房地产洗牌加速 酝酿3至5年投资机会

李壮

自6 月以来，低价地产股纷纷表现，以荣盛发展为例，公司停牌前1.17元/股，目前股价1.89 元/股。同期，知名地产公司*ST 蓝光于6 月6 日因面值连续20 个交易日低于1 元退市，除它之外，另有7 只也将因同样的原因而退市。

对于地产股的这种看似矛盾的表现，林园投资董事长林园在《红周刊》直播时表示，因面值不足1 元而退市的公司还会出现，这是它们为之前的错误而买单，但硬币的另一边是，“这些地产公司已经足够便宜。”从未来3～5 年的角度来看，地产股的投资机会已经出现。

1 只退市、6 只停牌 房地产板块迎逆风

截至6 月13 日，在实施ST（实施特别处理）的59 只A 股个股中，12 只房地产开发股位列其中，分别是*ST 中天、*ST 宋都、*ST 新联、ST 世茂、ST 粤泰、ST 阳光城、ST 美置、*ST 蓝光、*ST嘉凯、ST 数源、*ST 同达和*ST 泛海（东方财富软件将其归为其他互联网金融行业）。

除*ST 蓝光已于6 月6 日退市外，在申万105 只房地产开发个股中，目前还有7 只锁定退市，分别是*ST 中天、ST 泰禾、ST 美置、*ST 嘉凯、ST 粤泰、*ST 宋都和ST 阳光城。其中，*ST中天5 月19 日公告，公司收到深交所下发的《事先告知书》，“公司股票在2023 年4 月17 日至2023 年5 月18 日期间，通过本所交易系统连续20 个交易日的每日收盘价均低于1 元，触及本所《股票上市规则（2023 年修订）》第9.2.1 条第（四）款规定的股票终止上市情形。本所拟决定终止你公司股票上市交易。”

今年以来至6 月13 日，沪深市场共有10 只股票退市。除一只是吸收合并外，另外9 只中包括*ST 蓝光在内有6 只个股是因为“连续20 个交易日的每日股票收盘价均低于人民币1 元”而被退市。若上述7 家房地产公司陆续面值退市，将使得今年退市股数量增加至17 只，面值退市个股数量增至13 只。

自2020 年退市新规“1 元面值退市”政策实施后，2020 年共有7 只股票触碰该红线退市，2021 年则为1 只，今年仅房地产股就将“贡献”至少8 只（见表1）。

值得一提的是，今年房地产股从戴帽到确定面值退市的时间非常短暂。以*ST 嘉凯为例，公司在5 月4 日*ST，6 月1 日停牌等待退市。之前，公司曾在2006 年戴帽，2008 年摘帽；2009 年4 月戴帽，2009 年10 月摘帽。这一次前后不足一个月，公司退市就成定局。

之所以出现房企大面积触碰面值退市的情况，关键原因在于房企经营状况令市场感到担心。从房企过去3 年多来的净资产变化来看，资产缩水的问题十分普遍（见表2）。

表1 房地产个股最新戴帽摘帽以及停牌情况

数据来源：Choice

以蓝光发展为例，该公司在2020年每股净资产为5.4 元，到今年一季度则变为-8.08 元。像蓝光这样由盈转亏的还有*ST 中天、*ST 嘉凯、*ST 新联、*ST 泛海等。而ST 泰禾、ST 美置、ST 粤泰、ST阳光城、*ST宋都等，虽然资产缩水严重，但每股净资产依然为正值。

在資产大规模缩水的情况下，上述房企全部陷入亏损当中。其中，*ST中天、*ST 蓝光、ST 阳光城2022 年亏损规模均超百亿。

不仅A 股地产股如此，港股内房股也一样。新力控股今年4 月在港交所退市，成为今年首家港股市场退市的内房股。截至目前，港股内房股中包括中国恒大、世茂集团、花样年等21 家房企处于停牌状态。按港交所规定，停牌时间超过18 个月将面临摘牌。目前，中国恒大、世茂集团、花样年等已停牌超14 个月。

众所周知，地产行业在经历了近20 年的“高杠杆、高负债、高周转”快速发展，以至在2020 年8 月迎来“三道红线”——以“去杠杆、降负债、重质量”为特征的政策约束后，已经经历了两年多的大洗牌，地产股整体估值连连走低。

林园指出，“随着地产公司一年多的下跌，部分公司股票面值开始频繁低于1 元/股，最终不得不退市。我觉得，在未来还会出现一些面值低于1 元/股的地产公司，这其实都是它们之前犯错的结果，为了拿地借了太多的钱。目前来看，地产公司普遍还都有负债。但同时，我也觉得，这些地产公司已经足够便宜。”

林园认为，地产行业不会消亡，人们的需求是永续的，因此行业估值降下来后是值得关注的。

地产市值大缩 水房企多元化破局

在房企大面积退市的背景下，房地产开发企业在A 股市场的总市值下降剧烈。《红周刊》统计申万106 只房地产开发个股（含蓝光发展）发现，2020 年初，其自由流通市值合计为10126.40 亿元，截至6 月15 日为6801.74 亿元左右，下滑33% 左右；自由流通市值中位数从37.26 亿元下滑到29.80 亿元，下滑21% 左右；百亿市值房企由19 只变为了13 只。

