。基于数字化转型的管理实践,本文从人工智能、大数据、云计算、区块链以及整体数字化转型趋势五个方面梳理关键词并形成数字词典,具体包括:AI技术、生物识别、自然语言处理、大数据、图像识别、数据科学、语言识别、人工智能、人脸识别、深度学习、虚拟现实、数据挖掘、情感分析、智能化、生物科学、自动化、云计算、数字化、云平台、信息化战略、机器学习、神经网络、区块链、物联网等。随后,本文依据吴非等(2021)[4]的研究,手工提取上市公司年报,并以手工和Python爬虫功能相结合方式提取企业数字化转型关键词在年报出现的词频。由于该指数有典型的“右偏性”特征,本文对词频对数化处理,终值即为企业数字化转型变量(DT)。

表1 主要变量定义

2.长短期投资偏好

参考雷光勇等(2017)[18]的思路,本文以企业投资组合中长、短期投资强度的变化来表征企业投资偏好。一般而言,长期投资主要是指回收期为1年以上的投资,具有成本大、风险大、收益大的长期化特征,主要涉及扩大资产规模、更新升级设备、增加无形资产等,以谋求长期盈利和可持续发展为目标。而短期投资(1)短期投资和金融资产投资虽然在资产科目上存在交集,但短期投资是相对于投资期限来定义投资性质的,而金融资产投资是相对于资产属性定义投资属性的。其中,金融资产包括股票、债券、期权、证券化产品、衍生性金融商品等,并无硬性期限要求。短期投资包括现金、存货、应收账款、短期有价债券等,并无资产有形性的区别。主要是指回收期在1年以内的投资,具有成本低、风险小、收益小的短期化特征,主要涉及现金、应收账款、短期有价债券等,以随时变现和快速获取短期收益为目标[14]。为此,借鉴雷光勇等(2017)[18]的做法,本文以当期交易性金融资产、衍生金融资产、短期投资净额、买入返售金融资产净额、可供出售金融资产净额、持有至到期投资净额、长期应收款净额和投资性房地产净额等金融资产投资之和占总资产的比重作为短期投资强度的测度指标;使用当期资本支出和研发支出之和占总资产的比重作为长期投资强度的测度指标。

3.控制变量

参照已有理论和研究成果[5,18],本文控制了影响公司投资的其他因素,具体包括,企业规模(Size)、资产负债率(Lev)、净资产报酬率(ROE)、公司成长性(Growth)、现金持有(Cashflow)、CEO持股比例(CEO_gr)、第一大股东持股比例(Top1Hold)、独董比例(Ddr)、两职合一(Dual)、审计师是否为四大(InsHold)。此外,为控制各地区经济发展水平对企业投资强度的影响,本文也在模型中加入了企业所在区域人均GDP(Agdp)。并且,为了进一步控制不随时间、行业、地区变化的不可观测因素,在模型中加入了时间固定效应(Year)、行业固定效应(Ind)和区域固定效应(Region)。变量定义见表1。

(三)研究模型

为检验企业数字化转型对投资偏好的影响,本文借鉴胡楠等(2021)[5]和吴非等(2021)[4]的做法,构建以下模型

Long_invi,t+1/Short_invi,t+1=β0+β1DTi,t+∑βCVi,t+∑Industry+∑Year+∑Region+εi,t

(1)

其中,因变量Long_inv为企业长期投资强度,Short_inv为企业短期投资强度。自变量DT为企业数字化转型。CV为上文提到的控制变量。ε表示残差。β1反映了企业数字化转型对长期(短期)投资影响的方向及程度。本文预期,当因变量为Long_inv,β1显著为正,因变量为Short_inv,β1显著为负,假设1得以验证;当因变量为Long_inv,β1显著为负,因变量为Short_inv,β1显著为正,假设2得以验证。

表2 主要变量描述统计

四、实证结果与分析

(一)描述性统计

表2汇报了主要研究变量的描述性统计。从全样本来看,上市公司年报文本中,数字化转型相关词汇的均值为2.60,极差为5.77,这表明不同样本的数字化转型强度存在显著差异。Short_inv和Long_inv的均值分别为2.89%和7.17%,说明平均而言短期投资占总资产的比重为2.9%,长期投资占总资产的比重为7.2%。其余变量取值范围与现有研究大体相符。

