高股息策略的安全垫

周汇

2023年，国资委新增ROE作为央企的考核指标，相对于营业收入利润率，ROE对于盈利质量的考核更加全面，这一考核指标的改变将有利于持续促进国企经营管理能力的提升。中邮证券认为，提高ROE最快速有效的方法是通过提高分红降低净资产减少资产，央企将更有动力制定合理持续的利润分配政策，提升分红水平。

中邮证券表示，高股息策略也存在一些问题，首先，高股息策略无法完全避免“价值陷阱”。股息率指标本质上是估值类指标，与其他估值指标相同，一样会存在“低估值陷阱”。也就是企业的低估值来自于公司基本面的恶化。高股息率也可能是由于市场并不看好企业或行业的未来发展从而导致的股价持续低迷。此外，分红能否持续也是不确定的，这依赖对行业景气和公司竞争力的判断。

其次，股息率受行业生命周期影响显著，传统周期型行业容易出现“高股息陷阱”。从产业生命周期角度来说，处于成熟期的行业更倾向于进行高分红。因为成熟期行业的ROE通常较低，分红的性价比要高于再投资。因此，高股息股票集中在煤炭、房地产、银行以及钢铁等行业。然而对于传统的周期型行业来说，高分红通常是周期见顶信号。

而且，黑天鹅事件将导致高股息指标失效。房地产行業一直以来都保持着稳定的高分红，2020年以来，受政策收紧等多重因素影响，地产行业出现了多起信用违约事件。在企业基本面恶化的情况下，股息率指标会出现失真。以某地产上市公司为例，其历史分红金额与股息率均稳步增长，然而在2020年，随着债务展期等信用问题出现，股价大幅下跌，同时股息率大幅上涨。此时的高股息已经不具备投资意义。

该问题并不局限于个股，红利类指数同样出现过类似问题，恒生港股通高股息率指数（HSSCHKY.HI）在2022年7月8日就出现过成分股暴雷的情况，股票的股息率飙升，由于指数以股息率加权，导致成分股的权重升至10%，指数当日跌幅达8.59%。

中邮证券表示，央国企在一定程度上能够为高股息股票提供“安全垫”，避免“低估值陷阱”和“高股息陷阱”的发生。

从政策上来看，监管层一直以来都在积极引导上市公司进行股利分配。从库存周期来看，当前处于去库存阶段，预计在三季度进入补库存阶段。经济周期底部，传统周期型行业具备投资安全边际。

中特估背景下的高股息策略或将迎来机会，中邮证券以央企和国企为基准股票池，多维度筛选有望持续高分红的股票。

包括哪些公司愿意进行高分红？哪些公司有能力维持高分红？哪些高分红的公司值得购买？三个问题分别对应着分红意愿、分红能力以及估值性价比。

分红意愿。对于企业是否具备分红意愿，可以从历史的分红行为进行外推。若公司的历史分红较为稳定，则可认为该企业在未来依然会维持稳定分红。具体而言，挑选两个指标进行筛选：是否分红，2015年以来，上市后每年都分红；分红比例，2015年以来，平均分红比例均值和中位数均大于30%。

分红能力。企业除了有分红意愿，还应当有分红能力。从分红来源角度看，现金股利是企业当年的净利润和未分配利润中的一部分。因此只有财务质量较好，盈利稳定的企业才有能力持续分红。具体可以表现为：盈利能力稳定、低负债、充裕的现金流。选择现金流利息保障倍数、历史ROE均值、历史ROE标准差、分析师一致预测ROE、分析师覆盖数量进行筛选。具体为：现金流利息保障倍数大于5（银行和非银不按该要求筛选）；ROE均值大于10%；ROE标准差小于5%；分析师一致预测ROE大于10%；分析师覆盖数量大于5。

估值性价比。股息率本质是估值指标，因此还需要筛选具有足够安全边际的股票。选用近3年平均股息率和当前PB来进行筛选：近3年平均股息率大于3；当前PB小于3。

经过筛选，中邮证券挑选出了19只符合条件的股票，主要集中在交运、银行、煤炭以及电力及公用事业几个行业。