以万科A 和保利发展为例，两家公司的自由流通市值分别从2020 年初的1877.55 亿元和1158.27 亿元，均降到千亿附近（见表3）。

相比市值萎缩，上市房企的净利润创造能力下降更为剧烈。据《红周刊》统计，2020 年，上市房企共实现利润2717.04 亿元，2022 年则降为-249.93 亿元；上市房企利润中位数从之前的5.23 亿元降至1.47 亿元，降幅约为72%。

也是在行业性亏损之下，房企纷纷开启多元化发展。比如，卧龙地产在2021 年以收购卧龙矿业（上海）有限公司100% 股权的方式，扩大经营板块。2022 年，卧龙地产实现房地产业务销售收入16.27 亿元，同比下降34.71%；贸易业务销售收入35.99 亿元，同比增长304.46%。至此，卧龙地产贸易业务实际占据了更大的销售收入比重。

今年以来，房地产市场呈现出二手房市场相对强势、新房市场不温不火的状态。据克而瑞统计，1～5 月，百强房企实现销售操盘金额25352.8 亿元，同比增加9.1%（4 月为9.7%），增速相比4 月有所回落。仅看5 月数据，TOP100 房企实现销售操盘金额4853.6 亿元，单月业绩同比增长6.7%（4 月为31.6%），环比降低14.3%。

表2 2020 年-2023 年一季度部分房企净资产变化

数据来源：Choice

表3 当前自由流通市值超过百亿的房企

数据来源：Choice

在行业性亏损以及今年以来成交表现得不如人意，令市场对地产股的信心受到考验。比如荣盛发展，年初以来一路下跌，并在5 月25 日探至1.17 元/股，荣盛发展于次日临时停牌。到5 月28 日，荣盛发展发布关于筹划发行股份购买资产事项暨停牌公告称，拟以发行股份的方式购买控股股东荣盛控股持有的荣盛盟固利新能源科技股份有限公司68.38% 股权。盟固利主要从事新能源汽车用锂离子动力电池、储能用锂离子电池及锂离子电池关键材料的研发和产业化，荣盛发展由此跨入锂电池新领域。荣盛发展在6 月9 日复牌，公司股价连续收出5 个涨停。

有研究认为，房企转型是大势所趋，特别是进入存量市场为主的阶段后，房企将不得不走业务模式多元化道路。

世诚投资创始人陈家琳向《红周刊》表示，房地产市场高速发展期已经过去，正在进入存量市场时代，新时代的龙头会花落谁家还是未知数。

头部格局深度演绎 孕育3-5 年投资机会

据中指研究院发布的2023 年1～5 月房企销售情况显示，销售金额超过千亿的共5 家房企，分别是保利发展、中海地产、万科A、华润置地和碧桂园，销售金额分别为1564.8 亿元、1377.1 亿元、1327.2 亿元、1101.7 亿元和1070 亿元。对比去年同期，销售金额超过千亿的共3 家，分别是碧桂园、万科A 和保利地产，销售金额分别为2011.9 亿元、1673.4 亿元和1592.0 亿元（见表4）。

从TOP10 房企门槛来看，今年前5 个月销售金额第十名是华发股份，金额为471.4 亿元，这相比去年的621.2 亿元门槛值降低25%。

需要指出的是，在2021 年同期曾有15 家房企销售额超过千亿。结合今年前5 个月市场需求不足的情况，房地产市场向头部房企集中趋势得到一定的确认。从千亿房企结构来看，去年碧桂园是销售金额和销售面积双冠军，分别为2011.9 亿元和2480.2 万㎡。到今年，碧桂园销售金额为1070 亿元，销售面积则为第一，达1374 万㎡。

對比房企销售情况，房企拿地情况也出现新变化。据中指研究院发布的数据，今年前5 个月拿地金额第一的是华润置地，达406 亿元，保利发展、招商蛇口、绿城中国、万科、滨江集团等则均为百亿级别（见表5）。

如果结合今年一季度地产股经营活动产生的现金流量净额前十名来看，华发股份是惟一达到百亿级别的，且之前连续三年保持较好现金流流入。同样的还有滨江集团，该公司除2020 年现金流流出外，连续两年以及今年一季度均保持较好现金流入。同时，这些公司的收入中很大的比重来自经济发达地区（见表6）。

有机构认为，在房地产开发类企业中，应关注基本面强劲的央国企和区域深耕型房企，比如招商蛇口、华润置地、建发国际集团、绿城中国、滨江集团等。在观察这些房企质量时可以从两个方向着手，一个是销售和拿地的意愿，以及房地比（房价与土地价格之间的比值）表现；另一个是财务面的健康度。

而在5 月就认定地产板块出现投资机遇的林园指出，如果看不清楚个股，那么可以买入一篮子股票。这个建议几乎和芒格经常说的买入行业ETF一致。林园还指出，“地产行业不会有问题，未来3～5 年都是有机会的。”

（本文提及个股仅做分析，不做投资建议。）

表4 2023 年1-5月房企销售金额TOP10和销售面积TOP10

数据来源：中指研究院

表5 2023 年1-5月房企拿地金额TOP10和拿地面积TOP10

数据来源：中指研究院

表6 房地产开发企业2023年一季经营活动产生的现金流量净额前十名

数据来源：Choice