表3 数字化转型与企业长短期投资

(二)回归结果分析

1.基础模型回归

为检验数字化转型对企业投资偏好的影响,本文采用公司固定效应模型(FE)进行回归分析,回归结果见表3。其中,列(1)和列(3)是没有添加控制变量的估计结果,列(2)和列(4)是添加了控制变量的估计结果。对于短期投资,列(1)和列(2)表明,无论模型中是否加入控制变量,数字化转型(DT)系数均显著为负。对于长期投资,列(3)和列(4)表明,无论模型中是否加入控制变量,数字化转型(DT)系数均显著为正,且均达到了1%的显著性水平。这些结果表明,数字化转型抑制了企业短期投资、促进了企业长期投资,即对企业投资结构“重短期轻长期”具有“纠偏”作用。假设1得以验证。

2.内生性分析

(1)两阶段最小二乘法(2SLS)。本文使用下一期的长、短期投资强度对当期企业数字化转型进行了回归,且采用了公司固定效应模型实施检验,这在一定程度上缓解了内生性问题对研究结论的干扰。但出于稳健性的考虑,本文使用两阶段最小二乘法进一步克服遗漏变量、互为因果等内生性偏差。借鉴武常岐等(2022)[28]、杨德明和刘泳文(2018)[30]的思路,以同伴公司数字化转型程度(Peer_DT)和企业所在城市互联网发展水平(City_Int)(2)参考已有研究文献,本文以“与焦点企业处于同一细分行业的其它企业数字化转型水平均值”作为同伴公司数字化转型程度的测度指标;以“企业所在城市为杭州、深圳、广州、珠海、厦门、南京、上海、北京、武汉和苏州赋值为1,否则为0”作为企业所在城市互联网发展水平的测度指标。作为工具变量,采用两阶段最小二乘法对模型进行重新估计。一方面,对于Peer_DT,基于“同伴效应”,同行业其他公司的数字化转型会影响企业数字化转型的战略实施;对于City_Int,互联网发展高的地区会产生数字外溢效应,会直接辐射到当期企业;这些满足了工具变量的“相关性”要求。另一方面,同伴公司的数字化转型均值、地区层面互联网发展与企业投资决策关联较小,两个工具变量不会通过其他渠道直接影响目标企业的投资活动,满足工具变量的“排他性”约束。工具变量的有效性检验见表4列(1)和列(2),Kleibergen-Paap rk LM统计量在1%的水平上显著,拒绝工具变量识别不足的原假设;Cragg-Donald Wald F统计量大于Stock-Yogo弱工具变量识别F检验在10%显著性水平上的临界值,拒绝弱工具变量的原假设;Sargan-Hansen过度识别检验的相伴随概率均大于0.1,即不能在10%的显著性水平上拒绝工具变量是过度识别的零假设,本文选取的工具变量是外生的。另外,从估计结果来看,数字化转型与短期投资强度显著负相关,与长期投资强度显著正相关。这表明在缓解了双向因果导致的内生性问题后,本文的结论依然稳健。

3.稳健性检验

为增强研究结论的可靠性,本文还进行了以下稳健性检验。

第一,解释变量替换。本文使用广东金融学院国家金融学研究中心平台推出的《中国上市企业数字化转型指数评价研究报告》中对企业数字化转型的评级结果以及关键词词频测算数字化转型强度。评级指标依照“三区九级”的标准(AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C)展开分析,本文依次赋值9-1,以DT_R表征。数字化词频是由与人工智能、大数据、云计算、区块链、大数据应用相关词汇在年报中的披露次数获得,本文采用数字化相关词频总数的自然对数来衡量数字化转型强度,并以DT_Q表征。回归结果如表5列(1)至列(4)所示,DT_R和DT_Q与短期投资Short_inv显著负相关;与长期投资Long_inv显著正相关,这与前文实证结果保持一致。

表4 内生性检验结果

第二,剔除研究样本。由于直辖市(北京、上海、天津、重庆)具有较大的行政、经济特殊性,这可能导致所在区域企业数字化转型存在差异。为此,剔除了直辖市的样本,并重新进行回归检验,表5列(3)和列(4)显示,关键变量回归结果并未发生变化。

第三,排除企业策略性信息披露行为的解释。本文主要是采用机器学习的文本分析法来构建企业数字化转型指标。然而,企业在年报披露中可能存在策略性炒作以及蹭热度、蹭概念的嫌疑,致使年报披露的数字化转型程度要低于实际。为排除这一解释,本文参照袁淳等(2021)[31]的做法,剔除掉样本公司中信息披露考评结果为不合格的样本公司,结果表明,数字化转型与企业短期、长期投资分别负相关、正相关,可见本文研究结论并不受策略性信息披露行为的影响。因此,本文结果是稳健可靠的。

表5 稳健性检验结果

五、进一步分析

(一)机制分析

基于前述机制分析,数字化转型通过提高信息披露质量以及提升高管决策效率两种路径间接影响企业投资偏好,本文拟采用中介效应进行检验。鉴于学术界对三步法检验中介效应的争议,参考文雁兵等(2022)[32]的设计思路,一方面,在中介效应中同时考虑中介因子与被解释变量间的关系,增加实证链条的完备性;另一方面采用拔靴法Bootstrap判断中介效应是否存在。具体地,第一,基于模型(2),检验自变量对中介变量的影响,判断θ1的显著性。第二,基于模型(3),检验中介变量对因变量的影响,判断γ1的显著性。第三,基于模型(4),将中介变量和自变量纳入模型(1),同时检验自变量与中介因子的回归系数μ1、μ2的显著性(3)如果系数δ1、θ1、μ1、μ2的回归系数均显著,且μ2小于δ1,则具有部分中介效应;如果系数δ1、θ1、μ1的回归系数均显著,且μ2小于δ1,但μ2不显著,则具有完全中介效应。。

Mediatori,t=θ0+θ1DTi,t+∑θCV+∑Industry+∑Year+∑Region+εi,t

(2)

Short_invi,t+1/Long_invi,t+1=γ0+γ1Mediatori,t+∑γCV+∑Industry+∑Year+∑Region+εi,t

(3)

Short_invi,t+1/Long_invi,t+1=μ0+μ1Mediatori,t+μ2DTi,t+∑μCV+∑Industry+∑Year+∑Region+εi,t

熔析操作有加热熔析和冷却熔析(分凝)两种方法，其原理相同，目前多数厂家采用将粗铅在精炼锅内低温熔化，使铅析出而与杂质分离。

(4)

1.提高信息披露质量

参考何平林等(2019)[33]的做法,以可操纵盈余的绝对值(IDQ)(4)通过修正的Jones模型计算所得,该数值绝对值越大,表明盈余管理程度越高,会计信息质量越低。作为信息披露质量的测度指标。表6Panel A汇报了该路径中介效应检验的实证结果。列(3)显示,DT的回归系数显著为负,说明企业数字化转型会提升企业信息披露质量。列(4)和列(5)显示,IDQ与企业短期投资Short_inv和长期投资Long_inv分别显著正、负相关,说明信息披露质量抑制了企业短期投资,促进了企业长期投资。列(1)和列(6)显示,DT分别与Short_inv的显著负相关;列(2)和列(7)显示,DT分别与Long_inv的显著正相关。另外,本文进行了Bootstrap抽样检验,发现置信度为95%的中介效应区间分别为[-0.005 5,-0.000 7]、[0.009 6,0.012 4],均未包括0。综上,企业数字化转型是通过提高信息披露质量来影响企业投资偏好,信息披露质量路径成立。

2.提升高管决策效率

本文以企业投资效率作为高管决策效率的测度指标。原因在于,企业投资是高管行为决策的关键内容,而投资的盈利状况也是评判高管团队优劣的关键维度,所以高管对投资决策尤为谨慎。进言之,高管投资效率与高管决策效率具有一致性。参考王茂林等(2014)[34]的做法,本文使用Richardson模型估计的残差绝对值(INV)作为投资效率的测度指标,残差值绝对值越大也意味着非效率投资越高。表6中的Panel B汇报了该路径的中介结果。列(3)表明,DT的回归系数显著为负,说明企业数字化转型能够提高企业投资效率。列(4)至列(5)显示,INV对企业短期投资Short_inv和长期投资Long_inv分别具有正向、负向影响,说明高管决策效率抑制了企业短期投资,促进了企业长期投资。列(6)表明,INV的回归系数显著为正;DT的回归系数显著为负。列(7)表明,INV的回归系数显著为正;DT的回归系数也显著为正。另外,本文又进行了Bootstrap抽样检验,发现置信度为95%的中介效应区间分别为[-0.157 7,-0.136 6]、[0.005 6,0.010 3],均未包括0。由此可见,企业数字化转型可通过提高高管决策效率来影响企业投资倾向,高管决策效率路径成立。

(二)情境分析

基于制度理论,企业行为决策会很大程度上受到内外部环境的影响。而探讨不同情境下数字化转型对企业长短期投资偏好的影响,可有助于学者进一步明晰数字化转型的实施效果,利于出台更具针对性和建设性的指导意见。不可否认,各企业因企业特征、所处行业、地理位置的不同,其所面临的内部经营环境、技术环境和社会环境存在显著差异,这些势必会影响数字化对企业信息披露和经营决策的作用过程,进而体现到数字化转型与长短期投资偏好的关系上。下文将进一步具体分析。

1.产权性质

我国企业呈现出国企和非国企的双元特征,不同所有制企业的经营环境和战略目标存在不同,使得企业战略目标、投资行为呈现异质性。为考察产权性质对数字化转型与企业投资倾向关系的影响,本文在基准模型的基础上,引入产权性质(Type,若样本公司为国有企业赋值为1,否则为0)以及产权性质与数字化转型的交互项(Type×DT),具体回归结果见表7中的列(1)和列(2)。研究发现,交互项DT×Type与短期投资Short_inv在5%水平上显著负相关,与长期投资Long_inv在1%水平上显著正相关。这说明,国企的数字化转型对企业长、短期投资偏好具有更为显著的驱动作用。这可能是因为,在国企制度环境下,企业具有更为充分的资金支持、更稳定的研发团队以及更为稳固的产学研基础,这可为国企实施数字化转型奠定基础和保障。不仅如此,国企肩负有实现经济目标和政策性目标的双重责任,在国家大力发展数字经济的时代背景下,国企承担有快速促进数字技术落地的重要职责,此时国企更有动机增加数字化转型力度,这更有助于数字技术的释放。由此可知,国企数字化转型的长期投资效应更为凸显。

2.技术属性

企业的技术属性也可能会影响数字化转型与长期投资的既定关系。与上文类似,本文在基准模型的基础上,引入技术属性(Hgih_tec,若样本公司为高科技企业赋值为1,否则为0)以及技术属性与数字化转型的交互项(Hgih_tec×DT)。实证结果见表7中的列(3)和列(4),结果显示,当被解释变量为短期投资Short_inv,交互项Hgih_tec×DT的回归系数显著为负;当被解释变量为长期投资Long_inv,交互项Hgih_tec×DT的回归系数显著为正。这说明,相较于非高科技企业,在高科技企业中数字化转型对企业投资偏好具有更为明显的推动作用。这可能是因为,高技术企业人力资本数量多、对技术的接受程度相对较高,数字技术能更大程度地应用在组织架构、运营管理以及商业模式中[4],因此数字化转型对企业短期投资的抑制作用,以及长期投资的促进作用更为明显。不仅如此,对于高技术企业而言,研发投入等长期投资是其安身立命之本,也是实现可持续发展的关键。在数字浪潮的冲击下,公司管理层有动机借此契机实施更大规模的长期投资,进而在激烈的技术和市场竞争中,赢取先发优势。

3.区域发展

由于资源禀赋和发展阶段的差异,无论数字经济发展水平还是数字技术迭代速度,在区域分布上都存在明显差异。为检验区域发展水平对数字化转型与企业投资偏好关系的影响,本文在模型(1)中引入区域发展(Mkr,若企业位于东部地区(5)东部地区包括北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东、海南11个省(市)。赋值为1,否则为0)以及区域发展与数字化转型的交互项(Mkr×DT),结果如表7中列(5)和列(6)所示。列(5)表明,交互项Mkr×DT的回归系数显著为正;列(6)表明,交互项Mkr×DT的回归系数虽不显著,但依然为负。整体来看,相较于东部地区,中西部地区企业的投资偏好对数字化转型更为敏感。这可能是因为,我国东部地区信息基础设备更完备、数字经济发展较早、发展水平较快,且伴随着优质的法制环境、金融发展、人力资本集聚等,因而数字技术应用对企业投资决策的影响并不敏感。与之相对,在中西部地区,区域内技术研发与应用基础较为薄弱,数字化发展水平相对较低,且缺乏相应的政策引导和制度保障。在此情形下,如若企业实施数字化转型,数字赋能作用更为充分和明显,这对企业中短期投资偏好的影响作用更大。对此,相较于中西部地区,东部地区企业数字化转型对企业投资偏好的影响作用更为孱弱。

(三)数字化转型、长期投资与企业价值

由前文理论分析可知,长期投资有助于组织获取长期价值增长,进而在激烈的市场竞争中立于不败之地[5,12]。但也有学者指出,相比于短期投资,企业长期投资周期长、风险高、投入大,且降低了企业投资策略的灵活性[14],最终可能会损害企业价值。那么,企业数字化转型导致的长期投资提升会引发怎样的结果呢?

表7 情境分析实证结果

为回答以上问题,本文构建以下模型

Perfi,t+1=θ0+θ1Short_invi,t/Long_invi,t+∑θCV+∑Industry+∑Year+∑Region+εi,t

(5)

其中,Perf为t+1期的经行业调整的净资产收益率,CV为控制变量,与前文基本一致,主要包括企业规模、资产负债率、公司成长性、现金持有、第一大股东持股比例、独董比例、两职合一、审计师是否为四大、企业所在区域人均GDP。

表8 数字化转型、长期投资与企业价值

表8汇报了具体实证结果,由结果可知,Short_inv的回归系数并不显著,Long_inv的回归系数显著为正,这说明短期投资对企业业绩并无显著影响,而长期投资对企业业绩具有促进作用。另外,为进一步考察数字化转型对长期投资与公司业绩关系的影响,本文根据数字化转型程度的高低,将样本分为高低两组并分别进行回归。列(3)和列(4)显示,在数字化转型低组Long_inv回归系数不显著,而在数字化转型高组Long_inv回归系数显著为正。这表明,数字化转型导致的长期投资增长更能提升企业价值。这可能是因为,数字化转型企业能够借助算法模型,优化投资结构,动态平衡风险和可持续发展的关系。且在投资过程中,高管能借助数字技术应用,增强企业内部控制和运营监管,从而向外部投资者传递积极信号,这不仅可缓解外部融资约束还可改善企业流动性约束。此时,企业长期投资的价值增长效应更为明显。

六、研究结论和启示

当前,数字化转型作为企业应对新技术变革的重要战略选择,对企业长期投资决策具有重要影响。为此,本文以2010-2020年沪深A股非金融类上市公司为研究对象,理论分析和实证检验了数字化转型对企业长短期投资偏好的影响效应。实证结果表明,数字化转型能够抑制企业短期投资和促进企业长期投资,致使长短期投资强度发生动态变化。且通过内生性分析和稳健性检验后,研究结论依然成立。这说明,数字化转型能够促使企业投资呈长期化投资偏好。机制研究表明,数字化转型主要通过提高信息披露质量以及提升高管决策效率两条路径影响企业长短期偏好。另外,异质性分析发现,数字化转型对企业长期投资偏好的促进效应在国企、高科技企业以及位于中西部地区的企业更为明显。最后,本文还发现,数字化转型的所引发的长期投资规模增长对公司价值具有更为明显的促进作用。

上述研究结论具有以下实践价值和政策启示。第一,企业应进一步推进数字化转型。优化长短期投资结构,减少短视化投资行为是企业实现稳健发展的重要方式。在当前数字化时代,企业实施数字化转型能够通过改善信息环境以及提升高管决策效率等,优化投资结构进而赋能企业价值增长。可见,若要在新时代技术变革浪潮下赢取先发优势并实现可持续发展,企业数字化转型或许已不是“选择题”,而是关乎其基业长青的“必修课”。因此,对于那些数字化转型缓慢的企业,应进一步持续实施数字化转型,加速人工智能、大数据等数字技术与自身业务的渗透和融合,努力让数字化转型成为企业完善投资结构、提高投资效能进而实现“弯道超车”的重要着力点。第二,企业应实施差异化的数字化转型战略。本文发现,一些弱势企业(非国企、非高科技企业)或者偏远(中西部地区)企业,在数字化转型实践过程中存在阻碍和困难,致使数字化的赋能效应并不明显。为此,在制定数字化转型战略时,企业需要根据自身特征和区域位置,因企制宜,因业制宜,因地制宜,制定差异化的政策措施,从而避免企业陷入转型困境。对于民企而言,要摆脱资金不足困境,优化人才激励政策,不可盲目部署和实施数字化。对于非高科技企业而言,大力推进数字基础设施建设,布局数字化技术开发试点,积极释放数字技术的外溢红利。而对于中西部地区企业而言,一方面企业需精准识别自身在转型阵痛期可能面临的问题和困难,基于所在地区资源禀赋和自身转型基础,逐步推进数字化转型。另一方面,当地政府需大力推进数字基础设施建设,持续营造优良的监管环境,不断完善“精准滴灌”的支持政策体系,为“数企”融合奠定基础。